利標能否達標？

利標去年與前球星碧咸(圖右二)簽訂合作協議。 (資料圖片)

記得去年11月，著名球星碧咸突現身荔枝角，還光顧便利店，形象甚親民。之後傳他當時親訪利豐(494)總部商談合作大計。事隔數周，利標品牌(787)宣布與他成立合營公司，推動Beckham品牌外，新公司擬與知名體育及娛樂界明星合作推全球性消費品牌。自去年7月從利豐分拆後，利標股價續低迷。但在3月底公布去年業績勝預期及夥拍碧咸搞生意，在利好消息刺激下股價漸見起色。

利標財務表現如何？去年營業額增5%至34.5億(美元，下同)，帶動毛利增11%至11.2億元，核心經營溢利升15%至1.5億元。但受5,441.3萬元重組開支、4,995.5萬元待售業務減值影響，及現金利息支出增198%至2,715.2萬元，純利減8%至僅1億元。盈利能力方面，受惠毛利率較高業務貢獻增加及結束表現較弱業務，去年整體毛利率增1.6個百分點至32.3%。利標業務主要分授權品牌和擁控品牌，前者分銷世界知名品牌如Calvin Klein、Coach、Disney和Tommy Hilfiger等。後者銷售自有品牌如Frye、Juicy Couture、Spyder等。論對營業額的貢獻，授權品牌較大，去年收入佔營業額80%。雖然擁控品牌只佔20%，但盈利能力卻稍勝。如去年毛利率，擁控品牌和授權品牌分別為33.5%和32%，核心經營溢利率一樣，兩者分別為5.8%和4.1%。此外，擁控品牌收入和毛利增長較大，去年增幅分別為16.3%和26.7%。但受經營開支增29.8%影響，核心經營溢利升幅僅13.9%。反觀授權品牌收入和毛利雖僅增2.5%和6.9%，但經營開支只增5.6%，核心經營溢利增15.3%。

利標業務以北美洲為主，歐洲和中東次之，然後才是亞洲。以2013年營業額計，3個地區比重為85%、11%和4%。隨業務發展，去年北美洲減5個百分點至80%，歐洲和中東增5個百分點至16%。分析各地營業額後發現，北美洲比重下降，因收入跌2.2%。歐洲和中東比重增加，因收入升61.2%。去年歐洲經濟不太理想，歐元續貶值，利標在當地錄增長，反映表現相當不俗。要留意去年利息支出(包括現金和非現金)4,558.4萬元，金額較2013年增83%。升幅如此厲害，因年內向銀行借款償還利豐貸款。按公告披露，借款可動用額度9.6億元，利標於年內提取7.3億元，並還6,000萬元，故借款餘額於年結日為6.7億元。借款是浮息計，若美國於下半年開始加息，利息開支極可能增加，或對純利造成壓力，影響日後派息。計計利息覆蓋率(即EBITDA除以利息支出)，2014年為7.4倍，雖低於2013年的11.9倍，但處極佳水平，以目前財務表現暫不用太擔心。

利豐去年決定分拆利標時，曾訂3年業務發展計劃，核心經營溢利在3年內翻一番，即在2016年度或以前達2.7億元，及毛利率回復至2011年的33.9%。利標計劃續建授權品牌組合、擴展現有品牌產品種類，及拓展至更多地區和開拓更多銷售渠道。究竟計劃執行情況如何？按管理層透露，除夥拍碧咸成立合營公司外，於去年加入多個品牌於授權品牌組合內包括Cole Haan及Quiksilver。在擴展產品種類方面，與迪士尼就睡衣類別簽訂總特許授權協議，同時與Coach就全球鞋履授權協議續約。

如此看來，利標業務計劃進行得如火如荼，能否帶來可觀盈利還需時驗證，但有一點可肯定，利標目前核心經營溢利和毛利率與3年目標還有一段距離，看來要在餘下兩年再加把勁才成。

