小米盈利能力呈跌勢

小米集團(1810)公布自今年7月上市以來第2份季績，市場反映正面，坊間評論大多認為表現符合預期。不過，細心看後發現一個大問題，就是盈利能力續跌。沒有錯，小米今年頭9個月收入的確勁升64.1%，但毛利只升43.6%，皆因毛利率下降了1.8個百分點至12.7%所致。

整體產品盈利能力本已很低，現在還要進一步下降，管理層解釋是美元兌人民幣和印度盧比升值，令銷售成本增加所致。小米在印度設有廠房，盧比貶值幅度較人民幣大，按理有利小米盈利。現在銷售成本不跌反升，相信是進口原材料主要以美元計價有關。另外，印度是小米的主要海外市場，盧比貶值也會影響收入。

外匯風險是外來因素實屬非戰之罪，米粉如是說。當然不是，小米可通過對沖來減輕影響。可是，小米在中期報告表示，在今年上半年並無對沖任何外幣波動。至於第3季，似乎也沒有居多。

毛利率已經夠低，毛利減去經營開支後今年頭9個月出現經營虧損20.1億元(人民幣，下同)，較去年同期的92.02億元經營利潤相比差了很多。當然，今年虧損主要是公司給予主席雷軍99億元以股份為基礎的薪酬獎勵。若果撇除這個特別事項，以及其他如投資公允值增益和無形資產攤銷，經調整經營溢利升至71.13億元，與去年同期比較增19%。但不要開心得太早，將經調整經營溢利與收入相除，得出的利潤率只有5.5%，即是做100元生意才賺5.5元，與去年同期比較下降2.7個百分點。此外，扣除財務收入及所得稅後更只淨賺5.1元，與去年同期比較跌1個百分點。

只是偶然吧？米粉又如是說。不如看看下圖，將今年每季度的毛利率、經調整經營利潤率和經調整純利率與去同期相比，明顯得出一個結論，盈利能力較去年轉差。為甚麼？以今年第3季為例，主要是銷售成本對收入的比率增2.3個百分點，比較安慰的是，各項經營開支對收入的比率沒有明顯大升，銷售及推廣、行政和研發合共只升1個百分點。

雖然盈利能力續跌，但小米業績有一個可取的地方，就是早前定下的策略正逐步實現。小米硬件業務走薄利多銷路線，並以互聯網業務來補貼盈利。今年頭9個月，手機所賺到的毛利佔總毛利33%，較去年同期下跌14個百分點。互聯網則增9個百分點至47%。換句話說，去年差不多一半的毛利來自手機，現在由互聯網取代。

所謂互聯網業務，其實是透過小米手機的預載程式賣廣告。例如打開手機瀏覽器的首頁，會發現一些廣告商的程式連結放在當眼處。檔案管理程式也一樣，開啟後廣告會出現在螢幕下方，所佔篇幅差不多是螢幕一半。身為小米用家而言可以接受，正如其他免費手機程式的廣告，用慣了就不會覺得麻煩，也許這是享受小米手機性價比高須付出的代價。

綜合而言，小米業績盈利雖然持續增長，但利潤率低企而且呈下降趨勢，倘若經濟下滑或人民幣和印度盧比進一步貶值，盈利必然受壓甚至轉虧也是有可能的。

原文刊於：am730 2018-11-30

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騰訊向高增長說再見

受中央收緊遊戲監管影響，以及遊戲收入增長放緩拖累，騰訊控股(700)股價反覆回落。若以今年高位476.6元計算，現價下跌差不多有四成。由此可見，騰訊太過依賴遊戲業務。雖然騰訊在各科技領域都有投資，而且也銳意改組，近期更表示將涉足互聯網工業，但很多仍在發展階段，要短期內變現甚至成為重要盈利來源，相信還要花費一段時間。

這麼說不是沒指望？又不至於這樣悲觀，騰訊擁有龐大用戶群，例如微信及WeChat，月活躍帳戶於今年9月達10.825億個，按年還增長10.5%，只要向他們打打主意，總能生錢甚至找出新商機。

