港燈會否考慮供股集資？

自己一向認為投資收息股最穩陣，買入後不須多大理會股價升跌，年年等收息大可安枕無憂。可是，港燈-SS(2638)最近給我們上了一課，收息股一樣可以暴跌，股息一樣可以大減。

上周港燈公布去年純利倒退8.7%至30.51億元，可分派收入銳減54.5%至14.86億元。可是股息並沒有如市場預期減少，皆因動用了股本儲備，以維持上年每股40.04仙。管理層指，受剛生效管制計劃協議影響，加上未來需投入266億元於資本投資，料未來幾年分派將大減20%。消息一出股價即時向下，單日跌幅超過4%。以公布業績前股價8.15元計，息率才是4.9%，股價單日跌幅相當於1年股息的85%，於收息股來說可算是股災。

先說港燈去年業績。這是舊管制協議最後一年，純利倒退有兩大原因，其一是經營溢利減3.7%至50.86億元，金額相當於1.94億元。少賺那麼多，皆因年內電力銷售收入跌0.7%，及直接成本增1.9%，兩者夾擊下毛利少賺1.81億元或2.9%。

翻看去年中期業績，受惠電量銷售上升及直接成本持平，去年上半年電力銷售收入升2.5%，毛利升4.1%。如今全年不升反跌，因去年下半年收入跌3.3%，直接成本卻增2.9%，故令毛利減少8.2%。為何這樣管理層未有解釋，但年內兩大成本均顯著上升。

如折舊升3.8%至28.34億元，主要是年內有16.93億元在建資產投入生產。存貨成本(包括燃煤、燃油及天然氣及物料)漲19.6%至45.69億元，不知是否因為天然氣發電比例持續增加，而天然氣較煤較貴有關。

純利倒退第二個原因是財務成本增加，年內升14%至9.67億元，金額相當1.19億元。財務成本升幅顯著，主要是借貸淨額增1.4%或5.94億元，及平均年息率(財務成本除以年內貸款淨額平均值)升23個點子。值得注意，新增貸款未有改變貸款組合的結構(包括種類和利率)，不過將淨負債對淨總資本比率推高2個百分點至46%。

為何借貸上升？還不是新管制計劃協議下，港燈須要提升天然氣發電比例所作出的投資，部分燃煤發電機將陸續退役，改以燃氣發電機代替。

有別於中電控股(002)，港燈SS是商業信託，於投資者而言，好處是每年必需按規定將大部分盈利派發。但好處也是壞處，發電設備會老化需要更換，留下的儲備未必足夠應付新設備的投資，唯有增加借貸甚至減少派息。

在新管制計劃協議下，港燈在未來5年的資本投資是266億元，即是每年平均花53.2億元。管理層預計派息將減少20%，以去年可分派收入35.38億元計，即是7.08億元，意味每年還需籌集46.12億元(53.2億元減7.08億元)。

錢從何來？增加借貸逃不了，到時負債資本比率將進一步攀升，財務成本也會增加。寫到這裡不禁會問，管理層會否考慮供股集資，以減低借貸水平和降低財務成本呢？

原文刊於：am730 2019-03-29

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開戶難問題未見改善

於2016年4月，拙作《政黨開戶難 公司一樣難》提到，企業客戶要在本地銀行開設戶口相當困難。雖然金管局其後介入，並在該年9月向銀行發出指引，但事隔3年，就自己所見所聞，情況完全沒有改善。

舉個實例，瓜瓜任職公司的一位內地客戶，去年8月來港成立了一間公司，打算用來做航運生意。為何選擇香港？無他，資金可以自由進出，國際貿易非常蓬勃以及港口效率卓越，還有船東、貨主、貿易商和航運服務商雲集，船舶註冊噸位總數更是名列世界前茅，加上語言之便，香港自然是首選。可是，客戶的新公司至今仍未能營運，不是沒有生意，也不是缺乏資金，理由相當令人沮喪，就是因為開不了銀行戶口。