原文刊於：am730 2015-04-29

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彩星有幾依賴忍者龜？

忍者龜(圖)玩具為彩星其中一項主要產品。

看過《鐵甲奇俠》(Ironman)和《蝙蝠俠》電影的朋友都知兩位故事主人翁是超級富豪。窮極無聊，忽然想知誰富有些，在網上竟找到《福布斯虛擬富豪榜(Forbes Fictional 15)》。據2013年排行，Ironman位列第4，財富料約值124億美元。蝙蝠俠排第6位，財富料約值92億美元。最富有頭三位是誰？原來虛擬界首富是史高治叔叔(Scrooge McDuck)，即唐老鴨那個孤寒鬼叔叔，於2013年底坐擁654億美元身家。第二位是《哈比人》的史矛革(Smaug)，即那條盤據孤山的惡龍，從矮人搶來的金山現值約541億美元。第三位是《吸血新世紀》的卡萊爾庫倫，即庫倫家族的吸血鬼族長，因早年投資IBM、Apple和東印度公司，身家現值約460億美元。

《福布斯》沒有披露詳細計算，無法核實Ironman是否比蝙蝠俠富有。但據MoneySupermarket網站計算，要成為Ironman，所有裝備包括各套盔甲、武器、智能電腦、大宅和汽車等投資成本共16億美元。至於蝙蝠俠的裝備包括戰衣、蝙蝠車和飛機、大宅和蝙蝠洞、武器及訓練開支等投資成本共6.8億美元。以此推斷，Ironman應比蝙蝠俠富有吧？為何有人肯花時間研究這些虛擬而無聊的問題？相信是「興趣」魔力所致，其實玩物不喪志，即使玩具也是有益。

說到玩具，自然想起彩星玩具(869)，受惠於「忍者龜」鹹魚翻生，近兩年業績非常亮麗。坦白講，瓜瓜對這4隻忍者龜沒有多大興趣，二十多年前的卡通還可，最近電影版的造型卻有點嚇人，相信不少朋友也有同感。但自2013年相關電視動畫播出，極受歐美兒童歡迎。電影在去年上畫，全球票房高達4.85億美元。彩星擁有忍者龜長期玩具產品總特許權，近年推出的相關玩具大受歡迎，業務自然水漲船高。以2012年為例，由Nickelodeon(尼克國際兒童頻道)製作的新一輯電視動畫於年內推出，令彩星收入攀升7.27倍至3.72億元，該年更轉虧為盈，錄4,339.5萬元純利。於2013年，動畫收視續高企，帶動玩具產品銷量大升，該年收入急升3.46倍至16.59億元，純利更增11.29倍至5.33億元。到去年電影上映，收入續增30%至21.6億元，純利跌8%至4.91億元。

寫到這裡得出一個印象，忍者龜是彩星的「單天保至尊」。其實到其網站看看也能料到，旗下產品僅3個，除忍者龜外，另外兩個是以女孩為對象的「Waterbabies」和「Hearts For Hearts Girls」。但兩者在年報完全沒有提及，忍者龜卻出現12次，對業績貢獻如何可想而知。此外，彩星收入主要集中在美國，2013年份額是67.2%，2014年更升至72.4%。其次是歐洲，兩年份額分為21.5%和17%。彩星收入也集中在幾個客戶。在去年，首4名客戶銷售額佔集團總收入介乎11%至29%，加起來佔高達71%。彩星雖沒有披露這些客戶名字，但估計離不開Burlington Coat Factory、Target Corporation、玩具反斗城、沃爾瑪和Meijer等。

管理層在年報透露，不斷增加新產品系列如Half-Shell Heroes，及今年的Mutations和T-Machines系列，但全與忍者龜有關。忍者龜能為彩星生金蛋固然開心，但令人擔心一旦熱潮減退，會否無以為繼？幸好電影續集將於2016年6月上映，料未來幾年彩星的業績仍錄佳績。於風險角度而言，收入不宜過於依賴某地、某人或某物，香港零售業近年只著眼自由行就是一例，現在預期內地旅客減少，不少店舖說「等死」，這樣一個教訓，希望彩星不要重蹈覆轍。

原文刊於：am730 2015-04-24

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假如我是雲錫礦業的核數師

David Webb向財匯局投訴雲錫礦業年報出現問題。 (資料圖片)

有股壇長毛之稱的David Webb最近在其網站Webb-site講了一單「笑話」(於某些朋友而言就笑不出了)，事件反映財務匯報局(財匯局)對處理公眾投訴有不足之處。

