CFO，你準備好未？

本會會長馬振峰上周說到CFO（Chief Financial Officer），瓜瓜也邯鄲學步，湊湊熱鬧獻醜幾句。

CFO這個職銜早在上世紀60年代已經於西方世界出現，及後漸漸在各地普遍起來。有趣的是，不少華文地方對其中文翻譯都很彆扭，其中以「首席財務官」為最，極其量只是英文硬譯，與Ngong Ping Sam Luk Ling（昂平360）如出一轍。

說「首席財務官」這個翻譯不妥，最大問題是那個「官」字。什麼是官？《說文解字》的解釋是「史事君也」，這裏的「史」是「吏」，吏事君代表「侍奉君王的官吏」。

講呢啲？太過古舊老套兼不合時宜吧？好的好的，看看《新華字典》吧，官的意思是「在政府擔任職務的人」；再看看《林語堂當代漢英詞典》，官是「A public servant, an official」，即是官吏、官員。總括來說，官就是在政府任職的官員。可是，企業屬於私人機構，他們的CFO又怎能翻譯做官？況且，英文的officer並不一定是官，根據《韋氏詞典》，Officer其中一個意思就是「a person who has an important position in a company, organization, or government」，根本不能與「官」字相通。

那麼，要如何翻譯才好？根據證監會的《證券、期貨及財務用語》，CFO可翻譯為「財務總監」。不過，很多時候Financial Controller（FC）也作此譯，容易引起混淆。有分別嗎？當然有，雖然兩者都屬於企業內的高層職位，若論工作性質就稍有不同了。在不少企業，CFO屬於董事，是財務管理的最高負責人，為企業訂立財務策略、目標和方向；至於FC，一般來說不是董事，主要負責財務管理的具體設計和執行。也有企業把CFO譯作財務長或首席財務長，雖然有點不對勁，但也比什麼官來得強。

時移世易，CFO的工作已經不再局限於財務，不少CFO還兼任其他範疇。

環球商業雜誌Quartz的資深記者Jason Karaian，早前研究全球200家最大的上市企業，發現其中15%的CFO需要兼管業務部門，甚至負責企業的全面營運。此外，根據一項由哈佛大學、普林斯頓大學和哥倫比亞大學於2005年進行的聯合調查顯示，於60年代至70年代末期，不少美國企業採用CEO與COO這種搭檔模式來管理，而且逐漸流行，到了80年代初期達到高峰，接近30%企業採用此模式，可是，自此以後光輝不再，而且還有回落迹象。反觀CEO與CFO這個配搭，自70年代後期開始急升，到了90年代末期更成為主流，當時約有60%企業奉行此模式。

CFO的興起，相信與營運環境轉變有關。以前科技和交通沒有今天那麼發達，企業多着重本土市場，融資渠道也比較簡單，主要依賴本地股本集資和銀行借貸，因此，會計和財務人員並不特別受到重視。把賬目造好，以及準時完成各種財務報表以協助企業日常運作，就是會計人的首要任務。到了現在，由於愈來愈多企業依靠國際資本，加上不少企業拓展海外市場，自然需要嚴格控制客戶信用、滙率和利率等的風險，擁有會計資歷和財務經驗的CFO自然受到重視。

此外，不少人都認為，CFO其中一項重要職責就是橋樑，連結投資者和企業管理層，例如把企業的理念、營運表現和財政狀況傳遞結資本市場，好讓投資者了解企業的運作情況；CFO還要把市場訊息和投資者的要求帶回公司，並透過商討訂出企業的營運策略。

各位會計師，你們準備好未？

撰文：Bittermelon

文章來源：信報財經新聞

&&&&&&&&

東方海外財政現況

東方海外國際(316)剛公布2013年業績，由於收益減少3.5%至62.35億(美元，下同)，導致毛利銳減29.6%至4.6億元，加上投資物業「華爾街廣場」於年內出現公允值虧損、其他營運收入減少、財務開支增加等各項因素，埋單計數全年純利只有4,713.3萬元，與2012年的2.96億元比較急挫84.1%。

東方海外目前收益逾99%來自貨櫃運輸及物流，據管理層解釋，去年海運貨量增長並不理想，運費水平也令人失望。其實這是航運業死症，無他，近年續有不少又大又快的新船下水，令運載力不斷提升，但貨運需求卻跟不上。按公告透露，去年下水新船令環球市場運載力增近140萬個標準箱，扣除因拆卸舊船而減少的44萬個標準箱後，整體運載力仍增5.7%。可是，同年貨運需求只增4.2%，在供過於求下，運費又怎能不跌？

若以地域來劃分東方海外收益，來自北美洲的跌幅最高，年內下跌達7%。至於佔總收益達到66%的亞洲，年內收益減少4.4%，相當於少了1.9億元，是去年總收益下跌的「元兇」。雖然歐洲和澳洲的收益分別增長2.3%和8.4%，但兩者合計佔總收益不足兩成，其升幅未能抵消跌幅。航運公司屬於資本密集型產業，究竟該集團的資產回報率是多少呢？截至2012年12月底和2013年12月底，其總資產值分別為82.31億元和89.9億元，兩者相加再相除得出的86.1億元就是年內的平均值，將年內純利與之相除，資產回報率就是0.5%，換句話說，去年每投放100元資產，東方海外只能賺得0.5元純利，較2012年的3.7元相差逾6倍。

股本回報率也一樣倒退，截至2012年12月底和2013年12月底，東方海外的總權益分別為44.88億元和44.78億元，年內平均值就是44.82億元了，將年內純利與之相除，股本回報率只有1.1%，較2012年的6.8%下跌了5.7個百分點。講到此比率，可曾記得早前拙作《一個比率搞掂晒》講過，可以將它拆開做三個不同的比率嗎？它們分別是資產周轉率、淨溢利率和財務槓桿比率。

首先看看量度資產運用效率的資產周轉率，將年內收益除以上述計算好的總資產平均值，2013年是72.4%，較2012年的81%大跌8.6個百分點。換句話說，從前每運用100元資產可賺81元收益，2013年只能賺72.4元。看來還是不錯嗎？當然不是，因為收益不是純利，還要用來支付各項營運開支，例如燃油、船員薪金、船舶折舊、船舶租賃和管理、泊位費和保養維修等。雖然業績公告未有披露各項開支的金額，但看看毛利率，即是將毛利除以收益，2013年只有7.4%，較2012年的10.1%減少了2.7個百分點。換句話說，每走一趟船，2012年可以從100元收益中賺到10.1元毛利，2013年則只有7.4元。

不單如此，賺取到的毛利還要扣除行政和銷售費用、財務開支和稅項等，餘下的才是純利，因此要看淨溢利率，好讓衡量整體盈利能力。計算很簡單，將年內純利除以收益，2013年只有0.8%，較2012年的4.6%下跌了3.8個百分點，比率變化反映東方海外的盈利能力於去年銳減。不說別的，單看折舊和包括船租的營運租約租金支出，2013年合共是7.18億元，已佔總收益的11.5%。

最後看看用以量度借貸程度的財務槓桿比率，將上述計算好的總資產平均值除以權益平均值，2013年是192.1%，2012年則是182.7%。這代表甚麼？東方海外以前的每100元資產，股東權益佔了54.7元(1/1.82)，借貸則佔45.3元。到了2013年則分別變成52.1元(1/1.92)和47.9元。比率變化顯示借貸於年內增加。

一般來說，加大槓桿能令資產增加和提升盈利，借別人的錢來將生意造大，何其妙哉。可是，資產周轉率和溢利率的變化清楚顯示，資產運用效率和盈利能力不增反減，因此未能提升股本回報率。此外，加大借貸的後遺症是增加財務開支負擔，計算一下EBIT(除息稅前溢利)對財務開支比率，2012年是10，2013年下跌至2.2，現在營運已經艱難，這就不禁令人擔心，賺到的僅有利潤會否被財務開支蠶食，甚至能否賺取足夠的利潤來還息和還債。

看來海運市場一天不復甦，東方海外的財政表現也很難大幅改善。

文章來源：am730 2014-03-28

&&&&&&&&

為何和電銷售倒退

智能電話方便好用，早已成為現代人不可或缺的工具。執筆時身在港鐵車廂，即場做了個小統計，就近20位乘客中，有12位正使用智能手機，其普及程度可見一斑。不過，要充分發揮智能電話功能，數據傳輸服務少不了。瓜瓜是個孤寒鬼，雖然轉用智能電話已一段日子，但也只是使用幾十元的2G月費計劃。直至早前所屬的電訊公司來信，說給予4G計劃優惠，只要簽約24個月，除免費獲贈4G手機外，月費更是半價。在引誘下就轉用了，發覺上網速度明顯快很多。

