361度貨如輪轉不再

做零售及品牌銷售，最重要是貨如輪轉，收錢要快，付錢要慢。豬籠入水雖然快，但出水也快。最好還是像茶壺，壺口闊入水快，壺嘴窄出水慢，這樣才能聚財。

相反，若有公司的貨品滯銷，大客拖數之餘，供應商又催促找數，資金周轉變得緊絀，必定加重其財務負擔。

在會計的實務中，我們就慣常用一些既簡單計算，又易於理解的比率，來協助公司去做這方面的監察，而且也廣泛應用在投資分析中。

首先講的是存貨周轉比率(Stock turnover ratio)，計算方法是將期內的銷售成本，除以平均存貨總額(年頭加年尾再除以二)，數值愈大，就代表存貨流轉得愈快。

為了更容易去理解，我慣常將這類周轉比率轉換化成日數，因為日數的升跌，較比率形象化。

轉換方法非常簡單，只要將期內的總日數(例如一年就用365日；半年就用183日)除以周轉比率即成。

例如於2009年6月於香港上市的內地體育服裝品牌361度(1361)，他們的年報就提供了這些指標，不用自己動手計算那麼麻煩了。

看看他們2009至2010年度的中期業績報告，於2009年12月的存貨周轉期是15天 ，顯示存貨由出廠至賣出的時間相當快。

貨物賣出就會收錢，但若銷售不是以現金而是以信貸形式(Credit sales)的話，我們就可以利用應收帳周轉期(Receivable turnover day)來做監察了。

計算方法一樣很簡單，只要將期內的應收帳款平均值除以營業額，再乘以期內的總日數即成。要有貨物出售，就要從供應商購入商品，或者購入原料再自行裝造。

企業之間的採購多數都以信貸形式進行，我們可以利用應付帳周轉期(Payable turnover day)來做監察。計算方法同樣簡單，只要將期內的應付帳款平均值，除以銷售成本，再乘以期內的總日數。再以361度為例子，他們於2009年12月的應收帳款周轉期是139天，而應付帳款周轉期是164天 。

說到這裡，心水清的朋友會發覺，361度的存貨只需要15天就賣出，應收帳回收需要139天，相加起來是154天，代表資金回籠的時間。另一方面，他們向供應商支付貨款的時間是164天。換句話說，他們收取到銷售貨款後，還可以把資金放在銀行收息10天，之後才需要向供應商付款，是何其美妙的一盤生意呀！不過，看看他們最近兩年的報表，此等美事就不復再了。

於2010年6月，雖然361度的資金回籠時間加快了42天，至112天，但向供應商付款的時間加得更快，應付帳款周轉期減了53天，至111天。兩者相減出來的1天，代表著現金周轉需求。以前是先收錢後付錢，現在變成先付錢後收錢的格局。

可能是經營環境愈來愈惡劣，資金回籠與付款期的差距逐步擴大，2010年12月已經上升至16天，到了今年6月，更急升至85天(下圖)。細看原因，主要是存貨周轉期急升。2009年12月只是15天，到了今年6月變成45天，升幅達200%，貨如輪轉的好風光不再。

由於現金周轉需求愈來愈大，借貸在所難免，這情況也正好解釋為何361度的財務成本不斷增加。就以今年首半年為例，向銀行繳付的借貸利息就有916萬元人民幣，但2009年同期卻只是333萬元人民幣。現在經營環境欠佳，企業要轉變這個格局並不容易，不過還是有些措施可以做的，由於篇幅所限，下篇續談。

最後一提，周轉比率或者日數只能告訴我們一個大概，因為其準確性會受其他因素影響，例如應收帳，中國人喜歡在農曆年之前追數，若果過年比較早，年結日在12月的應收帳可能較平常低。所以，真實情況還是要看實際的營運數據和統計，但這些都是企業的內部資料，投資者不會輕易取得到。不過，只要企業採取的會計政策沒有重大改變，此方法是一個快捷簡便的參考好工具。

文章來源：AM730 2012-11-30

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九九關連

卡撒天嬌(2223)和翠華控股(1314)最近上市集資，從他們招股書中發現了兩個共通點。

第一，將上市編號內所有數字加總起來，兩者都是等於9；第二，兩家公司都向關連公司租用物業。何謂關連公司？簡單來說，就是控股股東或董事持有的公司。上市公司幫襯關連公司做生意，這就是關連交易，按上市條例須要向公眾披露。

先講卡撒天嬌，根據招股書所示，公司辦公室是向關連公司「深圳富盛」租用，此公司由卡撒天嬌的控股股東全資擁有。此外，現時兩位董事在香港的宿舍，都是卡撒天嬌分別向「得盛投資」和「富栢」租用。這兩家公司也是由控股股東持有。租金方面，卡撒天嬌於今年上半年就向這三家公司合共付219萬元，約佔租貸物業租金(不包括專賣店和專櫃)總開支78%。以總營運開支來計算的話，則只佔2%。若將總開支比喻為床笠，這宗交易只算是個枕頭袋，影響實在很少。關於辦公室，深圳富盛與卡撒天嬌旗下4間附屬公司簽訂為期4年11個月至5年的租約，預料今年全年租金約220萬元人民幣，未來兩年每年約250萬元人民幣。

至於給董事在港的宿舍，兩家關連公司與卡撒天嬌旗下一間附屬公司，簽訂了為期3年的租約，預計今年全年的租金合共約240萬元人民幣，未來兩年，則每年約280萬元人民幣。

有趣的是，辦公室從前是由卡撒天嬌擁有，他們於2010年以1,603萬元人民幣將物業售賣給深圳富盛，公司因而賺87.8萬元。出售後，卡撒天嬌隨即向深圳富盛租回這一批物業。另外，富栢從前也是卡撒天嬌的附屬公司，因於上市重組，他們以160萬元 ，將富栢售賣給另一家關連公司。

至於翠華，目前有5個物業都是向若干關連公司租用，這些物業包括德輔道中餐廳、香港仔餐廳、中央廚房、鴻圖道餐廳及到會服務中心，以及翠華辦公室。租金方面，翠華於今年首3個月就向關連公司合共付了346萬元，約佔翠華物業租金開支11%。若以總營運開支來計算則佔3%，算是小菜一碟，對公司業績影響不大。根據招股書顯示，5個物業的租約都是為期29個月，當中以德輔道中餐廳租金最高，今明兩年各需支付960萬元，2015年則1,160萬元；第二高是鴻圖道餐廳及到會服務中心，今明兩年各需支付258萬元，2015年則為310萬元。至於5個物業的總租金開支，今明兩年每年共是1,555.1萬元，2015年則為1,890萬元。

有人問這些關連交易有沒有問題。首先，以上所有資料並非甚麼秘聞，全都在招股書內找得到。再者，根據招股書所示，租金是按當時市況釐定，而且經過獨立物業估值師看過，又有保薦人確認，加上已通過一連串的上市審核，公司又按上市條例為以後3年的租金設了上限，那還有甚麼問題？即使有問題，也只不過有個叫苦瓜的人不識時務，拿這些芝麻小事來大造文章而已。

公平點說，其實關連交易並非一定有問題，只要交易真是做到「Arm’s length」，小股東沒有因此而受到不公平對待，公司又如實披露，按目前遊戲規則是無問題的。關連交易要「Arm’s length」，就是要避免控股股東或管理人藉此造數或挪用公司資產。如控股股東利用職權，將貨物以低於市價售予關連公司，就會對公司造成損失，侵害小股東的權益；相反，若將貨物高於市價售予關連公司，此舉就能「造靚盤數」，股價自然隨之而上升，控股股東自然也得益。不過，股東成功散貨後是否還繼續造靚盤數則是後話。其實除卡撒天嬌和翠華，向關連公司租用物業上市公司比比皆是。若一家上市公司已跟足上市條例，向外清楚披露關連交易詳情，但也沒有多少人拿出來談論甚至反對，而且投資者還樂於認購或買賣其股份，足以證明廣被市場接受，那就沒有甚麼好說了。可是若你認為有問題還去投資的話，那就是你的問題了。