事緣Webb發現中國雲錫礦業(263)在2014年年報披露有關漢基控股(412)之投資，持有股權不可能只有0.03%那麼少，並與雲錫礦業聲稱該筆投資超過其資產總值10%互相矛盾。其實這是簡單數學題，截至去年12月底，雲錫礦業總資產14.89億元，10%即1.49億元。若該筆投資真的只佔0.03%，倒算出來漢基控股市值至少有4,962億元。但漢基控股於去年底市值才不過64.8億元，年報明顯出錯。Webb除向港交所(388)投訴外，也同時向財匯局投訴，因他認為雲錫礦業的核數師理應發現如此基本錯誤，故要求財匯局介入調查。

令人意外的是，財匯局居然拒絕跟進，理由十分有趣，說雲錫礦業披露的0.03%是按發行股本而非市值計，故無證據顯示該數值有錯，並認為在審核上沒有不合規情況。有趣的是，雲錫礦業其後發出澄清公告，表示年報出現筆誤，相關投資應是「3.2%」而非「0.03%」，猶如摑了財匯局一巴掌。財匯局目前負責核查上市企業核數師，政府更計劃將之升格為核數師監管機構。可是，處理一宗公眾投訴也如此粗疏，我們安心把監管重任交託給他們嗎？

說到雲錫礦業，其財務表現也十分有趣，去年營業額僅564.2萬元，純利卻錄1.81億元佳績，因金融資產收益大升所致。按年報披露，去年藉出售投資獲9,183.6萬元收入，減1.39億元相關投資成本後，錄4,693.7萬元虧損。但仍未出售的金融資產升值，產生3.55億元未變現收益，加上2,250.5萬元股息收入，最終錄3.31億元收益。換句話說，去年大部分純利僅「帳上富貴」。

一個更有趣的地方是採礦權。雲錫礦業目前擁有位於中國廣東省磁鐵礦採礦權牌照，成本價值6.3億元，並將於今年12月24日屆滿。所謂天有不測之風雲，由於連南縣大麥山礦業場在2011年發生嚴重地質災害，有關當局於2012年2月發出指令，暫停該縣所有採礦業務直至另行通知為止。不幸的是，該指令在3年後的今天仍未解除。

礦產業務何時復工遙遙無期，牌照又即將屆滿，相關6.3億元投資成本理應全數泡湯。有趣的是，不知雲錫礦業那裡來的信心，在2012年年報說指令將於2013年底前將獲解除，2013年又說2015年底前會解除。到了2014年更說，「指令將於不久之將來，且無論如何將於2016年年底前獲解除」。由於該股信心十足，採礦權牌照的公允值沒有全數減值，2012年和2013年合共只減值1.57億元，2014年再減值1.19億元，加上早年減值與攤銷，採礦權公允值仍有1.4億元。

有一點值得留意，牌照公允值的計算是基於指令將解除，但從上述可見，雲錫礦業的主觀願望一年又一年落空，自然影響公允值的可靠性。核數師為保護自己，雖然沒有在核數師報告中出具保留意見，但在「強調事項」段落內說明這一項重要假設。坦白講，核數師收取的酬金才不過120萬元，而且去年還沒有加價，但承受的審計風險卻不輕，加上David Webb與財匯局上述的瓜葛，若瓜瓜是雲錫礦業的核數師，不加核數費也對不起自己吧？

原文刊於：am730 2015-04-22

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找份Hea工去考試，得不償失

為了早日考取得到會計師資格，會計新手可以去到幾盡？最近就有朋友說，為了爭取多點時間溫習和準備，因此不惜找份Hea工以便全力應付考試。問問何謂Hea，原來是指工作簡單兼且不用加班的職位。他們認為，只要拿到會計師資格就會無後顧之憂，到時可以全心全意發展事業。

其實這種做法是得不償失，於新手而言，考試固然重要，但極其量也只是會計師的「入場券」。相比之下，工作經驗和學習機會更值得重視，這就是我們經常強調的「Career exposure」。會計師「值錢」之處在於「見多識廣」，包括不同企業的流程和運作模式、管理方法、內控設計、具體政策和程序、IT系統及其設置等。舉個簡單例子，要管理員工出差費用，不少企業要求員工事前提交預算，經上司審批後才可以執行，另一些企業則實報實銷，但每項費用均有上限，超支部份需由員工自行承擔。有些企業索性甚麼都不管，按職級和出差目的地向員工發放津貼。

這些見識全是別人的成功或失敗經驗，當協助企業制定政策和流程時就可以用來參考。特別是現在商業環境多變，見得多學得多，有需要時就大派用場。因此，新手找工作應以擴闊視野和學習為目標，為了考試而找一份hea工，這樣只會弄巧成拙，減低自己在職場的競爭力。

有朋友說自己不能一心二用，怕到時兩頭唔到岸，但現實是會計行業競爭激烈，別人做得到但自己卻做不到，就容易被淘汰出來。再講，會計是非常艱辛的行業，邊工作邊進修是入行的基本要求，若連這樣都捱不下去，那要好好想想自己是否適合會計師這條路了。

原文刊於：Education post 2015-04-17

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亞視是否值20億?