說到數據傳輸服務，即時想起和記黃埔(013)旗下「3」品牌。雖然瓜瓜並非他們客戶，但對其業績感興趣。從和黃業績得知，歐洲3於去年營運表現十分理想，全年收益和EBIT(除息稅前盈利)分別增5.6%和54.4%。可是同系的和記電訊香港(215)卻分別跌17.8%和22.4%。其實去年底已有報道指，和電因銷售業績轉差關係，所以將進行大裁員，約400人。和電其後發聲明表示公司將重整架構，裁減員工人數不足100名。翻閱和電最近業績公告，截至去年12月底，全職員工有1,934人，假設此數包括被裁減員工，是次裁員佔總人數約5.2%。

為甚麼去年業績如此差勁？最主要原因是營業額倒退，在三項主要收入當中，以流動通訊硬件銷售的表現最差，去年只錄得42.21億元，按年減少38.8%，相當於少了26.8億元。按公告解釋，此乃市場對新型號手機的需求減少，因而令電訊硬件銷售收入下降39%至42.21億元。這就奇怪了，iPhone 5s不是在去年9月推出嗎？翻查當時新聞，由於此款手機缺貨，不少用家選擇以上台簽約方式來出機，以16GB版本為例，和電旗下3香港推出零機價出機計劃，月費為448元，價錢與其他競爭對手相若。此外，去年還有三星的S4和Note 3相繼推出，聽說銷量也不俗。

再者，看看競爭對手數碼通電訊(315)中期業績後，截至去年12月底止的6個月，總收入上升11%，當中手機及配件銷售更增加了24%。按數碼通解釋，期內推出的新型號手機，市場反應未如已往般理想，不過，他們的手機銷量仍然強勁增長。這樣看來，和電說新型號手機需求減少屬實，但競爭對手在逆境中仍能取得銷售佳績，和電卻不能，究竟是甚麼原因就不得而知了。

此外，和電的流動通訊服務，營業額跌6.5%至51.24億元，相當於少了3.56億元。將營業額除以客戶人數377.1萬，每位客戶每月的平均營業額為122元，較2012年的139元減少12.6%。或許更準確一點，看看和電提供的綜合客戶總ARPU(客戶每月平均消費)，於2013年是254元，較2012年的261元，下跌2.7%。按和電解釋，原因包括客戶選用較平服務計劃、不再補貼手機業務，及客戶對非數據服務需求顯著下降。

其實數碼通也有類似情況，據業績公告指，許多客戶在手機月費計劃約滿時，選擇轉用價錢較平的SIM-only月費計劃，加上多了客戶選用較平收費的限速3G月費計劃，因此令綜合ARPU下降了11%，至243元。可惜的是，即使客戶人數增加8%至187萬，但服務收入仍跌3%。說到客戶人數，截至去年12月，數碼通有187萬人，較6個月前增加8%，反觀和電，雖然客戶人數達377.1萬人，但較6個月前的378.4萬人，下跌了0.3%。對此情況和電未有解釋原因。不過，按服務來劃分的話，選用3G及4G LTE的客戶人數按年上升了6.9%，至350.6萬人，2G客戶則跌46.7%，至26.5萬人。

和電的流動通訊表現不濟，固網業務則相反較佳，營業額增加7%至38.8億元，相當於多了2.77億元，公告解釋，此乃擴展服務範疇所致，當中以企業及商業市場的表現最好，營業額增16%，至10.35億元。國際及本地網絡商市場和住宅市場也不俗，營業額增長分別有6%和3%。雖則如此，由於此業務只佔總營業額27%，其增幅抵銷不了流動通訊和電訊硬件的跌幅。

總括來說，手機銷售轉差，加上流動通訊服務收入不濟，難怪和電營業額倒退。

文章來源：am730 2014-03-27

&&&&&&&&

解構玖紙純利大升原因

玖龍紙業(2689)最近公布截至2013年12月底上半年度業績，中期純利有9.83億元(人民幣，下同)，按年增加45.1%，相當於多賺了3.06億元。業績如此理想，初時以為銷售收入定必增長了不少吧？可是看清楚，期內銷售額只有147.14億元，按年比較不單沒有增加，反而微跌0.1%。

既然與銷售無關，想必是銷售成本減少，因而令毛利增加了吧？可惜又估錯了。由於期內銷售成本增加了0.2%，加上銷售額下跌，導致毛利減少1.4%至23.2億元，毛利率也因此略為下跌了0.2個百分點。

莫非有其他項目令純利大升？的確是有，例如其他收入，期內增加了38.7%，至1.22億元，還有新增的應佔聯營公司盈利，金額為1,471.2萬元。可是，若與2012年同期比較，兩項收益只增加了4,863.7萬元，因此，不是純利大升的主要原因。

左也不是，右也不是，唯一可能是開支減少吧？看看三大開支後，終找到答案。行政開支微升0.6%，但銷售及市場推廣成本卻大減30.9%，財務費用也跌了26.9%。前者減少令玖紙於期內省回1.12億元，後者節省更多，金額有2.16億元，兩者合計已經是3.28億元了。

但玖紙屬於製造業，固定成本應不少，加上銷售沒有大跌，又如何能大幅減省銷售及市場推廣成本呢？據玖紙解釋，不少客戶為了獲取價格折扣及稅務優惠，所以選擇自行運送成品。初步估計與內地「營改增」的稅務改革有關，即是《營業稅改徵增值稅方案》。在新方案下，客戶若自己負責運輸，除了獲得優惠外，也能得到玖紙給予的折扣，因此令相關運輸成本減少。不過，由於公告未有披露詳情，因此不敢肯定估計是否屬實。

至於財務費用為何大跌，原因有三個。第一，外幣貸款增加而人民幣貸款減少，如兩者比例由去年年結日的52：48變成中期業績結算日的45：55，碰巧人民幣於期內升值，於期初兌換價是1美元兌6.1276人民幣，到期末已跌至6.0518，人民幣升值1.2%，玖紙錄1.5億元匯兌收益，與2012年同期的1,295.4萬元匯兌虧損比較，令財務費用減少1.63億元。第二，票據貼現費用減少66.6%，至僅4,925.2萬元。票據貼現其實是將未到期的應收票據「賣」給銀行，例如手頭有張100元的應收票據，銀行以95元買入，餘下5元差額就是票據貼現費用了。公告沒有解釋為何此費用減少那麼多，估計是減少票據貼現規模所致。

最後是玖紙增加利率較低的外幣貸款，令財務費用減少4,667萬元。翻查去年年報，人民幣貸款的利率較外幣為高。例如長期銀行貸款，2013年6月底的實際年利率為5.91厘，港元、美元和歐元則分別只有2.32厘、2.84厘和3.54厘。上述三個原因合計為玖紙節省3.08億元。

可是，其他附帶貸款成本增加3,606萬元，及資本化利息減少5,625.5萬元，埋單計數令財務費用減省2.16億元。綜合來說，因玖紙增加外幣借貸，享盡低息和人民幣升值的好處。不過，近期人民幣匯價回落，或許會帶來負面影響。

說到借貸，玖紙債務一向高企，以去年年結為例，貸款總額達343.06億元，反觀總權益只有232.81億元，債務對權益比率高達147.4%，反映玖紙較為依賴借貸去做融資。這個世界沒有免費午餐，借貸多自然要承擔高昂財務費用，如2012年至2013年度，財務費用對經營盈利的比率高達47.4%。到了今個年度的上半年，借貸總額續增至346.1億元，但有改善跡象，因上述借貸幣值組合改善，令財務費用減少，加上經營盈利上升，財務費用對經營盈利的比率，於今個年度下跌了15.6個百分點至31.8%，即是每賺到100元經營盈利，就有31.8元用作利息開支。

此外，由於純利有所改善，令債務對權益比率下跌2.5個百分點至144.9%。若將債務減去手頭現金，淨債務對總權益比率更由121.3%下降4個百分點至117.3%。

玖紙中期純利大升，靠的只是減省成本，收入反而微跌，若市況持續，成本又減無可減時，純利隨時失去增長動力，到時如何是好？

文章來源：am730 2014-03-25

&&&&&&&&

會計黑魔法之五：沖洗投資組合

續上：會計黑魔法之四：大船變細船

《會計黑魔法之四：大船變細船》一文刊出後，讀者朋友問了一個很好的問題。雖然企業回購股份不能令盈利增加，但一般來說，卻能提升每股資產淨值和每股盈利，對股東不也是有利嗎？

