閒說Nike

相信不少朋友都穿著Nike(紐約交易所股票編號：NKE)的產品吧？記得讀中學的時候正值外國名牌興起，當時穿著一對Nike波鞋回校必定惹來豔羨目光，可是價錢不菲，一般家庭不容易負擔。到了現在社會相對富裕，波鞋已經不像從前般高不可攀，一對普通的波鞋幾百元就有交易，而且款式和種類也較以前繁多。

不用上班的時候，瓜瓜喜歡穿著跑鞋，因為走起路來比較舒適。多年來試過不少品牌，發覺自己始終喜歡Nike，因為品質較有保證。記得曾穿過某品牌的跑鞋去跑步，不知何故，腳掌居然愈跑愈痛。自始以後就不再花時間左試右試，索性只穿Nike算了。

Nike的產品多不勝數，究竟那一種最賣錢？按2012年至2013年度的年報顯示，答案原來是「Sportswear」系列，去年營業額56.37億(美元，下同)，金額佔總營業額約27%。不過，去年的銷售表現卻最差，營業額按年下跌了2%。其次是「Running」系列，去年營業額42.74億元，佔總營業額21%。銷售表現也很理想，金額按年增加16%。排行第三的是「Basketball」系列，去年營業額26.27億元，佔總營業額13%。若論銷售表現，此系列則是最佳，金額按年增長21%之多，是去年總營業額增長9%的主要成因之一。至於另外一個較為矚目的「Football」系列，去年營業額排名在第六，金額是19.31億元，按年只有4%的增長。

不看年報也不知，原來Nike頗為依賴北美市場，去年約有45%的營業額來自北美地區，其餘地區的比重依次包括西歐有18%，新興市場(例如阿根廷、巴西和墨西哥)有16%，大中華有11%，中歐及東歐有6%，以及日本有3%。若論營業額增長，並且撇除匯率之影響，北美的增長最高有18%，新興市場有16%。大中華則最差，營業額倒退了5%。

北美市場的增長動力來自全線系列的鞋類和衣飾產品，鞋類的銷量和單價均上升7%，因此營業額按年增加14%。衣飾的表現更好，銷量和單價分別上升10%和12%，以致營業額急增22%。新興市場方面，鞋類產品的增長主要來自「Running」、「Football」及「Women’s training」系列，銷量和單價分別上升9%和6%。衣飾產品的增長則主要靠「Football」、「Running」、「Sportswear」及「Men’s training」系列，銷量和單價分別上升10%和9%。

至於大中華營業額為何倒退，年報解釋主要是訂單減少、折扣和退貨增加所致。當中以「Sportswear」、「Men’s training」及「Women’s training」系列的跌幅較為突出。此外，鞋類產品的銷量和單價分別下跌1%和2%，衣飾產品的銷量和單價更分別下跌3%和6%。可幸的是，由於籃球衣飾的營業額錄得高增長，因此抵銷了部分營業額下跌的影響。

若看除息稅前溢利(Earnings before interest and tax)，北美市場對集團的貢獻最高，去年金額有25.34億元，佔總額約64%。其次是新興市場和大中華，金額分別有10.11億元和6.4億元。不過，若看除息稅前溢利率就有些少分別，排首位是大中華，比率是33%，其次是新興市場有27%，北美有24%。

除了自家品牌外，Nike還擁有其他品牌。記得曾經在港頗為流行的足球用品牌子Umbro嗎？Nike早於2007年收購了此品牌，並於去年以2.25億元的代價售予Iconix Brand Group。埋單計數，Nike錄得1.07億元的帳面虧損。此外，歷史悠久的運動鞋品牌Converse也是由Nike持有，由於英國和中國的銷量理想，去年營業額錄得14.49億元，按年增加9%。

最後一提，按年報透露，Nike所有鞋類產品皆於美國以外的生產商製造，主要生產地包括越南、中國和印尼，以數量計，其分額分別是42%、30%和26%。此外，Nike也和部分位於阿根廷、巴西、印度和墨西哥的廠商簽訂合約，將製成品於當地發售。至於衣飾產品，除了上述生產地外，也包括泰國、斯里蘭卡、巴基斯坦和馬來西亞等。Nike還透露，目前單一廠商負責生產的數量最多只佔總體的6%，由此可見，Nike喜歡將訂單分散。此做法「有辣有唔辣」，好處是避免過分依賴單一廠商，但壞處是需要花大量資源去管理。不說別的，單是要監察廠商是否遵守Nike的規定去善待工人，這項工作已經是一大挑戰。

文章來源：AM730 2013-09-27

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賣吃的蠟筆小新

瓜瓜以前是個漫畫迷，《蠟筆小新》是其中一部喜愛的漫畫。個人認為此部作品是畫給大人看的，但現實卻有不少兒童喜歡，而且還看得津津有味，大概是受到小新極度無聊的行為所感染吧。

與這部漫畫同名的企業蠟筆小新食品(1262)，最近公布截至2013年6月底中期業績，首6個月銷售達到9.7億元(人民幣，下同)，按年增長有17.3%。此外，由於銷售成本的增幅較低，令同期的毛利增加了19.1%，至4.07億元，毛利率也連帶微升0.6個百分點至41.7%。按業績公告解釋，主要是原材料和包裝材料的成本下降。至於銷售增幅可觀，主要是銷售予現有分銷商的營業額較去年同期增長13.5%，以及期內分銷商數目增加，令銷售額多賺了3.9%。

值得留意一點，該集團於期內改變了分銷條款，今年開始不再承擔產品的運輸費，改由分銷商自己負責。不過，該股同時向分銷商給予額外銷售折扣作為補貼，折扣合共為3,340萬元。這也同時解釋為何今年首6個月的貨運及運輸開支按年大減94.1%至只有175.4萬元了。由於運輸費屬於經營開支，並且列在毛利之後，雖然條款轉變不會影響經營溢利，但卻引致銷售額減少，繼而令毛利和毛利率下跌。若不計算此特殊折扣，原先的銷售額應是10.09億元，按年增長應有21.3%。此外，同期的毛利應有4.4億元，而毛利率也應為43.6%。

既然此舉影響銷售額和毛利，為甚麼集團仍然去做？相信是為了提高未來的盈利吧？現在美其名以折扣作補貼，分銷商見實際上沒有多大分別，更改條款的阻力自然較少。日後集團只要減少額外折扣，運輸費的責任仍落在分銷商身上，盈利就會提升。況且，改變條款只會影響現有分銷商，新加入的應該不會有異議吧？還有一點，按該集團的會計政策，當貨品交付予客戶時，銷售收益就會確認。現在運輸費改由分銷商承擔，是否意味貨物在裝上貨車的一刻銷售就能確認，不用等到貨物送到客戶時才算數？

