雨潤財務狀況有幾差？

圖為雨潤年報。

雨潤食品(1068)於5月初發出「債警」，表示因市場疲軟和生產本上升，加上其全資附屬南京雨潤在去年錄虧損，導致於5月中到期的10億元人民幣中期票據可能無法依時兌付。南京雨潤積極籌集資金，但事與願違，還觸及其他借款交叉違約條款，債權人可要求即時還款，大有火燒連環船味道。

可幸的是，該筆票據於逾期3天後悉數償還。其實未能按時還款已非首次，南京雨潤一批短期融資券於3月中未能如期償還，涉5億元人民幣，最終在3月底分兩次還清。這次再違約，反映雨潤資金嚴重不足，可謂十個茶煲九個蓋。

南京雨潤去年合併營業收入約156.47億元，相當於雨潤該年收入78%。可見南京雨潤是核心業務，若有甚麼冬瓜豆腐，雨潤必受重大影響。究竟雨潤會否再現債務違約還是未知之數，但可肯定就是去年經營情況十分困難，導致業績見紅。

有趣的是，去年收入其實錄5.3%增長，但銷售成本升7.4%，毛利急跌35%至僅6.42億元。此外，去年出現15.33億元非經常性開支包括資產設備減值10.25億元，預付租賃款項減值2.53億元，應收出售附屬款項減值1.86億元及出售預付租賃款項虧損6,940.8萬元，令雨潤由盈轉虧全年虧蝕29.77億元。以為最差？只有更差！雨潤財務報表以港元列帳，但核心業務在國內，在人民幣去年貶值下，境外業務外幣換算差額錄7.1億元虧損，結果年內全面虧損達36.85億元，較2014年的5,891.3萬元高逾60倍。雖說業績受非經常性開支影響，但撇除後仍有14.44億元虧損。因經營環境欠佳，包括經濟增長放緩及人力和運輸等成本升。

更要命的是生豬原料供應不足導致價格上漲，其採購成本平均增約15%。但市場競爭激烈，增加的成本卻不能轉嫁給客戶，導致整體毛利率大減1.9個百分點至僅3.2%。雨潤業務主要分上游冷鮮肉及冷凍肉，和下游深加工肉製品。前者所受影響較大，毛利率減1.8個百分點至1.2%，即每賣出100元豬肉，毛利僅1.2元。儘管相關收入增8.1%至177.45億元，毛利也大跌56.8%至僅2.13億元。下游業務毛利率反升0.9個百分點至18.1%，但收入減11.8%，毛利減7.2%至4.38億元。

雨潤負債情況如何？截至去年12月底，借貸包括銀行貸款，短期融資券和中期票據總額減9.7%至73.2億元。扣除現金後淨債務69億元，與股東權益相除，淨債務對總權益比率56.2%，較2014年升12.2個百分點。債務減少但比率上升，主要是虧損令總權益降22.7%所致，反映資本結構仍側重借貸。

所謂錢搵錢，借錢做生意並無不妥，最重要是有借有還。以去年12月底計，一年內到期債務達65.64億元。但雨潤經營狀況不佳，盈利能力又轉壞，不要說本金，連利息能否應付也成疑。扣除所有非現金和非經常性開支，去年經營溢利僅1.74億元，但財務淨開支高達4.17億元，利息覆蓋率僅0.4倍，遠低於2014年的2.3倍，顯示支付能力急降，賺到的溢利不足以支付利息。

雖經過兩次債務違約，但短期融資券和中期票據已全數還清，餘下來最大關口是55.3億元銀行貸款，當中47.75億元為一年內到期。管理層雖指正積極與銀行商討貸款重續，但經營前景惡劣，一般來說銀行是不願意的。但內地銀行受不良債務困擾，有傳將推出「債轉股」措施以解決問題。若果成事，貸款不單能重續，還變成股份得以永續，於雨潤而言絕對是好事。

原文刊於：am730 2016-05-27

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