或者先強調一點，回購股份本身沒有問題，不過，倘若管理層為了私利而進行，這種行為才有問題。再者，即使不是為了管理盈利，回購股份不一定對股東有利。舉個例子，企業遇到了一項回報甚佳的投資，但管理層卻為了私利，將資金用來做股票回購，於股東而言就是損失。

言歸正傳，接下來說說第五個黑魔法，「Flushing the investment portfolio」。沖洗投資組合又如何管理盈利呢？先說點背景資料，不少企業都會將閒置資金投資於證券市場，例如購入上市公司股票。按會計準則，購入後若持股比例少於20%，這些投資應視為「經常交易之證券（Trading securities）」或「可供出售證券（Available-for-sales securities）」來入賬。顧名思義，前者打算於短期出售，後者則沒有這個打算。此外，會計處理方法也有分別，倘若於賬目結算時仍未出售，因市值變動所產生的未實現收益或虧損，前者將會計入損益表，後者則計入股東權益。不過，若果出售了，兩者所產生的收益或虧損均計入損益表。

好了，假若某企業希望「造大」盈利，他們只要將那些帶有未實現收益的證券賣掉。另一個做法就是將帶有未實現收益的「可供出售證券」重新歸類為「經常交易之證券」，又或者將帶有未實現虧損的「經常交易之證券」歸類為「可供出售證券」。

相反，若果他們希望「造細」盈利，那就可以將那些帶有未實現虧損的證券出售，又或者將帶有未實現虧損的「可供出售證券」重新歸類為「經常交易之證券」，以及將者將帶有未實現收益的「經常交易之證券」歸類為「可供出售證券」。

最後一提，此法要有效，大前題是那些未實現收益和虧損要夠大才成。還有一點，若要將證券重新歸類，企業必須提供充分理由，否則核數師難以首肯。

文章來源：Education post 2014-03-21

&&&&&&&&

進智公共交通人手問題

在2014年施政報告中提到，「長者2元乘車優惠」將會擴展至綠色專線小巴，並於2015年第一季開始實施。相信受此消息刺激，進智公共交通(077)的股價和成交量於報告發表後急升。

翻看股價資料，消息公布當天(1月15日)開市價只有1.04元，其後高見1.7元，最終以1.53元收市，與前一天的收市價1.01元比較，升幅高達51.5%。成交量也急增至369.3萬股，較前一天的6.6萬股相差接近55倍。進智其後發出澄清公布，表示不知悉股票異動的成因，並且也不知道有關優惠之任何詳情，連實施時間表也不清楚。

從此事可以看到一點，政府宣布擴展此項優惠前，根本未有諮詢業界意見。正如對上一次推出此項優惠時，居然沒有將專線小巴納入其中，結果影響包括進智在內的專線小巴客運量，大型運輸公司卻因而得益。或許你會說，長者要獲取乘車優惠就必需使用八達通，政府只要向八達通公司索取交易紀錄，就能將優惠付給專線小巴，那又何需諮詢？可是，此措施不單只是錢這麼簡單，由於小巴載客量不像大型交通工具如巴士和港鐵般高，優惠推出後，專線小巴客運量將會回復以前水平還是額外增加？目前的小巴班次又能否應付？若要加密班次，小巴公司是否有足夠資源去做，對路面交通情況又有多大影響？莫非政府有此能耐，不用諮詢業界也可以肯定計劃能夠實施？

有這個顧慮，皆因早已聽聞招聘小巴司機非常困難，更出現「有車冇人揸」的情況，為甚麼？因為沒有新人願意入行。進智在今個財政年度(2013年至2014年度)的中期報告中也不諱言，他們正面對嚴重人手不足的問題。相信瓜瓜某位好友的感受至深，他每天上班都要乘坐進智旗下路線的小巴，但經常都要等待至少半個鐘才能登車。

究竟進智的人手情況如何？截至2013年9月底，車長人數有1,116位，按他們目前營運60條路線計算，每條路線平均有19位車長服務；若按目前有369部小巴計算，每部小巴平均有3位車長服務，兩項數字皆與2012年同期相若。聽說目前小巴是兩更制，若此正確，車長人手看來不是太過緊絀。再者，根據立法會的新聞公報，截至2012年年底，持有公共小巴駕駛執照的人數約有17.9萬人，以當時全港合共有4,350部小巴(包括紅色和綠色小巴)相比，比率是41：1，即是每部小巴有41位司機，按理人手足夠應付。

既然司機供應不是問題，那是否薪酬不夠吸引？看看進智的情況，於今年度上半年，僱員福利開支是7,555.5萬元，以1,273位員工計算，期內人均薪酬是59,352元，即人均平均月薪為9,892元，與去年同期比較微升0.1%。

根據政府統計處的資料顯示，去年從事運輸行業人員的平均月薪是17,156元，進智的平均數較低，估計他們聘有其他兼職員工，故此拖低了人均月薪，所以不能直接比較。不過，聞說他們的司機月薪可達17,000元，若果屬實，進智的薪酬與市場看齊。

此外，根據進智去年度於年報的統計，車長年齡有老化跡象。截至2012年3月底，年齡在60歲或以上的僱員佔總人數21.5%，50至59歲則佔31.9%，到了2013年3月底，比率分別上升至26%和33%。不單是進智，其實司機年老化在全港已出現。

按立法會資料，2012年年底，60歲或以上的小巴駕駛執照持有人共有46,382人，佔總人數約25.9%，50至59歲則佔37.1%。可是，29歲或以下的人數只有3,295人，只佔總數約1.8%，反映年輕人不願意入行。

最後一提，進智截至去年9月底中期業績錄得1,819.2萬元虧損，而2012年度同期卻是139.9萬元溢利。成績如此差勁，主要是重估公共小巴牌照所產生的2,065萬元非現金虧損。由於每個牌照的市值於期內下跌9.4%至570萬元，因此需要做減值。不過，若撇除此項特殊虧損， 進智將會錄得245.8萬元溢利，即按年增加60.1%。

此外，由於「2元乘車優惠」過去未有納入專線小巴，加上司機短缺及交通擠塞問題，導致班次數目及客運量下跌，以致收入減少。

不過，由於車資在期內上調，期內營業額最終只微跌0.9%，於此環境下仍有此成績，進智算是有所交代吧？

文章來源：am730 2014-03-21

&&&&&&&&

漫談和黃投資

和記港口信託(新加坡交易所股票編號：NS8U)上周公布，與中遠太平洋(1199)和中海碼頭發展達成一項策略性伙伴協議，在新安排下，其全資擁有的本港亞洲貨櫃碼頭股權將減持至40%。和記港口信託隸屬和記黃埔(013)旗下，消息一出，自然又惹起長和系的撤資疑雲。

一講到撤資，李嘉誠先生曾直言是笑話，說在世界各地都有投資，不知何解，惟獨只有香港傳言不斷。究竟和黃在各地的投資情況如何呢？截至2013年12月底，和黃在歐洲的投資有3,682.29億元，佔資產總值達45%，是所有地區中最高。接著依次為香港有13%，亞洲、澳洲及其他地區有11%，中國有10%，加拿大有6%，餘下的15%則是財務及投資與其他資產。

好了，究竟和黃有沒有將香港的投資撤走呢？截至去年12月底，香港的資產總額是1,064.94億元，按年增加2%。此外佔資產總值的比重也按年增加了0.1個百分點。單以此點來看，就算說不上是增資，但也不是撤資。當然，他們早前有意出售屈臣氏，現在又打算分拆上市，的確容易惹人遐想，但公平點說，還得看所得資金是否投資於更高回報的資產上。

在和黃眾多投資的地區，論利潤貢獻最高首推歐洲，2013年的EBIT(除息稅前盈利)有239.98億元，增長也是最高，按年增加20.4%，相當於多賺了40.6億元。在歐洲，50%的EBIT是來自基建業務，零售和電訊分別佔23%和20%。內地和香港則排行第二和三位，EBIT分別有125.72億元和101.14億元，按年增長率分別為14.1%和14.2%。無獨有偶，兩者盈利來源主要是地產和酒店業務，比重分別是53%和65%。接著是亞洲、澳洲及其他地區，EBIT有95.84億元，增長也只有6.3%，盈利主要來自港口和基建業務，比重分別為46%和40%。至於加拿大就不太理想了，EBIT只有70.7億元，約97%盈利來自能源，但金額按年倒退2.8%。綜合來說，去年和黃的整體EBIT錄得645.97億元，按年增長達11%，成績算是不賴。