文章來源：AM730 2012-11-29

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核數師有冇意見？

最近有報道指出，港府聯同證監會正與內地部門商討，以釐清「國家機密」的定義和範圍，以避免中國高精密(591)事件再次發生。

除此以外，中港雙方也會釐清香港監管機構，向內地會計師索取工作底稿的可能性。其實這一項對本地監管很重要，因為目前280家於香港上市的H股和紅籌公司，他們可以選用內地會計師來核數。

萬一這些選用了內地會計師的上市公司，出現帳目問題，本港監管機構就甚麼也做不了。

說回中國高精密事件中，他們早前遭證監勒令停牌，主要是前核數師畢馬威未能取得足夠的資料，去審核涉及國家機密的相關業務，所以對公司的財務報表不作出意見。若細心看看整份核數師報告和報表，其實問題頗為嚴重。

請容許我先簡單介紹一下核數師報告。若按核數師意見來分類的話，可分為四款。第一款「無保留意見Unqualified opinion」，報告最常見，即是行內俗稱的Clean report。

在報告當中，核數師會認同財務報表是按會計準則來編製，而且真實和公允地(True and fair)反映企業的財務實況。若看到這款報告，就大可安心使用該財務報表了。

既然有「無保留」，聰明的讀者定必猜到會有「有保留」。沒錯，第二款就是「保留意見Qualified opinion」報告，接著還有第三款「否定意見Adverse opinion」報告，和第四款「無法表示意見Disclaimer of opinion」報告。

論嚴重性，第二款保留意見報告較為「細奀」，在報告中核數師會指出那裡有問題。例如泰豐國際(724)於2011年度的核數師報告中，就對2.39億元的應收帳款，以及票據持保留意見。皆因當中3,483萬元的應收帳在報告發出當日還未償還，而且公司也沒有為其做減值準備。

當核數師認為財務報表是嚴重出錯的話，核數師就會出具第三款否定意見報告。我嘗試在上市公司的報告中找例子，可惜只能找到一份是2003年，當時名為澤新遊樂的上市公司(2008年易名為佳景，股票編號為703)的核數師報告。

在報告中，核數師出具否定意見，理由是該集團沒有將旗下一家名為「飛圖夢幻影城」的子公司的帳目計入綜合財務報表內。根據該集團的解釋，由於他們與子公司的管理層，以及高級職員失去聯絡，所以認為集團已失去實際控制權，因而沒有把子公司的虧損計入。但核數師並不同意，認為此做法有違會計準則。

至於高精密的報告就是屬於第四款。因核數師無法取得足夠證據去做審計，所以對財務報表無法表示意見。說問題嚴重，因為按會計師公會的審計準則，要出具Disclaimer的話，涉及的問題不單只要重大(Material)，而且影響也要廣泛(Pervasive)。

打個比喻，若果涉及國家機密的業務只佔集團一個很小的部分，核數師最多也只會出具Qualified opinion，即只對該部分有所保留。

但這次很明顯，問題是既重大又廣泛，核數師必需對整份財務報告不表示任何意見。

根據報道，涉及國家機密的是附屬公司福建上潤的銷售數據。可是，翻閱整份年報，只知道福建上潤獲有關當局認定為高新技術企業，可以按優惠所得稅率15%來納稅，而集團是100%間接持有該公司，股本約為5.58億元人民幣(約6.9億港元)，主要業務是「製造及銷售高精密工業自動化儀錶及技術產品及多功能全塑石英錶機芯」。除此以外，就看不到任何其他資料了。

以上市公司而言，第三和第四款較少見，一來這些情況屬於嚴重，監管機構通常會不接納這種情況下的財務報表。二來出具這種報告，即代表核數師和客戶已經沒有了互信，所以核數師通常都會辭任。此舉不單令核數師失去客戶，客戶的股價也肯定受影響，所以不是到了無路可走的地步，雙方都不願意這樣分手收場。

下次碰到有核數師出具「有意見」的核數報告，不妨拿來細看一下，或許能對問題要較透徹的了解。

文章來源：AM730 2012-11-27

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再談回購領匯

上星期長毛梁國雄議員於立法會提出動議，要求政府回購25%的領匯權益，議案最終被否決。雖然我一向敬重梁議員，可是我不認同他對回購領匯的想法，因為領匯是潑出去的水，覆水難收。

先講錢，領匯上星期五的市值有981億港元，回購25%即是要245億。於本年10月底，香港外匯儲備資產金額達到3017億美元，大約相等於23533億港元，即是回購金額只佔儲備的1%。那麼，錢的確是有的。接下來就要看值不值得了。

其實動用245億去回購，若果物有所值是沒有問題。可是，回購的目的是讓領匯不加價，對領匯將來的盈利能力必定有很大的影響。不要忘記，領匯是一家上市機構，股票升跌全看預期盈利，若預期將來的盈利會下跌，除非有人「托住」個股價，否則股票價格必然下跌。回購後市值立即下跌，納稅人的錢就白白蒸發掉了。

再講，若政府真的去回購，稍為有留意股票市場都會知道，當某股份被大股東大手增持，股價必然會大升，加上現在資金泛濫，政府能否用245億去回購都是問題。我於今年7月曾撰文寫過話題，當時領匯的市值只是744億，才過4個月已經大升32%了。

其實除了回購之外，還有得多東西可以做的，例如好好整合現有的公屋商場，甚至推行「租者有其舖」去幫助小企業。我一向覺得，既然花巨額公帑去讓機構投資者賺錢，不如用來扶持小企業好得多。

另外，上星期寫了篇《小生意之苦》，當中提及到，目前香港對小生意的經營環境異常惡劣，租金就是其中一個主要原因。就好似文章舉出的美食區為例，餐廳食店艱苦經營，把舊街道變成名氣美食區，舖位市值也連帶提升，可是業主甚麼也不用做，就能坐享其成。因於文章也提及過此說不太正確，有朋友問何解，所以順道在此解釋一下。

業主在這裡的角色，是透過買入（或興建）舖位，然後透過租賃方式，向沒有能力購置舖位的中小企提供做生意的地方，業主這樣做其實是要冒投資風險的。當中包括舖位價值下跌、舖租下跌、舖位沒有人承租等。而且大型商場的業主，他們還也舉辦活動來吸引人流。所以，說業主甚麼也不做就能坐享其成，其實值得商榷。

相關資料和文章：

1）香港外匯儲備資產統計數字

2）AM730--小生意之苦

3）信報--向回購領匯說不

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香港CPA蝕大錢?

最近與朋友聚舊，見面劈頭第一句就取笑我說：「聽聞會計師公會今年蝕大錢喎，你哋啲會計師唔係好識計數嘅咩？」聽後無言以對。其實也怪不得人，就如消防局火燭，警署被爆格，這樣充滿戲劇性效果，平常人也會偷笑吧？

其實一個非牟利專業團體，業績見紅並不稀奇。不過，會計師向來以「數口精」見稱，代表自己的公會卻弄出個赤字來，身為會計師或多或少都有點「失威」。其他人如何想我不知，但至少我是這樣想。

根據公會發出的通知，去年度錄810萬元赤字，加上旗下香港財務會計協會，赤字更高達1,150萬元。此數是否有史以來最高我不知道，但由今年往前翻查至95年，公會18年來，從未試過赤字。就算是03年沙士和08年金融海嘯，業績也不至於此。

去年公會總收入超過2億元，但今年竟然出現赤字，著實令不少會員感到匪夷所思。現在很多團體都喊窮，單是飆升辦公室租金已叫人頭痛。

可是，公會會址是自置物業，那麼赤字從何而來？據公會解釋，成因包括專業考試活動擴張、到內地推廣專業考試、會員支援服務增加，以及因過去5年沒有加過會費，所以累積下來的通脹成本。

公會還說，若維持目前收費水平將消耗財政儲備，為免變成結構性赤字，唯有明年加價。看看新價單，會計師會員年費由2,350元，加至2,450元，加幅4%；執業會計師牌照由4,800元加至5,050元，加幅5%。公會自07年已沒有加過會費，09年還向每位會員退回380元共渡時艱，是次加幅看來相當克制。

