2013年12月31日星期二

頂著蘋果對著箭 公會非死即傷

香港會計師公會不久前向會員發出周年大會通告,當中附有財務報表,第一時間翻看損益表,2012年至2013年度錄得202.5萬元盈餘,與去年的1,150.2萬元虧損比較,業績大幅改善了117.6%。能夠由虧轉盈,算是對會員有所交代吧?周年大會另一重要事項就是理事會選舉,與往年一樣,今屆有半數經選舉產生的議席需要按法例重選,選情也相當激烈,13位候選人競逐7個議席。翻看各候選人的競選政綱,不少都說要維護業界利益,無他,皆因核數師監管改革方案已於今年10月出爐,如何改革是目前香港會計師非常關心的問題。

其實到了這刻,改革可謂如箭在弦不得不發,不過論最可憐的,要算是頭上頂著「公眾利益」這隻蘋果的會計師公會,雖然弓箭手「說」這一箭是指著蘋果,但只要稍有不慎射歪了,甚或狠下心腸施毒手,公會輕則手腳中箭引至終生殘廢,重則身軀中箭落個「醫番都嘥藥費」收場,更可怕是射中頭臉,從此嗚呼哀哉。

瓜瓜並非誇張,細閱諮詢文件就愈讀愈心驚,因為每個建議都是衝著公會而來!最明顯不過的,就是文件建議削去公會對核數師的所有監管權,包括日常巡查和紀律處分。若計算早年已交出的調查權,三項斷定核數師生死之大權從此旁落。此外,雖說公會將會繼續負責其餘三項監管工作,包括核數師註冊、制訂審計準則和持續進修,但屆時公會頭上將有一個太上皇,即日後的獨立監管機構(IOB),由他們監督公會如何去做。

削權的理由也很冠冕堂皇,因要與國際接軌,並且提高國際聲譽。可是大家似乎忘記了,在核數師監管方面,目前沿用多年的「自我監管機制」從來沒有出過甚麼大差錯,現在之所以要改革,純粹因為公會的角色不夠「獨立」,未能與國際其他地方同步而已。但奇怪的是,建議下的新制並不是改善公會的獨立性,反而是將斬去公會手腳,並且另起爐灶,邏輯上已經講不通。更奇怪的是,所謂要與國際接軌,主要對象竟然只是歐盟,其他地方例如最嚴苛的美國制度卻隻字不提。

弓箭手現在指著公眾利益,上市公司核數師自然首當其衝。但有跡象顯示,箭頭其實是公會身後的所有會計師。此話怎講?根據諮詢文件,只有「Public interest entity」的核數師才會受新制度監管。換句話說,其他會計師續由公會監管。可是文件從來沒有清楚界定甚麼是「Public interest entity」,現階段只說包括上市公司的核數師,日後發展如何就留待IOB決定。哈!留著這條尾巴,他日就可以將非上市的受限行業企業(如律師行、證券行、保險經紀等)也包括在內,到時各大小核數師自然受新制度監管。況且將核數師分成兩批來監管,上市的由IOB,非上市的由會計師公會,此法根本行不通,因為不少會計師既有上市客戶也有非上市客戶,同時受兩邊監管也很麻煩吧?所以不難看到,他日弓箭手會以此為由,要求將所有會計師納入新監管體制內。

還有一項更奇怪,諮詢文件內有一項建議,日後IOB將集日常巡查、調查和紀律處分權力於一身。可是此建議明顯不符合公眾利益!好簡單,警察可以兼任法官嗎?若這是不妥的話,為何卻要將此加諸於核數師監管中?不單如此,文件建議核數師每年續牌須通過「Fit and proper test」,但未見具體標準。還有非本地核數師如何監管,文件只提如何註冊,最重要如日常巡查和調查卻未有具體提及。

面對這個非死即傷的困境,身為會計師又如何自處?瓜瓜不知道,只知道若抱著「各家自掃門前雪」、「反對都無用」、「煮到埋嚟咪食」等心態,對行業發展並無好處。不少同仁已通過不同渠道發表了意見,不要以為你的聲音不重要,也不要認為「多你一個嫌多,少你一個嫌少」。會計師公會的諮詢期將於明年1月10日結束,請把握機會說出你的想法。若然覺得寫信麻煩,可填寫公會發出的問卷,只需回答18道是非題就成,方便快捷。

今日是除夕,預祝各位新年進步!

文章來源:am730 2013-12-31

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2013年12月30日星期一

人比人,比死人

經常聽到從事會計的朋友在抱怨,說人家做醫生做藥劑師做律師搵錢多,自己卻搵得「雞碎咁多」,因此不斷自怨自艾說入錯行,並且後悔自己年輕時不讀書。然而朋友們可有想過,從事其他行業的人,也一樣羨慕你們可以做到會計工作?不信?看看各大小網上討論區,打算轉行做會計的朋友何其多!再講,一生人做過的錯事或者錯誤的決定,即使不是恆河沙數,也至少寥若晨星,怎樣也能找出幾件來,與其後悔這件遺憾那件,不如做好眼前更實際?

世上只有一個人是值得你去比較的,此人就是「你自己」!

其實瓜瓜很早已認識到,和別人比較是世上最無謂的事情,因為我們永遠都可以找到一個比自己更好的人。很簡單,即使現在給你做到醫生、藥劑師或者律師,你一樣可以抱怨說,沒有人家做大生意般賺那麼多錢。好吧好吧,給你做到了全球首富,你也可以慨歎沒有皇室貴族般身份尊貴。那麼給你當上王子或公主吧,但你一樣可以羡慕平民百姓,不用過著每天被全民追訪的生活。若找一個比自己差的人來比較就更無謂,此舉最容易跌入自以為是的陷阱,感覺良好得到的根本不是榮耀而是眩耀。因此,既然用來比較的對象,是可以按自己的想法而改變的話,那還比較來做甚麼?

有朋友駁斥說,人要進步嘛,不比較怎能前行?說得對!有比較才知道自己的位置,但世上只有一個人是值得你去比較的,此人就是「你自己」!只有和自己去比,才能知道你進步了還是退步了。2014年將至,不妨拿今日的自己和去年的自己比較一下,看看結果如何?

文章來源:Education post 2013-12-27

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2013年12月27日星期五

福壽園兩個管治疑問

上篇探討了福壽園(1448)為何溢利率那麼高,這一篇則講兩個管治問題,分別是如何防止造假數和內控部門架構。他們在招股書「風險因素」中提到,大部分收益均以現金收取,若無法察覺、阻止及預防欺詐或不當行為,將對業績造成不良影響。究竟有多少收益是現金?以今年上半年為例,金額為1.28億元(人民幣,下同),佔期內收益總額達41.6%之多,於普通企業而言風險著實不少。

現金容易被盜而且難以追蹤,福壽園於早年就發生過一宗事件。根據招股書「業務——合規」披露,於2008年至2010年間,重慶公司有一筆為數1,390萬元的現金竟然沒有在財務報表內入帳!如何做得到?原來是漏報收益,2008年和2009年各漏報了440萬元,2010年漏報了510萬元。雖然招股書沒有進一步解釋,但估計涉及漏報的應該全是現金收益。為了減低風險,他們在招股書說會鼓勵客戶透過信用卡,或銀行轉帳來結帳,而且也建立了現金管理及交付制度,例如每日業務結束後,將現金妥善存置於保險櫃、現金達到預定金額後存入銀行、實行職責區分,業務部只負責開具發票,財務部則負責收取款項等。這些措施的確能減低現金被盜的風險,但瓜瓜擔心衍生出來的另一個問題,就而是如何防止有人利用現金難以追蹤的漏洞來造假數。

福壽園的收益主要依靠出售墓地和龕位,雖說是出售,但實際上只是涉及骨灰保管,土地使用權並沒有出售。因此,其性質有點像物業出租。正常來說,物業是否真正租出,只要派人到現場看看就成。可是,為了尊重先人不被打擾,福壽園又如何確保墓地和龕位真正被使用?若然不能,假設有人利用現金來偽造出售交易,公司又能否察覺?由於招股書未有提及,因此不知道他們有何對策。