將業務按營業性質劃分，究竟那一項最賺錢呢？若以利潤貢獻多寡來衡量，長江基建(1038)排第一，去年EBIT為175.28億元，佔集團總額27%，較2012年的29%為低。此外，EBIT按年增長5.3%，低於11%這個整體平均數；若以EBIT增長金額來說，地產及酒店業務就表現最佳，去年的EBIT有136.59億元，按年增長有29.8%，相當於多賺了31.38億元；若換轉以EBIT增長率來計算，表現最好則是歐洲3集團，去年的EBIT有48.56億元，按年增長達到54.4%；至於有傳將會分拆上市的零售業務，其實成績算是不俗，去年的EBIT有117.71億元，按年增長也有13.7%。

至於港口業務、赫斯基能源，以及和記電訊香港(215)，去年的EBIT均出現倒退，前兩者分別減少4.2%和2.9%，後者更大減21.6%。不過，最差要數和記電訊亞洲，去年錄得4.09億元除息稅前虧損，值得慶幸的是，此數較2012年的8.46億元虧蝕改善了51.7%。

記得2012年年初時，和黃宣布收購Orange奧地利嗎？當時市場反應正面，更認為是「執平貨」。翻看業績公告，是次收購支付159.42億元現金，減去Orange奧地利15.14億元手頭現金，現金支付淨值144.28億元。由於所有資產和負債的公平值加起來只有41.02億元，因此產生了103.26億元商譽。換句話說，和黃以高於淨資產公平值的2.5倍來收購。雖則如此，但看來物有所值，除為歐洲3集團EBIT帶來額外17.11億元增長外，更因出售部分非核心電訊資產，為集團貢獻26.48億元一次性收益，扣除收購後的20.79億元重組成本，收益淨額5.69億元。

此外，是次收購令客戶人數按年增長達13%至2,663.6萬人，活躍客戶人數則上升19%至2,214.2萬人。不過，ARPU(每位活躍客戶之連續12個月每月平均消費)卻按年減少了12%，AMPU淨額(毛利淨額)則下降4%。換句話說，歐洲3去年的盈利和收益之所以增加，全賴客戶人數增加。

回說港口業務，雖然去年的收益增加4%，但EBIT卻倒退4%。若細看和記港口信託的業績，雖然總收入微跌0.3%，但香港業務的跌幅有2.3%，內地業務反而上升1.3%，加上早前香港國際貨櫃碼頭發生的工潮，是否令和黃對香港港口業務意興闌珊，因此才有減持的決定？

文章來源：am730 2014-03-20

&&&&&&&&

馬航屋漏更兼連夜雨

馬來西亞航空(吉隆坡證券交易所股票編號：3786)的客機悄然失蹤，執筆之時仍未有任何消息，機上239人生死未卜，實在令人擔心，唯有希望奇蹟出現，乘客吉人天相。發生此等事故，馬航生意必定受影響，難怪客機失蹤後的第一個股票交易日，其股價一度急挫18%，創下0.205元(馬幣，下同)的歷史新低。他們此刻可算是屋漏更兼連夜雨，因過去幾年虧損嚴重，不久前才進行資本結構重整，並且透過供股和增加借貸，以買入新飛機去取代舊飛機。

馬航弄至如此田地，不少評論歸咎近年冒起的廉航，由於價格太過低廉，令馬航失去不少生意，加上機隊機齡較大，燃油和維修成本高企，所以弄致年年虧損。情況有幾嚴重？翻查資料，2011年錄得25.21億元巨額虧損，2012年稍為好轉，該年的總開支按年減少14.1%，不過總收入略為下跌1%，因此虧損收窄至只有4.31億元。可是好景不常，雖然去年的總收入增加了9.9%，但總開支重回2011年度水平，令去年虧損擴闊至11.69億元。

為了改善財政狀況，馬航於2012年年尾決定重整資本結構，第一步是申請將普通股的票面值，由每股1元大幅削減90%至只有0.1元，並且撇銷股份溢價，最後經股東和法院批准後於去年4月正式生效。這樣做有何好處？首先，此舉將大部分滾存已久的虧損一筆勾銷。截至去年1月1日，馬航在股東權益內的累計虧損有82.36億元，股本削減90%後得出30.08億元，加上撇銷49.96億元股份溢價，80.04億元虧損即時沖銷。

其次是新股問題，按公司法規定，新股股價不能低於票面值來發行，可是馬航股價在股票市場長期低於1元這個票面值，高於此值去發行誰肯買？削減票面值就能解決問題。清除了此障礙後，馬航於去年6月進行供股集資，每持四股需供一股，供股價為每股0.23元，減去相關費用後籌得30.75億元資金。

此外，馬航於去年增加了借貸，因此取得20.1億元貸款，並且透過飛機再融資安排獲得14.4億元，減去還款及其他相關開支後，去年合共籌得49.68億元資金，當中的36.61億元就於去年用來購買新型飛機。截至去年12月底，馬航擁有148架飛機，其中21架就是於去年付運。本來一切已準備就緒，並且打算於今年重新上路，但經過是次事故後，看來將會打亂馬航的計劃。

上述提及過，馬航近年均錄得虧損，究竟為甚麼？或許先看看量度航班使用情況的乘客運載率(Passenger Load Factor)，比率愈高代表航班座無虛席，比率愈低則代表門可羅雀。馬航於2012年有74.7%，去年進一步上升至81%；又例如貨物運載率(Cargo Load Factor)，2012年有70.1%，去年上升至70.5%。於航空公司而言，運載率相當重要，因每班航機都有不少支出，如燃油、員工薪金、機場停泊費及飛機租賃等。因此，航空公司會盡法提高運載率。上述數值變化反映馬航已有明顯改善。

之後看看經營開支，金額最大的是燃油成本，去年有58.7億元，按年增加10.2%。不過，金額佔總收入的比率是38.8%，與2012年比較只是微升0.1個百分點。其次是員工成本，去年有23.27億元，按年減少了7.5%，對總收入的比率也下跌了2.9個百分點至15.4%。此外，飛機租賃的情況也一樣，去年下跌了12.6%至12.66億元，對總收入的比率也下跌了2.2個百分點至8.4%。至於其他開支包括維修，機場停泊費和服務費等，雖然金額和對總收入的比率皆上升，但總體來說，2013年的經營開支合共是148.67億元，按年增加了9.6%。不過，由於總收入增加了9.9%，所以EBITDA(除息稅折舊攤銷前溢利)上升了35.7%至2.54億元。

等等，這不是有利可圖嗎？為甚麼還要虧蝕？這是因為還未計入8.17億元的折舊開支，以及4.37億元財務開支，加上年內錄得1.94億元的匯兌虧損，埋單計數最後錄得11.69億元稅後虧損。馬航的財務表現雖有改善，但要回復盈利相信還要等待一段時間，加上借貸高企，於2013年年底的債務股本比率高達290.4%，即使不計折舊開支，所賺取得到的EBITDA也不足以支付財務費用，現在還發生不幸事故，於他們而言實在是雪上加霜，前景並不樂觀。

文章來源：am730 2014-03-18

&&&&&&&&

財爺蟻咬喊大蛇？

此文刊於上星期五（2014年3月14日）《信報》的年青有計專欄內。

－－－－－－－－

財爺蟻咬喊大蛇？ (作者: Bittermelon)

早前財爺發表的《財政預算案》表示，目前政府財政雖然穩健，但根據長遠財政計劃工作小組的研究指出，因經常開支愈來愈大，加上人口老化等問題，預期未來開支的增幅將大於收入，此消彼長下，最終將出現「結構性赤字」。

不過呢，以數據來說話並不一定響，不少人就批評報告過於保守，又有人批評小組報告的計算方法有偏差，質疑是故意低估收入。其實，看看小組成員已估計得到，皆因在5位非官方委員中，最少兩位是資深會計師。若在早年受過會計師訓練的都會知道，當時會計學奉行Prudence concept，即是「收入寧可少計也不多計，開支寧願多計決不少計」的謹慎原則。