即使新買家入主亞視，仍需投入資金改善營運。 (資料圖片)

幾經股東爭駁、員工欠薪和股權轉讓等，亞洲電視最終難逃釘牌命運。雖很久沒有製作劇集，但近期經歷已是一套充滿娛樂性的連續劇，特別是政府決定不續牌前最後24小時，若找到白武士注資，或許命運能改寫。

亞視未能出售，不少評論歸咎主要股東期望過高，盛傳理想價20億元，但一眾潛在賣家出價遠低於此數，始終談不攏。有朋友認為設身處地想一想，股東不過希望收回成本，畢竟亞視營運成本高。前亞視任執行董事盛品儒曾透露亞視單是每月工資要1,500萬元，相當於每天推一架Benz落海。瓜瓜不同意此觀點，因電視台是一盤生意，問題不在於營運成本有多大，而是所付出能否換取預期回報。堅持主觀意願而不顧現實企硬，只是和自己過唔去。

究竟亞視是否值20億元？因缺乏財務資料，無法估算。若以電視廣播(511，TVB)12.7倍市盈率計，亞視現值要20億元，每年純利至少1.6億元才達標。亞視連支付員工薪酬也有困難，遑論年賺過億元？亞視百廢待興，就算新買家願付20億元，還要投入新資金改善營運。究竟要多少？以TVB為例，銷售成本加所有經營開支，2013年和2014年分別為35.8億和39.5億元。因去年包括轉播世界盃成本，保守點以2013年做參考，假設亞視營運規模是TVB十分一(TVB市值約200億元，十分之一剛好是20億元)，1年要花3.6億元。此外，亞視提交續牌申請時承諾於2016年至2021年投資27億元作資本和節目投資，即平均每年5.4億元，該兩數值顯示若新投資者入主亞視，首年投資額已不菲，在盈利前景不明朗下誰願高價收購？

亞視弄至今日田地，大部分人認為受慣性收視所累，但個人相信停止製作劇集是加速死亡主因之一。當年亞視有此決定，據說製作費太高，沒有條件像TVB般以流水作業方式拍攝劇集。但劇集除幫助爭取廣告收入外，還可對外發行以賺取收入。TVB去年節目發行及分銷收入9.5億元，佔總收入約16%，經營溢利6.2億元，經營溢利率達65%，較電視廣播業務的28%為高。據商務及經濟發展局披露，亞視自09年起長期虧損，原因之一是廣告收入銳減，若有節目發行做補貼，虧損未必如現在般嚴重。

就不獲續牌決定，亞視「感到意外和憤怒」，此說莫名其妙。若幹得出色兼受觀眾歡迎，相信市民也憤怒。但亞視差勁，若政府還續牌反令我們意外。通訊事務管理局去年就亞視續牌作公眾諮詢，相關意見文件指當局於2013年至2014年作全港意見調查，成功訪問逾3,000名15歲或以上人士，僅5.9%受訪者較常收看亞視6條免費電視頻道，48.1%不滿意其節目質素，表示滿意和一般的分別僅22.6%和15.5%，而35%認為高清節目數量不足，65%認為本地製作電視節目數量不足。51.2%不滿重播節目安排，而44.9%不滿意亞視本地免費電視服務，滿意和一般的分別僅27.9%和15.4%。不滿主因排第一是重播節目太多、過時及沒有字幕等。第二位是節目內容如娛樂性不足、立場偏頗和欠創意等。其餘3項依次是節目數量不足、選擇少及質素低。文件還指若不滿意比率多於40%屬異常，過往顧客滿意度調查所得，顧客對某服務或產品不滿意比率一般在5%至15%。如此看來，市民對亞視有幾失望可想而知。政府決定不向亞視續牌，相信是近年最受市民歡迎的決定。