此外,細閱「業務——合規」章節發現另一個問題,於今年1月,福壽園向一家沒有關係的墓園營運商借出短期貸款,涉及金額為3,800萬元。此外,於2010年8月,旗下兩間全資附屬公司各自向外借入700萬元,然後將款項轉借給另一家獨立第三方公司。還有兩筆發生於2011年11月和2012年1月,旗下公司向控股股東借出合共3,790萬元貸款。由於中國法規不容許金融機構以外的企業從事借貸活動,一旦福壽園被追究,將會面臨所得收益1倍以上,5倍以下的罰款。

雖然這些貸款現已悉數清還,法律意見也認為被罰的機會不大,但瓜瓜關心的問題在於,這幾筆貸款是經由當時的投資委員會批准,而成員居然包括該公司時任的「集團內部控制總經理和副總經理」。換句話說,參與決策者也同時負責審核,講得白一點,即是「自己審核自己」。雖然並不清楚當時內部控制部門的具體職責,但按一般做法,應是負責審核公司的內部控制,確保相關內控措施在集團內有效執行。因此,內控部門應要完全獨立於日常運作,國際內部審計師協會的《國際內部稽核執業準則》第1100條就明文規定,「內部稽核單位須具超然獨立之地位,內部稽核人員執行業務須保持客觀」。

道理很簡單,倘若內控部門參與了投資決策,他們日後又如何客觀地審核自己做過的決定?即使他們不介意「今日的我打倒昨日的我」,但其身份難免令人質疑審核結果。所以,一個建全而成熟的內控部門,不應參與任何日常運作及決策。

雖然福壽園已設立了一個新的投資委員會,成員名單內已見不到內控部門人員,然而其中一位成員,即現任財務總監卻同時領導內控部門,負責集團內部控制措施的實施。試想一下,倘若內控部門他日在審核中,發現委員會做了不合規的投資決定,甚至由財務總監掌管的財務部出現重大紕漏,他們應否上報董事會的合規委員會?若果上報,即是擺明要越權「篤」其上司「背脊」,若不上報則有違專業責任。假設不幸要面對如此兩難局面,他們會如何選擇?

最後聲明一點,上述疑問是細閱招股書後得出,已解決或者問題不存在當然最好,若不是的話,希望福壽園好好正視。

文章來源:am730 2013-12-27

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2013年12月24日星期二

福壽園招股書「4」字少

廣東話生動有趣,即使是人生四大事之一的「死」也可以委婉地表達,例如「賣鹹鴨蛋」、「瓜老襯」、「拉柴」、「釘蓋」、「香咗」、「返咗舊時個度」等。西方社會也一樣,有passed away、in a better place、six feet under、to meet one’s maker等。上網查了一下,發現原來有不少典故,若將資料結集起來,相信足夠出版一部書。此事也反映一個事實,世人不喜歡將「死」字宣之於口,中西亦然。

最近在香港上市的福壽園(1448),從事殯葬服務,股票編號又有兩個「4」字,想必對「死」沒有甚麼忌諱吧?的而且確,翻閱整份合共566頁的招股書,「死」字合共出現了46次之多,即使不是港股有史以來最多,相信也數一數二吧?但奇妙的是,中國人忌諱的「4」字,在招股書內只出現了2,163次,「四」和「IV」也分別只出現了306次和102次,加起來合共2,571次,或平均每頁出現4.5次。反觀近期幾隻新股的招股書,中國信達(1359)平均每頁出現8.5次、中國光大銀行(6818)8.7次、嘉里物流(636)7.3次、龍光地產(3380)6.1次、雅高礦業(3313)5.3次。雖然康臣葯業(1681)和東江集團(2283)較低,但也有4.7次。相比之下,福壽園就明顯較低,為何這樣就不得而知了。

此股在認購期間大受追捧,相信與賺錢能力不無關係。就以2013年上半年為例,期內收益達3.07億元(人民幣,下同),同期毛利為2.46億元,計算出來的毛利率達80.4%,過去3年也介乎80.5%和81.6%之間。溢利一樣高企,今年首6個月錄得1.18億元,計算出來的溢利率有38.5%,即每收100元公司就賺得38.5元。不過,期內有兩項特殊收益和開支,分別是出售聯營公司所賺到的1,642.8萬元,以及首次公開發售開支829.8萬元,撇除這兩項非經常性項目,期內溢利將會減少813萬元,至1.1億元,計算出來的溢利率仍有35.9%。不單如此,過去3年的溢利率也介乎28.8%和33.6%之間。早已聽說死人生意好賺,難得有此類公司上市供研究,怎樣也要寫寫吧?

先拆解一下福壽園的業務,他們目前從事墓地服務和殯儀服務,再以今年上半年為例,前者佔總收益達87.9%,當中主要涉及墓地銷售,包括使用墓地的權利、墓址設計、墓石墓碑建設和殮葬儀式等;後者佔總收益12.1%,主要涉及規劃、組織及舉行殯禮儀式。以盈利能力來看,墓地服務最賺錢,因毛利率達81.8%,雖然殯儀服務略低,但也有69.7%。

毛利率這樣高,皆因銷售及服務成本低,以墓地服務為例,成本只佔收益的18.2%,當中6.7%用於墓石成本、4%用於墓園開發、1.6%為土地成本、1.6%為墓園維護,其餘4.3%則是其他雜項包括景觀設施、設計服務、墓石雕刻、雕塑、花卉、勞工及銷售稅等。

翻閱招股書,墓地銷售可細分成6種安排,當中以「定製藝術墓」的售價最高,客戶可以按需要決定墓地的位置、大小、設計和布局,甚至能夠將墓碑訂製成真人大小的雕塑。於今年上半年,期內平均售價達到24.9萬元,反觀次一級的「成品藝術墓」,平均售價只需7.6萬元,相差足有226.3%之多。此外,福壽園也設有骨灰龕場,期內平均售價為2.3萬元,初時以為是6種安排中最低,原來「綠色環保墓」更低,金額只需1.1萬元。這是甚麼來的?其實是將骨灰葬於樹下或花壇下,或埋葬入墓園牆內。

看看整個損益表,幾項比較大的經營開支主要是員工薪金和佣金,於今年上半年,前者是4,906.2萬元,後者是1,546萬元,金額分別佔經營開支的47.6%和15%。此外,期內的融資成本和稅項開支分別是535.1萬元和4,119.8萬元。綜合而言,福壽園每收到100元收益,19.6元是銷售及服務成本、16元是員工開支、5元是佣金、1.7元是融資成本、13.4元是稅項支出、8.3元是其他包括廣告及推廣、業務發展、折舊及攤銷、租賃等,餘下的35.9元就是賺到的溢利了。

福壽園不像零售般有著店舖租金的包袱,墓園開發和土地成本又那麼低,其餘最大的開支只是員工薪金和佣金,難怪溢利率如此高了。下一篇將探討他們兩個企業管治問題。

今晚是平安夜,祝大家有一個快樂的聖誕節!

文章來源:am730 2013-12-24

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2013年12月23日星期一

核數師監管改革有何不妥

此文刊於上星期五(2013年12月20日)《信報》的年青有計專欄內。

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核數師監管改革有何不妥 (作者: Bittermelon)

博客陳俊豪於《主場新聞》和個人網誌發表題為《財匯局及核數師改革》的文章,說出對核數師監管制度改革的意見。自從新制度於本年10月開始咨詢以來,在媒體公開發表意見的會計師來來去去只有幾位,見到有年青會計師肯出來發聲,即使意見相左也絕對是好事,皆因反映大家都關心行業的發展。

陳兄在文中提到,目前會計師的監管極需深度改革,亦不認同新制會導致「會計師一定比香港死得快」。雖然文章未有言明原委,但閱後得到的感覺是,現在的核數工作「求其兼俹簁」,核數員只懂「放飛機」,合夥人只會「隨便看看報告,翻翻文件」,即使會計師公會不時派員巡查,但結果都是沒有意見。不單如此,近年多家上市公司出現賬目問題,但從未見過核數師須要負責。相信就是這些原因,陳兄認為須要改革吧?

