周大福與六福

周大福珠寶(1929)和六福集團(590)公布今年中期業績，財務表現相若，如營業額分別倒退22.4%和25.1%，純利分別減少23.3%和16.6%。但大行反應相反，六福業績倒退較預期少，因此被大行看好而上調目標價。反觀周大福，雖然業績倒退符合預期，但被大行下調目標價。由此可見，「市場預期」對股價是如何舉足輕重。

究竟他們的具體表現如何？首先是營業額，由於去年「搶金潮」將基數拉高，故兩家珠寶商的營業額均倒退。論金額當然是周大福較多，因其生意規模較大，期內營業額減少84.49億元。若以幅度衡量，六福的跌幅較大，期內營業額跌25.24億元。若將營業額按地區劃分，周大福於內地珠寶業務的跌幅有14.6%，較六福的10.3%跌幅為差。此外，六福在內地珠寶業務分零售和批發，前者營業額下跌40%，後者則增加19.6%，反映零售表現較批發差很多。至於港澳地區，周大福於期內營業額減少32.9%，六福則下跌30.8%。由此看來，六福在兩個主要地區的表現較周大福優勝。

可是，若看同店銷售表現，周大福較六福為佳。首先是整體同店銷售，周大福於上半年只是倒退31.2%，六褔卻倒退41%。若以地區劃分，周大福於內地的同店銷售跌20.4%，六福則下挫44.1%。此外，於港澳地區，周大福和六福的跌幅分別是40.9%和40.7%。雖然跌幅相若，但不要忘記，目前六福約71%的營業額來自該地區，如此表現難免教人擔心。若將同店銷售以產品來劃分，周大福在珠寶首飾方面的成績較好，同店銷售不跌反升1.1%，可是六福卻減少12.9%。黃金產品也一樣，雖然兩家珠寶商都錄得倒退，但周大福只下跌46.8%，六福則減少50.1%。

若論毛利，周大福表現也較佳，期內只減6.5%至93.28億元，六福則減11.1%至17.99億元。有趣的是，兩家珠寶商毛利率卻升，周大福增5.4個百分點至31.8%，六福則增3.8個百分點至23.9%。翻查公告，兩家珠寶商的毛利率之所以改善，主要是珠寶首飾銷售比例增加，而這些產品擁有較高毛利率。看來周大福在盈利能力改善方面明顯勝過六福，相信與上述珠寶首飾的同店銷售增加有關。

若看經營溢利，六福表現較佳。周大福上半年跌21.3%至36.27億元，但六福只跌14.9%至9.78億元。經營溢利率也一樣，周大福雖增0.2個百分點至12.4%，但六福卻大升1.5個百分點至13%。換句話說，大家同售100元產品，扣除銷售成本和營運開支後，周大福只賺取12.4元溢利，六福則賺13元。為甚麼？主因周大福銷售及分銷成本升幅較大。於去年上半年，此開支對營業額比例僅12.2%，但今年上半年卻升至16.2%，相差達4.1個百分點。反觀六福的比例只增3.2個百分點至12.1%。按周大福公告披露，開支上升主因期內在港澳地區的旅遊區新設零售點及續簽租約所致，令租金開支增30.9%至8.59億元。

一個有趣發現，六福員工成本於期內增4.4%至3.6億元，周大福卻不升反跌4%至20.03億元。原來在周大福薪酬開支上，約37.7%是基於員工表現支付，期內營業額下跌，員工成本隨之下跌。看來周大福在這方面較具彈性。最後一提，兩間珠寶商庫存周轉期均升，但論幅度，周大福由去年同期的207天增至目前373天，相差共166天。但六福期內只增90天至目前210天。周大福的期數增加那麼多，管理層未有正面解釋，只說銷售回升後，相信周轉期可回落至270至280天水平。但周大福計劃更改加盟商存貨政策，由已往將產品賣斷(存貨擁有權由加盟商持有)改為寄賣(周大福保留存貨擁有權，直至加盟商賣出存貨為止)，此舉將進一步影響存貨結餘及周轉期約10%至12%，而且預期批發收益將下跌40億至50億元。

綜合來說，儘管周大福在營業額和盈利能力的表現較佳，但計入營運開支後，六福的表現相反較好，加上存貨大增及新存貨政策，難怪大行如此反應了。

文章來源：am730 2014-12-18

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