可是，專業考試新收費相信令不少學生會員眉頭皺。單元考試加工作坊，舊價是每個單元4,000元，新價加至4,400元，加幅10%；打大佬(即考終期試)舊價是1,800元，新價是2,000元，加幅達11%。要成為會計師，學生會員必須完成四個單元和終期試，若順利不需要重考，新價單下所需費用總共19,600元。坦白講，不少學生會員仍在努力階段，工資實在有限，舊價已經令他們叫苦連天，新價無疑是百上加斤。

要管理一個專業團體並不容易，公會會員加上學生人數超過5萬就更難。以我愚見，「量入為出」理財方法是不二法門。公會並不是追求利潤企業，「收幾多，用幾多」預算控制最有效。況且，有果必有因，在決定加價前，是否應先找出赤字原因？如執行去年預算時，究竟是那方面出了問題，問題又有幾嚴重？建議公會準備一個Budget Variance Analysis向會員交代。

此外，公會應積極尋求節流方法，就好像去年一筆83.3萬元存貨撇帳準備，涉及過時舊版考試教材，若果當初不訂製那麼多，相信此筆撇帳就能省下來。當然，做事後孔明批評容易，實際去做就很困難。想想也是，訂製教材需時，若存貨不夠將會影響學生的學習進度，備存多點存貨可以理解。不過，能否找個平衡點，或者乾脆全面使用電子版本，既能節省印刷費用又能環保，省下的錢可以補貼學生會員，何樂而不為？
最後，就公會和陳茂波局長當年是否涉巨額合約一事，連日來報道和輿論已影響公會形象。可是事件發生至今已經差不多一周，執筆之時仍未見公會出來澄清。

雖說清者自清，公會未必有需要向公眾交代，但為了釋除各方疑慮，公會應慎重考慮是否披露詳情。其實此事更突顯公會與會員之間溝通極度不足，若果公會當初主動披露多些資料，今天的事就可以避免。

若公會繼續視會員為「股東」，每年只在周年大會和年報提供有限資料，類似事件只會不斷重演，公會形象和會員關係將愈變愈差。其實公會何不把握這次加會費機會，主動向會員提供更多資料，並解釋清楚加價理據以爭取支持？總好過一封冷冰冰的加費通告，和一張硬梆梆的新價單吧？會員不是公會的股東，也不是顧客，更不是老闆，而是「自己人」。公會新上任行政總裁管理經驗豐富，對公會運作又極為熟悉，希望他能帶領公會，為我們創出一番新景象。

文章來源：AM730 2012-11-23

相關文件：
公會信函
週年大會小冊子

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新秀麗的二必打

因內審工作關係，早年經常到外地出差。每次出門，短則兩、三個星期，長則兩、三個月。初時不知道旅行喼的重要，貪平買了便宜貨色，結果不是甩轆就是壞鎖。

記得有次到某山旮旯公幹，到埗後已是凌晨。打算快點洗個澡便抱頭大睡，欲打開旅行喼卻發覺鎖壞了。屢試多次也打不開，最後花了九牛二虎之力強行撬開，可惜那時已經天亮，睡覺不成。還有一次回到香港，領回旅行喼時，發現喼身被撞凹，喼蓋也被打開，整件行李活像疊滿餡料的漢堡包，在行李輸送帶上迴轉著。在眾目睽睽下收拾個人物品，還要四處張羅繩子把喼綁好，叫人狼狽。

當年老頂上司見我可憐，介紹一款叫「Oyster」旅行喼，說它很耐用及口碑很好。初時沒有買來用，因價錢昂貴，而且喼身用軟膠製造，與當時流行的金屬框架加硬膠設計大相逕庭，拿上手輕飄飄的感覺不太實在。碰巧某天見百貨公司做大減價，就姑且買來試試。

用後證實老頂所言非虛。這款喼的外形真像一只蠔，扁平而且闊身，適合放置西裝。最利害是它像蠔殼般堅硬，多年來帶它東奔西跑，除花痕斑斑外，喼身基本上沒有破損，其他配件例如轆和鎖還是完好無缺。這款旅行喼就是新秀麗(1910)早年的產品，可惜已經停產。五、六年前還在百貨公司看見過，現在則找不到了。

不過，即使一個品牌口碑如何被傳頌，有時也敵不過一個壞消息。就像今年中消委會發表了一個旅行喼測試報告，說新秀麗旗下某幾個產品的手挽含致癌物質，消息一出，即時令股價下跌16%。新秀麗立即出來澄清，並強調獨立化驗室測試結果顯示，產品並無問題。而且為了安全起見，他們將相關產品暫時下架，並為顧客更換手挽。從事後股價回升的幅度來看，他們在危機處理方面做得不錯。

新秀麗最近公布今年上半年業績，溢利達到9,009萬(美元，下同)，較去年同期升2.6倍。但因去年溢利包括一次性上市開支，只看溢利不能準確比較兩段時間經營表現，故新秀麗在業績報告中提供了EBITDA。於是今年上半年，此數有1.3億元，較去年同期1.1億元，升15%。

EBITDA讀音近似「二－必－打」，英文全寫是「Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization」，名副其實「水蛇春咁長」，看看全寫，應該知道如何計算了吧？有人喜歡看EBITDA，皆因撇除了資本結構、稅務和資產基礎對溢利的影響後，出來的數字能清楚反映營運本質上的表現。新秀麗上市開支就是個好例子，EBITDA撇除了融資成本對去年溢利的影響，要比較今年實際營運溢利就容易了。此外，不同企業採取的稅務政策和享受到的稅務優惠都不一樣，通過EBITDA，企業之間的盈利能力就能夠互相比較。同一道理，不同企業資產基礎不同，所採用折舊和攤銷方法也有分別，特別是那些需要巨額資產投資的行業，例如發電廠、鐵路運輸、船隊等，每年折舊和攤銷的金額巨大，對溢利影響可以很大，看EBITDA就能比較他們的營運表現了。

EBITDA還可用於Line management表現評核，特別是企業融資、稅務政策和資產配置都不是他們負責，用EBITDA就比較公平。如某企業在A國和B國家都有工廠，A國的借貸息口和稅率都較B國高，若單單比較兩家工廠的溢利，A國工廠將會較蝕底。若改為EBITDA，兩家工廠的營運表現就能相對地公平做比較。可是也有不少人批評EBITDA，因融資、稅務和資產也是營運重要部分，不計算的話，出來的比較就不夠全面。此外，也有人誤將EBITDA當成現金流，其實兩者完全不同，例如利息支出和稅項是真金白銀支付出去的，計算現金流時一定會包括在內，不像EBITDA將它們撇除。而且EBITDA不會包括營運資金的轉變，所以不能混為一談。

最後一提，EBITDA並不是會計準則內的計量工具，而且它不能全面地反映企業的營運表現，所以很多人只視它為財務參考指標。

文章來源：AM730 2012-11-22

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小生意之苦

地產霸權趕絕小生意這個話題，本來不想再寫，因心灰意冷。由09年起寫網誌至今，關於該題目的文章沒有十篇也有八篇，長寫長有，反映問題多年未解決，上屆政府漠視問題實難辭其咎。上月底財爺終說密切關注非住宅物業市場情況，有需要時推出措施。我真想問一句，屋已燒通頂，人也跑光了，現在才說去救火？咪玩啦！不過，這次不寫的話，相信幾個月後就沒有機會了。

今日想講的是一家小食店命運。現居附近舊區一條街道十分有名，那裡臥虎藏龍如出名平靚正的火鍋店、得獎名廚的甜品店，還有海南雞專賣店、牛排專門店、泰菜等。早前還有餃子店和中式點心專賣店，可惜敵不過租金加幅，提早離場說Goodbye。

文章主角是家廣受歡迎的小食店。在這裡吃東西，你必須有足夠耐性，排隊等候入座至少一小時，等待上菜也至少要半小時。皆因僅有15張枱，且人手緊絀，連老闆娘在內只有兩位店員，繁忙時最多也僅3位。價錢也不便宜，二人同行一百塊埋單少不了。

我每次經過此店，定必看到等候人龍。一家價錢又貴，速度又慢的食店為何還有那麼多人幫襯？答案很簡單，「好吃」。不單是手藝，還因用料講究，如蠔油撈麵用上等靚麵不在話下，蠔油更用日本廣島蠔自家釀製；一碗紅豆沙竟加入私人珍藏55年的舊陳皮；還有台灣來的貢丸，連丁麵也堅持用普通版而非餐廳專用版，哪有不好吃之理？