利益衝突是原罪

先不論文章所言是否以偏概全,在討論前或許先說說故事。瓜瓜修畢會計的第一份工作就是在會計師行當核數員。當時已經覺得核數是一個極為奇怪的行業。不是嗎?核數師既要查核公司賬目,但同時向公司收取核數費,這樣沒有利益衝突嗎?問了當時一位師兄,他的答覆是「呢行係咁運作㗎啦」。及後發現不單香港如此,世界其他地方一樣如是。

理論上,核數師向公司股東負責。可是,由尋找核數師以至釐定核數費用,卻是公司管理層一手包辦。雖然正式聘用還需要經過股東大會批准,但實際上只是形式而已。以上市公司為例,有沒有聽過聘請核數師的動議會被股東會否決?即使有,相信也是極少數。以「誰付鈔誰就是老闆」的角度去看,核數師的老闆其實是公司管理層。

在這樣的環境下,核數本身就有着利益衝突的原罪。為了減低影響,核數師須要遵守不少守則,例如核數師的收益不能過份依賴單一客戶,提供核數服務不能同時提供會計和公司秘書服務等。然而,核數也是一盤生意,做生意當然旨在賺錢,但限制卻這麼多,經營之難可想而知。

此外,近年審計準則愈來愈嚴,會計準則又更改頻繁,加上核數市場競爭激烈,按實際工作時數向客戶收取核數費?他們隨時跟你說再見。收入無法增加但time cost不斷上升,不想違背專業操守的核數師,就惟有變身成為義氣仔女「抵諗啲食鐘」,無償地加班去把工作完成。不甘受此苦難或受夠了的,就大放其飛機甚至穿梭機,因此出現陳兄所講的情況。

改革「換湯不換藥」

瓜瓜絕對讚同改革,不過應是抓住源頭,由核數師委任和聘用做起,而不是只着眼於監管。目前行業生態已經艱難,收緊監管的後果相信不難想像吧?再講,目前改革的理由是公會的監管角色不夠獨立,予人「自己人維威惠」之感。既然如此,最簡單又合符邏輯的做法自然是改善公會的獨立性。例如批評公會財政依賴會員收入,那就另找資源好了;擔心公會不能客觀判案,那就引入由獨立人士組成的委員會,由他們做裁決。

可是,新制度基本上只是削去公會一切監管權。雖然公會仍負責三項監管工作,包括核數師註冊、制訂審計準則和持續進修,但由日後新成立的監管機構監督(風聞財匯局有意染指)。說到底,所有監管權都是由新監管機構一手抓,那與目前由公會負責有多大分別?這個「換湯不換藥」的改革,就是瓜瓜以及許多會計師認為不妥的原因。

陳兄在文章末段問了兩個問題:一、肉隨砧板上的是核數師還是無辜的關係者?答:當然是核數師。現在受苦的,正是那些努力守護着專業操守和公眾利益,天天無止境地食鐘的核數師和從業員。新監管制度不單沒有解決根本問題,而且隨時害苦了他們。可是,改革挾着公眾利益之名不得不從,公會想大聲一點反駁也怕被公眾唾駡,誰在砧板上明顯不過吧?

二、已離開了審計行業的會計師們,為什麼還要保護審計行業的利益?答:若說希望改善行業生態,不想同業天天食鐘也叫「保護行業利益」的話,瓜瓜與不少同道無疑正努力在做。

文章來源:http://hkyaa.blogspot.hk/2013/12/bittermelon.html

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2013年12月20日星期五

輝山購股權如何激勵員工?

輝山乳業(6863)於2013年至2014年度上半年營業額15.34億元(人民幣,下同),按年增長達47.6%,據管理層透露,原因之一是牛群規模擴大,這方面已在上一篇探討過,而另一原因是生產的原料奶平均售價上升,今年5月每噸賣4,800元,10月續升至5,000元。按業績數據計算,若撇除集團內部公司之間的銷售,原料奶平均售價為每噸4,801元,較去年同期的4,355元上漲10.2%。

除原料奶外,輝山還經營液態奶業務,今年上半年收入10.02億元,按年增40.1%,金額佔總營業額達65.3%。此業務收入之所以增加,因和原料奶一樣「價量齊升」,期內產量按年增30.3%,平均售價也由去年每噸6,712元升至今年7,222元,升幅達7.6%。另一個讓營業額大升的重要原因,是奶粉業務於1月開始生產,期內錄1.08億元銷售,雖佔總營業額比重只有7%,但貢獻不少,因上半年營業額較去年增4.95億元,奶粉業務收入就佔當中21.7%。綜合來說,因輝山能把握市場需求而增加產量去應市,加上售價提升,令期內營業額有可觀升幅。

不過,沿著損益表向下看,見到期內除稅前溢利只有5.32億元,較去年同期下跌3%,為甚麼?因今年發生一筆為數3,132.9萬元的上市開支,及另一筆為數7,745萬元的期權費用。若不計算這兩筆合共1.09億元開支,期內除稅前溢利將是6.4億元,表現其實較去年同期增加16.8%。上述上市開支就是輝山於今年9月底上市時所花的部分費用。至於期權費用,根據公告披露,涉及輝山於9月底推出的員工期權激勵計劃。按計劃規定,輝山董事獲授權向若干董事和合資格員工無償授出購股權,購股權數目合共為6.8億份,其中30%可在授出後即時行使,其餘70%則有限制,由授出日起1年至4年後才能行使不等。

以購股權來激勵員工表現,是上市企業常用方法,操作原理不難明白,其實主要是透過購股權的行使價和期限,來將員工利益與股東利益扣著。例如某企業目前的股價是10元,股東希望股價於1年後有所提升,企業可以將購股權的行使價設定為11元,期限為1年後行使。理論上,若員工希望從中獲利,就需要設法令股價上升超過11元。

輝山現在授出的購股權,每份行使價是每股2.67港元,完全符合《上市條例》第17.03(9)條的規定,即是行使價至少是授予日收市價或股票發行價,以較高者為準。不過,既然此計劃是用於激勵董事和員工的表現,行使價是否可以訂得再高一點呢?再講,執筆之時,輝山的股價已是2.9港元,由於部分購股權已可以行使,若現在行使購入的話,即時可以獲利8.6%。然而最近股價能夠上升,與今年上半年業績理想不無關係,但該批購股權是於上半年結算日前一個交易日授出,換句話說,現在享受到的股價升幅是來自上半年業績,與將來業績無直接關係。既然如此,「激勵」效果是否打了折扣?瓜瓜不知道答案,就留待各位自行判斷吧。

由於授出的購股權是用以換取員工服務,因此其公允值需要計入員工成本,經獨立評估師評估後,期內計入的金額為7,745萬元,並且屬於非現金性質,不會影響現金流。此外,由於所有購股權將於2019年9月底失效,可以預期此項開支將會於未來幾年繼續在損益表中出現。

有一點值得留意,輝山的主要營業地是中國大陸,中國企業所得稅稅率為25%,然而輝山期內的所得稅開支只有1,569.6萬元,以5.32億元除稅前溢利計算,實際稅率只有3%,為甚麼那麼低?根據中國企業所得稅法,農業活動包括奶牛養殖及草料種植產生的收入,於目前來說是毋須繳納所得稅的,這是因為中國政府為了促進畜牧業發展,所以推行了不少政策去扶助乳品業。其實在招股書內的風險因素中也提及,倘若政府改變此政策,他們的業績將受到重大不利影響。至於政策改變的機會有多大?相信短期內都不會吧?

