雲端前景蓋利淡

亞馬遜首季稅前盈利2,100萬美元，急瀉83%。 (資料圖片)

近期市場對雲端業務前景異常亢奮，多隻相關股份表現理想，帶動納斯達克指數創收市新高。例如亞馬遜(NASDAQ：AMZN)的股價於本年4月24日急升14%至445.1美元(下同)，是1997年上市後新高。微軟(NASDAQ：MSFT)也不遑多讓，股價於同日增加10%至47.87元，創下自2009年4月以來最大的單日升幅。

有趣的是，市場似乎只一味看好前景，卻未有理會利淡因素。首先是亞馬遜，儘管本年度首季收入增加15%至227.17億元，但經營開支也同時上升15%至224.62億元，加上非經營開支包括利息和其他開支急升8倍至2.34億元，除稅前盈利僅得2,100萬元，較去年同期大減83%，扣除稅項及投資虧損後，業績更轉盈為虧，錄得5,700萬元虧損。

既然如此，為何股價仍向上升？答案頗為有趣，亞馬遜只不過改動了財務報表中Segment information的披露。自今年開始，他們將雲端業務(Amazon Web Services)的財務資料獨立呈列，由於成績令人驚喜，其收入在今年首季度增加49%至15.66億元，相關經營溢利多賺17%，加上經營溢利率達17%，遠高於集團整體的3%，市場因而憧憬雲端業務將帶來可觀盈利。

此外，因為更多財務資料披露關係，市場重新為此業務估值後發現被低估，股價因而被推高。市場價格隨著新資訊而迅速變動，是否應驗了有效市場假說呢？

至於微軟，今年度9個月的業績表現也不差，收入增加13%至714億元，但因毛利率略為下降5個百分點至64%，毛利只增加4%至458.3億元。此外，受到15.73億元重組開支影響，期內經營溢利下跌5%至202.14億元，期內純利連帶減少12%至153.88億元。可是，單看第三季業績，商用雲端業務的表現最標青，收入增長達1.06倍，動力主要來自3項產品包括Office 365，Azure及Dynamics CRM Online。

雖然業績不錯，但只要細閱微軟向美國證監會呈交的最新季度報告就會發現，收購回來不久的Nokia手機業務表現並不十分理想。雖然Lumia智能手機和非智能手機的銷量於今年度第三季分別為860萬部和2,470萬部，收入合共是13.97億元，可是表現未能達標，而且銷售組合的邊際利潤錄得400萬元虧損。由於表現遜預期，微軟不諱言手機業務的帳面減值風險正在升溫，若日後未來現金流和銷量增幅減少，或者用以計算該業務公允值的折現率上升，減值將無可避免。

微軟於2014年6月以94.42億元收購Nokia，當中54.56億元確認為商譽。截至今年3月底，手機業務商譽的帳面值為52.41億元，若全數減值，以微軟去年純利220.74億元計算，減值相當於純利的24%。

投資者沒有理會減值的利淡因素，除了看好雲端業務前景外，相信市場認為減值金額有限。首先，按微軟CFO(首席財務官)在電話會議上透露，通過減省成本，包括去年裁減了Nokia約18,000名員工，手機業務的經營虧損已由45億元收窄至25億元。此外，減值只在帳面上而不涉及現金流。最重要的是，不少投資者認為，微軟成功與Nokia結合，推出令人耳目一新並具吸引力的產品。

記得互聯網剛興起時，造就了科網股炒風，但當時不少科網企業根本賺不到錢，泡沫最終爆破。反觀今天，各大科網巨擘成功依靠電子商貿賺錢，相信在15年前沒有人會想像得到吧？

原文刊於：am730 2015-05-15

&&&&&&&&