蠟筆小新的整體毛利率逾四成，究竟是高還是低呢？或許看看其他食品企業，中國旺旺(151)、統一企業(220)和康師傅(322)同期的毛利率分別有41.2%、34%和30.45%，本地四洲集團(374)去年全年的毛利率則有30.5%。這樣看來，蠟筆小新和中國旺旺一樣，產品的盈利能力較同業為高。

在蠟筆小新的四類產品之中，以果凍的毛利率最高，今年上半年有42.4%。果凍對整體銷售額和毛利的貢獻也最大，所佔份額分別是78%和79%。公告中還透露，新推出的「憤怒鳥系列」果凍刺激了消費意欲，相信是這個原因，令果凍的銷售額按年推高了8.6%。

毛利率排行第二的是其他休閒產品，今年上半年有40.3%，銷售額和毛利的份額分別是13%和12%。由於某幾款新產品需求殷切，因此帶動銷售額急升55.6%，同時也令毛利飆升98.2%。

甜食產品的毛利率是38.6%，於同期排行第三。銷售額和毛利的份額分別是9%和8%。同樣受惠於「憤怒鳥」品牌效應，銷售額和毛利按年增加54.7%和60%。最後是剛於今年4月才推出的飲料產品，雖然目前的毛利率只有29.3%，但兩個月的營業額和毛利已經分別有945.5萬元和277.1萬元，相信此產品於下半年能為集團貢獻更多營業額和毛利。

該集團的業務是製造和銷售零食產品，存貨、應收帳和應付帳的周轉期又如何？今年首6個月的數值分別是21天、44天和53天。與去年同期比較，存貨周轉期增加了1天，應收帳周轉期則減少了8天，而應付帳周轉期減少了21天。

期內銷售增長可觀，但應收帳周轉期卻下跌，雖然公告沒有解釋原因，但透露了給予分銷商和配送商的信貸期分別為30天和90天。以此推斷，可能是期內向分銷商銷售的增幅高於配送商，因此將信貸期的平均值拖低。至於應付帳周轉期為何大幅減少，公告也沒有解釋。估計是集團多了利用銀行承兌匯票來做支付，而承兌匯票一般有180天結算期，因此將應付帳的周轉期拉低。

有傳集團的名稱是拾人牙慧，是否如此不願置評，若然真的如此就實在令人反感。但不得不承認，集團的財務表現的確令人眼前一亮。

文章來源：AM730 2013-09-26

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必瘦站點賺女人錢

事先聲明，此標題完全沒有貶意，本文純粹根據必瘦站(1830)近期的財務表現，嘗試去分析纖體美容生意賺錢之道。

經常都會聽到「女人錢」容易賺，事實是否如此無法驗證，但為必瘦站帶來可觀收益和盈利卻是可以肯定。截至今年3月，必瘦站全年錄得4.43億元收益，按年增16.2%。將收益扣除僱員福利、市場推廣、店舖租金等營運開支後，營運利潤有1.05億元，升20.1%。再計入金融收入和扣除稅項開支後，全年利潤有7,801.5萬元，上升13.6%。

其實必瘦站的生意是如何經營？首先必瘦站與客戶訂立銷售合約，合約為期6個月(2012年4月1日前簽訂的合約則是12個月)，必瘦站將向客戶提供纖體及美容服務，客戶則預先繳付合約金額，並且以信用卡、易辦事、支票、現金及分期付款安排來付款。換句話說，必瘦站應收帳款只涉及銀行等金融機構，而且不用面對客戶信貸風險。至於收取回來的銷售合約金額，首先會視作負債並且在「遞延收益」中入帳，當必瘦站向客戶提供服務後，收益才會在損益表中確認。

於今年度，必瘦站與客戶訂立的銷售合約金額有4.07億元，較去年度的3.54億元高出15%。此外，年內因提供服務而確認的收益有2.17億元，增加9.1%。除纖體及美容服務外，客戶可使用預付款來換購纖體和美容產品，涉及收益於今年度有6,782萬元，減少18.8%。

上面提及過，銷售合約設有期限，若果客戶在限期前還有預付款項未用，金額不能退回，而且必瘦站會將餘額視為收益而在損益表中確認，這類收益於今年度就有1.58億元，較去年度9,856.1萬元飆升60.4%。此收益大幅增加，不知是否與必瘦站早前將銷售合約期限由12個月減至6個月有關呢？不過，根據年報披露，必瘦站允許客戶在纖體美容套票到期前升級至高級纖體美容套票，客戶只需支付差額，而且新套票的6個月期限也會重新計算。其實此舉也相當聰明，只要客戶手上還有未使用的套票，為避免過期都會加錢升級吧？此外，某些療程套票容許退款，若果客戶對療程效果提出投訴或索償，必瘦站會按個情況安排。於今年度相關的退款有525.2萬元，按年減少9.8%。

新修訂的《商品說明條例》於今年7月已於香港全面推行，不知會否影響必瘦站的營運。其實只要銷售合約條款清晰，簽訂前又講解清楚的話，影響自然能夠避免。不過，必瘦站的主要收益和盈利來自內地，即使新例對業務有所影響，相信程度也有限。以今年度的收益為例，香港業務的收益是1.38億元，金額只佔整體收益約31%，除稅前利潤有1,467.9萬元，對整體稅前利潤貢獻更加只有13%。反觀內地業務，收益和除稅前利潤分別是2.99億元和9,121.7萬元，兩者對整體集團的貢獻分別高達67%和84%。話雖如此，但香港業務的增長很可觀，收益於今年度有83.3%的增長，較內地業務的2.4%為高。同期的除稅前利潤更加是轉虧為盈，金額較去年同期高出3,952.8%，內地業務似乎已經飽和，除稅前利潤只增長3.7%。

做纖體美容生意，究竟有甚麼營運開支呢？看看損益表，撇開其他雜項收入和開支不說，最大的開支是僱員福利，在必瘦站收到的收益中，25%就是花費於此。

其後依次17.6%用在市場推廣，11.1%用在店舖租金，7%用在所得稅，5.4%用在機械和設備的折舊，以及2%用在存貨及消耗品成本。埋單計數，必瘦站淨賺17.6%。看來此門生意頗為賺錢，難怪美容店舖在香港開得成行成市了。其實想想也是，女為悅己者容嘛。