保守謹慎有理

舉個例子，某企業預期將有一筆收入，假若暫時未能以現金或其他資產形式（如應收賬款）獲得，根據此概念就不能確應為收入；相反，若預期有一筆債項或支出，即使金額仍未確定，也應根據已知的資料去估算和入賬。雖然現在的會計標準已放棄此原則，但兩位會計師資歷深厚，想必受此薰陶。況且，會計專業事事講究風險管理，小組報告傾向保守謹慎並不出奇。

其實保守沒有什麼不好，特別是公共財政，一旦搞得不好，全港市民皆受影響。記得去年申請破產保護的美國底特律市嗎？因為市政府沒錢，公共服務大受影響：四成街燈壞了無法修理，六成六的公園需要關閉，8萬幢殘舊建築被棄置（其中接近一半是危樓），還有7萬塊荒地、70個有害廢物堆填區沒有人理、供電網絡不穩定等；打緊急電話求助最少要等30至115分鐘才得到協助，消防設備嚴重不足而且殘舊，救護車老化經常「死火」，罪案率攀升，破案率偏低。一個城市弄到如斯田地，你是當地居民又如何自處？

況且，香港政府的收入看來豐厚，但極度依賴直接稅收。以2012／13年度為例，利得稅和薪俸稅合共佔政府總收入40%之多，稅基極其狹窄。什麼是稅基？或者這樣說吧，若果將政府徵稅行為視為「開刀」，稅基就是「開刀對象」，即是在港做生意的企業和打工仔；那麼有幾狹窄？按小組報告披露，2011／12的年度全港只有94,900間公司須繳納利得稅，以當時全港有86.4萬間註冊公司計算，比率只有11%，即其餘89%不須納稅。更可怕的是，該年度利得稅稅收的64.4%是來自800間公司，餘下的35.6%卻來自94,100間公司。

薪俸稅的情況也相差無幾，於2011／12年度的360萬打工仔中，只有163.4萬人須繳納薪俸稅，只佔工作人口45%，其餘55%不須納稅；而薪俸稅稅收的42.8%是來自3.2萬位打工仔，餘下的57.2%則來自160.2萬位打工仔。

稅收「底氣不足」

計算一下，上述800間公司於該年繳納的利得稅約763.78億元，3.2萬位打工仔所繳納的薪俸稅約221.54億元，合共起來是985.32億元，金額佔該年政府總收入達22.5%之高。換句話說，若這些公司和打工仔的收入有什麼「冬瓜豆腐」，勢必嚴重影響稅收。

除了稅基狹窄外，另一個問題是收入極為波動。如何得知？計算過去16年的各項收入轉化成GDP，除了薪俸稅【圖，紅線】比較穩定外，其他稅收均出現上落，其中以地價收入的波動（綠線）最大。

寫到這裏，大概得出一個結論，政府收入依賴一小撮人和企業，而且極不穩定，以內地慣用語來說，就是「底氣不足」。再加上未來的人口老化問題，勢必對薪俸稅稅收造成壓力，數字反映財爺並非蟻咬喊大蛇。

此外，坊間有不少評論說，財爺委任長遠財政計劃工作小組做研究，目的是要頂着梁特首，不讓他亂花錢。其實也難怪有此推測，皆因財爺在位快有7年，香港稅基狹窄不是今天才說，為何從前不做研究，偏偏在這個時候才做？無論如何，撇開政治層面不說，香港的財政收入實在需要「開源」，倘若情況未能改善，實在不宜過分增加開支。

文章來源：http://hkyaa.blogspot.hk/2014/03/bittermelon.html

&&&&&&&&

續談UNIQLO

上篇說過對UNIQLO(優衣庫)感興趣，並且談及到其母公司迅銷(6288)的存貨，這篇將繼續講講其他方面。

與公司名字一樣，迅銷的存貨周轉期的確迅速，於2013年度只需84天。那麼，應收帳及應付帳的周轉情況又如何？計算一下，於2013年度兩個周轉期分別是9天和61天。等等，他們不是做零售的嗎？為何應收帳回收要9天這麼久？原來迅銷也有批發業務，但未有透露份額是多少。綜合來說，迅銷的資金回籠時間(即存貨及應收帳周轉期)合共需要93天，再減去61天的應付帳周轉期，餘下的32天就是現金周轉期，與2012年度的32天一樣。從中反映一點，雖然生意規模大了，但相對來說，營運資金的壓力卻沒有同步增加。

說到生意規模，目前他們的第一上市地是日本，市值有36,700億(日圓，下同)，折合為2,820億港元。截至2013年8月，資產總值有8,858億圓，全球店舖數目有2,449間，店舖總面積有138.7萬方米，難怪是亞太地區最大的服裝零售商。不過，此地區的市場實在龐大，按上市文件披露，他們的市場佔有率只有2.2%。此外，目前全職僱員人數接近2.4萬人，日本企業向來重視質素，不論產品還是服務都會盡力做到最好。顧客當然喜歡，但僱員卻未必這樣想。記得UNIQLO初時來港開店時，瓜瓜曾在某商場的洗手間內碰到兩位員工在閒聊，無意中聽到他們說，其日籍上司要求實在太高，令他們吃不消云云。

若幫襯過UNIQLO的都會知道，他們在各大購物旺區都有分店，而且店舖面積龐大，租金想必不菲，但所賣產品的售價卻相對便宜，究竟是否有利可圖？雖然看不到香港的數字，但看看迅銷的整體盈利指標，2013年度的經營收益率有11.6%，即是每賣出100圓產品，未計非經營項目和非經常收入和支出，他們能賺到11.6圓，雖然不算很高，但也尚算不俗。此外，由於近年日圓貶值，來自海外業務的收入自然水漲船高，因匯率帶來的額外收入就有155億圓，此數相當於該年純利的17.2%。不過，「水能載舟，亦能覆舟」，由於海外業務不算少，日圓匯率對業績的影響非輕。例如2011年度，因當時日圓匯價正值上升，因此出現83億圓匯兌虧損，金額相當於該年純利的15.3%。接著看看投資回報，他們的股本回報率於2013年度有19.1%，代表每投入100圓股東權益，他們能取得19.1圓利潤，初步看來，在資產營運方面也算是不錯。

對UNIQLO另一感興趣的地方是其成本結構。根據財務報表提供的數字做了一個共同比分析(Common-size analysis)，於2013年度，迅銷每賣出100圓衣飾，當中有50.7圓是產品成本，換言之毛利有49.3圓，將毛利減去各項經營開支，包括店舖租金9.7圓、員工薪金9.2圓、廣告及推廣費用4.6圓，折舊及攤銷(包括商譽攤銷)2.6圓，及其他開支11.7圓，餘下的11.6圓就是經營溢利。

從上述可見，店舖租金的成本不輕。看到一個現象，雖然迅銷的店舖數量於2013年度增加10.2%至2,449間，加上每間店舖的平均租金上升11.4%至4,539.4萬圓，最後導致該年租賃開支急升22.8%至1,111.71億圓，但相對於銷售收入，2012年度和2013年度仍維持在9.7%，這反映出，迅銷的財務預算管理得不錯，新店不是胡亂開設，而是「算過度過」才去做。

從上市文件得知，目前迅銷主要收入來自日本UNIQLO，2013年度淨銷售額6,833.14億圓，佔總銷售額60%，其餘約有22%來自海外UNIQLO，淨銷售額為2,511.91億圓，18%則來自全球品牌業務，淨銷售額為2,062.34億圓。截至2013年8月底，日本UNIQLO，海外UNIQLO，和全球品牌的店舖數目分別是853間，446間和1,150間。若將銷售額除以年內店舖平均數目(即是年頭加年尾再除二)，日本UNIQLO每間店舖的平均淨銷售額有804.85億圓，較海外UNIQLO的680.73億圓高15%，亦較全球品牌的184.55億圓高出77%。

不過，若論淨銷售額增長，海外UNIQLO在近兩年都維持在高水平，2012年度和2013年度的淨銷售額增長分別是63.4%和64%，較日本UNIQLO的3.3%和10.2%高，難怪迅銷視海外市場為巨大商機，並計劃擴大海外UNIQLO業務，地點包括中國、香港、台灣以及美國東西兩岸。