文章來源:am730 2013-12-20

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2013年12月19日星期四

輝山乳業損益表真複雜

最近聽到一個很有趣的問題,豬BB喝豬奶,羊BB喝羊奶,牛BB喝牛奶,那麼人BB喝甚麼奶?照理應是人奶,但偏偏不少BB卻喝牛奶。不單小朋友,大朋友如瓜瓜者對牛奶及乳製成品是至愛,例如加入牛奶的咖啡,還有「暖笠笠」的菠蘿包加塊「凍冰冰」的鮮牛油、用芝士造的精製蛋糕、乳酪配上新鮮生果等,單是寫寫也令自己垂涎三尺。世人愛牛奶,因此出現不少生產牛奶或奶類製品的企業,於今年在香港上市的輝山乳業(6863)就是其中一間。

翻閱輝山最新的中期業績公告,第一個印象就是「乜咁複雜」。在損益表中有兩項數字很矚目,名稱也很長,叫「於收穫時按公平值減銷售成本初始確認農產品產生的收益」,和「生物資產公平值減出售成本的變動產生的虧損」。前者於今年截至9月底上半年(即2013年至2014年度)是7.37億元(人民幣,下同),較去年同期增加32.4%;後者於今年上半年是4,652.7萬元,升32.9%。兩項加起來合共是6.91億元,按年漲32.4%。翻查招股書,這兩個項目於過去3年都很高,2011年全年合共4億元,佔該年經營溢利104.1%;2012年全年是5.21億元,佔該年經營溢利92.5%;到了2013年,全年金額更大升至8.67億元,佔該年經營溢利75.2%之多。

究竟是甚麼來的?由於輝山擁有包括奶牛、苜蓿草根等的生物資產,按照會計準則需要為這些資產找出於結算日的公平值,減去出售成本後會得出一個淨值,將此值與相關養殖和種植成本互相比較,其差額不論是收益還是虧損,都需要在損益表內確認。舉個例子,假設一頭奶牛的公平值是3萬元,相關出售成本是2,000元,得出的淨額就是2.8萬元。又假設期內花費了2萬元去購置和養殖這頭奶牛,相減後得出的8,000元就需要確認為收益。同一道理,當從奶牛擠出牛奶或收割苜蓿草時,其公平值減出售成本得出的淨值,也需要與養殖和種植成本互相比較,得出的差額則看情況入帳,尚未賣出的部分將會計入存貨,賣出的部分則計入損益表中。

不過,根據招股書內列出的會計政策,由於牛奶通常於生產當日出售,因此得出的收益也同時於銷售成本調整。所以在損益表中會見到一欄叫「生物資產公平值調整」,將今年上半年的銷售成本調高了6.42億元。

坦白講,這邊廂增加那邊廂減少實在有點煩,為了讓財務報表易於解讀,不如將所有生物資產的公平值調整看待成一個大數。採用此方法,今年上半年的調整的淨額是4,916.7萬元,按年減少59.6%,金額也只佔經營溢利的7.7%,如此看來對輝山業績的影響不算很大。

究竟公平值如何量度?根據招股書透露是由獨立的專業估值師負責,而且在估值過程中倚賴多項假設,以泌乳牛為例,當中包括期內原料奶的平均售價、飼料成本、淘汰率、哺乳期、每次哺乳期每頭牛的產奶量,以及折現率。招股書內有一個章節詳細解釋奶牛的估值方法和各項假設的數值,有興趣不妨找來看看,是學習的上佳材料。

回說損益表,輝山期內的營業額增加了47.6%,至15.34億元,為甚麼飆升得那麼多?根據管理層解釋,牛群規模擴大是原因之一。截至今年9月底,牛隻數目合共128,352頭,較6個月前增加13.7%。不過,由於只有泌乳牛才能產奶,若只看其數量,目前共有57,040頭,較6個月前增加14.3%。今年上半年的產奶量也而達到23萬噸,較去年同期增加49.5%之多。寫到這裡心中有個疑問,產奶量也不等於銷量增加吧?難道所有生產出來的牛奶能一滴不漏賣出?細心翻閱業績公告,找到同期原料奶的銷量為22.2萬噸,佔產奶量約96.2%,略低於去年同期的96.5%。沒有賣出的3.8%牛奶,相信是生產過程中的自然損耗吧?

有一項有趣發現,公告透露期內每頭泌乳牛的平均產奶量是每年8.6噸,以同期產奶量23萬噸計算,需要的泌乳牛約53,560頭,與目前57,040頭相差3,480頭之多,由此推斷多出的泌乳牛是新近購入或繁殖而來。

文章來源:am730 2013-12-19

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2013年12月17日星期二

「路福西」談IKEA盈利結構

記得多年前某日臨近午飯時間,同事提議說:「不如今天吃點特別的東西,瑞典菜如何?」瓜瓜興奮追問:「吓?香港也有瑞典餐廳嗎?」同事若無其事答曰:「當然有,跟我來!」到了門口才知受騙,因為那裡是宜家家居(IKEA)內的餐廳!瓜瓜當然即場抗議,同事卻洋洋得意地反問:「IKEA不是來自瑞典嗎?他們造的肉丸不是瑞典傳統菜式嗎?」

其實想想也是,除了近期的「路福西」(原名「路姆西」)毛公仔外,肉丸和平價熱狗的確是宜家的「標記」。雖然他們的肉丸於今年初牽涉入歐洲馬肉風波,因為其中一款肉丸產品被捷克當局驗出混有馬肉,隨後需要將此產品於歐洲全面回收,不過,早前看過一篇專訪,預計今年於全球賣出的肉丸數量仍達1.5億粒。

此外,宜家餐廳看來很受歡迎,預計今年幫襯人次將達至7億,單從食品業務賺取的營業額,更預期接近20億歐元之多。有沒有想過,為甚麼從事傢俬零售的宜家也開設餐廳?宜家在專訪中透露,由於他們的店舖規模一般都很大,不少顧客都會逗留在店內數小時,其創辦人Ingvar Kamprad擔心餓壞顧客肚皮,因此於30年前決定在店內開設餐廳。為了貫徹宜家「便宜」的宗旨,餐廳只供應幾款標準食品以減低成本,務求做到薄利多銷。

宜家雖然是私人公司,但他們每年都會在年報內披露部分財務資料,包括簡單的損益表和資產負債表。好奇下看了一看,發現了幾項有趣的東西,首先宜家看來是一盤甚為賺錢的生意,以2012年為例,毛利率有43.1%,經營溢利率和溢利率則分別是12.6%和11.6%。換句話說,在每100元的銷售中,宜家的股東最終能得到11.6元。

或許說得形象化一點,就以潮物「路福西」為例吧。若以目前每隻99.9元標價售出,假設其盈利結構與上述相若,減去56.9元的銷售成本,得出的毛利就是43元。接著扣除30.5元經營開支,經營溢利是12.5元。之後再扣減2.5元稅項支出,以及加上1.5元的財務淨收入後,埋單計數得出的11.5元就是盈利。目前宜家的最終持有人是INGKA基金,盈利自然歸基金所有。

根據宜家網頁透露,每賣出一隻「路福西」或其他指定毛公仔,IKEA基金會將會捐出10元支持聯合國兒童基金會及救助兒童會的兒童助學計劃。翻查年報,INGKA基金就是透過IKEA基金來做慈善,換句話說,INGKA基金這邊廂從宜家賺到11.5元盈利,那邊廂就將10元捐出,捐款與盈利的比率高達86.9%。不過,有一點要留意,這裡說的只是個別安排。按年報披露,2012年IKEA基金合共捐出了8,200萬(歐元,下同)予各慈善項目,若與2012年度的32.02億元溢利相比,比率約是2.6%。當然,我們不能因此而說INGKA基金吝嗇,因為我們不知道宜家派發了多少股息,而且也不清楚宜家需要預留多少盈利作未來發展。

此外,根據年報,宜家於2012年的總營業額有276.28億元,按年增長達9.8%。翻查過去5年的數據,發現每年的平均增幅也有5.7%。將營業額按地區劃分的話,70%來自歐洲,當中以德國、法國和意大利的貢獻最多,16%來自北美洲,當中以美國為主,接著8%來自亞洲和澳洲,餘下的6%則來自俄羅斯。

此外,若將採購額按地區劃分,歐洲佔的比重最高有61%,當中以波蘭、意大利、瑞典和立陶宛為主,亞洲和澳洲佔32%,當中以中國為主,北美和俄羅斯則分別佔餘下的4%和3%。
最後,從事零售生意,能否做到貨如輪轉至為重要,究竟宜家產品的流轉情況如何呢?

