2018年4月27日星期五

中興中伏靠死纏爛打

貴為一級強國,美國最近完美示範如何去封殺民間企業。例如將俄鋁(486)放入制裁名單,產品交易暫停,連股份買賣也被限制。對付中興通訊(763)就更絕,一道出口禁令就扼其咽喉。特別是旗下產品所用的晶片,主要由美國半導體公司高通公司(NASDAQ: QCOM)供應,在禁令下,供貨即時停止。

中興雖還有若干庫存,但有傳已非常緊張,而且部分晶片更是無可替代。至於那些可替代的,就算找到替代品還要調整配置,不是一時三刻就能派上用場。難怪中興高層說,制裁導致公司進入休克狀態。

之所以發出口禁令,是要懲罰中興違反美國制裁令,向伊朗和北韓出售產品。等等,前陣子不是與美方達成協議,只是罰款了事嗎?為何美方做得這麼絕?正值中美貿易爭拗固然是不幸,但原來一切都是自作的孽。

中興的出口禁令早於2016年3月已發出,因雙方在去年3月達成和解,只要認罪並繳交8.92億美元巨額罰款,並在3年觀察期內遵守若干要求,如涉事人員採取紀律處分和扣減花紅,禁令就可暫緩執行。可是,美方早前在後續審查當中,發現中興在2016年和解談判期間時,以及2017年守行為時作出虛假陳述(false statements),報稱紀律處分於當時已經完成,但實際是今年3月才有所行動,而且未有向涉事人員扣減花紅,反而獎勵他們的不法行為,因此美方即時重啟禁令。

有說美方對中興的指控是莫須有,但事實卻是證據確鑿。美國商務部去年編製了一份中興違規調查報告,出示了一份由各高級領導簽名的批文,以及一份叫《進出口管理規避方案》的內部文件。這些文件除顯示管理層清楚了解與伊朗等地交易的後果外,更提出具體策略,如何有系統地掩飾出口違規。當中提到的「隔斷模式」,包括避免直接與敏感客戶簽約,以及出口產品到這類客戶前,先利用幾間公司作多重中轉,企圖加大追查難度以擾亂調查。

該文件還羅列其他掩飾方法,例如與伊朗交易,相關紀錄一致使用「Qatar」作代號,錄入銷售系統刻意漏掉客戶名稱,以及發送到伊朗的所有產品,文件和箱子均刪除中興的標誌。

此外,中興還設立跨部門項目小組,專責統籌和管理伊朗的出口,而且設有獎金,成功完成項目可獲取40萬元人民幣作獎勵。

報告還提及,當美方進行調查後,中興臨時設立了一個由13人特別小組,專門處理(包括銷毀,刪除和清洗)2012年3月以後一切與伊朗有關的交易紀錄。另外,為了隱藏小組的活動,其內部電郵每晚均會刪除。小組成員均須簽署保密協議,一旦違反承諾,須向中興賠償100萬元人民幣。

雖然報告沒有交代美方如何獲取這些機密文件,但報告最後一頁引述出口執法辦公室主任道格拉斯的說話,他就以「死纏爛打」來形容美方調查員。

總括來說,既然已支付巨額罰款,只要在守行為期間乖乖就範,中興本可逃過一劫,至少不讓美方有處罰藉口。所謂天作孽猶可違,自作孽不可活,與其將責任推到中美貿易爭端,倒不如認真反省以避免問題重演。最後,中興案例是絕佳教材,不論從事企業管治、內審和外審的朋友,不妨細閱上述提及的調查報告

原文刊於:am730 2018-04-27

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2018年4月20日星期五

俄鋁勢危還撈底?

