阿信屋是否overtrading(一)

【am730專欄】最近和朋友閒聊，話題扯到了CEC(759)旗下阿信屋。他們近年開了不少分店，朋友擔心是overtrading現象。是甚麼來的？中文翻譯稱為「過度貿易」，簡單來說是一個現象，指一盤生意膨脹過頭，企業的流動資本不足以支撐下去。舉個簡單例子說明，假設你只有100元資本，正常來說，先拿去購入商品，待商品賣出後就能連本帶利賺回來，資金回籠後再進貨，商品賣出後又再圖利。不斷循環下，盈利就能累積起來。聽過「貨如輪轉」吧？理想的生意莫過於此。

然而，你見市場暢旺，不如一次過買入1,000元商品，轉手後盈利即時到手，不用慢慢去累積。但你手上只有100元資本，餘下900元差額就得靠賒借了。本來借錢做生意正常不過，依靠別人的錢去賺錢，何其妙哉。可是，天下沒有免費午餐，借款愈多，利息開支自然愈大，最後讓利息蠶食盈利。若果借貸過度就更閉翳，因借款也有償還的一天，為了還債就得做更多生意。好景不常，營業額雖然多了，但有客戶拖數，資金回籠時間延長，造成短期資金短缺。為了維持生意，唯有增加借貸，結果令利息開支進一步攀升，形成惡性循環，直至支撐不下去，落得倒閉收場。

究竟CEC會否出現此等情況？碰巧他們最近公布了全年業績，不如扮演企業醫生為CEC把把脈，檢測一下有沒有overtrading的幾個「病徵」。測試一，營業額是否急速膨脹：今年截至4月底止年度，CEC營業額12.8億元，按年增61%，去年度升幅也有24%。

據管理層解釋，是阿信屋不斷開新店所致。將營業額拆開來看，增長動力來自阿信屋業務，其營業額於今年度達8.12億元，漲237%，去年度升幅更高達1,347%。反觀電子元件製造業務營業額過去兩年均呈下跌，跌幅分別為16%和11%。如此看來，CEC豈不是overtrading？Relax！這只是其中一個表徵而已，並不代表甚麼，況且營業額急速膨脹未必是壞事，繼續做其他測試吧。

測試二，淨溢利是否未能與營業額同步增加：今年度CEC淨溢利為2,015萬元，升30%，明顯遜於營業額增長。另外，若看該集團整體淨溢利率，2013年和2012年度分別是1.6%和1.9%。換句話說，生意做多了六成，淨利也增加了，但按營業額比率計算，以前100元能賺到1.9元，現在反而減少至只有1.6元。那麼，CEC也符合了此項表徵。

為甚麼出現此情況？看總體毛利率，2013年和2012年度分別是27.9%和23.6%，而零售業務毛利率，兩年分別是31.4%和29.6%。既然毛利率正在上升，即代表病徵與銷售成本無關。其實去年日圓貶值令銷售成本下降，毛利率上升早以是預期之內。

拿著損益表往下看，經營開支分別按年增98%和69%，融資成本也亦增38%和32%，相信這是淨溢利未能同步增加原因。今年度銷售及分銷費達到2.16億元，漲178%，去年度升幅達312%。究其原因，主要是年內增加63家分店，令租金及相關費用急升。可幸的是，今年店舖租金佔零售收益僅9.7%，減少2.2個百分點。這是由於CEC改變了開店策略，避免於一線購物地段開舖，將陣地轉移至住宅區。

此外，僱員福利開支也是令經營開支上升元兇，今年度金額是2.53億元，升25%。據業績公告披露，今年僱員人數按年跌10%至3,500人，按此計算，期內人均年薪是7.2萬元，升39%。然而若與營業額相比，今年比率是19.8%，跌5.7個百分點。另外今年度融資開支有1,340.9萬元，增38%，去年度也升了32%。不過與營業額相比，兩年的比率分別是1%和1.2%。綜合看來，雖然CEC符合此項overtrading的表徵，但幾項重要開支與營業額仍維持著一定比例，反映預算控制方面其實做得不錯。

寫到這裡可以先來個小結，CEC去年的業績符合了overtrading其中兩個表徵，可是不能以此作結，還有其他幾個測試要做。由於篇幅所限，下篇再續。

如前所述，瓜瓜只是在「扮」企業醫生，若有專家看到此文，請勿見笑。

文章來源：AM730 2013-08-20

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