或許看看他們的存貨周轉期,即是產品由購入至賣出的時間,2012年須要105天,較2011年多出2天。由於宜家目前在全球44個地區都有銷售,採購又涉及多個地區,例如在全球就設有33個配送中心,即使大多數產品都以平整式來包裝,運輸成本和時間得以節省,但怎麼說也有一定的體積和重量,因此存貨周轉期須要差不多3.5個月不難理解。然而,2010年存貨周轉期才不過96天,似乎有上升趨勢,加上去年存貨額按年增加了6.3%之多,看來宜家應及早留意,以避免將來出現庫存問題。

文章來源:am730 2013-12-17

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2013年12月15日星期日

轉工就能解決問題?

最近有朋友打算轉工,因此問瓜瓜有沒有好建議。問他為何有此打算,得到的回覆是因為現有工作做到心灰意冷。朋友自問工作能力很強,一心只想做好工作,因此受上司重用。可是,其他同事卻不喜歡他,認為他一心只想「搏上位」而排擠他。此外,由於朋友不善交際,因此也想找一份須要懂得社交的工作,來逼自己「惡補」一下。

如何溝通以及處理人際關係,也是工作能力的一部分

不少朋友都認為,只要做能把自己的工作做得好,就是工作能力強。可是,在職場上,無論是文職也好、專業人士也好、營業員也好、甚至是自己做老闆都好,全部都有一個共通點,就是須要「Team work」,因為世上沒有一份職業是完全不需要和人接觸的。因此,除了具備工作上的知識和技能外,如何溝通以及處理人際關係,也是工作能力的一部分。更重要的是,有人的地方就必有競爭,如何在這種環境下生存,是職場求生的基本技能。

至於打算以轉行來改善自己的溝通技巧,瓜瓜認為此法很不妥當。因為朋友本身已不太懂得社交,突然要強逼自己去與別人溝通一定會遇上困難。因此可以預期,朋友轉行後不單只會做得不好,而且更可能打擊自己僅有的信心,隨時得不償失。

其實要改善社交技巧有很多其他有效的方法,做義工就是一例。香港實在有太多義工可以選擇,利用工餘時間去做,既能改善自己的社交和溝通能力,又能提升自信。最重要是沒有壓力,做得不開心可以隨時不做,但若果轉行呢?除非沒有任何經濟負擔,否則轉了行後,到時不單要承受經濟壓力,而且還要適應性格轉變,心理上能否支撐得住是一大考驗。

文章來源:Education post 2013-12-13

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2013年12月13日星期五

包浩斯表現不俗

讀書時有位同學很愛追逐潮流,記得他那一條「石磨藍牛仔褲」,左腳褲管開了一個洞,右腳有兩個窿,褲腳還有不規則鬍鬚。某次下課後和他行經某店,他說那條牛仔褲就是在此店買,並說在這裡能買到最潮最時尚衣飾。當時瓜瓜還是「薯頭」一名,對這些當年賣逾千元的「爛褲」不感興趣,也沒有如此閒錢去買。及後出來工作,身邊不少朋友也幫襯此店,當時聽說他們的生意十分好,賺錢很多,其後還在香港上市,說的就是專售型格服飾的包浩斯(483)。

翻看他們最近2013年至2014年度上半年業績,單看幾項數值確不錯,如首6個月收益增14.3%至5.5億元,溢利更飆升55.9%至1,600.4萬元,每股應佔盈利水漲船高,由去年同期每股2.9仙增至今年的4.5仙,中期股息也增50%至每股1.5仙,看來十分「疏爽」。但計一計派息比率,今年只有33%,即是每賺100元派發33元股息,與前年(即2011年至2012年度上半年)的48%派息比率來比較的話,今年就顯得有點「吝嗇」了。

細閱其損益表,發現包浩斯今年之所以表現出色,主因收益增加令毛利上升,加上期內店舖租金和僱員福利開支不升反跌,最後令期內溢利增加。有一點值得留意,包浩斯於去年同期有兩筆特殊收益,包括因業主提前終止租約而獲得的2,170萬元補償金,及出售部分「未經充分使用」的物業而賺取的1,518.9萬元收益。翻查去年中期報告,這些物業涉及倉庫、泊車位及員工宿舍,管理層當時認為經濟不振和銷售增長放緩,因此他們將預期使用率不足的物業出售,套現約5,940萬元。若果撇除兩筆特殊收益,去年業績將會是轉盈為虧,由除稅前1,700.8萬元溢利變成1,988.1萬元虧損。以此來對比今年的除稅前溢利的話,今年的升幅達到214%,其實表現相當不俗。

收益增加主要來自香港及澳門和台灣業務,期內增長分別達到20.8%和23.5%。反觀內地和其他地區,收益卻分別倒退9.2%和43.5%。可幸的是,香港及澳門業務佔集團總收益接近70%之多,而且也貢獻整體經營溢利達109.8%,其增長足以撐起集團表現。有一點值得留意,雖然台灣的收益大幅增加,但按管理層解釋,增長主要依靠一系列促銷折扣活動,以刺激銷售及減少滯銷存貨,此舉不單令毛利率下降,更於期內錄得644.5萬元經營虧損。整體而言,該集團透過促銷優惠令收益增加,因而帶動毛利增加了9.5%,但毛利率卻因此而下跌2.8個百分點至63.5%。

此外,為何期內的僱員薪酬和店舖租金支出不升反跌?相信與削減表現欠佳店舖的計劃有關。首先是僱員薪酬,今年上半年度的開支有9,733.1萬元,按年減少6.1%,對收益的比率也減少了3.9個百分點至17.7%。金額下跌主要是僱員人數由去年的1,550人減少至今年的1,360人。此外,將開支簡單地分攤至每位僱員,期內人均薪金是7.2萬元,較去年同期上升了7%。然而,有趣的是,削減店舖計劃雖然令僱員數目減少,每位僱員能賺取的收益卻增加30.3%至40.4萬元。

至於店舖租金,情況與僱員薪酬有些相似,由於自營店舖的總數由去年9月的207間減少至今年9月的184間,因此今年上半年度的開支減2.5%至1.44億元。更重要的是,此項開支對收益的比率去年高達30.7%,即是每賣出100元貨品,當中的30.7元就要拱手奉獻給業主,今年的比率卻大減4.5個百分點至只有26.2%,是一個相當好的喜訊。

不過,有一項隱憂,若將期內店舖租金與店舖數目相除,每間店舖的平均租金是78.3萬元,較去年同期增加了9.7%。換句話說,租金減少主要依靠削減店舖數目,可是租金價格卻仍然增加。因此可以預期,當削減店舖的計劃完成後,整體租金開支或會回升。管理層透露,在租金高企的環境下,他們將審慎選擇搬遷或翻新若干店舖,以優化店舖組合和提高成本效益。綜合各點,包浩斯今年上半年度表現不俗,證明削減表現欠佳店舖計劃有效,冀這家本土企業繼續努力,於下半年度交出亮麗的成績表。

文章來源:am730 2013-12-13

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2013年12月12日星期四

滙源果汁等錢使?