原文刊於：am730 2015-04-17

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隆成置業風波

隆成上月以3,900萬元購入廣州物業。圖為其中期報告。

本月初隆成集團(1225)的小股東向管理層發出公開信，質疑最近一宗物業交易不符合股東利益。事緣隆成於今年3月31日與中國投融資集團(1226)達成協議，前者向後者購入一項位於廣州的物業，代價為3,900萬元，當中100萬元以可退還訂金方式支付，餘下3,800萬元將以7,600萬股隆成股份支付，發行價相當於每股0.5元。就此支付安排，小股東認為有幾個不合理的地方。第一是公司坐擁近8億元現金，為何卻選擇發行新股以支付收購。第二是新股作價太低，按小股東計算，發行價較目前每股資產淨值大幅折讓40%。第三是新股將攤薄現有股東權益，完成交易後每股資產淨值將會下跌。

先計算股權將被攤薄多少。翻查隆成發出的《股份發行人的證券變動月報表》，截至本年3月31日，普通股數目為8.01億股。因上述物業買賣將發行7,600萬股新股，完成交易後普通股數目將增加至8.77億股。假設一位股東現持10%權益，發行新股後將攤薄至9.1%，相差0.9個百分點。而資產淨值，截至2014年12月31日是6.47億元，以8.01億股計算，每股資產淨值約為0.81元。假設完成收購後物業價值仍維持在3,900萬元，隆成資產淨值將增至6.86億元。以發行新股後的8.77億股計，每股資產淨值將是0.78元。換句話說，每股資產淨值將被攤薄3%。

接著討論為何不以現金支付。管理層仍未作出回應，以股份支付的好處是減輕借貸成本。隆成目前手頭現金充裕，銀行借貸也還清，不用擔心借貸成本。可是，隆成剛出售嬰幼兒產品業務，有意拓展醫療業務至中國本地市場，更計劃涉足貿易、放貸及其他金融和物業投資，業務如此分散，多留現金發展可理解。

為何不按資產淨值發新股，料與股價有關。以收市價計，隆成股價去年12月初仍在1元以上，月底已跌至0.61元。今年3月初至4月頭，股價介乎0.56至0.71元。以賣方角度看，當然不願以資產淨值做發行價，因把股票出售，將即時出現虧損，就算股東沒異議，也過不了核數師，因隆成股票是金融資產，需按市場價入帳，若以資產淨值計算代價，收取股數便減至4,691.36萬股，以簽約當日收市價0.57元入帳，收取代價變成2,674.07萬元，帳面即現1,125.93萬元虧損。但新股發行價較簽約當日收市價低12%，折讓太大吧？要求賣方放棄收取現金改為股票，他們需要承擔股價下跌的風險，折讓大點也可理解。

交易攤薄股東權益，問題是購置物業能否為隆成帶來好處。可惜隆成的公告沒有明確說明，只列出收購原因，包括為中國業務及市場建平台，為打入廣州市場鋪路，提供全國培訓場所予員工及外部分銷商，及國際市場營銷及培訓中心。有問題值得探究，就是何不先租後買。雖然隆成未有披露物業坐落在哪區，但透露位於廣州核心經濟區。按內地《房地產導刊》，2014年廣州甲級寫字樓租金維持平穩，未來兩年將出現供應洪峰，料空置率達10%以上，整體租金漲幅有限，傳統商務區租金將現下調壓力。按《廣州日報》報道，雖然大型商場商舖租金於2014年保持平穩，但因新舖供應量大增，料租金將調整。若報道正確，在租金下行趨勢下，管理層仍自置物業，相信股東很有興趣知道原因。

若能把小股東的疑慮解釋清楚，絕對有助改善投資者關係和公司形象，請隆成管理層慎重考慮。

原文刊於：am730 2015-04-15

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淺談漢能薄膜業績

漢能市盈率約69倍。圖為主席李河君。 (資料圖片)

今年3月初，漢能薄膜發電(566)股價急升，市值曾暴漲至逾3,000億元，一度超越長江和記(001，前稱長江實業)及不少藍籌股。漢能這樣受投資者追棒，莫非賺錢多過長實？看來不是。長實去年純利538.7億元，每股基本盈利達23.26元。反觀漢能，2014年純利僅33.1億元，每股基本盈利只有10仙。股價為何飆升，實際原因無法知，但有一點肯定，就是投資者充滿信心，即使市盈率很高，以今年3月31日股票收市價6.98元計，市盈率高達69.8倍。投資者肯用股價投漢能一票，相信與他們去年的財務表現不無關係，本文將集中討論收入和經營溢利。