截至2013年3月，必瘦站的員工總數是829人，按年減少4.1%。至於員工的人均年薪，於今年度有13.37萬元，按年增加20.8%。纖體美容生意很大程度上要依靠員工，單從平均數去分析，看來必瘦站頗為願意與員工分享成果吧？最後一提，必瘦站公司的英文名稱究竟是甚麼呢？應該不會是「Slim for sure」或者「Beauty must be slim」之類吧？看年報才知道原來是「Perfect shape」。

文章來源：AM730 2013-09-24

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會計師的三大條件

上一篇提及過，會計師不需要精於數學，但需要熟悉會計準則，以及與企業管理相關的法律和知識。究竟甚麼人適合做會計師呢？

首先講性格，不論是審計還是會計，工作都是在數字堆裡鑽，沒有足夠的耐性是做不成的。因此，不怕悶，富耐性的朋友比較適合做會計師。反觀喜歡走動，終日跳跳紮不能停下來的朋友，會計工作就不太適合了。此外，會計師不時都要面對繁複的賬目和記賬，因此具有良好組織和分析能力，以及處事有條有理的朋友較為適合。組織能力欠佳，或者造出來的東西只有自己才看得懂的，就不太適合做會計工作了。

接著是Soft Skills。不少朋友以為會計師終日與數字為伍，因此不用接觸人。然而實情並非這樣，從事審計的，經常要接觸不同性別和國籍的客戶，而且層面也很廣泛，上至CFO下至文員也可以溝通無礙。從事企業會計的，對內需要與各部門溝通，對外則需要與銀行、政府機構甚至客戶交流，而且不時需要向管理層做匯報。因此，今時今日的會計師，除了具備良好的溝通和交際能力外，表達技巧也是不可或缺。還有一點，審計和會計是集體工作，因此很著重團體精神。能與其他同事合作，即是所謂「合群」就很重要了。另外，身為會計師，很多時都要帶領同事去完成工作，領導才能就更加少不了。

最後一項，也是瓜瓜認為最重要的，就是會計師必需具備良好品格。會計師經常要做出專業判斷，因此必需避免利益衝突發生，否則無法得出公平而且準確的結果。例如核數師要對企業的財務報表給予審核意見，其獨立性就至為重要。又例如企業會計師負責管理企業的財務，經常會面對巨額資金，以及各式各樣可能出現的誘惑，不為利誘所動是成為會計師必要的條件。

有志成為會計師的朋友，不妨以此來衡量，看看自己是否合適。

文章來源：Education post 2013-09-20

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辣招下的美聯

【am730專欄】美聯集團(1200)最近公布了今年的中期業績，一如預期成績差勁，首6個月的整體收益按年減少9%至17.24億元，業績更加是由盈轉虧，期內錄得股東應佔虧損9,517.5萬元。無他，在「辣招」下物業交投大幅萎縮，主打物業代理的美聯怎會「有運行」？坦白講，整體收益只下跌9%，相信已經算是有所交代了。

美聯的收益最主要來自3方面，比重最高的物業代理業務，期內錄得16.93億元收益，按年減少9.4%。可幸的是，另外兩項業務的收益卻不跌反升，互聯網教育及相關服務有997萬元，按年增加23.6%；移民顧問服務則有1,789萬元，按年上升10.6%。

若以地區劃分，收益最多仍是來自港澳地區，期內收益有13.85億元，佔整體收益約八成，其餘兩成則來自中國，金額有3.39億元。若與去年同期比較，港澳地區的收益按年大跌19.2%，反觀內地則上升85.8%。

按業績通告解釋，因集團強化內地據點而令收入顯著增加。可惜美聯的核心業務始終在香港，內地業務只能略為彌補港澳部分失去的收益。

若以業務性質去看，住宅物業的代理收益於期內有12.91億元，按年減少14.2%。集團的虧損主要源於此業務，期內的分部業績錄得1.22億元虧損，較去年同期的1.25億元盈利相比，金額倒退接近200%。

至於工商物業代理業務，期內收益有4.02億元，按年上升10%。不過，期內分部業績卻按年下跌67.1%至2,371.6萬元。此部業績主要來自美聯工商舖(459)，按他們的中期業績公告，今年上半年的物業代理收益按金額排序，最高是商舖有1.68億元，但是按年只有1%增長；其次是商業物業，同期收益有1.36億元，按年升幅則最高有8%；工業物業的收益有6,636.3萬元，按年增長也有6.9%。公告進一步透露，今年上半年促成了22宗過億元的物業成交，其中4宗更逾5億元。可是港府於今年2月開始推出非住宅物業的「辣招」後，工商舖交投嚴重受影響。雖則如此，管理層預料，下半年非住宅物業的交投量將會於現水平橫行。

回說美聯集團，看其損益表，他們有兩大營運開支，包括員工薪酬和辦公室及商舖租金，於2013年上半年的金額分別是10.27億元和3.04億元，佔總營運開支的比例分別是56%和17%。

相信是收益下跌關係，員工開支較去年同期下跌了3.4%。跌幅看似很少，但由於集團期內員工人數增加了1,661人，若計算每位員工的平均薪金，今年首6個月只有10.72萬元，按年大減20.1%。根據報章報道，管理層於業績發布會上表示盡量不會裁員，並且已採取自然流失策略。可是，物業代理的底薪比較低，靠的主要是佣金。生意淡薄下，佣金收入必然銳減，就算不裁員，相信也有不少員工自行離開甚至轉行吧？

至於辦公室及商舖租金，金額較去年同期上升了36.8%。由於美聯未有披露商舖的數字和期內變化，因此計算不到每間商舖的平均租值。不過，若看期內租金與收益的比率，去年和今年分別是12%和18%，換句話說，去年每賺100元只需負擔12元租金，今年卻增加至18元，若果不是美聯透過調配分行和搬舖，相信租金開支將會更高。

細看損益表時被一項開支吸引，這就是應收帳減值，今年上半年的金額有9,396.8萬元，按年增加84.1%。若拆開此開支來看，涉及住宅物業代理費用的應收帳款減值，不論在金額和升幅都很高，分別是5,701.4萬元和110.4%，餘下則是工商舖代理費用，應收帳減值金額和升幅分別是3,695.4萬元和54.3%。此外，應收帳的帳齡也有增加的趨勢，逾90天的應收帳款比例由去年12月的2%上升至今年6月的6%。這就難怪應收帳周轉期大幅飆升，於去年6月和12月，應收帳周轉期只有114天，但到了今年6月卻增加至146天，足足比以往多出了32天。看來美聯的業務不單受「辣招」影響，客戶信貸控制也值得關注。