滙源果汁(1886)於上周四停牌,當晚公布已配售了7,500萬股新股予獨立第三方,以集資3.82億元,配售價每股為5.1元,較停牌前收市價折讓6.42%,若與停牌前最後5個連續交易日的均價計算,折讓則有8.1%。

一般來說,配售新股都不是甚麼好消息,因為公司的整體發行股數將會增加,每股盈利以及股東權益因此被攤薄。以這次為例,當配售完成後,主席朱新禮及其聯繫人的持股比例,將由57.47%攤薄至55.32%,其他公眾股東的比例也將由25%攤薄至24.06%。

此外,若配售價大幅折讓就更慘,因為在這陰影下會令股價受壓。當然也有例外,若然集資用於收購或其他令未來盈利增加的項目,股價隨時不跌反升。不過,這次滙源沒有出現例外情況,股價於上周五復牌後下跌,最終收報5.37元,較停牌前收市價跌約1.5%。根據滙源發出的通告,這次配股籌得的淨額為3.77億元,以此推計算配售的相關開支約為580萬元,佔集資額約1.5%。通告並透露籌集所得金額,將用於一般營運資金及償還現有債項。

等等!滙源今年上半年的業績不是很好嗎?翻查資料,今年首6個月收益增加22.1%,至20.64億元(人民幣,下同),中期純利達到1.14億元,與去年同期的3,216.7萬元虧損比較,業績大幅改善454.4%。不過,「賺錢」和「等錢周轉」是兩回事,即使如何賺錢的企業,也可能遇上周轉不寧。特別是資金回籠期較長的生意,流動資金需求自然很大。

翻看滙源最近的中期業績報告,於今年上半年,原材料周轉期需要129天,產品周轉期需要17天,那麼存貨周轉期大約是146天。雖然此數較去年同期減少9天,但因為應收帳周轉期增加24天,至85天,令資金回籠時間(即存貨和應收帳周轉期相加)延長了15天,至231天。流動資金需要困著接近8個月那麼久,生意做大了的滙源,流動資金需求自然愈大。此話怎講?將今年上半年流動資產的平均值除以期內收益,得出來的數值是1.9,代表滙源每賺1元收益,就需要投入1.9元流動資產。依樣畫葫蘆去計算去年的數值,發現滙源去年只需投入1.6元流動資產,就能賺取1元,由此證明他們對流動資金的需求的確增加了。

其實看看他們流動資產比率也能看出端倪,截至今年6月,流動資產和流動負債分別是39.8億元和47.46億元,計算出來的比率是0.84,較2012年12月的0.96為差。再者,將存貨金額從流動資產中撇除,計算出來的速動比率只有0.58,雖然較去年12月的0.54有所改善,但仍然低於「1」這個合格水平。

至於現有債項方面,截至今年6月借款共25.85億元,加上快將要贖回的7.94億元可換股債券,滙源負債達到33.8億元,將此數與54.33億元權益總值相除,得出來的債務股本比率達到62.2%。比率那麼高,皆因在滙源每100元的資產中,30元是來自借貸,餘下的70元才是來自股本和其他負債。

不單如此,上述談及的債項只是截至今年6月,翻查資料,滙源最近收購了一間濃縮果汁及果漿生產商,此企業除由現任主席全資擁有外,也是滙源主要原材料供應商,佔去年採購總額達43.1%之多。此項收購已於今年7月在股東特別大會中通過,總代價為39.35億元,當中約69.2%由配發新股和發行可換股優先股支付,其餘30.8%則涉及一筆約12.12億元的信貸,收購完成後由滙源承擔。按今年5月發出的通告披露,30%的信貸須於提取後2年內償還,其餘70%則須在之後1年清還。若簡單地將此信貸計入今年6月資產負債表內,滙源的債務將達到45.91億元。

然而,通告進一步披露,若按去年底債務水平計算,收購後滙源的總債務將擴大至52.87億元,債務股本比例將是66.6%。此外,收購後滙源的EBITDA將由6.05億元升至9.53億元,相當於上述債務的18%。假設未來幾年EBITDA不變,並且全數拿來還債,也需要5.5年時間。

綜合以上幾點看,這次配售確有助紓解滙源財政壓力,但集資額是否少了點?配售行動還陸續有來嗎?相信不少投資者也有相同問號吧?

文章來源:am730 2013-12-12

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2013年12月10日星期二

Bitcoin可靠嗎?

Bitcoin近來再次成為熱門話題,除了兌換價不斷上升、有人不慎掉了密碼見財化水外,連財爺( 曾俊華)也特意撰文,認為現時投機成分很高,因此呼籲市民在考慮投資或進行交易時,務必格外小心和明白相關風險。

不少朋友認為,Bitcoin沒有實物支持,所以信不過,瓜瓜初時也這樣想,但究竟是否如此?在探討之前,或許先說說甚麼是貨幣。翻查資料,貨幣是一種媒介,在物資和服務交換中用作交易之用,例如一個標價10元的麵包,我們需要向麵包店支付10元貨幣以換取之。此外,貨幣還可以用來累積財富,正如我們把錢存放在銀行般。貨幣也是計價單位,例如貨物和服務的標價,財務報表內的數字等。

貨幣之所以出現,與經濟活動有莫大關係。未有貨幣時,大家都是「以物易物」來換取所需。我是農夫你是漁民,我用一袋米換你三尾魚,大家就可以有魚有飯吃,而不用我只吃飯你只吃魚。

可是,我們還需要向其他人換取生活所需,若每次交易都拿著幾袋米就很不方便,而且計價也有困難,換一塊豬肉需要多少米?換隻牛來耕田又要多少?隨著經濟逐漸發展,交易開始頻繁和複雜,貨幣就應運而生,因它能解決攜帶和計價不便的問題。

若修讀過中國歷史的,大抵也讀過貝幣、刀幣、布幣吧?及後出現了方孔錢,記得中史老師曾說,方孔錢中間有個洞,用小繩串起來方便點算和攜帶。時代漸漸進步,及後更出現銀票,即紙幣的前身。

到了現代,紙幣成為我們日常的交易工具。大家都知道,紙幣其實只是一張紙,製作成本雖然高,因為要減低偽冒風險,但也不像金幣和銀幣那般本身是有價值的。哪為甚麼100元紙幣值100元?拿張「紅底」出來看看已經知到答案,上面印有「憑票即付」字樣,任何人拿著這張紙,就能夠在銀行兌現100元正或等值的外國貨幣。不過,不是人人都講信用,我們又憑甚麼相信他們有能力兌現承諾?所以在發行鈔票時,都會由一些有價值的東西來作儲備,例如香港政府就用美元。

至於虛擬貨幣如Bitcoin,其建立目的是為了方便網上交易,但它不像貨幣般由有價值的東西來支持,沒有人能保證它可以兌換成實體貨幣或換取商品與服務。那為何它有價值?根據Bitcoin網頁解釋,靠的就是「信任」,由於人們相信並且接受以它來做交易,因此它才有價值。

有朋友說,Bitcoin較實體貨幣如美元更可靠,由於美國實行量化寬鬆,變相讓美元無限量印製,結果在世界不少地方造成通脹。反觀Bitcoin有發行上限,更重要的是沒有一家機構或個人能操控發行量,加上所有發行紀錄和交易訊息都是公開,整個系統透過用家互相監察,單以這點來看,它的確較美元更信得過。

這麼說,Bitcoin是否能取代貨幣的地位?將來的事當然很難說,但若果愈來愈多人使用,說不定會有這一天。不過,目前還有不少隱憂尚待解決,例如用家身份保密問題,若被利用成為洗黑錢工具,甚至有人利用不同戶口「互炒」來抬價的話,或會引起各國政府關注而出手監管,例如上周中國人民銀行等五部委發出通知,各金融機構和支付機構不得開展與Bitcoin相關的業務。

又例如Bitcoin極度依賴互聯網,記得2006年台灣發生的地震破壞了海底電纜,令香港及鄰近廣泛地區無法連接海外網絡嗎?可以想像一下,若類似情況再度發生,虛擬貨幣就難以交易。

流量也值得留意,記得讀書時學過貨幣流量公式「MV=PY」,即貨幣供應量(M)乘以貨幣流速(V)等於物價(P)乘以實質產出(Y)。假設PY(即名義GDP)不變,貨幣流速愈低,貨幣供應量就要提高。由於Bitcoin的兌換價不斷抽升,吸引不少投資者去收集,若此類行為普遍起來,其流速必然減慢。然而,Bitcoin在發行總量上設有2,100萬個單位的上限,發行量還以每4年減少50%的速度遞減,雖然目前Bitcoin共有1,203萬個單位,倘若發行總量追不上貨幣流速的跌幅,用家為了等升值而不肯使用的話,Bitcoin就很難成為交易貨幣,失去其原意的後果將會是失敗收場。若上述理解正確,近來Bitcoin被熱炒對其發展絕對是個催命符。