計劃來港開設公司之前，客戶早已聽聞開戶難。不過，他在某中資銀行擁有戶口多年，以為新公司在同一集團開戶相信不會太難。可是事與願違，即使銀行要求的文件早已遞交，而且按銀行指示親身來港辦理手續，銀行也派員到新公司的註冊地址實地考察過，但到目前為止開戶申請仍未獲批。究其原因，主要是新公司在港未有實質營業地址。

客戶慨嘆說，公司沒有銀行戶口，資本匯不進來，連支票也開不出，叫他如何去簽租約呢？就算租了辦公室，銀行沒有承諾一定能給他開戶，若然開戶不成，公司就無法營運，到時就要毀約，這也是他遲遲不敢落實租用辦公室的原因。客戶表示，若問題仍解決不了，唯有取消來港營運計劃。政府早於2016年成立了香港海運港口局，致力推動香港的海運港口業發展，銀行此番在「倒米」，看來局方如何推動也是枉然。

金管局說不必擔心，問題只在一、二間國際銀行。可是，瓜瓜另一海外客戶，選的就是另一間中資銀行，結果在開戶上碰壁。銀行沒有當面拒絕，但開出的要求客戶無法實現。例如要求客戶的董事必須是該行現有客戶，而且還要紀錄良好，才肯考慮接受申請(只是接受申請，沒有承諾必定獲批)。

近年國際致力打擊洗黑錢和恐怖分子集資活動，開戶審查嚴格一點實在也無可厚非。初時以為全球發達國家和地區也面對相同開戶困難問題，但實情卻叫人驚訝。舉一個活生生的例子，瓜瓜任職的公司在美國紐約有一項投資，為方便日常營運，當地會計師建議在該市開設一個銀行戶口。

初時以為無法實現，皆因公司在當地既無實際營業地址，要公司全體董事放下公務，並且親身到訪當地辦理開戶手續更是沒有可能。豈料銀行沒有這些煩瑣要求，而且申請過程全以電郵溝通，連電話也沒有講過，公司聯絡地址也只是借用當地會計師辦公室。由遞交申請和相關文件起計，一個星期左右就辦妥。我們不禁要問，大家同屬國際金融中心，為何在紐約開一個離岸戶口可以這樣寬鬆，香港卻如此嚴格？

希望金管局檢討一下，目前那些開戶審查規定過嚴，並考慮略為放寬，否則等到影響海外公司來港投資意欲時才檢討，到時就會太遲。

原文刊於：am730 2019-03-22

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「股息稅」就是「家用稅」，公平嗎？

最近某網媒提出香港應該開徵股息稅，並以打工仔的薪金作例子，認為辛苦搵食要納稅，反觀買收息股賺股息卻分毫不用交稅，是不公平云云。

首先，打工是以勞(奴)力賺取報酬，投資收息股則是利用資本賺取穩定回報，兩者性質完全不同，風險也有很大分別，前者在於付出氣力和時間，但不一定得到應有報酬。後者付出的資金卻有可能損失，所以兩者根本不可以比較。究竟網媒是不明白這樣簡單的道理，還是故意煽動讀者情緒，看來只有他們才知道。

然而，若果說到不公平，股息稅才是真兇。不要忘記，股息是從企業的除稅後盈餘所派發，同一筆利潤已經繳納了所得稅，然後又再被徵收股息稅，公平嗎？一個活生生例子，丈夫打工賺到的薪酬，當中一部分需要上繳妻子作家用，薪酬已經需要課薪俸稅，按股息稅向同一筆收入徵稅的邏輯，家用也要課稅！

再講，假若香港真的開徵股息稅，在公平原則下，沒有理由不重新徵收利息稅吧？兩者都是資本性收益呀！說重徵，因為香港從1947年至1989年設有利息稅，據聞當時相關稅收貢獻不多，加上大量離岸美元流向新加坡以避開利息稅，造就當地成為亞洲美元中心，與香港力爭亞洲金融中心地位，其後港府將其廢除。

可以想像得到，企業賺了利潤要課所得稅，除稅後利潤又要徵股息稅，將餘下資金拿去再投資股票，賺到的股息又要徵股息稅，將資金放在銀行嘛？賺到的利息也要課利息稅，此等稅制改變，對香港投資市場的衝擊將會如何，留待各位自行想想。