若果政府仍然不肯「撤招」或者「減辣」，相信美聯下半年的業績難有改善。

文章來源：AM730 2013-09-19

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窺探日本城

【am730專欄】於香港售賣廉價生活用品，在舖租貴和人工高的夾擊下，究竟是否有利可圖？日本城的母公司國際家居零售(1373)於本月上市集資，招股書詳細列出公司業務和營運數據，是個好機會讓我們窺探一二。

翻開招股書，顯然發現一個章節叫「概要及亮點」，此標題實在點刺眼。不是嘛？雖然該集團於開曼群島註冊成立，但業務主要在香港，其銷售於今年就佔了總收入的89%，況且總辦事處設在香港，現在又於香港上市，怎樣計也算是一家港資公司吧？再者，招股書中文版用了繁體字刊印，若配上「概要及優勢」，既大方又得體，不喜歡「優勢」的話，改用「特色」或「優點」也可以，再不成還有「重點」、「焦點」和「長處」，選擇多的是，但為何如此突兀用了「亮點」這個大陸字詞？實在令人費解。

回說正題，不看招股書也不知道，原來除了香港的230間店舖外，他們在新加坡、馬來西亞、中國大陸和澳門以不同名稱開設了53間分店，加上9家特許店，店舖總數就是292間。究竟他們的營運表現如何呢？雖然招股書披露了過去3年的業績，但避免寫得太過複雜，此文只集中分析2012至2013年度。

首先是收入，截至今年4月底止，全年錄得14.99億元，按年增長23.7%。收入當中有九成七來自零售業務，其餘為批發、寄售佣金收入、管理費收入及特許使用費。在零售收入中，以家居電器、家務用品和塑膠製品的份額最高，分別是20.7%、19.5%和11.1%。招股書內披露了一項有趣資料，原來在不同地方，每宗交易平均消費差別頗大。例如香港，每宗交易平均金額是53.4元，新加坡和馬來西亞分別有46.6元和59.8元。反觀內地和澳門卻破百，金額分別為104.3元和112.3元。差別這麼大，皆因香港及新加坡的店舖主要售賣較便宜的產品，馬來西亞和中國等地則售賣高價貨。

接下來是毛利，今年度錄得6.91億元，按年升28.2%。由於毛利升幅高於營業額，因此帶動毛利率升1.7個百分點至46.1%。目前產品採購差不多有一半是來自本地，但毛利率只有34.1%；其餘逾兩成是來自自家品牌，即是找廠商為自己製造產品，一成半來自國際採購。這兩類產品的毛利率卻較高，分別有55.6%和54.7%。今年度毛利率得以提升，就是因為集團提高自家品牌和國際採購的比例所致。

若按地區去看，香港業務的毛利率只有45.3%，較新加坡的52.9%，馬來西亞的49.8%，以及內地的51.3%為低。但若看淨利潤率，香港卻有7.9%，新加坡只有3.8%，其餘兩個地區於2013年度更加錄得虧損。換句話說，香港業務雖然毛利較低，但埋單計算還是較其他地方賺錢的。

說到淨利潤率，今年度的整體數值是6.9%，影響最大的兩項開支正是舖租和人工，金額佔營業額的比重分別是13.7%和13.4%。據招股書披露，今年度的零售店租金開支是2.05億元，按店舖數目計算，每家店舖每月的平均租金是6.04萬元，按年上升13.2%。若細看各地區，香港店舖的每月平均租金是6.41萬元，初時以為是最高，原來新加坡更高，金額是8.83萬元。按管理層解釋，香港店舖多開設在較次的地方，因此租金較為便宜。其實日本城在港已經有一定的知名度，只要店舖位置不是太過差，此策略應該沒有問題的。

此外，招股書提供了一個敏感度分析，假設租金開支上升10個百分點，今年度的稅後利潤將會減少1,192萬元或11.6%；若升幅達15個或20個百分點，影響更分別高達25.8%和34.3%。員工薪金也一樣，假若上升5個百分點，今年度的稅後利潤將減少807.8萬元或7.8%；若升8個或10個百分點，影響將分別是12.5%和19.4%。

由此可見，於國際家居零售而言，如何有效控制店舖租金和員工開支至為重要。因為他們的淨利潤率已經不算高，若果一個不小心，開支就會把利潤吃掉。現今在香港做零售生意，說在刀口上營生太過誇張，但至少也像踩鋼線般要步步為營吧？

文章來源：AM730 2013-09-17

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為何卡撒天嬌溢利急跌？

【am730專欄】於去年年尾上市的床上用品製造商卡撒天嬌(2223)早前發出了盈利警告，表示2013年上半年的股東應佔溢利將較去年同期顯著下跌。公告解釋的原因主要有三個，包括自營零售專櫃佣金增加、員工成本上漲，以及因購股權計劃而發生的攤銷費用。由於公告未有披露具體數字，因此並不知道影響有多大，以及溢利將會下跌多少。

然而，中期成績表最終在今年8月尾派發，卡撒天嬌今年首6個月的收入有2.32億元，按年增長12.1%。可是，同期的銷售成本卻增加13.1%，因此毛利只增加11.5%至1.41億元，毛利率也略為下跌0.3個百分點至60.7%。咦？收入和毛利都要雙位數增長，表現不是很好嗎？既然還要發出盈利警告，看來上述3項開支飆升得很厲害吧？對！

按業績公告披露，這些開支較去年同期額外增加2,643.6萬元，不單將額外賺到的1,455.6萬元毛利完全抵銷，而且還令期內溢利按年大跌七成至只有381.2萬元，何其悲壯？

有沒有看過日劇《神探伽利略》？男主角湯川學有一句口頭禪，「所有現象都可以解釋的」。其實財務報表也一樣，所有數字變化必定也可以解釋。既然如此，何不按公告內提供的資料去找尋答案？

首先是自營零售專櫃佣金。根據公告解釋，增加的原因是今年參與多了百貨公司的促銷活動。於今年首6個月，佣金開支有3,947萬元，按年上升15.9%或542.2萬元。反觀自營零售收入，去年卻微跌0.3%至1.51億元。其實將兩者相除，得出來的自營業務收入對佣金比率已能具體說明情況。於2013年上半年的比率是3.83，即是每花1元佣金能賺到3.83元，但去年的比率卻是4.46。換句話說，百貨公司的促銷不單沒有為專櫃增加收入，反而令佣金開支增加。

接著是員工成本。今年首6個月的開支是4,611.6萬元，按年急升28.9%或1,034.5萬元。升幅那麼大，主要是員工人數由去年同期的930人急增26.2%至今年的1,174人，以及員工期內的人均薪金由去年的3.85萬元調升2.1%至今年的3.93萬元。