現在到茶餐廳吃一碗餐蛋公仔麵，連熱飲至少盛惠25元，食物成本僅8元，約佔賣價三成二。此店用料卻如此講究，食物成本肯定遠超此數。在現今商業社會，老闆娘這樣做生意實在太傻吧！

文首說再不寫就沒有機會，因租金問題，老闆娘說，明年3月租約期滿後很大機會被大幅加租。此店剛於3月才續簽租約，業主見老闆娘是位有心人，故留手加幅沒有跟足市價，只加三成。但好景不常，據說舖位市值跳升兩倍至4,500萬元，業主打算放賣圖利，故給老闆娘一個心理準備。

老闆娘說，目前4萬幾月租已很難負擔，再加租根本做不住。因最低工資關係，很早已經請不起伙計了，唯有請家人幫忙。燈油火蠟慳不了多少，加價又不能太多，自己又不想將貨就價，降低食物質素，既然「條數計唔掂」，再加租就唯有忍痛結業。

地產霸權討厭之處，就在於餐廳食店艱苦經營，把街道變成名氣美食區，舖位市值也連帶提升，可是業主甚麼也不用做，就能坐享其成(雖然此說不太正確)。

相比起街舖業主舖動輒加租四、五成，剛公布2012年中期業績的領匯房產基金(823)算是良心業主了。領匯於今年上半年的收益有31.97億元，較去年同期增長了10.7%。由於期內的物業公平值變動有67.87億元，除稅後溢利高達84.16億元，較去年同期勁升79%。雖然業績亮麗，但今年上半年的續租租金加幅平均「只有」25.9%，已出租樓面的平均每月租金升幅，按年也「只有」3.9%，他們還不是良心企業？

其實領匯是私營機構，按市場狀況去調整租金，又或者如坊間報道般說，逼走小商戶，其實錯不在他們，上市公司要對股東負責，不賺到盡的話，股票哪有人吼？若要責怪，就應該找那些一手把領匯推上股票市場的人，沒有他們，哪有今日的領匯？

無論如何，現在中小企的營商環境惡劣，用心經營的特色小店愈來愈少，將貨就價的連鎖店卻愈開愈多，天天吃著倒模一樣的食物而沒有選擇，損失是誰？還不是我們港人自己！

文章來源：AM730 2012-11-20

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翠華成功與否有賴管理改革

上周五寫了篇文章翻翠華舊帳，文中提到茶餐廳的管理有自己獨特一套，現在上市就要制度化，而且還要受監管，擔心管理文化突然轉變會影響運作。

就我所知，傳統的茶餐廳管理方法是「兄弟班」，樓面和廚房各有一個領班，他們各有自己的班底，請甚麼人，工作崗位如何分配，全由領班決定，老闆也不能左右。

兄弟班效率高，因為班底內各人彼此相熟，合作無間，而且領班熟悉各人的長短處，調配分工方面駕輕就熟。基本上，一埋班即時能運作，省卻了磨合的時間。

團結是兄弟班最大的優點。可是，對企業而言就不是甚麼好事了。不說別的，單說招聘新人，上司公司的HR能容忍領班說了算？還有，一旦領班離職，其他人也會一同離去，店舖如何運作？上司公司就能承擔這樣的風險？

翠華現在是否仍沿用兄弟班管理我不知道，但我的確擔心他們還未能夠擺脫「煮到埋嚟先至食」的文化。以前是小生意尤自可，現在生意造大了，若還像以前一樣，七道修葺令可以延遲幾年才完成，餐廳沒有申請水污染管制牌照就開業，連公司賬目也忘記安排核數，這樣的管理就不能與時並進了。

就我於《翻翠華舊帳》一文中所說，連新疆也有港式茶餐廳，個人認為這盤生意在國內是有可為的，其實港式文化是一個品牌，希望翠華能做好管理改革，並再次創造神話，將茶餐廳文化帶到香港以外的地方。

相關文章：AM730－翻翠華舊帳

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翻翠華舊帳

筆者是茶餐廳常客，正在招股的翠華茶餐廳(翠華控股 ，1314)是我喜愛的其中一家，原因很簡單，好吃。

雖然他們的價錢較貴，但食物質素有保證。最怕是幫襯了不好吃的茶餐廳，貼錢買難受。

記得有一次在新疆烏魯木齊出差兩個多月，某天在街上看到有家叫「XX港式茶餐廳」的小店，半信半疑下內進，並且點了個火腿煎蛋飯和港式奶茶試試。當時盤算過，火腿和雞蛋都是普通食材，應該不會差到哪裡去，而且對奶茶也沒抱有太大期望，能夠有紅茶茶包加淡奶已經滿足。結果呢？火腿味道和顏色都十分奇怪，不知是由哪裡來的肉造成；奶茶的確用了茶包，不過是不知名牌子，香倒是有的，但喝起來一點茶味也沒有；奶不是用淡奶而是內地的保鮮奶。將將就就匆匆吃完，埋單盛惠100元人民幣，當年此數在當地的普通食店，能夠叫滿一席食物了。

說回翠華，自傳出他們會上市以來，關於他們的成本、毛利、市場佔有率、舖位選擇等的新聞和評論已經有很多，在此不贅了，但有一項較少人談論的想說說，就是「風險因素」。略略看了這個章節，翠華比較大的風險主要涉及擴張計劃一旦失敗所帶來的影響、對內地經營欠缺經驗，以及成本價格包括食材，舖租和工資不斷上升。

不過，當中有兩項值得留意，分別是「我們須遵守建築事務監督發出的若干命令，違反建築物條例可遭判處額外罰款及罰則」和「我們有不遵守公司條例的前科」。

細看內容，前者涉及翠華旗下餐廳的八個招牌，他們在豎立前未有取得當局的批准，其後建築事務監督向他們發出了修葺令要求拆除；後者涉及翠華若干香港註冊公司，曾於不同時間未有遵守公司條例。而這兩單「舊帳」的詳細資料，可以在招股書內的「本集團於往績紀錄期間的不合規事宜」中找到。

先講招牌，於06至今，翠華前後總共收到8道修葺令。最早一道於2006年2月發出，涉及中環翠華餐廳，此令要求翠華在兩個月內拆除招牌。另外6道修葺令於2008至2011年發出，同樣要求於發出後一至兩個月內糾正。但這七道修葺令的相關糾正工程全都是在今年8月才展開，並且相繼於9至10月完成。工程最長延遲了77個月，最短的有10個月。最新一道修葺令於今年9月發出，其後在限期前完成。據相關條例，沒有在限期前完成糾正工程者，最高可被罰款20萬元及最高每日罰款2萬元，及最高被判監禁一年。

初步計算了一下，七道修葺令合共延遲了7,532日，若不幸被追討，按最高每日罰款計就要1.5億元！不過，翠華徵詢了法律意見，認為以他們的情況，最高罰款應不會超過86萬元。根據招股書上的解釋，延遲原因是要先行徵詢認可人士的專業意見，並且向建築事務監督提出上訴。公司其後更委聘顧問公司提供意見以加快過程。

至於未有遵守公司條例一事，由2004年至2011年，翠華旗下若干公司，沒有按照規定對公司帳目進行審核，所以沒有向股東周年大會呈交核數師報告，而且前後約有50次違規。由於公司註冊處表示保留追究權利，所以此事項已包括在控股股東，與翠華所訂立的彌償契據內。根據契據，控股股東需要對翠華在未上市前的違規行為負全責。

除了上述兩宗事項外，他們還有一些輕微的違規事項，例如香港餐廳在開業前未有取得水污染管制牌照，以及在香港和內地各有一宗消防不合規事宜。

坦白講，其實以上的違規事項都算不上是大事。不過，就令人有點擔心是否有「煮到埋嚟先至食」的管理文化存在。更有朋友問我，他們是否因為公司要上市才去補救。由於我不知就裡所以不方便評論，唯有留待讀者自行判斷。不過也難怪，茶餐廳一向被視為小生意，管理有自己一套獨特的方法。現在要上市，一切就要規行矩步，並且接受監管，管理文化突然轉變其實是一項頗大的挑戰。