先講收入，去年增1.9倍至96.2億元，增幅如此大，管理層解釋主要是下游業務收入取得重大突破，及年內出售5個光伏電站項目所致。將收入按業務分類，4項主營業務均錄佳績。佔總收入逾六成的建設工程合約，去年增84%至59.6億元。今年新增的太陽能電站銷售，收入達33.8億元，另太陽能光伏電池板及屋頂電站銷售，也分別增加64.65倍至1.7億元和15.49倍至1.1億元。值得留意，去年收入約62%來自聯屬公司，雖然較2013年的99.7%跌了不少，但應收帳拖欠情況值得關注。截至去年12月底，聯屬公司所欠應收款共76.2億元(當中包括43.5億元貿易應收款和32.8億元應收合約總額)。以年內平均帳面值58.9億元計，聯屬公司的應收帳周轉期高達361天。漢能完成銷售後，聯屬公司差不多要1年才支付款項。可是，按合同規定，還款期一般只有5至10日。究竟逾期情況有多嚴重？例如上述貿易應收款，約有57%或24.9億元是逾期欠款，當中逾期少於3個月有9.7億元，逾期3至6個月則有15.2億元。儘管聯屬公司拖數情況嚴重，但漢能管理層仍認為所有進度款項能按時清償，加上在年結日後聯屬公司已清還26.6億元帳款，所以未有為欠款做減值。因合約規定漢能有權對逾期款項徵收罰息，聯屬公司去年合共付了2.1億元。目前情況稍有改善，因2013年聯屬公司的應收帳周轉期長達442天，較目前多出81天。相關的貿易應收款有23億元，當中約90%是逾期，然而此比例於2014年大幅下降至57%。雖則如此，但逾期情況始終嚴重，值得繼續關注。

接著討論經營溢利，未計研發成本和企業及未分配的其他收入與開支，2014年有44.3億元，較2013年同期增90%。若按業務分類，製造業務(光伏組件製造用設備及整線生產線)增67%至39.5億元，建造和銷售業務(太陽能電站或屋頂電站)更轉虧為盈，經營溢利增414%至4.7億元。雖然後者經營溢利率由負414%大幅改善至13%，但前者卻下跌6個百分點至66%，而且是經營溢利的主要來源，令整體經營溢利跌25個百分點至46%，計入研發成本後更減少24個百分點至41%。

雖然管理層未有解釋原因，但相信與毛利率下降及經營開支上升有關。去年毛利雖然增1.09倍至55億元，但因銷售成本升達5.35倍，高於收入的1.93倍增長，令毛利率下降23個百分點至57%。銷售成本為何升那麼多，料是去年開展建造和銷售業務所致。即是說，業務的盈利能力不及建造，拖低整體毛利率。

經營開支主要包括分銷、行政和研發成本均顯著增長，增幅分別為36.7倍、2.4倍和1.63倍。由於缺乏明細，無法知受那些開支影響，但能肯定包括僱員福利開支。此項開支去年達7.7億元，較2013年增2.21倍，對收入比率也上升1個百分點至8%。究其原因，主要是僱員人數增加1.59倍至2,033人，及人均福利開支升24%至38.1萬元。儘管營收和純利增加，但整體經營溢利率下降，加上聯屬公司應收帳逾期問題，究竟目前的高市盈率能否維持，就留待讀者判斷。

原文刊於：am730 2015-04-10

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CFO是管不是官

不少企業喜歡將財務最高負責人叫做「首席財務官」，瓜瓜對此十分反感，因為這是「Chief Financial Officer (CFO)」的硬譯，根本詞不達意。此話怎講？最大問題在於那個「官」字。一般來說，「官」代表在政府機關任命，有特定級別的公職人員。例如香港政府的行政會議，就有「官守議員 (Official Members)」和「非官守議員 (Non-Official Members)」之分。前者是以政府官員身份出任的議員，後者則是沒有政府官員身份的議員。好了，既然企業是私人機構，「官」字又何從說起？或許有朋友會問，英文字「Officer」不就是「官」的意思嗎？按照《Merriam-Webster Dictionary》網上版，Officer是指「a person who has an important position in a company, organization, or government」。由此可見，Officer還可以是「高級職員」的意思。