最後一項，也是對期內溢利影響最大的，就是因購股權計劃而產生的攤銷費用。卡撒天嬌在上市前推出了此項計劃，並於去年年尾向合資格人士授予購股權，涉及合共2,232萬股普通股，行使價為每股1.2元。年報還進一步披露了此計劃對財務的影響，費用總額預計是1,690萬元，並需要在2012年至2014年期間攤銷。

今年上半年攤銷了1,070萬元，下半年將額外攤銷290萬元。換句話說，今年全年的淨溢利將會因此而減少1,360萬元，金額相當於2012年全年淨溢利的42%。因此可以預期，卡撒天嬌今年的全年收入需要增加42%，並且維持溢利率於去年6.8%的水平，淨溢利才能與去年持平。值得一提，雖則此攤銷費用影響溢利甚大，但實際只是帳面上，對現金流是沒有影響的。

忽發奇想，倘若撇除此項攤銷費用以及上市前後的相關費用，究竟卡撒天嬌的經營表現會如何呢？嘗試算了一下，2012年上半年的除稅前溢利是1,844.1萬元，加回該年的941.4萬元上市費用，調整後的數值是2,785.5萬元。同一方法，將股權攤銷費用和今年發生的190萬元上市後專業費用剔除，今年上半年的除稅前溢利將會是2,100.9萬元。將兩者互相比較，其實今年上半年的除稅前溢利只下跌24.6%，較未調整前的54.2%為低。

不過，若將調整了的除稅前溢利與收入相除，得出來的稅前溢利比率於今年上半年有9.1%，去年同期的比率則有13.5%。單以比率去看，卡撒天嬌今年的盈利能力較去年同期遜色。

此外，由於員工成本和專櫃佣金對收入的比率頗大，於今年上半年分別是19.9%和17%，若果卡撒天嬌未能有效控制這兩項支出，或者不能增加收入以抵銷開支升幅，盈利將會進一步被蠶食。由此來看，卡撒天嬌要保住去年盈利，如何控制員工成本和專櫃佣金才是關鍵。

文章來源：AM730 2013-09-13

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月餅毛利高

【am730專欄】中秋節將至，月餅廣告和推廣活動正進行得如火如荼。突然很有興趣知道，究竟賣月餅能賺到多少錢。可是，香港主要幾家餅商，他們不是私人公司，就是大集團旗下一員，業績必定「淹沒」在母公司的財務報表中，基本上不會找到詳細資料。不過，原來在香港的上市公司中有一家內地餅商，其主要業務包括了製造和銷售月餅，說的就是克莉絲汀(1210)。

該股早前公布今年上半年業績，收益有6.23億元(人民幣，下同)，按年增長4.8%，可是同期業績卻錄得3,881.5萬元虧損。翻看各業務的業績，月餅業務期內收入和業績均是零，去年同期也一樣。這就當然了，因他們的半年結是在每年的6月，而中秋節卻在8、9月。有趣的是，他們於去年上半年的業績也是虧損，金額為1,878.3萬元。然而，去年下半年因錄得3,886.8萬元盈利，全年埋單計數溢利有2,008.5萬元。今年業績能否像去年般靠下半年食胡，似乎真的要看月餅銷量了，因為去年的營業額和經營溢利分別佔總額的12.4%和19.1%之多。

究竟賣月餅好賺嗎？據去年上市時的招股書顯示，月餅毛利率是眾多產品中最高，如於2010年有73.2%，點心毛利率僅55.9%，麵包和蛋糕則有44.4%，而且月餅的毛利率還在提高，於2011年首9個月有76%。翻看去年年報，雖然沒有披露月餅的毛利率，但按營業額1.73億元和經營溢利1.33億元計算，經營溢利率高達77.3%。提醒一下，此比率並不是毛利率，按損益表內各項目的次序，由於扣減了某部分可以攤分的經營開支，經營溢利排在毛利之下，由此推斷去年月餅的毛利率應會高於此值。

或許你會說，克莉絲汀去年的麵包和蛋糕的營業額有9.5億元，經營溢利也有4.01億元，月餅所賺到的不算很高吧？但不要忘記，月餅只賣兩個月左右，逾一成的營業額和約二成的經營溢利在這麼短時間賺到，月餅業務其實對克莉絲汀相當重要。

再翻看招股書，當中有一個市場調查，顯示內地月餅市場相當龐大。於2009年和2010年月餅總銷售額分別有126.5億元和141.09億元，複合年增長率有11.5%。克莉絲汀於這兩年的月餅銷售額分別有2.03億元和1.81億元，佔了市場的1.6%和1.3%。此外，招股書對2011年至今年作了預測，銷售額分別為160.24億元、180.02億元和204.57億元，複合年增長率有13.2%。假設此預測仍然準確，克莉絲汀於2011年和2012年售出月餅分別有1.84億元和1.73億元，分佔市場的1.2%和1%。雖然分額似乎有下跌趨勢，但若果能守住1%，克莉絲汀今年月餅的營業額將會有2.05億元。

記得早前曾有報道指，內地月餅售價昂貴，因包裝奢華所致，據說有些餅商還推出「金銀月餅」，今年更盛行「百寶盒」，是以純金打造外殼的「月餅」。不過，近來中央推行節儉，不知會否影響貴價月餅的銷情？可幸的是，克莉絲汀並沒有售賣這些奢華的月餅，在他們的網頁所見，月餅禮盒的價錢由98元至388元不等，節儉風應該不會影響他們的銷情吧？回說克莉絲汀今年上半年的業績，雖然收益僅增4.8%，但由於期間原物料如油及糖的價格下降，因此毛利增加6.7%至3.03億元。不幸的是，期內的經營開支大增11.5%，最終令業績出現虧損。

經營開支增加的主要兩個原因是員工開支和店舖租金支出大升。截至今年6月，克莉絲汀的員工有8,520人，較去年同期多出7.5%。再者，因內地將最低工資調升，員工首6個月的人均薪金按年升5.5%至2.19萬元。至於店舖租金方面，公告透露新店令期內租金增加918.7萬元，由於期內租金較去年增1,911.5萬元，現有店舖於期內的租金應有9,259.6萬元，按年增加12%。有一點要留意，期內員工開支和店舖租金對營業額的比率分別為29.9%和16.3%，比率較去年同期分別增加2.3和2.4個百分點。比率的變化反映經營開支未能控制在去年的水平，以及開支的增幅未能轉嫁予客戶。看來克莉絲汀在今年餘下的時間要加把勁了。