翠華代表著香港茶餐廳文化，並且創造了上市的神話。希望他們上市後一切順利，他們的成功，身為香港人也會感到自豪。

文章來源：AM730 2012-11-16

參考文件：翠華招股書

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卡撒天嬌的二十大板

床上用品製造商卡撒天嬌(2223)周二開始招股，集資7,500萬至1億元。

初次接觸他們的產品，第一個印象是布料質素不錯。那次經售貨員努力推銷和折扣吸引下，買了一套床上用品套裝和一張冷氣被。隨後用了差不多一年，覺得產品夠「襟身」，而且價錢也不算貴，所以再買了兩套。不過，床上用品算是耐用品吧？若我現居不是換了床褥，也不會買那麼多。故若要維持銷售有高增長，相信拓展內地市場是個好選擇，這也解釋為何卡撒天嬌要上市集資，將84%籌得資金用於擴大內地銷售網絡。

身為顧客，對他們成本結構很有興趣。據招股書提供數據計算，發現今年上半年，卡撒天嬌毛利率有61%。換句話說，若我付出100元買其產品，當中39元就是花在產品身上。另17元花在員工薪金，19元在租金，18元在其他，餘下6元就是股東溢利。
那不是等於溢利率僅6%嗎？似乎低了點吧！再看看中期業績，稅後溢利1,329萬元，跌18%。

據管理層解釋，因今年上半年計入940萬元上市費用，若撇除此項一次性開支，溢利其實升39.7%，而溢利率也有11%。上市費用能令溢利率跌5個百分點，而且還將此項列入招股書「風險因素」內，看來並不簡單。根據當中顯示，是次上市總開支約是1,850萬元，而且預期將會對今年業績「造成重大不利影響」。

我做了一個估算，去年全年溢利對上半年比率是2.8比1，撇除上市費用，上半年溢利是2,289萬元。若今年溢利比率與去年相同，全年溢利料有6,408萬元，扣除上市總開支後，溢利將變成4,558萬元。與去年全年比較，溢利跌0.6%。即是今年溢利增長，將全數用於上市費用。當然，此乃純粹「靠估」，數字僅作示範，不得作準。若以卡撒天嬌最高集資額1億元計，上市費佔集資額約19%；若最終集資額只有7,500萬元，比率更升至25%。值不值得就見仁見智，但我就有「未見官先打二十大板」之感。

此外，卡撒天嬌生意模式是製造及零售，存貨周轉就特別重要。按會計報告數字計算，發現存貨周轉期於過去兩年續升。2010年只有148天，去年升了8天，至156天，今年上半年更急升了16天，至171天。管理層解釋說，今年上半年周轉天數增加，因銷售旺季在下半年發生，所以預料周轉期會在年底回復到合理水平。

由於招股書沒有提供去年6月底存貨額，所以未能確定。不過，去年下半年銷售額是上半年的1.2倍，代表銷售旺季的確在下半年發生。

至於應收帳周轉期，自2010年底至今年上半年以來，都控制在62至64天範圍內，特別是去年，銷售額比2010年升32%，但應收帳周轉期只升1天，至63天，卡撒天嬌應收帳管理應該做得不錯。

可是，有一點不明白，他們的銷售超過70%來自自營零售，按理是「一手收錢一手交貨」的銷售模式，應收帳周轉期應該很短才是，為何要超過60天之久？

從招股書內的「風險因素」可以看出一點端倪。一般來說，所有專櫃的生意額都先由百貨公司收取，隨後按寄售協議扣除相關費用後，再按數期(即信貸期)將餘款支付給專櫃。詢問了行家一下，現在租用大型百貨公司和連鎖店專櫃，幾年前數期約45至60天，現已延長到60至90天。

有著名連鎖店還用各種古怪理由去拖延支付，如「會計部搬咗上內地，梗係慢啲啦」。若這也算是理由，那麼每月可延遲發放員工薪金嗎？歸根究底，還不是故意拖延？

那麼看來，卡撒天嬌能將應收帳周轉期控制在63天，其實已經很不錯，而且自營專櫃數量應比自營專門店多，不然應收帳周轉期就不會那麼高。該集團年結日在每年12月31日，即上市後首份成績表將於明年首季看得到，到時就能確切知道上市費用對業績的影響，及存貨周轉是否能回復健康水平。

文章來源：AM730 2012-11-15

參考文件：卡撒天嬌招股書

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銀行孖咇拍檔

上周五寫了篇《滙控風險知多啲》，主要提及滙豐控股(005)目前有兩宗麻煩事，一宗是墨西哥洗黑錢案，該集團正被美國監管當局調查，而且面臨巨額罰款和訴訟費。

至於另一宗則是滙控於英國涉及不當的保險銷售，需要向客戶作出巨額賠償。

話口未完，上周五傍晚又爆出不利消息。根據英國傳媒報道，滙控涉嫌協助四千多名客戶逃稅，涉及金額差不多約有7億英鎊(約86.25億港元)，而且英國當局已展開調查。

雖然有分析指出，是次事件不會對滙控有嚴重影響，但類似的不利消息一單接一單，就不禁令投資者擔心了。

其實不論是滙控還是其他銀行，要防止此類事件發生，銀行必須建立和維持一個有效和完善的內部管控制度。

香港警察在街上巡邏時是以每兩人一組，此等安排叫「行孖咇」。要維持銀行內的秩序，則要靠銀行的內部審計部(Internal audit function)和合規部(Compliance function)這對孖咇拍檔了。

以滙控為例，根據他們2011年的年報披露，其內部審計是全球職能部門，直接向集團主席、集團首席執行官、集團的審計委員會，以及集團的風險管理委員會匯報。合規部也隸屬於全球職能部門，向集團首席風險執行官匯報。

由於銀行在社會上的角色非常重要，所以每個國家或地方都會嚴格規管在當地經營的銀行。為了要符合相關法規，以及幫助管理層去管理風險，大多數銀行都設有內部審計和合規部這兩個部門。

香港是國際金融中心，監管自然也相當嚴格。根據香港金融管理局發出的《監管政策手冊》，銀行應設立內部審計部門，以協助銀行管理內部管控制度。銀行亦必須設立合規部門，確保銀行遵守相關法例。

簡單來說，內部審計的工作範圍較廣，主要負責評估銀行內整個內控系統是否有效和完善，並且作出改善建議；合規部的工作則較專門，主要工作是確保銀行遵從相關的法律法規。一般而言，這對孖咇拍檔對銀行資訊的取閱權相當大，特別是內審，有權取閱銀行一切內部資訊，機密資料也不例外。

就好像美國政府指控滙控涉嫌洗黑錢一事中，根據早前一些報章的報道，原來內審部曾發現美國滙豐於2001年至2007年期間，有超過2.8萬宗敏感交易，涉及金額合共197億美元(約1,536億港元)，而當中接近2.5萬宗還涉及受美國制裁的伊朗。

另外，印度滙豐的合規部於2007年就已經發現，當地滙豐的監管存在嚴重疏漏。

奇怪的是，既然內審和合規部都發現了問題，為甚麼管理層沒有把問題解決呢？是問題未能上達？還是有其他原因？身為著名國際大行，管理層是否有責任向投資者詳細交代呢？

個人認為，銀行內審的確是一個相當不錯的專業。論發展，香港銀行林立，港資、外資、中資全有，對內審的需求頗大，可是供應卻不足。

論待遇，內審較傳統會計工作為佳，與商界企業的內審相比，銀行內審的待遇就更高，這可能與入職要求有關。

一般來說，銀行內審必須要非常熟悉銀行的監管規定和法例，對銀行的營運以及各類產品也要有相當的認識。

除此以外，由於銀行是一個依賴資訊系統的行業，所以銀行內審也要精通資訊系統審計的方法和程序。

不過，做銀行內審也有不少辛酸。有朋友曾經在幾家銀行當內審工作，他說有些銀行只視內審和合規部為「花瓶」。皆因監管當局必定會查看銀行的內部審計報告和合規報告，為免麻煩，銀行管理層不讓他把嚴重的問題寫進報告內。不過，我相信朋友的遭遇只是個別例子。