迅銷的擴展計劃能否成功，我們拭目以待。

文章來源：am730 2014-03-14

&&&&&&&&

UNIQLO有幾迅銷

說到UNIQLO(優衣庫)，想必大家不會陌生。無他，在各大購物旺區都能見到其蹤影，而且產品種類繁多，價錢又相對便宜，難怪經常人頭湧湧。認識此店時就有一個疑問，究竟「UNIQLO」是甚麼意思？從中文維基百科中得知，原來他們最初的名稱是「Unique Clothing Warehouse」，並且以「UNI-CLO」來做簡寫。可是，由於在香港成立採購公司時誤將C寫成Q，最後將錯就錯統一使用了「UNIQLO」。嘗試求證，但在他們的網頁找不到相關資料，因此不知此說是否正確。

最近經過他們位於銅鑼灣的旗艦店，初時心想，每間店舖所賣的東西和裝修都是一樣，沒有甚麼好看頭。豈料進店後才知道自己錯了。店內樓高三層而且面積龐大，地下樓層還設有一個專區，專賣旗下某品牌的T裇和汗衫。裝飾也很特別，每款衣服都裝裱在牆上的玻璃飾櫃內，煞是好看。

坦白講，UNIQLO的產品說不上質料上乘，但勝在價錢平，款式多而且簡約。留意到一點，他們最特別之處在於「顧客年齡層」，在店內不單會看到年輕男女在光顧，而且還經常看到小朋友，中年人和長者幫襯，這種情況在其他時裝店很少見到的。

對他們的經營方式十分感興趣，當得悉其母公司迅銷(6288)以預託證券形式來港上市，於是第一時間找來上市文件看看。不知事有湊巧還是瓜瓜運氣佳，每次翻看日本企業的財務報表，都會發現「四捨五入」的問題。迅銷也不例外，當翻閱刊印在第5頁的綜合收益表時，第三行「毛利」的數值已有此問題，如2011年的淨銷售額是8,203.49億(日圓，下同)，銷售成本是3,945.81億圓，兩者相減得出來的毛利應是4,257.68億圓吧？可是刊印出來卻是4,257.67億圓。由於毛利排在損益表前列，往下其他項目自然也有相同問題。若按照文件中的收入和開支去計算，該年的收入淨額是543.54億圓，與刊印出來的543.57億圓有些微差別。

雖然在上市文件第42頁中以作出聲明，指文件中列出的總數與各數額總如有差異，乃是約整所致。或許有人認為這是小問題，做人何必太過苛刻，但以會計師的角度去看，就給別人不夠嚴謹的印象。再者，此問題對報表使用者也很麻煩，瓜瓜習慣先將所有數字輸入Excel，然後做分析，若計算結果與刊印不同，就要花些時間去確定和調整。

說對UNIQLO有興趣，最想知道是他們「去貨」如何快。其實早已聽聞他們的存貨周轉期很短，而且公司又叫Fast Retailing，開宗名義說要做「迅銷」，想必不會令人失望。可惜未見上市文件披露具體數字，唯有自己動手算算看。截至2012年8月底和2013年8月底，迅銷的存貨分別有989.63億圓和1,666.54億圓，兩者相除後得出的1,328.09億圓，就是年內的平均存貨，將此數除以2013年度的5,789.92億圓銷售成本再乘以365天，計算出來的存貨周轉期就是84天。看看其他服裝零售企業，於2013年至2014年度上半年，利邦控股(891)的存貨周轉期是352天，I.T(999)是181天，思捷環球(330)是91天，佐丹奴國際(709)也要87天。相比起來，迅銷的確較快。

依樣畫葫蘆地計算，2012年度的存貨周轉期是77天。換言之，2013年度的周轉期增加了7天。為甚麼？雖然上市文件未有提及，但相信與存貨水平大幅增加有關。按文件披露，由於全年供應的基本產品範圍擴闊，包括牛仔褲、長袖T恤及運動衫等全年合用產品，加上海外UNIQLO店舖數量增加，以及店舖裝潢及室內設計升級，使更多產品可作陳列，導致存貨增加68.4%。

截至去年8月底，迅銷的店舖數目有2,449間，存貨則有1,666.54億圓，將兩者相除，每間店舖的平均存貨額是6,805萬圓，與2012年度的4,453.8萬圓相比增加了52.8%。

店舖存貨能夠增加，相信和面積擴大有關。按上市文件提供的數字計算，於2013年，每間店舖的平均面積是566.5方米，較2012年的526.7方米增加了7.6%。此外，店舖每方米的存貨金額於2012年只是8.46萬圓，到了去年急升42.1%至12萬圓。換句話說，不單店舖面積加大了，而且每方米能展示更多產品，看來他們在改善店舖設計方面下了不少功夫。

對UNIQLO還有幾方面感興趣，留待下篇再續。

文章來源：am730 2014-03-13

&&&&&&&&

Candy Crush開發商有乜隱憂

早前網絡遊戲《Candy Crush Saga》掀起熱潮，不少朋友皆樂在其中，玩法其實很簡單，但因為遊戲進度是公開，為了不讓自己太丟臉，因此日以繼夜拼命過關，更試過在午夜急著找朋友「攞命」。到了現在，即使香港玩Candy Crush的熱潮不如已往般熾熱，但仍有不少朋友在玩。

此遊戲由King Entertainment Plc(下稱King)開發，雖然公司在愛爾蘭註冊，但總部位於英國倫敦。早聞他們有意在美國上市集資，最近看新聞得知，他們已向美國證監會提交上市申請。根據申請文件顯示，集資金額最多為5億(美元，下同)，股份將在紐約證券交易所掛牌，股票編號為「KING」，認真霸氣十足。究竟Candy Crush有幾受歡迎？按申請文件披露，去年12月平均每日有9,300萬位活躍玩家在玩，遊戲次數平均每日有10.85億次。此外，King還有其他幾款遊戲，包括《Pet Rescue Saga》、《Farm Heroes Saga》和《Papa Pear Saga》，雖然活躍玩家人數遠不如Candy Crush，但同期分別有1,500萬，800萬和500萬，遊戲次數也分別有1.29億次，5,900萬次和3,700萬次。

雖然遊戲受歡迎，但玩家免費下載，究竟收入何來？玩過Candy Crush的話都知道，若想提升過關機會，玩家可透過遊戲內建功能，以真金白銀付錢買一些虛擬道具，這就是King主要收入來源。有多少玩家願意付鈔，申請文件沒有披露，但肯定相關收入非常可觀。截至2013年12月底，King的全年收入有18.84億元，減去11.68億元的成本和經營開支、173.1萬元財務開支，以及1.47億元稅務開支後，純利仍有5.68億元，將此數與收入相除，得出的淨溢利率高達30.1%。換言之，在每100元收入當中，30.1元是公司純利，盈利能力甚高。

其實於2011年，King是錄得131.5萬元虧損的，不過，自從Candy Crush於2012年4月和10月分別在Facebook和手機平台推出後，加上其他幾款遊戲，業績即時轉虧為盈，2012年還錄得784.5萬元純利。到了2013年，收入更急升1,046.1%，純利也因而增加7,135.1%。

風光背後其實也有不少隱憂，第一，目前King的收入過分依賴三款遊戲，包括Candy Crush、Pet Rescue和Farm Heroes。若以玩家付費額(Gross bookings)去計算，其收入於去年佔總額達95%之多，當中以Candy Crush為最，其分額佔總收入達78%。觀乎過去幾款熱門手機遊戲，如《Drawing Something》和《Angry Birds》等，即使如何受歡迎，熱潮也有減退的一天，若果沒有其他遊戲可以代替，到時收入將會大減。

第二，King的收入非常集中在手機平台上，其分額佔總收入約70.3%，網上平台和其他分別佔28.7%和1%。目前手機遊戲平台主要由Google Play和Apple的iTune雄據，倘市場有任何重大變化，如市場進一步被壟斷，或他們改變開發商的分帳比例，那時將影響收入。第三，若以地區來劃分收入來源，約有56.8%來自北美地區，King的「地頭」英國雖然排在第二位，但只佔9.6%，從收入分布可以看出，北美是主要來源。在商言商，自然會投放較多資源，假若不小心過於偏重單一市場口味，就容易顧此失彼。

