JV撐起長和業績

長江和記實業(001)未公布中期業績前，市場憧憬表現理想股價因而炒上。公布業績兩周前股價報100.4元，業績當日炒上至108.5元，升幅達8%。可惜業績公布翌日股價急挫3%，及後漸跌，業績公布後兩周股價回落至100元。若看長和管理層財務表現概要，或發覺為何業績對辦，但股價掉頭向下。其實看真點，中期業績主要由合資企業(Joint venture)撐起，長和與子公司表現並不理想。

首先是收益，升5.3%至1,900.5億元，撇除貨幣因素升幅為9%。但在附註中列明，此收益包括長和按比例所佔聯營公司與合資企業應佔部分。值得留意，此做法與長和會計政策不符。長和的綜合損益表中不會計入這兩類公司收益和成本，只會確認期內應佔盈虧。所以，表現概要上的收益與綜合損益表上列示的有分別。

若只計長和與子公司收益，上半年實際上減8.4%。至於長和應佔聯營公司與合資企業收入，期內增39%。增幅這麼高，因歐洲3集團與歐洲電訊商VEON於去年合組Wind Tre及基建部門於去年和今年的多項收購。若計算資產周轉率，即收入除以平均資產總額，聯營公司與合資企業上半年的比率是53.8%，按年高10.4個百分點。至於長和與子公司期內的比率降1個百分點至30.8%。綜合兩者計算，長和整體比率增2.3個百分點至36.8%。比率變動反映新增合資企業推高了長和的整體資產運用效率。

接著是經營溢利，如看整體EBITDA(除息稅折舊和攤銷前溢利)期內增2.4%至453.11億元。當中聯營公司與合資企業增27.2%，長和及子公司跌14.1%。若計算資產回報率，即EBITDA除以平均資產總額，聯營公司與合資企業有16.7%，按年高2個百分點，長和與子公司則跌0.6個百分點至6%。綜合兩者，長和的整體資產回報率升0.3個百分點至8.8%。與收益一樣，聯營公司與合資企業EBITDA升幅可觀，有賴新增合資企業Wind Tre所賜。也是這原因，上半年來自歐洲3集團的EBITDA漲32.5%至112.55億元，資產回報率升4.7個百分點至16.2%，不論是回報率和升幅都較其他業務突出。

Wind Tre可謂長和今年成功的投資，自去年11月組成後為歐洲3集團帶來不少生意。截至今年6月底，登記客戶人數按年升67.5%至5,231.6萬名，活躍客戶人數也增68.9%至4,524.7萬名。但需留意一點，增長能否持續才是關鍵，若看今年首6個月增長率，登記和活躍客戶分別倒退1%和2%。另外是客戶結構，合約客戶的收益一般較非合約客戶高，如過去12個月每名活躍客戶的每月平均收益(ARPU)分別是24.88歐元和10.38歐元。可是，活躍合約客戶佔活躍客戶總人數的佔比由去年同期的67%，下跌至今年43%。

綜合而言，長和今年的中期業績主要靠Wind Tre撐起，皆因其他業務以EBITDA計，除了赫斯基能源錄得9%升幅外，其餘業務均出現下跌，如和記電訊亞洲跌79%，基建減5%，港口、零售以及和記電訊香港控股(215)均跌1%。今年下半年，相信Wind Tre仍能繼續為長和的盈利帶來可觀貢獻。至於其他業務，正如李嘉誠在主席報告中的展望所說，地緣政治風險、商品價格前景再度不明朗及市場對利率與貨幣波動之關注，看來能夠保持現有表現已經不錯。

原文刊於：am730 2017-08-25

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