另一位從事銀行內審的朋友，她的一個經歷亦可說是經典了。某一次她負責審核銀行的盤房，所以先去找負責人談一下，那知她坐在盤房好半天也沒有人理會，終於等到負責人肯接見，見面劈頭第一句就是：「XYZ！你知唔知要我行開一陣出嚟見你，公司隨時唔見幾千個呀！」以上的符號是一組粗口。

相關文章：AM730--滙控風險知多啲

文章來源：AM730 2012-11-13

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滙控風險圖表

上星期五寫了一篇《滙控風險知多啲》，當中談及最近兩宗涉及訴訟和賠償的巨額撥備，也提到一旦有歐洲國家退出歐元區，滙控的風險承擔淨值會是多少。

其實上述資料全在他們的《2012年第三季度經營狀況參考聲明》中找得到。不過，那份聲明書有三十五頁，而且資料又多，實在要花不少時間來看。為了方便查看，我特地繪製了這幅圖表，希望做到「一眼睇哂」。

HSBC risk map as at 30 September 2012

相關文章：AM730--滙控風險知多啲

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滙控風險知多啲

周一早上拿了一份《am730》，看見滙豐控股(005)的頭版廣告，他們正在推銷全港首個手機信用卡付款服務「Mobile Payments」。

該服務就像現時八達通一樣，將手機在Visa payWave終端機上「嘟」一下，就可以完成信用卡交易，不用簽名之餘，也不怕信用卡被盜用。不過，此舉會否增加手機被盜風險，則有待觀察。

可惜的是，此服務暫時只適用於iPhone手機，不知道何時可以支援Android手機。不是所有智能手機都能使用「Mobile Payments」，先決條件是手機必須配置了「近場通訊，Near Field Communication」裝置，簡稱「NFC-enabled」，而且也要得到Visa認證才成。我的手機型號雖然很新，但上網查了一下，發現不在NFC-enable之列，失望！

滙控推此項新服務，對客戶來說當然是件好事，因我們又多了一個快捷付款途徑。對滙控香港僱員來說，相信更加是一個喜訊。消息指，滙控或因此需額外增聘人手。這也難怪，看看滙控同日發布的《2012年第三季度經營狀況參考聲明》，該集團今年頭9個月已於全球裁減2.2萬人，據說當中香港有1,000人。

而滙控三大指標之一的「成本效益比率」，於首9個月升至61.2%，上季比率更加急升至70.6%，較去年訂下48%至52%目標為高，所以管理層不排除進一步裁員。香港滙豐有了此項新服務，不論工作量和範圍都會增加，就算不增聘人手，至少也不用裁員了吧？

講到滙控上季業績，由於表現比市場預期差，故股價應聲下跌，但跌幅有限。業績差主要體現在稅前利潤，此數於第三季僅34.8億(美元，下同)，較去年同期跌51%；首9個月稅前利潤也只有162.2億元，較去年同期減13%。

當中比較矚目而且廣為談論的，相信是為洗黑錢案罰款撥備，及在英國涉及不當保險銷售而作出的賠償撥備，於上季度，前者額外撥備8億元，後者增加3.53億元，共11.53億元。若撇除這兩項特殊開支，滙控上季稅前利潤其實沒有那麼難看。

不單是滙控，對所有銀行來說，巨額罰款及賠償也未嘗不是好事，至少讓銀行管理層認識到，違規隨時要付出沉重代價，只不過就苦了一眾投資者和股東，要他們為管理失當而埋單，而員工就更加無辜，要以裁員來成就成本效益和回報。

翻查滙控今年中期業績，其實已為洗黑錢案做了7億元撥備，加上上季額外8億元，合共撥備15億元。細看《參考聲明》就更加令人擔心，當中第9頁就寫道：「任何有關最終支出的估計均極為不確定，最終裁定的金額可能高於甚至遠超估計的金額。」

至於向英國客戶的賠償就更好像沒完沒了，當中涉及英國分行在還款保障保險的銷售不當，滙控上半年已為此撥備13.45億元，加上上季額外撥備，首9個月已累積至16.98億元。根據報道，滙控管理層說未來可能還會做撥備，但金額或逐步減少。

翻看《參考聲明》，其實還有一個很值得參考的資料，就是「歐元區國家的風險承擔」。當中列出了滙控對若干「熱門」國家的貸款風險承擔。簡單而言，若果這些歐元區國家有甚麼「冬瓜豆腐」，透過這項資料，我們就可以估計得到滙控在貸款業務方面將會損失多少。

在列出的國家之中，西班牙的風險承擔淨值最高，共有115億元；接著是愛爾蘭和意大利，分別有95億元和90億元，希臘也不弱，有51億元，葡萄牙和塞浦路斯則最少，但分別也有17億元和5億元。

根據聲明中所示，由於歐元區國家正面對財困，成員國退出該區機會增加。可是，目前的條約並無處理這類事件的既定法律架構，因此滙控也無法準確預測事態的發展，以及隨之出現的法律後果。

截至今年9月，滙控的股東權益總額是1,797.64億元，若上列歐元區國家全數「富貴」，甚至「走數」，又或者「走佬」，滙控將會損失約373億元貸款，佔股東權益的20.7%，不能說不高。

文章來源：AM730 2012-11-09

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思捷與I.T(二)

上一篇提到，思捷環球(330)約有四成銷售來自批發，I.T(999)則集中零售方面。其實批發和零售在資金周轉方面的需求略有不同，其財務數據就是最佳示範。

若果幫襯過這兩家時裝店，大抵體會到店員效率是如何之高。由check貨、入倉攞貨，到開單、入袋，以至收錢和碌卡速度都非常之快。其實收錢快是零售的特點，因大多數情況下都是向顧客收取現金(包括信用卡和其他電子貨幣)，而批發通常會給客戶一個信貸期，如收貨後30天找數，這也解釋為何I.T於2011至12年度的應收帳周轉期僅9天，思捷要43天。不過，向供應商付款方面，思捷的付款期較長，於2011至12年度高達110天，I.T只得到70天。

要了解兩家公司資金周轉需求，只要將「存貨周轉期」加上「應收帳周轉期」，再減以「應付帳周轉期」即可。計算下來，I.T資金周轉期就需要102天，短期資金需求較高；而思捷只是28天，這方面較具優勢。

接著看整體盈利能力，思捷於2011至12年度溢利率有3%，I.T有8%。溢利率代表貨物賣出後，再扣除所有經營成本，如人工、舖租、廣告、燈油火蠟、財務開支、稅項支出等。論穩定，I.T較思捷佳。在過去3年，前者溢利率維持在8%至10%，思捷較波動，2009至10年度有13%，2010至11年度更是0%。有一個項目值得留意，便是思捷今年有6.96億元回撥，扣除此項特殊收入，實際溢利率僅1%。或許你會問回撥是甚麼。

看看報表附註，原來是關係到北美洲業務的關店計劃，由於去年為此計劃做了9.44億元撥備，現在發現實際開支比當初少，所以多做的撥備，變成今年的收入。不過，這只是帳面上收入，所以對現金流量沒有直接影響。從回撥金額來看，去年的撥備顯然是過於保守了。

接著想說股本回報，雖然思捷於2011至12年度錄得8.73億元溢利，而I.T則只有4.73億元，但論股本回報率，思捷只有5.5%，I.T則有22.9%。

單看這數字，我們可以說在運用股本方面，I.T較思捷有效率。

最後看看銷售網絡，截至2011至12年度的年結日，思捷同期自營店共有1,069間，面積共36.3萬方米，店舖數量比I.T高出接近兩倍，面積高出接近3倍。思捷於此年度的零售業務銷售額178億元，即是每間舖平均銷售額有1,666萬元，每方米計則有4.9萬元。