文章來源：AM730 2013-09-12

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從聯華看超市生意模式

【am730專欄】早前在拙作《百佳現值算算看》中估算過，百佳超市於2012年的淨溢利率約有4%，即使兩家世界級大型超市家樂福(Euronext：CA)和沃爾瑪(NYSE: WMT)也分別只有1.61%和3.78%。至於內地最大的超市集團、聯華(980)，比率更只有1.17%。為甚麼這般低？

一般來說，超市做生意的模式是薄利多銷，毛利率不會太高，賺到的毛利減去年工資和舖租等分銷開支後，溢利按比率計其實所餘無幾。以聯華為例，去年整體營業額高達289.88億元(人民幣，下同)，可是毛利和毛利率卻分別只有39.29億元和13.4%。加上其他收益的補貼，以及減去經營開支和其他項目後，股東應佔盈利只餘下3.4億元。由此可見，超市需要以量來賺取溢利。

超市生意模式還有一個特別之處，就是去貨快，並不乏現金流，看看聯華三個重要周轉期就一清二楚。據年報披露，去年存貨周轉期，即是貨品由購入至賣出是37天，應付帳款周轉期為59天。超市以現金銷售為主，理論上沒有應收帳。不過，現在流行電子貨幣，例如客戶使用了信用卡簽帳，應收發卡銀行的帳款就會形成。然而，這類帳款的周轉期特低，通常只有1至2天。或許這個原因，所以聯華沒有披露。

既然如此，自己動手計算吧。截至2012年12月，應收帳款的年內平均數(即年頭加年尾再除二)，是9,988.2萬元，將此數除以年內營業額再除以366天，周轉期就是1天。

將上述三個周轉期綜合來看，聯華以賒帳方式從供應商購入貨品後，平均37天後賣出貨品，1天後收到貨款。但此時應付帳款還未到期，資金可以保留直至21天後才支付。換句話說，超市以供應商給予的賒帳期來做生意，何其妙哉。

聯華業務包括大型超市、超市和便利店，究竟三者的毛利率和經營利潤率有多少差別？年報內的「管理層討論及分析」做得非常好，每項業務的比率及變化原因都有披露。首先講大型超市業務，去年營業額達到172.53億元，雖然金額佔集團總額59.5%之多，但毛利率卻是三項業務中最低，比率只有12.87%。經營利潤率也偏低，同期只有1.35%，以此推算，經營溢利的金額有2.33億元，佔集團總額約45.5%。

接著是超市業務，去年營業額有98.19億元，雖然金額只佔集團總額33.9%，但毛利率卻有14.6%，較大型超市為高。此外，經營利潤率和金額是三項業務中最高，數值分別是2.9%和2.85億元。

至於便利店業務，毛利率較上述兩項為高，同期有14.89%。可是，去年營業額只有1.84億元，只佔集團總額6.3%。此外，經營利潤率是負1.3%，代表去年出現虧損。按年報解釋，這是市場競爭激烈導致毛利率下跌，以及人工和租賃成本持續增加所致。

香港的超市提供現金禮券，聯華也一樣，還包括食品券和生鮮產品券。截至2012年12月，這類憑證債項有102.59億元，按年增加了5.2%。

此外，聯華與同系附屬公司百聯集團簽訂了合約，客戶可以在百聯使用聯華禮券，聯華則收取介乎0.5%至3%的佣金，去年這些歸類為其他收益的收入就有1,793.2萬元。

在其他收益當中，以「向供應商取得之收入」最高，去年金額是19.37億元，主要包括促銷費、上架費、倉儲費、運輸費和資訊系統服務費。不要小看其他收益，以2012年為例，聯華全年的毛利是39.29億元，其他收益則合共25.3億元，是銷售以外的另一重要收益。

最後一提，聯華去年的股東應佔盈利下跌了45.8%，其中一個重要原因，是分銷成本按年增加7.1%至58.86億元。據管理層解釋，是工資和店舖租金上升關係引致。於2012年，該集團的員工成本是26.86億元，按年增加9.7%。可是年內員工數目卻下跌2.3%，至59,224人。若計算人均年薪，2012年是4.53萬元，按年上升12.2%。由此可見，員工成本上升主要是人均薪金上調所致。

店舖租金開支的情況也差不多，2012年總開支16.29億元，按年增6.6%，當中1.5%升幅來自店舖增加，餘下5%，來自店舖平均租金上調。人工和租金高企，不單是香港，內地零售企業也面對相同問題吧？

文章來源：AM730 2013-09-10

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會計師計數一定叻？

每當認識新朋友，在互相介紹自己的職業時，都必聽到類似的說話：「你做會計o架？計數一定好叻啦！」此外，碰到同學在選科時，也經常聽到他們這樣說：「我數學科最高分，所以應該讀會計」，或者其家長說：「我個仔數學科最差，所以不適宜選修會計了」。

「會計師精於數學」這個觀念，看來在社會是根深蒂固的了，但事實是否如此？無可否認，會計師整天與數字為伍，對數字敏感當然有利於工作。可是，在日常工作中，不論是會計還是審計，稅務還是財務，基本上懂得「加、減、乘、除」已經綽綽有餘。雖然比較繁複的計算，例如貼現現金流（Discounted Cash Flow），以及用來計算期權等金融工具公允值的Black-Scholes Model也會接觸，但與日常工作相比，這些計算並不頻繁。

試過跟別人解釋但不相信，當時二話不說就拿出自己的計數機，並且跟他說：「請看看這部會計專用計算機的鍵盤，除了「＋」鍵特別大，以及多了「00」和「GT」鍵之外，與其他普通計算機不是一樣嗎？若果我們需要計算複雜的算術，相信規格至少要等同Scientific calculator 吧？」

題外話，或許你會懷疑為何隨身帶著計算機，因為瓜瓜當時從事審計工作，並且奉行前輩們「機在人在」的做法。

總括而言，會計的要旨在於如何將數字「搬到」適當的地方，並且按照規定將數字「表達」出來。因此，會計師不需要精於數學，但需要熟悉會計準則。當然，這只是基本要求，由於會計師工作範圍廣泛，實務會計和編製財務報表只是其中一項，就以企業會計師為例，我們還需要了解和熟知公司法和相關商業法律、稅例、財務分析、財務管理、資訊管理，以及企業管治等。