網絡廣告就是一例，今年第3季收入增47.1%至162.47億元(人民幣，下同)，對總收入的佔比也升3個百分點至20%。增長那麼顯著，主要是廣告資源增加、推出如小程序的新廣告形式，以及移動廣告聯盟及QQ看點的收入增長，故社交及其他廣告收入增61%至111.57億元。另外，受惠於電視劇及自製綜藝節目的帶動，媒體廣告收入增23%至50.9億元。

還有數字內容，今年第3季收入也增19.3%，至182.36億元，主要是視頻訂購用戶增加，以及音樂和文學產品銷售上升所致。特別是視頻，因電視劇《如懿傳》及動畫《斗羅大陸》等大受歡迎，刺激訂購用戶上升之餘，同時帶動廣告收入，可謂一舉兩得。當然，優質內容所費不菲，例如《如懿傳》，據聞騰訊花了8.1億元才購得網路獨家播映權，難怪增值服務的毛利率於今年第3季下降3.4個百分點。綜合而言，不惜犧牲毛利率去花錢保收入增長，相信是騰訊未來策略。

除了向用戶群多打主意外，近來也有一項新財源，就是業務投資，而且收益往往比現有業務更高。騰訊早年四出投資，不少業務已經具一定規模可以分拆。自去年第3季開始分拆未有停過，包括眾安在綫(6060)、閱文(772)、易鑫(2858)、Sea(NYSE：SE)及搜狗(NYSE：SOGO)等，每次都帶來可觀收益。就算是未分拆的業務，隨著發展業務價值也有所提升。今年頭9個月，包括分拆在內的其他收益淨額已經有188.53億元，較去年同期增54.1%。

說來有點像耕田，早前播種現在收成。但有一點需留意，投資帶來盈利也可帶來虧損，這方面的減值撥備呈上升趨勢。如今年頭3季，減值撥備分別是6.36億元、25.64億元和135.13億元。隨著市場對科技股的熱情降溫，加上中美貿易戰下經濟前景的暗湧，減值撥備或許會進一步上升，並且抵銷部分投資收益。

總體來說，騰訊第3季的股東應佔純利雖然有30%增長，但不少來自非恆常投資收益，量度核心業務表現的Non-GAAP股東應佔純利，其增長只有15%。令人擔心的是，此增長率自2015年第1季以來從未低過20%，今個季度創新低，反映恆常業務的盈利增長放緩。過往騰訊股價之所以享有高市盈率，主要是盈利增長維持高企。除非遊戲監管放寬或找到新財源代替，否則現在高增長不再，股價要重回昔日高位相信不容易。

原文刊於：am730 2018-11-23

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會計師係咪一定要考QP

若要在香港取得會計師資格，參加香港會計師公會(公會)的QP(Qualified Programme)，還是其他會計專業團體如ACCA、CPA(Australia)、AICPA或CICPA等好呢？這是許多會計學生關心的問題。

執業與否

公會是本地唯一法定專業會計師註冊組織，選擇QP似乎最理所當然。但本地最大僱主香港政府以至各大中小企，同樣承認其他會計專業團體所頒發的資格。既然如此，不考QP也成吧？又不能這樣說。若要日後在港執業，成為可以簽發核數師報告的會計師，首要條件是公會會員，考取QP便順理成章。若然沒有執業打算，只想在商界如會計、財務、稅務、內部審計等範疇發展，考取QP或其他會計師專業資格基本上都沒有分別。

工作經驗

除考試外，考生須拿取足夠會計或審計工作經驗。QP考生比較麻煩，只有具備簽發資格的僱主，即AE(Authorized Employer)或AS(Authorized Supervisor)才可以簽。可是目前AE和AS數量不算很多，而且當中很多是會計師樓，商業機構相對較少，若要走商界這條路需多加留意。其他專業團體如ACCA就較寬鬆，雖也有Approved Employer制度，但不是硬性規定。只要僱主是合資格會計師就成。但考生需與僱主共同制定績效目標(Performance Objectives)，完成後需為每個目標撰寫報告，並交由僱主審閱及簽署，頗花費時間。