文章來源:am730 2013-12-10

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2013年12月6日星期五

誰說數字不說謊

經常聽到有人說「Numbers never lie」,不時也聽過有人說「要用數據來說話」,彷彿數字就是真理。不過,數字真的不說謊?先不說這個問題,其實重點不在於數字本身,而在於如何去演繹和解釋數字。

舉個例,某企業因經營環境欠佳,今年營業額比去年大跌50%,悲觀的投資者可能說:「銷售跌了一半,這趟投資必定泡湯了!」可是,樂觀的管理層可能說:「在這個惡劣的環境還能保住一半銷售,表現已經很好的了!」其實解讀數字就和「半杯水的道理」一樣,全在於你如何去看。當然,在實際中還有其他因素影響看好和看淡。但以瓜瓜的經驗,就算是同一組數據,看淡的人總會不自覺地去找出比較負面的東西,藉此去支持負面的看法,而看好的人則傾向尋找較正面的東西來支持自己。

在股市不時看到一種情況,某上市公司公布業績,數字靚仔兼遠勝預期,但市場一句「前景不看好」就被人狂沽,以致股價插水。既然數據不說謊且講出事實,按理股價應大升而不是大跌才對吧?所以重點根本不是數據本身,而是市場如何去解讀。再講,數字看似忠忠直直,可是說起謊來也可以好狠。造數、虛報銷售等當然犯法,但要在合法下說盡謊話,有一種手法叫做「Big bath」。操作原理很簡單,說穿了就是「置諸死地而後生」。當企業表現大幅倒退,如去年溢利100萬元,今年卻只有50萬元,業績公布後,股價必定大跌。既然無可避免,管理層盡量將今年溢利壓低至只有20萬元。

此手法為何管用?一來不管溢利下跌至20萬元還是50萬元,股價也一樣會插水;二來今年溢利將會用作基數以衡量明年表現,基數愈低,明年增長率就愈高。比如明年的溢利也只有50萬元,若沒有做Big bath,今明兩年的溢利都是一樣,增長率只會是0%。若做了Big bath將今年溢利壓至20萬元,明年增長比率就變成150%!若管理層的花紅是按溢利增長率來計算,就算企業明年的業績平平,管理層所得也可以很可觀。由於企業所採用的會計政策或多或少都有一定彈性,而且很多時候,特別是企業重組、出售不良資產等,都需依賴企業的管理層去估算,因此造就了Big bath的空間。

「沖個靚涼」只是「盈利管理(Earnings management)」方法之一,當中還有不少手法能將數字舞高弄低,聽說外國有大學還設了專科去教授。當然,相信目的不是教人去造數,而是如何防避,就像哈利波特在霍格華茲學習黑魔法防禦術一樣,不懂得「盈利管理」的話,就很難去防避。盈利管理其實還有不少有趣的叫法,例如:Window dressing、Accounting hocus-pocus、Aggressive accounting、Income statement re-engineering、Juggling the books、Creative accounting、Accounting magic、Financial shenanigans,以及Accounting alchemy等。

此外,很多企業在決定是否進行投資前,例必計算一下投資項目未來現金流。基本上,只要出來的結果是正數,項目就值得投資。不過,若投資項目跨越幾年的話,我們就要將未來的現金收益和支出做折算,轉化成現值。何解?例如今天的100元沒有5年前的100元那麼好使好用,皆因通貨膨脹的關係,現金的購買力會隨時間減弱。所以,我們會定出一個折現率來計算現值,而這個折現率往往影響計算結果。

舉個例,某企業有項投資,若今天付100萬元,5年後連本帶利可收回150萬元。帳面溢利有50萬元,投資回報高達50%,每年平均回報是10%,看來是一項吸引的投資。但若採用5%來折算現值,5年後150萬元的現值其實相當於今天的118萬元左右,回報率只有18%,每年平均回報則只是3.5%,吸引程度即時大打折扣。若用10%來做折現率,150萬元的現值更只有93萬元,埋單計算,投資回報變成虧損7%或每年平均虧損1.4%。以前認識一位仁兄,他在某大型企業當Corporate planning的,記得他曾說過,當企業考慮某項目是否值得投資時,看似是由管理層去做決定,但實際上是他才對,因為他可以通過操控折現率,來決定計算出來的項目回報是賺還是蝕。

Numbers never lie?你說呢?

文章來源:am730 2013-12-06

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2013年12月5日星期四

鱷魚恤物業升值保盈利

鱷魚恤(122)以鱷魚做品牌標誌,相信都不用多說吧?現在考考大家,不要立刻去找,究竟鱷魚「棚牙」是向左邊還是右邊?答中了?恭喜恭喜,可惜沒有獎品。記得初出來工作時,瓜瓜第一件上班恤衫就是鱷魚恤出品。無他,當時香港不像現在般,有那麼多時裝品牌可以選擇,而且價錢頗為合理,鱷魚恤自然成為首選。多年前他們曾推出過一個叫「Nine to five」系列,有「朝九晚五」的意思,主打女裝上班服飾。對此品牌名稱印象極深,皆因瓜瓜自出來社會工作以來,從來未試過可以在下午5時收工,凌晨5時倒試過不少!

翻閱鱷魚恤最近年報,截至今年7月底,全年溢利2.37億元,按年飆升179.8%。將溢利除以今年的4.99億元營業額,溢利率高達47.4%,較去年增加30.7個百分點。寫到這裡不禁有點愕異,為甚麼賣衫也能有如此高的溢利率?相比起其他時裝股,I.T(999)只有1%,包浩斯(483)僅2.9%,佐丹奴(709)也只有13.2%,鱷魚恤明顯高得有點異常吧?

細閱年報,答案原來在物業投資。因投資物業於年內大幅升值至12.94億元,所以產生3.19億元帳面收益。若撇除此項特殊非現金收益,今年度除稅前業績將錄得7,910.2萬元虧損。若與去年度撇除特殊收益的1,187萬元溢利比較,跌幅達到766.4%。即是說,若撇除物業升值這項紙上富貴,今年度的業績實際上較去年度差。

翻查過去10年的年報,發現除2004年外,鱷魚恤都是依靠投資物業升值收益來撐起業績。若將最近10年的公平值收益加起來,金額高達10.33億元。有趣的是,集團同期除稅前溢利總額才不過11.52億元,換句話說,在近10年溢利當中,接近90%是來自投資物業升值。至於成衣這項核心業務,2004年相信是最風光,當年經營溢利有3,427.5萬元。可是其後愈做愈差,於2008年、2009年和2012年更出現虧損,金額介乎1,196.8萬元至3,543.2萬元,到了今年虧損更進一步擴大至1.03億元。

成衣業務表現為甚麼如此差勁?首先是市道疲弱,競爭對手為求清貨,不惜減價促銷,加上年內須為滯銷存貨作416萬元的撇銷撥備,令今年毛利率減少4.6個百分點至只有58.3%,毛利金額則少賺2,805.9萬元或按年減少9.3%。接著是經營開支上升,當中以店舖租金的影響最大,金額按年增加1,158萬元或9.6%。按管理層透露,業主在租金高企情況下仍大幅加租,雖然未有提及其幅度,但估算出來的結果也令人嚇了一跳。

截至今年年結日,鱷魚恤於中港兩地的自營店舖共113間,將租金開支簡單地與店舖數目相除,得出來每間店舖平均租金為每年116.8萬元,較去年的94.1萬元高出24.2%之多,情況有幾惡劣可想而知。

這還未止,鱷魚恤於年內還做了多筆撇帳撥備,包括因早年收購土地使用權而預付了1,825.4萬元的地租按金、因收購固定資產而預付了的223.2萬元按金、涉及貿易應收帳款的114.5萬元呆壞帳、其他應收帳款的634.4萬元呆壞帳,以及856萬元壞帳撇銷。是否有點屋漏兼逢連夜雨之感?