那麼，究竟甚麼人適合做會計師呢？先賣個關子，下篇再續。

文章來源：Education post 2013-09-06

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冠忠的隱藏富貴

【am730專欄】冠忠巴士(306)最近解僱了一名員工，因此引發了一場勞資糾紛，翌日多份報章都有報道。為何此事受外界關注？皆因該名員工是某工會的秘書，而且於本年初曾代表公會，向冠忠管理層要求改善員工待遇。工會因此質疑冠忠「秋後算帳」，並且有打壓工會活動之嫌。不論誰是誰非，內情究竟如何外人無從得知，但此宗新聞卻引起瓜瓜的興趣，去看看他們的財務表現如何。

於2012年至2013年3月底止年度(去年)，冠忠的銷售收益有20.75億元，按年增加7.9%。年度溢利則有1.18億元，按年卻倒退14.2%。目前冠忠的業務主要分為非專利巴士、專利巴士、內地巴士、旅遊以及酒店。當中以非專利巴士為核心業務，去年的銷售收益連同其他收入，為集團總收入貢獻了約80%之多。

至於專利巴士和內地巴士業務，金額各佔集團總收入約7%左右。此外，若看經營溢利，非專利巴士賺到的金額佔集團總額約107%，專利巴士約12%，內地巴士則因為虧損，因此是負17%。冠忠的非專利巴士業務包括學童巴士、僱員巴士、屋邨巴士、旅遊巴士、酒店巴士、中港跨境巴士及合約租車服務。去年營業額有16.28億元，按年增長達19.6%。據年報透露，經營此業務的車隊共有992部車輛，較上一個年度增加了11部或1.1%。將營業額與車輛數目相除，去年每部車輛賺到的營業額平均有164.11萬元，按年急升18.3%。

年報並沒有透露各類巴士的營業額，但相信中港跨境巴士業務的比重應該不少。根據運輸署公布的統計數字，2012年4月至今年3月的旅遊巴過境架次(進出平均計)有49.26萬，按年增加4.6%。假設冠忠車輛服務架次的升幅與統計數字相若，大膽推算，每部車輛去年營業額的增長當中，13.7%應來自車資增加。專利巴士業務主要是旗下新大嶼山巴士公司(嶼巴)於大嶼山經營的23條專利巴士路線。按年報披露，去年營業額有1.42億元，按年增長達7%，經營此業務的車輛共有108部，按年增加了4部，或3.8%。以此去計算，每部車輛賺到的營業額去年平均有131.39萬元，按年上升3.1%。

年報還進一步透露，於東涌新市鎮行走之穿梭巴士路線38號，其利潤最為豐厚。上網查了一下，此路線是循環巴士線，行走於逸東和港鐵東涌站之間，每程行車時間為15分鐘，車資為成人3.1元，小童1.6元和長者1.2元。根據某個專講巴士的網頁介紹，此路線需求甚大，平日繁忙時間的班次達到每2分鐘一班。車資那麼低，班次那麼頻密，車程又那麼短，此路線能夠賺錢，相信是「密食當三番」吧？

不看不知，原來巴士公司合共派出了18部巴士來行走此路線和分支路線38X，常用巴士的型號為「猛獅單層巴士」以及「青年JNP6122G」。連派車數和巴士型號也詳列出來，此網頁比冠忠的官方網頁詳細很多。雖然此路線獲利豐厚，但嶼巴其他路線就不是這回事了。據管理層透露，嶼巴大部分路線仍是虧損，要整頓就要與運輸署和區議會商討，看來並不容易。記得早前有新聞報道指出，因運輸處早已不再發出新的旅遊巴士營業證，加上憧憬旅遊巴士業務，於2016年港珠澳大橋通車後會大幅增長，因此旅遊巴士牌價被熱炒。根據某周刊於2012年的報道，那時的牌價已經被炒至190萬元。根據年報披露的資料計算，目前冠忠在港的營運車輛數量是1,100部，假設全數是旅遊巴士的話，單是牌價的市值就已經是20.9億元。可是，截至今年3月，冠忠客運營業證的帳面淨值只有3.21億元，金額與市價相差達5.5倍。

忽發奇想，若果營業證能按市價入帳，去年的溢利即時飆升15倍至18.87億元！到時營業證就不是隱藏的富貴了。當然這只是想想而已，因為冠忠目前的業務是客運，旅遊巴士營業證應視為無形資產並且按成本入帳。冠忠能否將營業證按市價入帳？不是不可以，可是他們需要將目前的業務改為營業證買賣，到時將營業證由無形資產轉到存貨，之後就可以按市值入帳了。

文章來源：AM730 2013-09-06

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微軟算盤有幾響？

【am730專欄】微軟(NASDAQ：MSFT)突然宣布收購諾基亞(NASDAQ：NOK)手機業務和專利組合，作價共54.4億歐元，折合約為72億(美元，下同)。是次交易以現金支付，並且預計於明年年頭完成。微軟於2011年5月才用了85億元收購了Skype，是次收購將成為微軟史上第二高。

據微軟最新一期年報，截至今年6月手頭現金和短期投資共770.22億元，是次收購只需動用當中的9.3%，看來綽綽有餘。有沒有留意微軟的公告，此項交易將動用海外資金來支付，為甚麼？因可以避稅。目前微軟放在海外的現金和短期投資約有696億元，若全數調回美國本土，粗略以35%聯邦稅率來估算，稅款可以高達243.6億元，金額足以收購諾基亞手機業務三次。如此去看，拿出來花掉比交稅更化算吧？是次收購令人想起微軟另一宗收購，他們於2007年以63億元的代價，收購了數碼市場推廣公司aQuantive。可是，微軟卻需於去年為此項投資大幅減值62億元，這一課所付出的代價可謂相當高，不知道微軟是否已從中吸取了教訓？

究竟收購諾基亞手機業務是否物有所值？或許看看諾基亞近年表現。由於他們的財務資料均以歐元為單位，為避免混淆和方便比較，此文內所有數值均簡單地按1.32去轉換成美元。在過去兩年，即2011年和2012年，諾基亞業績均錄虧損，金額分別是15.36億元和41億元。銷售更是年年下跌，例如2011年的營業額按年下跌8.9%至510.3億元，去年更大幅倒退21.9%，至只有398.32億元。

手機業務是諾基亞目前核心業務，營業額佔集團總額逾半，去年金額就有207.06億元。可是，由於智能裝置和流動電話的銷量遠遜往年，加上流動電話的平均售價下跌，因此營業額按年急挫34.5%。此外，此業務的毛利率也不高，2011年只有27.7%，去年更下跌6.4百分點至21.3%。扣除經營成本，埋單計數全年錄得14.52億元虧損。