自身學歷

另一考慮點是自身學歷。一般來說，各大會計專業團體皆要求考生持有會計或相關學位，有些更要求學位需來自認可課程。不過，公會將於2020年實行QP新制，在現有兩級制中額外多加一級「Associate level」，供非會計學位和非學位學生(如會計高級文憑或副學士)考取，不像目前般要先修讀公會認可的Conversion programme，或參加香港會計財務協會(HKIAAT)舉辦的考試那樣轉折。

當年公會與ACCA不再合辦專業試，其中一個原因是公會希望考生具備會計學位，但ACCA堅持為非學位人士開一扇門，因此兩會分道揚鑣。現在QP新制正式接納非學位學生，證明ACCA的理念切合本地需要。

進修模式

接下來要考慮的是進修模式。在QP新制下，「Professional level」和「Capstone level」是以工作坊(Workshop)＋考試進行。考生須完成8個全日工作坊，當中5個在「Professional level」，包括1個簡介及4個科目單元，考生不一定要如現在般完成後才可考試。另外3個在「Capstone level」，考生必須完成後才可參加終期考試。

反觀其他團體如ACCA相對簡單，考試多以試卷形式進行，考生主要靠自修，時間編配自由度較高。但此模式需要高度自律。自問需要鞭策的，可考慮報讀坊間舉辦考試備課課程。

考試模式

最後是考試模式。目前QP是Open-book並以案例分析和議論題為主，新制下仍保留，只有「Associate level」第1至9卷是Closed-book，第10卷是Open-book，是選擇題和議論題並用。Open-book看似有利，但試題可以很刁鑽。特別終期試，考的是融會貫通，若對學科不甚了了，如何查閱書籍也沒用。相反，ACCA是Closed-book，考生需一定程度背誦，以及對學科非常熟悉。個人認為ACCA的試題比較直接了當，少了點轉彎抹角。若想測試一下自己適合那個考試模式，建議找歷屆試題或樣本試卷來做一下。

最後一提，選擇QP還是其他會計專業考試，全看自身情況和需要，宜先搜集資料了解清楚，切忌跟風人云亦云。

原文刊於：am730 2018-11-16

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萬億市值的風範

蘋果公司(NASDAQ：AAPL)的市值於今年8月歷史性突破1萬億(美元，下同)，貴為全球最高身價企業，按理無論在哪一方面都勝人一籌。可是，最近一項舉措卻飽受批評，股價也因而受壓，說的就是從下個財季開始，蘋果的季報不再公布產品銷量。此舉除了未能讓人了解產品在市場的反應外，平均單價也因而不能計算。

其實目前披露銷量的方法已經相當有限，如旗艦產品iPhone只有整體銷量，每款型號的明細欠奉。若要清楚了解新型號的銷售表現，只能透過顧問公司和坊間的統計。蘋果現在連最基本的數字也收起來，透明度減低，意味投資者的分析成本將會增加。

蘋果此舉意欲何為，不少評論認為是為了日後銷量下跌而鋪路。事有湊巧，執筆之時市場傳出蘋果通知生產商暫停新增iPhone XR的生產線，坊間更估計減產量是原先生產計劃的20%之多。

其實銷量增長放緩是不爭的事實，截至今年9月底，iPhone於2018財年合共賣出2.17億部，按年僅增2.3%。可是，相關收入卻升3.4%至1,413.2億元，意味其餘的1.1%升幅來自平均單價。值得留意，iPhone X於去年11月初正式發售，並於今年9月中開始減價，時間剛好橫跨整個2018財年，該年的銷量正好反映iPhone X的確帶來可觀收入，但部分原因是機價較貴，銷量並非增加很多。若看第4財季就更明顯，3個月的銷量只增0.5%至4,688.9萬部，但平均單價卻升28.9%至793元，反映該季收入上升純粹因為機價。說到iPhone X，除了未能為蘋果推動銷量外，也因銷售成本較高，引致整體毛利率下降0.6個百分點，至38.5%的其中一個原因。

iPhone銷量增長放緩，iPad更出現倒退。於2018財年共賣出4,375.3萬部，較2017財年減少4%，當中第4財季更減6.1%。此外，由於平均售價下跌2.9%，價量齊跌下收入減6.8%。至於Mac表現最佳，於2018財年銷量升4.1%，平均單價增8.7%，價量齊升下收入增13.2%。不過有一隱憂，就是第4財季的銷量倒退1.6%，情況是否持續本來好值得跟進，恰巧下季度開始蘋果收起銷量數據，投資者無從關注。