此外,成衣業務的庫存水平也令人擔心,截至2012年年結日,存貨只有9,970.8萬元,到了今年年結日卻增加62%至1.62億元。不單如此,存貨周轉期也有上升趨勢,成衣產品由出廠至賣出的時間,2011年需152天,2012年增加26天至178天,到了2013年進一步增加65天,至243天,看來鱷魚恤要想想辦法,如何去縮短存貨周轉期了。

一項有趣發現,成衣業務雖然貢獻集團總營業額最多,如今年達到94.6%,但同期經營溢利率卻是負19.6%,即使是最好景的2004年也只有7.3%,即是每賣出100元成衣只可賺到7.3元利潤。反觀投資物業業務,雖然今年收入只佔集團總營業額的5.4%,但經營溢利率卻達到1,158.6%,2010年更高至4,043.4%。為甚麼經營溢利較收入更高?這就是受惠於公平值收益,以今年為例,由於物業估值大升32.8%,因此產生3.19億元的公平值收益。又例如2012年,物業估值有9%的升幅,產生的公平值收益也有7,712.7萬元。鱷魚恤大多被歸類為成衣股,但從過去10年業績所見,說他們是地產投資股也不過分吧?

文章來源:am730 2013-12-05

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2013年12月3日星期二

小南國經營現況

我和內子喜歡逛誠品書店,因為在那裡足可以消磨半天。逛到累了,自然要找個地方休息一下,並且吃點東西,誠品對上幾層的食肆自然是首選。每次途經其中一家食店,例必企滿等候座位的顧客,這家就是小南國(3666)旗下的南小館。其實每次經過都想進去試一試,可惜每次都要久候,因而放棄。不過,最近卻在旺角分店吃過一次,發覺食物質素、用餐環境和服務態度都算不錯,看來會再次幫襯。

八卦之下翻看小南國最新的中期報告,截至2013年6月,今年上半年的收益錄得6.78億元(人民幣,下同),較去年同期增加4.6%。由於內地近年吹起節約風,這個增幅似乎不錯吧?

可是,中期報告引述了中國烹飪協會最近做的一份調查報告,指出今年上半年中國餐飲業收益的增長率有8.7%,若以此來做參照,小南國同期的表現,就低於同業平均了。

其實在中期報告內管理層也談及,由於內地政府對宴請作出限制,加上經濟增長放緩,令餐廳包房消費收入下降,以48家上海小南國可比餐廳計算,客戶的平均消費額較去年同期下降10%。

既然平均消費額下跌,為甚麼期內的收益仍會上升?根據中期報告披露,小南國目前的餐廳數目有75間,按年增加了21%。將收益平均攤分,每間餐廳的平均收益是903.4萬元,較去年同期的1,044.8萬元急挫13.5%。換句話說,小南國今年上半年的收益之所以增加,全靠新店開張。以此推斷,若沒有此項利好因素,總收益不單不會上升,更可能因此下跌。

小南國目前的業務主要在中國和香港,前者的餐廳數目有63間,期內收益合計5.67億元,以此計算,每間餐廳的平均收益是900.2萬元,按年下跌14.2%;後者的餐廳數目有12間,期內收益合計1.1億元,計算出來每間餐廳的平均收益是920.1萬元,按年下跌9.4%。由此看來,中國業務的表現較香港為差。有一點值得留意,內地業務貢獻集團的總收益有83.7%之多,因此須繼續留意其表現。

毛利又如何?由於同期消耗存貨成本只增加0.9%,因此令毛利按年增加6.4%至4.68億元。毛利率也因而增加1.2個百分點至68.9%。驟眼看來成績不錯,然而銷售及分銷成本大升19.4%至3.96億元,加上行政開支增加2.2%至4,988.7萬元,合計起來令經營開支增加了6,547.6萬元。開支增加不單令今年上半年多賺到的2,798.3萬元毛利全數抵銷,而且也令期內溢利下跌43.4%,至只有3,182.4萬元。

收益增加,消耗存貨成本卻未有同步增加,除了推高毛利率外,也顯示控制銷售成本得宜。按中期報告解釋,是因為標準化經營和集中管理供給和採購的措施有關。瀏覽小南國的網頁,發現他們設有中央廚房和中央倉庫,對控制成本肯定有幫助。

至於期內經營開支大升,主要是受到僱員開支和店舖租金所影響。先講僱員開支,2013年上半年的金額達到1.94億元,按年急升19.2%,對收益的比例更是增加了3.5個分點至28.6%。即是說,小南國每賣出100元菜餚,當中有28.6元就是僱員開支,去年卻只需25.1元。

此外,期內僱員人數由去年的4,945人減少至4,828人,減幅達到2.4%,因此,令僱員的平均薪酬急升22.1%,至40,121元。綜合上述數據,即使僱員人數減少,但由於平均薪酬增加,因此,令今年上半年的僱員開支大幅上升。

至於店舖租金方面,同期的開支有1.19億元,按年飆升16.6%,對收益的比例,也由去年的15.8%增加1.8個分點,至17.6%。換句話說,顧客每付出100元,當中有17.6元是「吃租金」。

簡單地以餐廳數目計算,今年上半年每間店舖平均租金159.3萬元,較去年同期下跌了3.6%,這就反映出店舖租金增加主要是餐廳數目增加所致,而且可以推斷新店的租金較低,所以拖低了每間店舖的平均租金。

綜合而言,客戶平均消費下跌,僱員和店舖租金大升,這就是小南國目前的經營景況。管理層透露,他們將擴展「南小館」這個以中產為目標的業務,並開拓其他業務,如為酒店和娛樂集團管理和經營酒家,及打入婚宴筵席市場,以拓展收益來源。能否成功,我們拭目以待。

文章來源:am730 2013-12-03

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2013年12月1日星期日

將興趣當工作?發夢!

若果感到工作苦悶乏味,我們應怎麼辦?不少朋友喜歡叫人「熱愛工作」,認為這是解決良方,但現實不是人人能做得到,當中原由已在上一篇講過,在此不贅。

話雖如此,但世事無絕對,瓜瓜不反對嘗試一下去「試愛」,或許在過程中發掘出興趣,繼而發展到喜歡甚至熱愛也說不定,不過千萬別抱著大太冀望,成功就當成bonus吧。

有朋友提議,將自己的興趣轉化成工作,不就解決了工作苦悶的問題嗎? OK,先別說興趣能否養活自己(當然有不少興趣是非常賺錢的),單是要以興趣來作搵食工具,這件事本身已經很沒趣了。此話怎講?若然工作能夠「搵到食」就難免要事事計教,當興趣淪落到要「計到盡」的時候,還有甚麼趣味可言?

舉個簡單例子,你的興趣是繪畫,但為了搵食糊口,就算不畫些符合市場口味的,總也要多畫幾幅作品應市吧?當有了這些生活壓力,幾好玩的興趣也會大打折扣。揸巴士駕飛機開遊艇也不是一樣嗎?消閒娛樂到處飛到處去無憂無慮當然寫意,但當要背負著乘客的生命安全時,自然就不是那回事了吧?能將興趣轉成工作,或將工作轉成興趣,畢竟還是少數人的福氣。

那怎麼辦?純粹經驗之談,去找一項興趣去學去做吧。其實任何興趣都可以,只要能令自己快樂,又能取得成就感,但又不會過份沉迷而影響生活和工作,基本上就可以了。在工作以外去找平衡,是既現實而且實在的方法。這不等於「款pea」,也不是不進取,即使如何不喜歡,工作還是要努力做好,這是責任。

或許你認為太消極,但實在遇到太多朋友,因種種原因不滿目前的工作,但又無法走出困局。總不能騙他們說,熱愛工作就是出路吧?

文章來源:education post 2013-11-29

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