貴金屬價格對紫金礦業的影響

金價去年跌約10%。 (資料圖片)

早前貴金屬價格屢屢下跌，例如黃金和銀於執筆之日(2015年12月23日)的價格分別為每安士1,074.21美元和14.34美元，較去年初(2015年1月2日)下跌約10%，礦業股因而持續捱沽。例如紫金礦業(2899)，同日的收市價為1.98元，較去年初的2.21元下跌了10%。股價與貴金屬價格的跌幅相若，相信不少投資者以貴金屬價格變動來預測紫金的盈利。這種方法有用嗎？於分秒必爭的股票市場而言，其好處就是快而且易於計算，但壞處是不可靠。

何解？不論是甚麼企業，收入必然由「單價」和「銷量」所組成。貴金屬市價下跌，紫金產品的單價當然也隨之而下降，但同時可能刺激銷量，情況就如2013年的搶金潮一樣，為周大福(1929)和六福(590)等珠寶商帶來可觀收入和盈利。無論如何，我們不妨看看紫金由2015年1月至9月的營運表現，嘗試分析貴金屬價格下跌對其影響。

先說收入，期內達到611.98億元(人民幣，下同)，較2014年同期增加50.7%。一如所料，各項貴金屬產品的單價均出現下跌，跌幅最大是「礦山產銀」和「礦山產銅」有17.2%，最小則是「礦山產鋅」有8.1%。唯一例外是「冶煉產鋅」，單價較2014年同期略升1.7%。至於佔收入超過一半的「冶煉加工及貿易金」，單價的跌幅為8.3%。單價幾乎全線下跌，但收入卻倒升，那必然是銷量增加吧？對！增幅最高是「冶煉加工及貿易金」，期內銷量增加125.8%。此外，佔收入18%的「冶煉產銅」和14%的「礦山產金」，銷量也分別增加9.7%和7.9%。綜合而言，由於期內「價跌量升」，核心產品「冶煉加工及貿易金」的銷量尤其出色，完全彌補了單價的跌幅。

雖然收入不跌反升，但期內營業成本增加63.2%，升幅較收入更高，令綜合毛利率大跌6.9個百分點至僅得8.7%。即是說，每100元收入當中，2014年能賺取15.7元毛利，2015年僅賺到8.7元。細看各產品的毛利率，核心產品「冶煉加工及貿易金」減少0.3個百分點至0.19%，「冶煉產銅」減少1.1個百分點至0.9%，「礦山產金」減少1.6個百分點至36.5%。由於上述三大產品的收入已佔總收入超過80%，難怪將綜合毛利率拉低。其實想想也是，採礦和冶煉需要重型機械設備，單是固定資產的折舊已經不輕，還有爆破、運輸、原材料耗用、公共設施開支和工人薪酬等，固定成本佔銷售成本的比例相信不低，當產品單價下跌時，毛利率不跌才怪。

盈利能力下降，連帶令毛利減少16.1%至只有53.34億元，加上管理費用和財務費用分別增加7.6%和35.1%，未計公允值變動和投資收益的營業利潤減少44%至15.9億元。管理費用之所以增加，主要是部分子公司開始投產、早前併購的單位開始入帳，以及折舊和研發開支高企。財務費用上升則是匯率波動造成匯兌損失，以及融資規模增加所致。可幸的是，因期貨套期保值盈利增加，公允值變動和投資收益的淨額因而增加2.9億元，營業利潤最終只減少29.1%至23.39億元。計入營業外收入和支出，所得稅和少數股東損益後，股東應佔利潤有16.92億元，較2014年同期減少14.1%。

歸納上述各點，貴金屬價格下跌雖然刺激銷量，令紫金收入不跌反升，但同時影響產品單價，繼而降低產品盈利能力。再者，相信紫金的固定成本水平頗重，毛利和營業利潤均下降，導致股東應佔利潤下跌。

原文刊於：am730 2016-01-08

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