至於I.T，於相同年度自營店共562間，面積共12.5萬方米，而同期零售業務銷售額有55.25億元，即是每間舖平均銷售額有983萬元，每方米計有4.4萬元。

論銷售網絡效率，似乎思捷較I.T高。另外，思捷每間店舖的平均面積有340方米，I.T則只有222方米。怪不得我一直都覺得思捷的店舖較I.T寬敞。

另一個有趣地方是僱員，截至2011至12年度年結日，思捷僱員人數是12,455人，比去年的14,192人，跌了12%，相信與結束北美業務有關。I.T於相同年度僱員人數只有6,089人，比去年4,771人，升了28%。人數向上，應是和店舖增加有關。

若將2011至12年度的薪金開支，與銷售總額比較，兩家公司的比例不約而同都是16%。即是說，我們每付出100元，去買他們的衣裳，當中16元就是員工薪金。

有趣的是，思捷員工的平均年薪是35.6萬元，而I.T員工則只有15.7萬元，相差大約兩倍。若將銷售額除以僱員人數的話，思捷是226.4萬元，而I.T只有105.7萬元，相差也是大約兩倍。那說明甚麼？

即是說，每做一單100元的生意，假若思捷需要出動1位員工的話，I.T則需要2位去完成。

不過，正如我於上一篇文章所說，思捷有四成的銷售是批發，若說思捷的員工比I.T更能為公司賺錢並不公平。就好像一部的士最多只能坐5個乘客，一部巴士卻能乘載百人，我們就不能以此斷言的士司機比巴士司機較有效率，對吧？

純粹個人意見，綜合上述各項數字，I.T的財務表現，包括毛利率和盈利能力在最近3年都較思捷出色。可是，若論銷售網絡和資金周轉，其實思捷極具優勢，若果發力的話，應該可以做出好成績來的。

文章來源：AM730 2012-11-08

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思捷與I.T(一)

公司最近推行了一項德政，就是Casual Friday。每逢星期五，員工都可以穿著Business casual上班。

為了迎接第一個秋季，我特意逛了幾家時裝店，希望能找幾件既舒適又易打理，而且款式時尚但又適合上班的襯衣。由於現居附近有一家Esprit (思捷環球，330)，所以特意進去看看。論舒適和適合上班這兩項要求，思捷的襯衣確實是個好選擇。但是，早年曾在他們那裡買過一件襯衣，發覺洗了以後，要花不少工夫才能熨平。

進店後，發覺襯衣仍用類似布料製成，可能因為有這個心理陰影，逛了兩圈後就離開了，是正牌的「搞搞震，無幫襯」。不過，內子則很喜歡她們的服飾，說女裝款式大方，用料也不差，所以幾乎每次進店都有幫襯。

既然找不到自己的心水貨色，唯有到其他店舖試試，碰巧見到I.T (999)旗下的自家品牌店izzue，所以不妨逛逛。論款式，他們的衣飾的確夠品味和時尚俱全，當中的英倫風格系列我最喜愛。可惜的是我生有五短身材，試了幾件之後就放棄了。

試想像一下，大番薯裝扮成英倫潮人是何等滑稽？而且穿得太潮上班也不太合適。至於同行的內子則斬獲甚豐，在他們旗下的另一品牌店買了不少衣飾。

等等！好像需要購置衣裳的人是我吧？為甚麼我一件也買不到，內子反而買了很多？相信這就是男女的最大分別。
男的只會在有需要時才去購物，女的則甚麼時候都可以，並且藉此享受購物過程的樂趣。逛街後突然心血來潮，何不將兩家公司做個比較，嘗試去探討一下他們的優勢和面對的問題？

看了他們最近的年報和中期業績報告之後才發現，雖然兩家公司都是售賣時裝佩飾，但兩者有很大分別。例如思捷上周五的市值約有213億元，I.T則只有約41億元，相差有5倍之多。

於2011至2012年度，思捷的銷售額也比I.T大5倍有多；思捷業務遍布世界各地，並且主力在歐洲，而I.T則集中在香港和內地；思捷的銷售額有四成是批發，I.T則集中在零售；思捷主力賣自家品牌，I.T不單有自己的品牌，而且還代理其他牌子。

所謂「Comparing apples and oranges」，雖然大家都是生果，但要將蘋果和橙來比較，出來的結果必定不公平。不過，若透過財務上的比較，去看兩者的經營表現，也不失為一個有趣分析。

首先比較兩者的產品盈利能力。單看毛利率，I.T似乎比思捷較佳。於2011至2012年度，I.T的毛利率有61.7%，不過，他們剛公布了的2012至2013年度上半年的業績，毛利率卻下跌，但仍然有59.6%。反觀思捷，最近3年的平均數只有53.1%，2011至2012年度，更跌至50.4%。

不過，單看毛利率對思捷並不公平，毛利率較I.T低，相信主要是他們的批發業務較I.T為多所致。雖然在思捷的年報中沒有說明，但在一般情況下，批發的毛利較低，但銷售額較大，而且一大批貨賣出去，去貨比零售快，這也解釋為何思捷的銷售額比I.T大，存貨周轉期也較快。

就以2011至2012年度為例，思捷存貨周轉期只需100天，相較I.T同期的164天足足快了64天。不過值得一提，兩家公司的存貨周轉期都有轉差的趨勢，3年前思捷只需63天，去年則上升到76天，今年已經升到100天了。

至於I.T，去年需要147天，今年則增加至164天，剛公布的2012至2013年度上半年，已經升至197天。這些數據都反映兩家公司的存貨可能出現滯銷。

看看兩家公司於2011至2012年的毛利率和銷售額變化，思捷的毛利率較去年下跌了4個百分點，銷售額也同時下跌了差不多11%，但銷售成本的跌幅卻只有4%，這就不禁令人擔心，思捷的產品是否減價也沒有人買。反觀I.T，同期的毛利率雖然下跌了1個百分點，但銷售卻大升接近50%。根據年報所說，主要原因是I.T增加了銷售點，以及舉辦更多的宣傳和提供更多的折扣優惠。另外，I.T於2012至2013年上半年的毛利率下跌3%，但銷售卻上升23%，估計I.T以減價來推高銷售，而且策略頗為奏效。下篇將繼續探討兩家公司的財務表現。

文章來源：AM730 2012-11-06

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續談《八折買樓古怪論》

上星期五寫了一篇《八折買樓古怪論》，主要解釋為何「人民幣買港樓有八折」是個「風險」，而不是坊間所說的「著數」，內地投資者根本不會因為人民幣兌港元升穿了八算，而在港投資物業獲得優惠。

有朋友不以為然，認為人民幣升值，國內投資者在港的銀根鬆動了，自然覺得買樓「好抵」。就好像一個地方的貨幣貶值，自然會刺激出口一樣，現在香港樓房就正如出口，所以八折買樓論沒有問題。或許該文解釋得不夠清楚，所以特別撰寫此文補充一下。

首先，若果是普通商品，貨幣貶值能刺激出口我絕對同意。就如我們去外地旅行，若果當地貨幣貶值的話，我們買東西時都會「鬆手」一些。不過，現在講的樓房是投資。就拿最近的伊朗為例，他們的貨幣里亞爾最近就大幅貶值，美元兌里亞爾的匯價達到1:33500，今年以來里亞爾已經累計貶值了60%，你是投資者，還會投資當地的不動產嗎？

撇開其他因素，例如自住、政治考慮等，正常來說，若果一個地方的貨幣持續貶值，但仍然有人肯去投資，那是因為投資者預期投資回報能夠跑贏貨幣貶值的幅度。可是，預期始終是預期，未必和現實相符，這個投資就涉及「風險」了。

將同一個情況放引申到國內投資者身上，他們將人民幣兌換成港幣來購買本地物業，等於將正在升值的人民幣押在港樓上，要贏錢離場的話，物業升值的幅度就必須要大過港元貶值的幅度，這個不確定的因素就是風險了。將「風險」包裝成「優惠」，而且還令很多人相信，不得不佩服創造此論者的心思。

相關文章：
八折買樓古怪論：http://www.am730.com.hk/article.php?article=128224&d=1881

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八折買樓古怪論

港府於上星期五突然推出樓市「雙辣招」，企圖令熾熱的樓市降溫，但輿論反應卻不一。

有人認為辣招是對症下藥，有助減低非本港居民炒買住宅樓宇的意欲。但亦有人不以為然，認為樓市現時出現的調整，只屬短期現象，在超低利率環境和人民幣持續升值的憧憬下，樓價始終還會上升。而在眾多評論當中，就以「人民幣買港樓有八折」最離奇古怪。

