2018年4月20日星期五

俄鋁勢危還撈底?

早前亞馬遜(NASDAQ:AMZN)遭美國總統特朗普針對,除指控沒有繳納足夠銷售稅外,還批評濫用美國郵政服務,間接搵納稅人笨。更嚴重的是,特朗普認為,亞馬遜打擊零售百貨業,扼殺購物商場和實體零售店的生存空間。

三藩市的親戚在梅西百貨打工,見盡當地零售百貨業慘況,不要說平日門堪羅雀,就算是消費大節日,銷情與過往也有天淵之別。當然,此公司自身問題也不少,如員工成本過高,店舖形象過時,還有縱容無理顧客濫用售後退貨,都在嚴重衝擊其盈利。

不過,消費者習慣改變,網購愈來愈盛行的今天,傳統百貨只有捱打的份兒。另一在矽谷打工的親戚,說當地很多商場已十室九空。其實不單是矽谷,據美國一間房地產顧問研究公司調查,全美大型購物商場的閒置率在今年首季達8.4%,是6年來新高,社區型購物中心閒置率更高達10%。先不論特朗普指控是否屬實,亞馬遜因一支獨大而招怨是事實,美國國會中期選舉臨近,為了贏取選民歡心而針對亞馬遜,相信才是真正原因。再講,亞馬遜創辦人兼行政總裁貝佐斯擁有《華盛頓郵報》,特朗普早已對該報不滿,認為他們老作整自己,是否因此而遷怒亞馬遜,相信只有他才知道。

雖說特朗普針對亞馬遜,但只限於出口術,對付俄鋁(486)卻是動真格。美國財政部轄下外國資產管理辦公室,近日將俄鋁列入制裁名單,而且株連甚廣,名單還包括大股東兼非執董Oleg Deripaska,以及母公司En+ Group。受制裁困擾,俄鋁股價應聲急瀉,若想撈底博反彈,奉勸一句不要以身犯險,因制裁帶來影響未明,但預期非常大。

首先,俄鋁的主要功能貨幣是美元,銷售、採購和借貸均以美元交易。可是,但凡美元匯款均需在美國進行清算,而美國所有銀行系統亦載有制裁名單,既然俄鋁受制裁,與其相關的匯款很大機會在清算時被攔截。換句話說,俄鋁既不能收取美元匯款,也不能匯出美元,所有美元交易完全封殺。此外,截至2017年12月底,俄鋁手持的美元存款有5.59億(美元,下同),佔手頭現金約67%之多,在制裁下,這筆資金能否動用頓成疑問。

若然美元做不了生意,使用俄羅斯盧布也可以吧?再講,以2017年計,來自俄羅斯的收入佔最多有21%,其次才是美國佔14%,其他包括亞洲和歐洲等地就比較零星,由不足1%至9%不等。美國制裁至多損失美國客戶,使用美元以外的貨幣不就解決?先不論客戶是否願意承擔外匯風險,若以為制裁只影響美國銷售就不對。一般來說,美國公司和美籍人士固然不能與被制裁者進行任何交易,即使是海外公司和非美籍人士,不跟從禁令的後果有可能同樣面臨制裁,近日中興通訊(763)被美國發出口禁令就是一例。所以,若作最壞打算,只有俄羅斯市場保得住,俄鋁收入將大跌79%!

值得留意,目前俄鋁負債不輕,截至去年12月底,單是銀行借貸包括有擔保和無擔保已經有70.58億元,加上14.21億元債券和4,800萬元應付利息,負債合共是84.79億元,以44.44億元總權益計算,負債權益比率達191%。債務纏身加上業務前景不明,手頭資金又不知能否動用,制裁影響俄鋁有幾大可想而知。未制裁前,俄鋁的市盈率在7.5倍左右,除非事件能盡快平息,否則未來盈利相信難以維持此水平。

再者,本地部分具有國際背景的銀行,紛紛以合規為由暫停或限制俄鋁股份買賣,事態會否進一步惡化而令股份停牌實在難料。現在撈底博反彈,難度太高了吧?

原文刊於:am730 2018-04-20

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2018年4月13日星期五

滙源借款違規離譜

滙源果汁(1886)「自爆」違反上市規則,在未得到獨立股東的同意下,去年向其主席朱新禮的公司北京滙源借出42.82億元(人民幣,下同),而且未有按規定向外披露。滙源主動將事件曝光,相信是涉及的金額太過龐大,而且違規嚴重,核數師不肯發出審計報告,滙源在壓力下不得不「自我引爆」。

說金額龐大,因為截至2017年6月底的半年結,滙源的淨資產才只有103.95億元,借款相當於此數的41%!若與手頭現金比較就更得人驚,同期餘額僅41.78億元,借出的金額比手頭現金還要多。

當然,貸款於去年8月15日才借出,由半年結起計有1.5個月,期間手頭資金應會增加。不過,既要借出大筆款項,同時又不要影響日常營運,免不了向銀行額外借貸,這點在滙源的公告已有提及,但涉及的額外借款是多少,相關融資成本又是多少,希望滙源進一步交代。另外,北京滙源需向滙源支付利息,而且年息率有10厘之多。翻查2016年年報,滙源向銀行借貸的實際年利率只是3.93厘。至於債券,2018年到期的年利率是1.55厘,2019年期也只是6.8厘至7.6厘。乍看之下,收息利率較融資息率高,這宗交易應該大賺一筆吧?

不要過早下定論。於2016年,滙源的利息開支(未扣除資本化利息)是6.37億元,該年的借貸平均餘額是53.53億元(年頭加年尾再除二),兩者相除後得出的平均息率是11.9厘。以相同方法計算,2017年上半年是9厘。是次違規借貸的收息息率雖高,奈何自身借貸成本不輕,相信所賺有限。再講,滙源向銀行借款需遵守若干約束條款,違規已引致部分融資票據違約,可幸已獲相關銀行豁免。

有趣的是,滙源在公告提到,是次違規借貸「符合公司及各股東的整體利益」,此說只是基於事後本金及利息已歸還,以及對銀行願意為票據違約作出豁免,純屬馬後炮之說!況且該筆借款未有任何擔保,滙源需要承擔貸款不能回收的風險,以及自身票據違約責任,加上金額龐大,本金一旦收不回來後果嚴重,管理層決定借出前可有詳細考慮?若果有,為何事前連一紙借款合約也欠奉?若果沒有,符合股東利益又何從說起?

是次違規完全暴露滙源的企業管治問題,按理要滙出這樣大的巨款,至少由兩位或以上董事批准吧?究竟有沒類似監控程序,還是有法不依?董事會事前是否知曉並同意?還是有人繞過董事會行事?滙源應對上述問題交代清楚。令人失望的是,滙源只說將會加強高管培訓和外聘合規顧問,而不是即時改善內部控制,如此隔靴搔癢有效嗎?如何保證同類事件不會再發生?面對如此嚴重違規,證監會和港交所(388)會否作出相應行動,以保障投資者利益,我們拭目以待。

最後一提,不論是公告還是網站,公司正確名稱應是「滙源」,但港交所披露易卻顯示為「匯源」,相同問題也出現在滙豐控股(005)。雖說「滙」和「匯」通用,但始終是人家的意願,港交所可否尊重一下,別要替人改名好嗎?

原文刊於:am730 2018-04-13

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