既然如此，CFO的中文名稱怎樣才適合呢？瓜瓜認為Officer可以譯作「總裁」，那麼CFO可以叫作「財務總裁」。另外，「財務總監」和「財務總管」也成。至於是否需要加上「首席」，個人認為大可不必，不論是「總裁」、「總監」或「總管」，「總」字已有「最主要」的意思，因此加上「首席」二字會變得累贅。

其實把英文硬譯的例子比比皆是，例如「Stakeholder」譯作「持份者」，其實「關係人」、「關係方」，或「利益攸關方」更能達意。還有將「cost-effective」硬譯做「成本效益」。按《Merriam-Webster Dictionary》網上版，此字指「producing good results without costing a lot of money」，因此「成本效益」只是硬生生將兩個名詞湊在一起，完全忽略了「低成本高效益」的意思。早前看過古德明先生的文章，他認為譯做「小往大來」、「一本萬利」，或「本小利大」較貼切。

所謂約定俗成，因此不少朋友認為何須如此認真。最怕就是這種心態，連自己的語文也懶得去斟酌，中文就是這樣一點一滴地爛掉！

原文刊於：Education post 2015-04-03

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超大現代何時止血？

超大現代中期營業額下跌24%。圖為主席郭浩。 (資料圖片)

早前寫了篇《超大現代虧損大》，主要討論超大現代(682，下稱超大)被「狙擊」前後(即2011年至2014年)業績，這篇續跟進本年度上半年財務表現。先講幾項重要數據。截至2014年12月底上半年營業額跌24%至6.2億元(人民幣，下同)，毛虧增54%至3.4億元，經營虧損升30%至15.5億元，及虧損擴大30%至16.1億元。超大對上三個財政年度錄巨額虧損，今年上半年度未改善，似乎沒有「止血」跡象。究竟詳情如何？

先講營業額，下跌主因是農產品銷量減少，僅30.5萬噸，跌21%。銷量下跌包括兩方面，其一是農田生產面積下跌，以主營業務生產面積計，減12%至35,848公頃。按管理層解釋，因需求疲弱以致可用農地未達全面投產。另一原因相信與農田的產出效益有關。假設所有生產出來的農產品均於期內全數出售，期內僅能生產8.5噸，按年跌11%，數值變化顯示農田產出效率較以前差。接著講講產品盈利能力，因銷售收入抵消不了銷售成本，令2013年12月底年度出現毛虧，毛利率錄負27%，去年12月上半年續跌28個百分點至負55%。換句話說，每賣出100元產品，去年度倒貼27元，今年度則增至55元。毛虧擴大主因是單價下跌和成本上升。將營業額6.2億元除以銷售量30.5萬噸，農產品均價是每噸2,026元，按年跌4%。將銷售成本9.6億元除以銷售量，農產品平均銷售成本是每噸3,143元，按年增7%。可見每賣出1噸產品虧蝕擴大至1,117元，或95%。

產品盈利能力大不如前，從生物資產可看出端倪。期內生物資產平均帳面值27.2億元(即年初加半年結的帳面值除2)，將營業額與之相除並轉化為年計，得出的45%就是生物資產周轉率(Asset turnover ratio)，按年減23個百分點。或許這樣說，超大每投資100元到生物資產，去年度能獲68元收入，今年僅45元，反映盈利能力下降。管理層無直接解釋原因，只說是市場需求疲弱，到底市場本身萎縮還是產品不再受歡迎就不得而知了。農產品不賺錢，虧損無可避免，經營虧損15.5億元及5,142萬元投資減值，令虧損達16.1億元，按年擴闊30%。其實經營開支已跌不少，如銷售及分銷開支少花28%至1.1億元，一般及行政開支節省4%至6,639.6萬元。不幸的是其他經營開支漲72%至10.8億元，包括出售及撇銷固定資產而產生的1.6億元虧損、提早終止土地租賃的3.3億元虧損、撇銷農產品6,967.7萬元、撇銷生物資產3,813.4萬元及撇銷遞延開支1.9億元。

超大連年虧損，其財務狀況惹人關注。截至去年12月底，流動資產共13.1億元，流動負債僅3.3億元，相減後流動資產淨值仍有9.7億元。但計一計流動比率(Current ratio)有3.9倍，較半年前的6倍為低，數值變化反映短期償債能力轉差。因生物資產流動部分減45%，其他應收款項、按金及預付款項跌31%，及手頭現金減49%。特別是現金餘額由2011年的33.3億元到現在僅餘2.2億元，3年半間蒸發逾九成。慶幸的是，超大負債偏低，負債對權益比率(Debt to equity ratio)僅0.03%，較半年前減少了0.17個百分點。