網媒說，政府大可推出扣減制度以解決雙重徵稅問題。可是，扣減後的稅收必定大打折扣，對政府的財務貢獻自然有限。既然如此，何必多此一舉，將稅制化簡為繁呢？更重要的是，香港稅制奉行多年的大原則，就是同一筆收入不會重複課稅。例如企業向員工支付薪酬，因為員工需要繳納薪俸稅，所以在計算企業的利得稅時，相關員工薪酬開支可以用來扣減收入。又例如香港和其他國家和地區簽有雙重課稅協定，避免同一筆收入被重複徵稅。好了，若果開徵股息稅，意味此原則將被推翻，整個稅制就要重新審視和改寫，這是何等浩瀚的工程！

不要小覷稅制，小小轉變足以影響企業行為。就以上述的利息稅為例，當年香港因此將亞洲美元中心拱手讓人。再講，開徵股息稅必然降低股本融資的吸引力，投資者不願買股票，企業自然不願在港上市，香港還能成為全球集資額數一數二的市場嗎？或許有人會說是危言聳聽，英美不是也有股息稅嗎？對呀！就是因為他們有而我們沒有，香港股市才變得吸引。若果香港也跟隨開徵，人家何不回流英美？

此外，股息稅必然令企業派息意欲大減，若然幸運遇到良心企業，或許將盈利用來回購股份，股東從中得益。可是良心企業不易找，最怕是企業將盈利拿去作無謂投資，又或者藉大股東之便，索性濫發管理人員薪酬以自肥，受損的還不是小股東？

綜合而言，股息稅有違公平原則，而且弊多於利，實在不宜在港推行。

原文刊於：am730 2019-03-15

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新鴻基乜都賴晒新準則？

新鴻基地產(016)早前公布截至去年12月底中期業績，收入大跌32.7%，至371.12億元，股東應佔溢利也減少38%，至204.69億元。根據管理層解釋，皆因今年度開始採用《香港財務報告準則第15號》所致。

為何新準則會令收入大跌？首先要強調一點，新準則並非將收入「消失」，只是令收入「延遲」入帳而已，加上期內數字不需要按新準則重列，雙重夾擊下才出現收入大跌的現象。那麼，新準則怎樣推遲收入入帳？探討前須了解一下舊準則如何運作。

未有新準則前，收入的確認時點在業權的重大風險及回報何時轉移至買方。例如現樓銷售，即樓盤落成後才發售的樓盤，當發展商與買方簽訂買賣合約時，發展商就可以將相關銷售確認為收入。至於預售樓花，由於物業還未落成，即使與買方簽訂了買賣合約也不能確認收入，要等到政府批出入伙紙後，相關銷售才可確認為收入。

反觀新準則的要求就嚴格得多，不論是現樓還是樓花，即使簽訂了買賣合約或批出了入伙紙也不成，必需等到買方取得物業的控制權時，即是完成合法轉讓程序後，物業業權成功轉到買方名下，相關銷售才可確認為收入，因此新準則推遲了銷售收入入帳的時間。

按新地披露，因採用了新準則，導致167.65億元的香港物業銷售收入，未能在上半年度入帳。有趣的是，即使撇除新準則的影響(即是按舊準則計算)，期內收入約是538.74億元，按年仍減少2.3%。按公告提供的數據計算一下，發現問題主要是香港物業銷售(以舊準則計算)減少9.1%，至288.59億元，可惜管理層未有在公告中解釋。雖然銷售下跌，但舊準則下的香港物業銷售溢利卻增7.2%，至135.58億元。溢利貢獻主要來自形薈、海璇及珀御等住宅項目。形薈和珀御被坊間形容為「納米盤」，業績是否反映這些樓盤的賺錢能力更高，留待大家自行判斷。

