2016年8月26日星期五

百富環球的痛處?

圖為百富中期報告。
百富環球(327)可謂是非纏身,先有CFO李書沸大鬧分析員後黯然下台,後有謠言說海外銷售涉造假,前後夾擊令股價一蹶不振。本月10日收報6.78元,本月19日跌至6.02元,累跌逾11%。其實與分析員過不去非新鮮事,前任特首曾蔭權在回歸前出任財政司長時就大罵別人是「二流分析員」,氣勢逼人。李先生是否有樣學樣無法得知,但故事給我們的教訓是,若要罵分析員,最好先衡量自己有多少斤両,若不如曾爵士般霸氣,還是忍一忍海闊天空。

說也奇怪,李先生一派官仔骨骨,除CFO一職外,還兼任公司投資者關係主管,按理應精於與分析員打交道。再者,看看百富環球股價於2011年8月李先生加入前才不過2元,與現價相比,成績有目共睹,反映李先生能力極佳,為何沉不住氣?有人說是被分析員踩到「應收帳」這痛處,才氣急敗壞。實情是否如此不得而知,但有一點可肯定,就是該股應收帳升了不少。

截至今年6月底,應收帳款及應收票據14.54億元,較去年12月底增15.3%,比去年6月底更增30.7%。但期內收入只增20.3%,前者升幅高於後者,反映應收款回籠時間延長。有幾嚴重?今年上半年應收帳周轉期186天,較去年上半年高出21天。看看應收帳帳齡,截至今年6月底,180日以內帳款共10.37億元,但今年上半年收入僅13.33億元。即期內有77.8%收入於半年結前仍未收妥,較去年上半年的59.9%和去年下半年的53.5%高很多。

新債增加,舊債也未見有甚麼改善。截至去年12月底,帳齡在180日以內的帳款9.44億元,當中24%或2.26億元(即今年6月底帳齡在181日至365日的應收款)在半年結前仍未收回。此外,去年帳齡在181日至365日及365日以上的應收帳合共1.23億元,當中83.6%或1.02億元(即今年6月底帳齡在365日以上的應收款)仍未被償還。

應收帳周轉情況轉差,按理會加重流動資金壓力。但今年上半年存貨周轉期大減36日,加上應付帳周轉期延長8日,現金周轉期不升反跌23日,至171日。留意該股在今年上半年用保理(Factoring)作融資,將部分應收帳「出售」換取資金,並出現736.9萬元財務費用。因中期報告未披露詳情,不知具體金額、條款和費率。但應收帳周轉期沒有改善,估計該股沒有將應收帳賣斷給保理商。

應收帳上升原因,按管理層解釋發生一次過物流事件,該股須向巴西出口重要部件,故延後向其他客戶交貨。另一原因是延長客戶信貸期限,帳齡超過180日的帳款主要來自內地銀行和巴西客戶,管理層認為風險不大。但為何延長信貸期,是百富環球還是客戶提出?客戶周轉不靈?措施是暫時還是永久性?涉及個別還是所有客戶等,冀管理層進一步說明。要知道該股有信貸集中風險,如去年來自五大客戶銷售佔總收入44.4%,佔應收帳結餘37.5%,若延長信貸期涉及五大客戶,勢必對應收帳和現金流帶來負面影響。應收帳和現金流息息相關,如今年上半年應收帳增1.93億元,加上應付帳減1.96億元,難怪錄3.07億元純利下,經營業務現金流卻現1.17億元淨流出。可幸流動資金仍豐厚,手頭現金20.2億元,流動比率高達5.4倍,暫看不到償付能力有何問題。綜合而言,應收帳在今年下半年會否續增,應收帳周轉期會否延長,影響經營業務現金流,甚至令保理費用趨升,都是投資者須留意的地方。

原文刊於:am730 2016-08-26

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2016年8月19日星期五

滙控的回購魔法符咒

圖為滙控行政總裁歐智華。(資料圖片)
瓜瓜是《哈利波特》迷,小說未拍成電影時已追看,最近出了第8集,背景是哈利打敗佛地魔的19年後,內容主要講述哈利一家,特別是步入中年的哈利及其二子的故事。新小說於發售當日已經入手,可惜近來太忙仍未翻閱。喜愛哈利波特小說,其中一個原因是書中描寫的魔法世界極為有趣,巫師只要揮一揮魔杖,唸一唸咒語,就好像甚麼都能解決。不過,印象中好像沒有咒語能把真正的加隆(小說中最貴重的錢幣)變出來。有趣的是,在現實財金世界卻有此厲害咒語,說的就是股票回購。

股票回購在眾多「盈利管理」技巧中較為獨特,不打盈利主意,而是向「每股盈利」埋手。假設某企業已發行股數為100萬股,今年純利100萬元,將純利除以發行股數,每股盈利1(100萬元/100萬股)。豈料管理層料明年純利將跌10%90萬元,為向股東交代,在市場回購10萬股,每股盈利基數即減至90萬股,計算後每股盈利仍是1(90萬元/90萬股)。不用提升企業實質盈利就能變出錢來,這個咒語神奇吧?遇過有些食肆為節省成本而減食材分量,為免顧客投訴便把碗碟換較細的,這種掩眼法與股票回購同出一轍。須留意,根據會計準則,股份回購時出現任何盈虧一律不會影響損益表,因公司與股東被視為一體,公司向股東回購股份,會計上只是「左手交右手」,只有在股東權益變動表才能看出端倪。

當然,企業回購股票不等於一定是「盈利管理」,每當上市公司宣布回購股票,市場多視為好消息利好股價。如早前公布2016年中期業績的滙豐控股(005),儘管上半年除稅前利潤(以列帳基準計)大跌28.7%97.14(美元,下同),即使撇除特殊重大項目,經調整除稅前利潤仍減14%107.95億元,但管理層決定動用25億元回購股份,消息一出即令股價一洗頹風。業績公布前一個交易日,滙控收報50.8港元,執筆時(本月11)收報54.4港元,加上約0.775港元中期股息,累升近9%

其實,滙控這次回購規模不算大,按本月9日收報54.35港元計,25億元約可回購3.59億股普通股,以當日已發行股數199.24億股計,可回購股數只相當於總股數約1.8%,而且對每股盈利正面影響有限,如今年上半年每股盈利0.32元,股數減1.8%後,只升至0.33元。回購那麼少,對每股盈利影響也甚輕微,但卻大幅推高股價,看來這25億元使得物有所值。

值得留意,回購將降低資本充足比率,對銀行來說並不是好事。但回購規模細,影響非常有限。此外,回購的股票將以庫存方式持有,即是將買回來的股票存放在公司而非註銷,這些股票既沒有投票權,也不享有股息,故能減少市場上的股票數目,亦可提高每股盈利和股息。以庫存方式持有的好處是具彈性,當需要資金時,只要將庫存股向市場出售就可套現,而且又可留起來作其他用途,如員工股權激勵計劃。

截至本月11日,滙控已動用3.46億港元在市場回購637.6萬股股份(約佔已發行股數0.03%),最高和最低買入價分別為55.06港元和52.92港元,平均買入價則為54.25港元。回購將於今年內完成,此舉是否有利下半年股價表現,回購又會否加碼,我們拭目以待。


原文刊於:am730 2016-08-19

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