要扭轉超大的處境，首要任務就是要先錄得毛利，若再未能止血，以目前的手頭現金水平，能否足夠支撐未來營運值得深究。

原文刊於：am730 2015-04-08

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連個天都唔鍾意亞洲果業？

亞果中期虧損收窄至2.4億元。圖為其中期報告。

「天氣不似預期」真的一點不假，一場風暴將亞洲果業(073)業績「吹散」。記得去年7月超強颱風威馬遜嗎？據香港天文台資料，威馬遜在海南島、廣東西部及廣西等造成嚴重破壞，還影響農田逾47萬公頃，局部地區通信中斷，直接經濟損失逾265億元(人民幣，下同)。不幸的是，亞果旗下合浦種植場正正位於受災區。按最新中期報告指，颱風嚴重影響種植場產量，截至去年12月底中期僅7,146噸，減71.1%。毛利率由25.3%暴跌456.7個百分點至負431.4%。即每賣100元產品，合浦能賺25.3元毛利，上半年度卻倒貼431.4元！因鮮橙感染柑橘潰瘍病，令平均售價急跌40.2%。等等！染病的橙還能食用？翻查網上資料，此病的病原細菌藉雨水及風來傳播，風雨在果實造成傷口後，病原細菌隨之入侵，所以果實在暴雨或颱風過後容易染病。可幸的是，據說此病只影響果實表皮，對食用沒有影響，難怪還能賣錢了。

亞果另一名為信豐的種植場，雖未受威馬遜影響，但當地去年初出現低溫降雨及霜凍天氣，影響果樹結果，到年尾又因高溫及乾旱，在缺水灌溉下影響冬橙大小及收成，令產量減15.7%至約10.3萬噸，毛利率由2.9%急挫31.7個百分點至負28.8%。管理層坦言下半年度仍嚴峻，因天氣致種植場土壤營養大量流失，問題料持續，直接成本無可避免增加。管理層還明言，兩種植場的橙樹狀況虛弱，產量於數年後才恢復原有水平。從生物資產分析也能看出端倪，果樹於去年現公平值變動虧損，帳面減9.2億元，上半年度再現4,000萬元虧損，令帳面值只餘11.9億元，與2013年度年初相比跌45.9%。亞果財務表現如何？首先是收入，因鮮橙失收，上半年度銷售收入減27%至3.4億元，以合浦跌幅最大，達83%至1,616.5萬元，信豐種植場也減13%至3.2億元。原料供應也受影響，導致加工水果業務銷售收入跌13%至2.4億元。亞果上半年度總收入減22%至5.8億元。

銷售成本方面，鮮橙增16%至5億元，因肥料及殺蟲劑使用增加以減少颱風產生的損失。此外，因天氣欠佳，需增雜草覆蓋、滴灌系統維修及橙樹修剪等管理費用。若以產量計，合浦及信豐種植場每公斤生產成本分別是12.02元及4.03元，按年增325%和36%。加工水果業務因原料供應有限致每單位成本增加。但產量特別是菠蘿減少，此業務銷售成本略跌1%至2.1億元。綜合整體銷售成本增10%至7.2億元。

由於收入下跌但銷售成本增加，鮮橙銷售業務錄1.6億元毛虧，毛利率是負48%，按年跌55個百分點。加工水果業務保持盈利，毛利錄3,042.8萬元，按年減52%，毛利率降10個百分點至13%。綜合兩業務，上半年度錄1.3億元毛虧，毛利率降36個百分點至負23%。亞果中期蝕2.4億元，虧損收窄。業績看似改善，但實情是因有一筆5.8億元生物資產公平值虧損，若撇除此影響，期內經營虧損近2億元，較2013年度同期的3,937.7萬元經營溢利，跌達596%。

翻查過去中期報告，2012/13年度因「不穩定天氣及連場暴雨」，令生產成本增加以至綜合毛利率跌6.4個百分點至32.5%。2013/14年度因「惡劣天氣和持續暴雨」令成本增加，綜合毛利率再減19.3個百分點至僅13.2%。2014/15年度又因天氣問題，綜合毛利率跌至負數。或許亞果要問唔通連個天都唔鍾意我？

原文刊於：am730 2015-04-01

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