業績這樣差勁，為何微軟還去收購？答案全在於Windows Phone。首先是近期銷量，據諾基亞季度業績報告，Lumia去年第三和第四季分別賣出290萬部和440萬部；今年首季和次季分別增至560萬部和740萬部，按年銷量增78%。此外，據微軟總裁於發布會上的演示材料，目前Windows Phone有9個市場的佔有率逾10%，34個市場的銷量更超越了黑莓手機。雖然與兩大陣營蘋果和三星的銷量還有很大距離，但看來漸見起色。

接著是毛利。按諾基亞今年中期業績報告，Windows Phone每部平均售價為207元，毛利率有21.1%，換句話說，每部手機的毛利大約是43.7元。按照目前微軟與諾基亞於2011年簽訂的合作協議，當諾基亞每賣出一部Windows Phone，微軟只能從毛利中分到少於10元。若完成收購，微軟就能獨享毛利了。再者，目前微軟需要向諾基亞繳付每季2.5億元的平台支援費用，而且還要為市場拓展作投資，收購後不單可以省下，並且預計於收購後的18個月內，在協同效應下每年節省6億元。

微軟還透露，預期只要能賣出5,000萬部Windows Phone，經營收支就能平衡。即是說，每季需要賣出1,250萬部。按今年第二季的銷量去計算，只要將目前銷售水平提升69%就能封掉蝕本門。此外，微軟預期此項收購能於2016年開始為集團帶來盈利，金額約為2.99億元或每股0.04元。若撇除收購的相關攤銷開支，此項目更可於2015年開始帶來700萬美元盈利。不過之前就要經歷一些陣痛，此項收購將令微軟明年溢利減少10.05億元或每股0.12元，影響將於2015年收窄至減少5.41億元或每股0.06元。

未公布收購消息前，諾基亞市值約144.8億元，由於手機業務銷售佔集團逾半，以此簡單計算，手機業務市值約為72.4億元，非常貼近是次收購作價。不過，用這麼多錢去收購毛利只有約21%的業務，要賺錢就必需靠賣得多，難怪微軟表示要在2018年將智能手機的市佔率提升至15%了。倘能達標，每年營業額將高達450億元，即使經營溢利率只有5%，每年經營溢利也有23億元。微軟此算盤是否打得響，我們拭目以待。

文章來源：AM730 2013-09-05

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為何GAP的毛利率偏低

【am730專欄】最近內子想買一條牛仔褲，找了好幾家時裝店都只有纖瘦型的款式，要找一條較為鬆身的並不容易。坦白講，現在流行的女裝牛仔褲緊身得嚇人，實在懷疑香港究竟有多少女士能穿得下。準備放棄之際，眼前見到GAP的分店。他們近年在香港大張旗鼓，自2011年年尾開設了首間旗艦店後，現在幾乎在所有旺區有分店。

記得曾有位美國女同事說，GAP之所以受歡迎，因用料和款式令人舒適，因此內進試試看。找到了女裝牛仔褲貨架後，發現除纖瘦型外，還有不少鬆身款式。內子正高興地選購之際，卻發現有點無所適從，因為褲款那麼多，實在花多眼亂得有點煩人。

正當躊躇間，店員姐姐主動走過來幫忙，除了落力地解釋每款的特色外，還為內子量度身材，為她找到合心意的款式。

GAP是著名國際品牌，公司在美國上市(紐約交易所股票編號：GPS)，八卦心態下找來年報看看，第一個有趣的發現，就是他們的年結日，是在每年的1月底，而不是12月。

上網查了一下，原來不少美國零售企業都是這樣的。為甚麼？因為每年12月，是美國傳統消費旺季，所有人力物力都集中在銷售。假若年結日選在12月，在旺季下既要盤點又要埋數，年結就會很困難了。

另一個發現是規模，截至今年5月，GAP全球分店就有3,428間，當中超過九成是自營店，其餘一成則是特許經營店。員工隊伍也龐大，截至2012年年結日，全球員工人數達到13.6萬人。

去年GAP的銷售表現只算可以，全年收益有156.51億(美元，下同)，按年增長8%。當中以「Old Navy」品牌的貢獻最多，金額有61.12億元，佔總收益約39%。其次是「GAP」品牌，金額和佔總收益比例分別是59.65億元和38%。至於「Banana Republic」品牌，金額和佔總收益比例分別是28.48億元和18%。

若以地區去看，GAP的主要市場在美國本土，2012年的金額佔總收益67%，其後依次是亞洲、加拿大和歐洲，金額佔總收益的比率分別是8%、6%和5%。除了歐洲外，其餘各地區的收益都有增長，當中亞洲的增長最大，按年上升11%，加拿大和美國本土則分別有7%和5%。歐洲的表現最差，收益按年下跌1%。

按自營店舖數量在各區的分布來看，截至2013年2月2日，北美洲有2,657間，歐洲有208間，亞洲則有230間。將去年的收益攤分至每間店舖，北美洲的平均收益是429.7萬元，歐洲是394.2萬元，亞洲則是567.4萬元。單以這些數據來看，難怪GAP在年報中明言，將會銳意在中國開設「GAP」品牌店，以及在日本開設「Old Navy」品牌店了。

GAP的收益主要通過店舖銷售，但原來顧客也可以通過他們的網站去購買衣飾的。初時以為收入不會太多，但2012年的收益卻高達19.27億元，佔總收益約12%。

此外，網購同期的經營溢利有4.34億元，佔集團總額約22%。雖然此數遠較店舖銷售的78%低，但若論邊際利潤比率，網購有22.5%，較店舖銷售的11%為高。資產回報率也一樣，若只計分部資產，網購的回報率有49%，較店舖銷售44.3%高。

翻看他們的年報時，發現其毛利率於2012年只有39.4%，雖然於2013年第一季度有所改善，但也只有41.4%。一般來說，時裝品牌的毛利率通常在50%以上，例如本地品牌I.T(999)和國際品牌思捷環球(Esprit，330)，最近一年的毛利率分別是58.8%和50.4%。

至於GAP其中一個競爭對手A&F(紐約交易所股票編號：ANF)，同期的毛利率更高達62.4%，相比之下，GAP的毛利率顯然較為遜色。

細看原因，原來GAP將店舖租賃開支也計入銷售成本內，難怪毛利率如此低了。不過，由於GAP沒有披露銷售成本細節，因此不知道產品毛利率，而且連帶一些重要的財務指標，例如存貨周轉期和貿易應付帳款周轉期等，也沒有辦法準確計算出來。

為甚麼要這樣做？為了方便管理層為產品訂價，還是在最大程度上保護企業財務資訊，抑或是其他原因，則要留待他們解答了。

文章來源：AM730 2013-09-03

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