早前亞馬遜(NASDAQ:AMZN)遭美國總統特朗普針對,除指控沒有繳納足夠銷售稅外,還批評濫用美國郵政服務,間接搵納稅人笨。更嚴重的是,特朗普認為,亞馬遜打擊零售百貨業,扼殺購物商場和實體零售店的生存空間。

三藩市的親戚在梅西百貨打工,見盡當地零售百貨業慘況,不要說平日門堪羅雀,就算是消費大節日,銷情與過往也有天淵之別。當然,此公司自身問題也不少,如員工成本過高,店舖形象過時,還有縱容無理顧客濫用售後退貨,都在嚴重衝擊其盈利。

不過,消費者習慣改變,網購愈來愈盛行的今天,傳統百貨只有捱打的份兒。另一在矽谷打工的親戚,說當地很多商場已十室九空。其實不單是矽谷,據美國一間房地產顧問研究公司調查,全美大型購物商場的閒置率在今年首季達8.4%,是6年來新高,社區型購物中心閒置率更高達10%。先不論特朗普指控是否屬實,亞馬遜因一支獨大而招怨是事實,美國國會中期選舉臨近,為了贏取選民歡心而針對亞馬遜,相信才是真正原因。再講,亞馬遜創辦人兼行政總裁貝佐斯擁有《華盛頓郵報》,特朗普早已對該報不滿,認為他們老作整自己,是否因此而遷怒亞馬遜,相信只有他才知道。

雖說特朗普針對亞馬遜,但只限於出口術,對付俄鋁(486)卻是動真格。美國財政部轄下外國資產管理辦公室,近日將俄鋁列入制裁名單,而且株連甚廣,名單還包括大股東兼非執董Oleg Deripaska,以及母公司En+ Group。受制裁困擾,俄鋁股價應聲急瀉,若想撈底博反彈,奉勸一句不要以身犯險,因制裁帶來影響未明,但預期非常大。

首先,俄鋁的主要功能貨幣是美元,銷售、採購和借貸均以美元交易。可是,但凡美元匯款均需在美國進行清算,而美國所有銀行系統亦載有制裁名單,既然俄鋁受制裁,與其相關的匯款很大機會在清算時被攔截。換句話說,俄鋁既不能收取美元匯款,也不能匯出美元,所有美元交易完全封殺。此外,截至2017年12月底,俄鋁手持的美元存款有5.59億(美元,下同),佔手頭現金約67%之多,在制裁下,這筆資金能否動用頓成疑問。

若然美元做不了生意,使用俄羅斯盧布也可以吧?再講,以2017年計,來自俄羅斯的收入佔最多有21%,其次才是美國佔14%,其他包括亞洲和歐洲等地就比較零星,由不足1%至9%不等。美國制裁至多損失美國客戶,使用美元以外的貨幣不就解決?先不論客戶是否願意承擔外匯風險,若以為制裁只影響美國銷售就不對。一般來說,美國公司和美籍人士固然不能與被制裁者進行任何交易,即使是海外公司和非美籍人士,不跟從禁令的後果有可能同樣面臨制裁,近日中興通訊(763)被美國發出口禁令就是一例。所以,若作最壞打算,只有俄羅斯市場保得住,俄鋁收入將大跌79%!

值得留意,目前俄鋁負債不輕,截至去年12月底,單是銀行借貸包括有擔保和無擔保已經有70.58億元,加上14.21億元債券和4,800萬元應付利息,負債合共是84.79億元,以44.44億元總權益計算,負債權益比率達191%。債務纏身加上業務前景不明,手頭資金又不知能否動用,制裁影響俄鋁有幾大可想而知。未制裁前,俄鋁的市盈率在7.5倍左右,除非事件能盡快平息,否則未來盈利相信難以維持此水平。

再者,本地部分具有國際背景的銀行,紛紛以合規為由暫停或限制俄鋁股份買賣,事態會否進一步惡化而令股份停牌實在難料。現在撈底博反彈,難度太高了吧?