值得一提，翻看整份業績公告，新地似乎將業績倒退歸咎於新準則。可是，即使是按舊準則計算，新地期內的股東應佔溢利只有272.03億元，按年仍跌17.6%。就算撇除投資物業的公平價值變動，營業溢利也只升3.4%。翻查近兩年的中期業績，此數的增幅都是雙位數，2018年和2017年度分別是34.3%和53.8%。新地期內增長這樣低，未見有詳細解釋。

大家可有留意，同屬地產發展的新世界發展(017)，截至去年底上半年度業績沒有受新準則影響，期內收入還大升76.4%，至492.67億元，股東應佔溢利也微升0.1%，至112.84億元。兩間公司的業績相差那麼大，原因是新世界趁去年業績好時提早採用了新準則，不單減低對去年純利的影響，又留下了部分收入在今年度入帳，所以連續兩年都取得佳績。

一間善用新準則整靚盤數，另一間卻賴晒新準則而且欲蓋彌彰，誰在股東的期望管理上做得較好，相信明顯不過了吧？

原文刊於：am730 2019-03-08

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亞馬遜賺錢愈多交稅愈少

有沒有想過，若果高科技公司如亞馬遜(NASDAQ：AMZN)在香港開設總部，社會如何反應？相信歡迎居多吧？首先，既然在港落戶，怎樣也會在港招聘人才，除了創造就業機會外，通過僱用其實也同時訓練本地人才，加上必然吸引各方專才來港發展，有助提升本地人才質素。

經濟方面當然也甚得益，例如本地供應商好大機會受惠(當然要視乎亞馬遜採購政策)。另外，亞馬遜員工來港工作，怎樣也要居住吧？總部附近地區的住宅租務市場想必受惠，而且還會吸引食肆和其他供應商在該區開舖，連帶商業租務市場也蓬勃起來。更重要一點，亞馬遜每年賺取巨額盈利，意味政府在稅收上將會分一杯羹。

聽起來那麼吸引，為何亞馬遜宣布在紐約設立第二總部後，遭部分居民反對呢？

其中一個重大爭議，就是紐約市將向亞馬遜提供近30億(美元，下同)的政府補助和稅務寬免。紐約市一年的收入雖然多，以2018年為例有887億元，但支出更高約是920億元，令該年錄得33億元赤字。政府向亞馬遜提供補貼，民眾擔心投放在教育和交通等的經費將會減少。無論如何，亞馬遜已表示放棄在當地建總部，理由是當地議員和工會反對。就連總統特朗普也說，紐約市失去亞馬遜是個巨大損失。

說到特朗普，他早前批評亞馬遜交稅太少。究其原因，主要是亞馬遜享有各式各樣的稅務優惠所致。例如2017年，除稅前盈利有38.1億元，而稅務開支的撥備卻只是7.7億元，兩者相除後得出的有效稅率為20.2%，代表每賺取100元需繳納20.2元稅款，較聯邦稅稅率33%，低12.8個百分點。之所以那麼低，主要是特朗普在當年推出稅改，令亞馬遜節省7.9億元稅款，加上股份支付(Stock-based compensation)獲得9.2億元稅務寬免，以及動用了2.2億元因早年虧損而產生的稅務抵扣。

至於2018年更有趣，除稅前盈利大增196%，至112.6億元，稅務開支撥備卻只升56%至12億元，有效稅率降至10.6%，較該年聯邦稅稅率21%，低10.4個百分點。原因與2017年相若，但股份支付獲得的稅務寬減有10.86億元之多，而且更動用了4.2億元因虧損累積的稅務抵扣。

值得注意，根據最新年報披露，這方面尚未動用的稅務減免仍有17億元，而且在2022年才到期。再講，只要多進行些股付支付就能獲取稅務寬免，相信在未來幾年，亞馬遜的稅務開支仍可維持在低水平。

有意見認為亞馬遜是在耍手段避稅，此說不完全正確。例如因虧損而累積的稅務抵扣，個人認為天經地義。再者，利用自身優勢去爭取各項稅務優惠，只要不涉及造假，實在看不到有甚麼問題，畢竟上市公司是為股東利益而生，對吧？

原文刊於：am730 2019-03-01

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