說古怪，因為不知此怪論是由何人於何時「創造」出來；說離奇，因為愈來愈多人相信。

怪不得有人曾經說過，將一句謊話說上百遍，就能變成為真理。近來就有不少報道和評論說，內地人「利用」和「享受」人民幣升值的好處，在港買樓變相可以得到八折，本周二更有記者以此向財爺作出提問。

在新聞片段中所見，財爺笑眯眯地回答著說：「你無可能咁計，如果同美金計咪仲著數？你唔係咁使法㗎嘛……但唔係著數嚟㗎嘛」。

面對這個似是而非的怪論，財爺的回答其實已經相當厚道了。

根據八折論，由於現時人民幣兌港元的匯價已經升穿八算，假設內地買家要在香港購買一個1,000萬港元的物業，現在只需動用800萬元人民幣。

若以當年一兌一的匯價計算，就相當於今天打了個八折。即使現在港府要徵收15%的買家印花稅，總數也只不過920萬元人民幣，計算出來仍然打了個九二折。

因此，八折論者認為，買家印花稅對內地投資者起不了大作用，況且羊毛出在羊身上，稅款最終只會轉嫁到日後的買家，變相將樓價推高15%云云。先不說八折論是否成立，單是買家印花稅，會推高樓價已經很有問題。首先，香港的樓價是按供求來調節，買家不會因為你付了買家印花稅，而願意多付樓價給你。假若有兩個相同面積、景觀和樓層的單位放售，A室的業主因付了買家印花稅，所以叫價較B室高15%，你是準買家，你選A還是B？

再者，若果樓價真是可以百分百用成本來定價，世上就不會有人炒燶樓吧？八折論就更加不成理，試想想，若果理論正確，現在新加坡紙兌港紙是1兌6.3，今年累升約6%，假設1,000萬港元的物業，即只需付159萬元新加坡元，數字上看那豈非比人民幣更抵？

若果用美元折扣就更大，只需129萬美元！還有澳元、瑞郎、英鎊和歐元，兌港元的匯價通通超過1兌8，香港樓市不就更能吸引這些貨幣持有人來投資？

無可否認，八折論的確有心理因素在內，例如港人喜歡到日本購物，2008年買個5萬日圓的手袋，只要3,500港元，不過，現在則要4,900港元，在心理上當然是2008年買比現在才買較划算。

可是，住宅物業不單是商品，它還是一項投資，將來難免有賣出，或轉手的機會，不論投資者是港人與否，若果將來需要將物業出售，並且須要將賣樓所得兌換成其他貨幣，投資者就要承受外匯風險了。

特別是內地投資者，若人民幣真的如市場所料，於未來幾年繼續升值，縱使現在買入物業看起來是享受了升值的「著數」，不過，在賣出時卻也因為人民幣升值，以前拿了的著數不單要悉數回吐，而且隨時還要倒貼。

當然，若不打算把港元兌換回人民幣的投資者則另計。

其實計算一下就知道，假設今天用920萬元人民幣，買了一個1,000萬港元的物業，如果幾年之後，人民幣升值了約10%，倘若投資者日後要取回920萬元人民幣的成本，樓價就要同時上升10%。

若果樓價升幅追不上，所謂著數就變成兌換虧損了。你可以說樓價升幅要追過人民幣升值有何難，但將來的事誰能百分百預知？所以，所謂八折優惠其實是「風險」，我實在懷疑有多少內地投資者真的能享受這個「優惠」。

能將風險倒過來說成優惠，而且還令愈來愈多人信以為真，你說此現象不離奇古怪嗎？

文章來源：AM730 2012-11-02

訪問財爺的新聞片段：http://news.tvb.com/local/508e5aba6db28c1b03000001/

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註腳媲美真腳臭

大家好！首先自我介紹，我是Bittermelon，正職是會計人，副業則是一名博客，閒時喜歡在網上寫東寫西。由今天開始在《am730》寫專欄，內容主要圍繞會計、審計和財務等事物，並且發掘上市公司有趣資料和讀者分享。希望今天見報的文章標題，不會影響大家早餐的胃口吧！

相信很多人都喜歡看《呆伯特Dilbert》的漫畫，除了大玩Stupid食字、對白精警，呆伯特肥嘟嘟的外形又夠趣緻外，大概因為他在辦公室的經歷非常貼近現實，所以很容易引起大家的共鳴。

在我的辦公桌上就擺放了一幅他的漫畫，是多年前從報章剪下來的。漫畫內容講述公司的季度業績差勁，營業額居然是零，於是有人去找狗伯特(Dogbert)幫忙，希望牠為公司「cook the books」，狗伯特欣然答應。

「烹調帳簿」是美式俚語，意思即是「造假數」。就在牠將帳簿放入焗爐之際，那人問此舉會否被人發現，狗伯特頭也不回就回答說：「財務報告裡的註腳(Footnotes)，有時可以像真腳般臭」。當中的意思是，就算假數如何造得精密，露出的馬腳往往就是註腳。

擺放這幅漫畫在桌上，用意就是要時刻提醒自己，看一家企業的經營表現和財務狀況時，千萬不要單看資產負債表、盈虧帳和現金流量表等報表，還要細閱當中的註腳，因為它們不單提供額外的資訊，而且往往能反映出企業遇到的問題，好讓投資者對企業有一個更全面的了解。

就好像和供應商簽訂了的機器買賣合約、辦公室租約、開出的擔保書、仍在處理的訴訟之類，這些都是商業約定(Commitment)或者是或然負債(Contingent liabilities)。根據會計準則，就算金額如何大，它們未必一定會包括在資產負債表內，但就必須在註腳中披露，好讓我們進一步了解企業的債務狀況，和對未來現金流的影響。

講起訴訟，就不得不提快將公布今年第三季度中期業績的滙豐控股(005)。因涉及洗黑錢活動，他們面臨訴訟和巨額罰款，就在中期財務報表的註腳中，他們披露已在帳中作出7億美元的撥備，並且表示最後的金額將可能更高，加上其他大大小小的官司和訴訟，滙控今年首半年就須要額外作出合共9.72億美元撥備，去年同期則只有3.03億美元，多出來的6.4億美元，正好與是次洗黑錢的罰款相若。即是說，若果沒有這單官司，今年滙控在訴訟方面的撥備其實與去年差不多。

可能洗黑錢案太過矚目，似乎大家都忽略了其他，就好像顧客賠償(customer remediation)方面的撥備，今年的升幅就很值得注意。去年首6個月，相關撥備才只有6.59億美元，但今年同期卻跳升至14.39億美元，升幅達1.1倍，撥備金額增加7.8億美元之多，比洗黑錢案的更高。

根據註腳所示，顧客賠償主要涉及違反相關的法例和監管規定，又或者對顧客不公平所引起的索償。滙控的作風一向穩健，內部管理以嚴謹見稱，此撥備大幅上升，就不禁令人擔心銀行的內部控制是否出了甚麼問題，也憂慮是否與銀行早前開展的全球裁員計劃有關。

涉及內部控制的部門，如內部審計和合規部等都是後勤部門，瘦身裁員必定首當其衝。若他們因此而導致人手不足，銀行的違規風險就有可能增加，往後再發生類似洗黑錢事件的機會也隨之而提升。當年霸菱銀行(Barings Bank)就是因為內部控制欠佳，最後導致倒閉收場。不過，前車可鑒，相信滙控早已看到問題，希望他們早日把問題解決，不妨留意該股第三季財務報告有沒有進一步交代吧。

註腳一向不太受重視，一來字體密密麻麻，篇幅冗長，就好像滙控今年的中期報告，財務報告共有65頁，而註腳就佔了58頁；二來很多人誤以為是自願披露性質，可有可無。其實會計準則對註腳的信息披露有嚴格的規定，而且核數師也需要對註腳進行審核，所以極具參考價值。下次看財務報表時，不妨留意一下註腳，或能令你對企業的經營表現和財務狀況有更透徹的了解，甚至找出不少臭馬腳呢！

文章來源：AM730 2012-11-01

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