綜合來說，目前King的營運極度集中在Candy Crush、手機平台和北美市場，只要其中一項出問題，都會嚴重影響業績。King當然明白箇中道理，所以他們正計劃承襲Candy Crush的成功模式，去創造不同種類的遊戲。何謂成功模式？其中一項是鼓勵玩家互動，向朋友「攞命」就是一例，其他例子還包括，過關時需要朋友協助、向朋友贈送道具，及在社交網站「炫耀」進度等。此外，玩家可隨時隨地在不同平台繼續遊戲，而且系統會記著遊戲進度，如昨日在手機上玩到第100關，即使今日換了在電腦上玩，玩家仍能在第100關繼續。管理層還透露，由於手機應用日益廣泛，增長速度突飛猛進，加上現代人花大量時間在手機遊戲上，因此King管理層視之為機遇。

要創造遊戲得靠研發，相關費用於過去3年不斷上升，2011年只是1,237.3萬元，到了2012年增131.1%至2,860萬元，去年漲286.4%至1.11億元。雖則如此，但研發費用對收入比率卻下跌，3年分別是19.4%，17.4%和5.9%，加上IPO資金，看來King還有空間去在研發方面加大投資，期待他們能再次帶給我們好玩的遊戲。

文章來源：am730 2014-03-11

&&&&&&&&

會計黑魔法之四：大船變細船

續上：會計黑魔法之三。二：續談改變會計估算

在早前的幾篇文章中提及過三個會計黑魔法，其功效主要是將企業盈利舞高弄低。這篇介紹的另一個較為特別，施法後並不會影響盈利，此法稱為「Shrink the ship」，中文姑且翻譯做「大船變細船」吧，其操作主要是透過「回購股份」來進行。

很多時都會聽到某某上市公司回購股份。一般來說，若公司資金過剩，但又沒有重大投資計劃，很多時都會選擇向現有股東買回部份已發行股份。根據會計準則，回購當中出現的任何得益或虧損，一律不會在損益表內確認，因為公司與股東被視為一個整體，公司向股東回購股份，於會計而言只是「左手交右手」，因此不影響盈利。

等等！既然如此，又如何施法去「管理」盈利呢？方法很簡單，因為此魔法影響「每股盈利（Earnings per share）」。舉個簡單例子，假設某公司發行了100萬股股票，今年的純利則有100萬元，將純利除以發行股數，計算出來的每股盈利就是1元(100萬元/100萬股)。好了，管理層預計明年的純利仍然是100萬元，換言之明年業績將會沒有增長，這讓很難向股東交待。如何是好？他們只要讓公司回股部分股份，例如10萬股，計算每股盈利的基數即時減少至90萬股(100萬股 - 10萬股)，就算明年純利維持在100萬元不變，得出的每股盈利即時上升至1.11元(100萬元/90萬股)，增幅達11%。難怪此魔法叫「Shrink the ship」了，情況好比貨量不多，若用大船去運載不合成本效益，改用細船則較為化算。

坦白講，這個魔法其實是掩眼法，例如將一罐汽水倒進大杯，即時感覺可能是「唓，得咁少？」若換了小杯，反應可能變成「嘩，乜咁多！」情況好比有些食肆，為了節省成本所以減少食材份量，但又怕太過明顯令顧客不滿，因此改用較細的碗碟。難怪到某些酒樓食肆吃飯，吃了幾碗仍未肚飽。

最後一提，回購股份這行為不等於管理盈利，不過，假若公司沒有實際需要或者管理層為了私利而去回購，這就無疑是管理盈利了。

文章來源：Education post 2014-03-07

&&&&&&&&

任天堂流淚

早前任天堂(東京證券交易所股票編號：7974)公布今個財政年度(2013年至2014年)的季度業績，截至2013年12月止的9個月，收入只有4,991.2億(日圓，下同)，較2012年至2013年度同期減少8.1%。純利就更差，金額只有101.95億圓，按年下跌29.9%。管理層還預期，今個年度全年收入將跌至5,900億圓，較去年度減少7.1%。

曾經一度是日本遊戲機生產商龍頭，業績如此不濟實在令人嘆息。記得讀書時曾經擁有一部「紅白機」，任天堂這款經典產品，相信在六、七十後中無人不識。當然，若要和現在的遊戲機相比，無論在畫面和速度方面都是差天共地，但趣味依然。例如經典遊戲《孖寶兄弟》，每一關都有秘密錢箱，找到了就有額外金錢；又例如《北斗之拳》，雖然只是平面橫行式玩法，但若按鍵時按出不同組合，就會出現各種拳法。

多年前手提遊戲機非常普及，他們的Game Boy以及後來推出的DS，更是女生們的必備恩物。無他，皆因遊戲實在太過有趣，例如其中一款是養寵物的，需要不時和牠玩耍和說話。及後體感遊戲機Wii，更顛覆了傳統，不用按鍵卻能玩個不亦樂乎。其實當時也打算買一部回來玩的，可惜嫌畫面像素太低，因此買了其他牌子。

任天堂過去之所以成功，相信與其營運策略「Gaming population expansion」有關，即是不論年齡、性別和機齡，任何人都能享受遊戲樂趣。DS和Wii就是好例子，將不愛好電子遊戲的女生和長者也帶進遊戲世界。然而，市場是貪新忘舊，產品現在不像昔日般受歡迎，令任天堂近年的收入不斷下跌。翻查過去5年的報表，銷售自2010年度持續下滑，該年度頭9個月的金額有1.18萬億圓，將今年度同期與之相比，跌幅有57.8%。5年間收入減少逾半，經營有幾艱難可想而知。

任天堂的收入主要來自售賣遊戲機，以去年度頭9個月為例，金額有3,447.48億圓，佔總收入63.5%之多。但遊戲機銷售下跌16.8%至2,869.71億圓，遊戲軟件銷售卻增加6.9%至2,106.94億圓，因此令遊戲機銷售佔收入的比率下降至57.5%。

看看遊戲機的銷量，今年度頭9個月合共賣出1,524萬部，與去年度同期比較下跌了29%。當中包括於2011年2月推出的Nintendo 3DS，這款目前最新的手提遊戲機，銷量於今年度同期下跌8.3%。至於在2012年11月才推出的Wii U，銷量也下跌21.2%。將遊戲機的收入與銷量相除，得出就是每部平均售價，今年是18,830圓，較去年同期上升了17.2%。換句話說，雖然銷量下跌令收入減少，但平均售價上升彌補了部分跌幅。

至於遊戲軟件，今個年度頭9個月的銷量合共1.05億套，按年下跌17%。可是，由於平均售價上升了28.7%至2,005圓，最終令收入增加。但若與過去5年比較，表現還是不理想，以2010年度為例，銷售收入達4,595.59億圓，與今年度同期比較，跌幅有54.2%之多。銷量減少或許與新產品推出數量有關，新遊戲機和軟件於今年合共推出481款，與去年同期比較下跌了9.1%。

整體收入雖然下跌，但由於銷售成本減少，令毛利增加17.3%至1,492.95億圓，毛利率也因而增加6.5個百分點至29.9%。可惜的是，同期的銷售、一般與行政開支增加13.3%至1,508.73億圓，因此出現15.78億圓的經營虧損。不過，任天堂不少收入來自海外，特別是美洲和歐洲，期內收入分別佔總額的37.7%和27.6%。由於日圓於近年持續弱勢，平均匯率由去年度同期1美元兌80日圓上升至今年度的99.39日圓；歐元的平均匯率也由去年度同期1歐元兌102.17日圓上升至今年度的132.23日圓，故產生481.22億圓外匯兌換收益，加上為早前訴訟損失做了14.2億圓回撥，任天堂最終錄101.96億圓純利。不過，管理層預期，截至今年3月底的全年業績將會出現250億圓虧損。

根據報道，儘管任天堂於期內大肆宣傳，但旗下遊戲機在去年聖誕旺季銷量不濟。為了挽回劣勢，他們表示將會加強研發遊戲機和遊戲軟件，可是，看看目前銷量最佳的16款遊戲，當中7款還是離不開《孖寶兄弟》以及相關人物，看來他們需要尋求突破才成。寫到這裡，突然想起《任天堂流淚》這首廣東歌。

文章來源：am730 2014-03-07

&&&&&&&&

再談首置少數股東權益

早前在《首置少數股東權益並不少》中提到，首創置業(2868)(首置)的子公司於去年發行了永續證券及設立了一個專項資管計劃來集資，由於這兩項金融工具被視為股東權益而非負債，除了令首置的少數股東權益大幅增加外，相關的融資成本因此也被視為利潤分配而非財務費用。

