淺談知乎上市

素有中國版Quora之稱的問答社交平台知乎(2390，NYSE：ZH)來港上市。上網查了一下，原來知乎二字是文言文，意思是「知道嗎」，與貶意詞「之乎者也」完全沒有關係。

說知乎是Quora中國版，因為兩者的版面配置相似，就連口號也差不多。Quora強調「Ask Questions, Get Answers」，而知乎則是「有問題，就有答案」。雖然不是直譯，但兩者意思十分相近吧。

不單如此，Quora有個叫「Quora+」的會籍制度，用家只要每月支付4.99美元或每年49.99美元，就可以瀏覽獨家內容以及免看廣告。無獨有偶，知乎也有個「知+」，不過這是提供給企業和個人創作者的內容商業化解決方案，藉此賺取收入。

其實從兩者的口號中可以看出，問答平台的玩法就是首先要提出問題，不像臉書、Twitter和Instagram般，一句話一幅圖就能開帖。因此，Quora和知乎這類問答平台，最適合用來分享知識。另外，用戶之間的用詞也較嚴肅，不像其他社交平台般鬆散。

話雖如此，但在個人體驗中，總覺得Quora用戶的答覆較隨意而且直接。例如最近搜尋「Compound Annual Growth Rate(CAGR)的公式」，就見有Quora用戶直言「You can Google that question」。言下之意，就是簡單的問題不要來麻煩我們好了。

至於知乎，印象中答覆大多比較有條理。究其原因，主要是不少答主(即回答的作者)都是各個領域的專業諮詢人，主動在平台為各式各樣的問題提供答案。若用戶滿意他們的回覆並想作深入諮詢，就可以透過平台付費找他們。說穿了，這些前期答覆，其實是為自己「賣廣告」以吸引諮詢生意。

知乎這樣懂得將用戶量變現，這就解釋了為何在過去兩年，月活躍用戶的CAGR只升41.4%，但同期收入的CAGR卻是110.1%。簡單地將收入除以月活躍用戶量，得到的就是每名活躍用戶收入，2019年至2021年分別是14元(人民幣，下同)、19.7元和30.9元，兩年的CAGR有48.6%之多。

雖然變現能力提升，收入升幅也很可觀，但知乎在過去三年均出現虧損。例如2021年，收入升118.9%至29.59億元，但經營虧損卻升130.7%至13.91億元。即使撇除股權激勵費用，非公認會計準則的經調查虧損也升122.4%至7.5億元。就算是經營活動現金流，也錄得4.4億元淨流出。

知乎虧損的原因只有一個，就是入不敷支。以2021年為例，將收入減去收入成本(包括內容及經營成本、雲端服務及帶寬成本、員工成本和付款手續費)，該年的毛利升105.1%至15.54億元，毛利率達到52.5%。看似獲利很多，但同期的營運開支增116.4%至29.45億元，賺到的毛利不足以應付。當中銷售及營銷開支對收入的佔比最大，有55.2%。這方面的開支較大，主要是知乎要擴大用戶群和提升品牌知名度。

至於何時轉虧為盈，管理層未有提供時間表，更表示因持續發展業務，所有預期在不久將來仍然會產生虧損。目前股票市場在殺估值，投資這些沒有市盈率的企業就要特別小心了。

值得一提，是次上市主要是出售現有股東的股票，知乎未能從中得到分毫。不過，考慮到在美上市的中概股有除牌風險，知乎來港作雙重上市，當作買個保險也是值得的吧。

原文刊於：am730 2022-04-22

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