當然，公布產品銷量屬自願性質，目前未有任何法例強制要求。在商言商，沒有理由自揭底牌讓競爭對手有機可乘。不過，如前所述，目前披露的資訊有限，競爭對手和分析員早已幫襯顧問做統計，因此新舉措不會影響他們，相信最受影響的是散戶投資者。無論如何，要在資訊披露與私隱之間取得平衡，並不是容易的事，特別是披露銷量數據已有多年，突然停止難免令人錯愕。個人認為就算蘋果收起數據不放，市場一樣可以獲知大概。既然如此，還是保留舊有做法為佳，至少不會失掉全球最高市值企業的風範吧？

原文刊於：am730 2018-11-09

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因航非浪得虛名

一直以來極少將國泰航空(293)喚作「因航」，皆因從不認為他們管理不善。沒有錯，他們的確炒燶期油，除引致沉重財務負擔外，還持續困擾業績好幾年。不過，這些都是個別管理層決策失當而造成。再講，國泰對客戶的服務仍維持在高水平，一間管理不善的公司沒有可能做到的。可是，最近的乘客資料外洩事件，證明「因航」並非浪得虛名。

申報一下，瓜瓜「有幸」成為940萬名乘客中的一員。萬幸的是只有3項個人資料被盜取，包括身份證號碼、姓名和稱謂。自問一向十二分小心保護身份證號碼，今次有幾憤怒可想而知。在社交平台做了個小統計，發覺大部分朋友都有3至4項資料遭外洩，最多的那位有9項之多。

是次意外影響之廣，相信是近年少見。說不想引起公眾恐慌而延遲公布，此解釋令人難以接受。坦白講，瓜瓜現在十分恐慌，由於事發至今已經差不多半年，現在才告訴知個人資料曾被不當取覽，一切補救都已太遲。「取」者Download也，取覽即是不單被看，而且還被下載到不知哪處，怎不叫人擔心？

事件會否影響國泰業績，相信是投資者關心的問題。今年上半年，國泰仍未轉虧為盈，但股東應佔虧損已大幅收窄87.2%，至只有2.63億元，主要原因是燃油對沖虧損大減79.8%，至6.53億元。由此看見，只要燃油對沖不再虧損，國泰應錄得盈利。有沒有可能呢？最近油價再度上升，布蘭特原油於本年10月4日更收報86.07美元一桶。去年國泰披露，對沖價格平均在每桶80美元，只要油價持續上升，今年第4季有望不再因對沖而出現虧蝕。

可惜的是，洩密事件或會令乘客失去信心，因而改用其他航空公司。至於一度引起關注，本年5月才生效的歐盟《通用數據保障條例》，國泰會否受新例影響而面臨數以10億元計罰款。可是，經本地傳媒查證後，新例沒有追溯期，國泰因此避過一劫。

另外，國泰為每名受影響乘客免費提供為期12個月的私隱資料監測服務，雖說是亡羊才補牢，但總比甚麼都沒有做好。服務由某供應商提供，上網查了一下，最便宜的計劃也要每人每月9.99美元。

換句話說，每位受影響乘客的成本就是935元，940萬名的總成本就是87.9億元。不過，相信國泰不用花費那麼多，一來那麼大宗生意，二來服務到期後，部分乘客可能會付費延續服務，是一個不錯的商機，供應商必定給予可觀折扣。

忽發奇想，其實國泰何不向乘客賠償哩數？索性賠償可觀一點，讓乘客無法抗拒。要知道港人對儲哩數趨之若鶩，有哩數在手，斷然不會不用。反正兌換哩數的限制多多，有助降低實際賠償成本。此舉既可紓解乘客怨氣，又可趁機多做生意，何樂而不為？

原文刊於：am730 2018-11-02

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