雖然這樣不影響純利，但有一點需要注意。顧名思義，少數股東權益在股東權益中所佔的比例，一般來說都很低，因此對利潤分配影響有限。所以，當我們看企業的業績時，只看純利已經可以。不過，於首置的股東而言，少數股東權益卻不少，截至2013年12月，金額有75.21億元(人民幣，下同)，佔股東權益46.3%之多。因此，他們瓜分首置純利之比率也較高。

舉個實例，於2012年，首置股東可以從純利分得83.3%，去年則跌至79.5%。反觀少數股東，他們於2012年只分得16.7%，去年卻升至20.5%。所以，當看首置的損益表時，最好也留意一下「歸屬母公司股東溢利」這一項。若嫌太過麻煩，那就乾脆看每股溢利(Earnings per share)，因為此數值是以歸屬母公司股東的溢利來計算。以去年為例，每股溢利是0.75元，按年比較增加了36.4%。

據現金流量表，去年首置通過上述兩項金融工具合共籌得44.47億元，新增借款則增加108.09億元，年內共取得152.56億元那麼多，究竟用來做甚麼呢？首先，償還債務用了74.39億元，分配股息、利潤或償付利息用了20.33億元，加上土地儲備增加了56.98億元，這三項已合共151.7億元。

說到土儲，據年報介紹，他們去年推行「聚焦核心區域、核心業務」的土儲策略，於內地幾個大城市取得多塊優質土地。究竟儲備增加了多少？以總建築面積計算，去年增加了4.5%至995萬方米，增幅相當於43萬方米。若以權益面積計算，土儲則增加4.9%至785萬方米，增幅相當於37萬方米。既然管理層說新增地皮是優質，想必地價不便宜吧？計一計土儲每方米成本，即是將存貨除以上述的總建築面積，去年是2,980元，較2012年的2,513元，增加18.6%。

既然土地成本增加，銷售有沒有同步上升呢？去年首置的營業收入有113.21億元，按年升24%。既然增幅較上述土地成本為高，毛利想必上升吧？將營業收入減去營業成本，得出的毛利有37.65億元，增幅有26.6%。毛利主要來自房地產銷售，年內業務收入有109.54億元，業務成本則有73.98億元，相減後得出的毛利是35.56億元，與2012年的29.15億元比較，增加了22%。毛利率卻沒有大變動，兩年都是32.5%。不過，若看小數後兩個位，去年其實是微跌0.02個百分點的。

至於首置其他舊有業務，酒店經營的收入於去年有9,861.8萬元，按年跌8%，毛利有517.2萬元，按年挫24.9%；租賃及其他業務的收入有7,390.8萬元，按年漲39.5%，毛利則有7,360.5萬元，按年升41.8%。

不過，由於去年有幾項新業務，以貢獻首置的收入和毛利，當中包括投資物業「奧特萊斯」的租賃收入和毛利有3,403.7萬元；投資性房地產銷售分別有1.41億元和9,579.1萬元，以及化工產品分別有1,948.7萬元和90萬元。

收入和毛利上升，費用又如何呢？當中最大筆要數營業稅金及附加，年內增加6.3%，至10.69億元。可是，對收入的比率只有9.4%，較2012年減少了1.6個百分點。此外，銷售費用和管理費用共增加19.7%，至6.9億元，對收入的比率也減少了0.2個百分點至6.1%。值得留意的是，年內的財務費用減去財務收入的淨額，去年急升389.9%至2.72億元，這是由於年內借貸增加12.3%，至208.42億元，對收入的比率上揚3.4個百分點至2.4%。這還未此，記得上述提及過的少數股東權益嗎？若將他們歸類成負債，並將相關的利潤分配計入財務費用的話，融資費用的總額將是6.63億元，按年急升414.3%。對收入的比率更高達5.9%，較2012年的1.4%高。換句話說，從前賺100元只需支付1.4元財務費用，去年卻升至5.9元。

下次再看首置的財務費用時，不妨留意少數股東權益的分紅，藉此了解他們的實際融資成本是多少。

文章來源：am730 2014-03-06

&&&&&&&&

為何FB要收購WhatsApp?

早前Facebook(NASDAQ股票編號：FB)宣布，收購通訊程式WhatsApp，作價高達190億(美元，下同)，初時市場並不看好，消息公布後，股價在場外交易時段下跌5%。此外，股價於公布翌日曾低見65.73元，較開市價67.05元低2%，但股價隨後回升，更曾升至70.11元，創下52周新高，最終以69.63元收市，較前一天上升2.3%。

翻查歷年來科企併購，是次收購以金額計排行第二，僅次於2002年惠普以250億元收購Compaq的紀錄，難怪不少評論都以「天價」來形容WhatsApp之併購。據Facebook向美國證監會提交的報告，收購作價包括40億元現金，120億元Facebook普通A股和30億元限售股。金額如此之高，對Facebook的財政有甚麼影響呢？首先看看現金，截至去年12月底，現金和證券投資共有114.49億元，現金作價只佔當中的35%。此外，同期的流動資產和流動負債分別有130.7億元和11億元，相減後得出的淨流動資產有119.7億元，要動用40億元現金看來綽綽有餘。再者，目前流動資產對流動負債的比率是11.9，減去現金作價後，比率只下跌至8.2，反映流動資金仍然充裕。

接著是股權，由於Facebook將發行新股來收購，現有股東之股權無可避免會被攤薄。按公布披露，相關新股發行量約為現有股數的7.9%。嘗試計算一下，截至去年12月底，Facebook的資產淨值有154.7億元，同期已發行股份數目約有25.5億股，兩者相除後得出的6.1元，就是每股資產淨值。好了，假設用於收購的所有新股和限售股同時發行，股份總數將增加至27.8億股，每股資產淨值因而下跌9%至5.6元。不單如此，歸屬股東的盈利也有影響，以2013年為例，全年純利有15億元，每股盈利則是0.62元。假設所有新股和限售股於去年年初配發，每股盈利即時下跌9.5%至0.57元。

還有一點，WhatsApp最值錢的資產是用戶數量，目前有4.5億個，簡單地與收購價相除，每個用戶的平均收購價為42元。看看Facebook，截至去年12月，每月平均活躍用戶有12.28億個，將去年的78.72億元收入與之相除，得出的每戶年均收入有6.4元。假設此平均值不變，收購價要6.6年(42/6.4)才回本，是平是貴相信只有Facebook最清楚。不過，按會計準則，從WhatsApp收購回來的用戶，將視為無形資產，並且自收購日的第二個財政年度開始，需要進行減值測試，若果到時未能證明物有所值，就需要做減值準備，並且會影響純利。

目前Facebook的主要收入來自廣告銷售，收費方法有3種，包括按用戶點擊量(Click-based)，用戶行動量(Action-based)，以及送抵用戶的廣告次數(Impression-based)。驟眼看來，收入與用戶增長無直接關係。可是要人家肯賣廣告，龐大用戶群就必不可少，而且有必要維持高增長。有評論認為，Facebook的年輕用戶人數有流失跡象，因此藉這項收購來鞏固地位。不過，他們在年報中提及到，由於部分用戶並非以真實年齡來註冊，所以並不準確。此外，他們於去年第三季聘請顧問去分析，發現在美國的年輕用戶使用量仍平穩，但此群組的每日平均活躍用戶量卻下跌。雖則如此，他們認為分析結果仍未反映真實情況。

撇開年輕用戶不說，其實Facebook確實需要擴大用戶群。儘管活躍用戶數目於過去3年都有所增加，如將去年和2011年的每月平均活躍用戶數目比較，增幅達45.3%，但近年增長率有放緩跡象，如2011年有39%，2012年僅25%，去年進一步跌至只有16.3%。值得留意的是，用戶增長率逐年下跌並非個別情況，在4個主要地區皆如此(圖)。Facebook肯以高價收購WhatsApp，或多或少反映出他們對用戶增長的憂慮。

再者，自上市後，他們的財政非常穩健，截至去年12月底總資產有178.95億元，總負債僅24.25億元，兩者相除後得出的負債比率是13.6%，與2012年比較減8.6個百分點。去年業績也十分亮麗，收入增54.7%，但總開支只升11.4%，因此令純利漲2,730.2%至15億元，溢利率由2012年的1%，增至去年的19.1%，即是每賺到100元，19.1元就是純利。用戶增長放緩，雖然暫時未有直接影響盈利，但等到出現頹勢時才處理就太遲，目前財政穩健、收入豐厚，不趁現在，更待何時？

文章來源：am730 2014-03-04

&&&&&&&&