原文刊於:am730 2018-04-20

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2018年4月13日星期五

滙源借款違規離譜

滙源果汁(1886)「自爆」違反上市規則,在未得到獨立股東的同意下,去年向其主席朱新禮的公司北京滙源借出42.82億元(人民幣,下同),而且未有按規定向外披露。滙源主動將事件曝光,相信是涉及的金額太過龐大,而且違規嚴重,核數師不肯發出審計報告,滙源在壓力下不得不「自我引爆」。

說金額龐大,因為截至2017年6月底的半年結,滙源的淨資產才只有103.95億元,借款相當於此數的41%!若與手頭現金比較就更得人驚,同期餘額僅41.78億元,借出的金額比手頭現金還要多。

當然,貸款於去年8月15日才借出,由半年結起計有1.5個月,期間手頭資金應會增加。不過,既要借出大筆款項,同時又不要影響日常營運,免不了向銀行額外借貸,這點在滙源的公告已有提及,但涉及的額外借款是多少,相關融資成本又是多少,希望滙源進一步交代。另外,北京滙源需向滙源支付利息,而且年息率有10厘之多。翻查2016年年報,滙源向銀行借貸的實際年利率只是3.93厘。至於債券,2018年到期的年利率是1.55厘,2019年期也只是6.8厘至7.6厘。乍看之下,收息利率較融資息率高,這宗交易應該大賺一筆吧?

不要過早下定論。於2016年,滙源的利息開支(未扣除資本化利息)是6.37億元,該年的借貸平均餘額是53.53億元(年頭加年尾再除二),兩者相除後得出的平均息率是11.9厘。以相同方法計算,2017年上半年是9厘。是次違規借貸的收息息率雖高,奈何自身借貸成本不輕,相信所賺有限。再講,滙源向銀行借款需遵守若干約束條款,違規已引致部分融資票據違約,可幸已獲相關銀行豁免。

有趣的是,滙源在公告提到,是次違規借貸「符合公司及各股東的整體利益」,此說只是基於事後本金及利息已歸還,以及對銀行願意為票據違約作出豁免,純屬馬後炮之說!況且該筆借款未有任何擔保,滙源需要承擔貸款不能回收的風險,以及自身票據違約責任,加上金額龐大,本金一旦收不回來後果嚴重,管理層決定借出前可有詳細考慮?若果有,為何事前連一紙借款合約也欠奉?若果沒有,符合股東利益又何從說起?

是次違規完全暴露滙源的企業管治問題,按理要滙出這樣大的巨款,至少由兩位或以上董事批准吧?究竟有沒類似監控程序,還是有法不依?董事會事前是否知曉並同意?還是有人繞過董事會行事?滙源應對上述問題交代清楚。令人失望的是,滙源只說將會加強高管培訓和外聘合規顧問,而不是即時改善內部控制,如此隔靴搔癢有效嗎?如何保證同類事件不會再發生?面對如此嚴重違規,證監會和港交所(388)會否作出相應行動,以保障投資者利益,我們拭目以待。

最後一提,不論是公告還是網站,公司正確名稱應是「滙源」,但港交所披露易卻顯示為「匯源」,相同問題也出現在滙豐控股(005)。雖說「滙」和「匯」通用,但始終是人家的意願,港交所可否尊重一下,別要替人改名好嗎?

原文刊於:am730 2018-04-13

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2018年4月10日星期二

中小會計師行生意難撈

朋友是本地執業會計師,最近講起行業現況,慨嘆監管愈來愈嚴,現在接客非常小心,凡是公眾利益實體(Public Interest Entity,PIE)客戶一律拒接。這些客戶審計風險較高,核數師責任較普通公司大,所以核數費通常較高。沒有這批客戶,生意豈不受影響?朋友說沒有辦法,若在核數過程中一個不小心犯錯,隨時被停牌,到時手停口停,風險高得與回報不成比例,寧願勒緊褲頭勉強度日,也不願冒險接這些生意。所謂PIE,香港目前還未有清晰定義,普遍來說,除所有上市公司外,還包括受限行業企業及法例要求需獨立審計的企業和機構,如保險公司、銀行、律師行、證券行、保險經紀等。會否進一步包括學校、業主立案法團、社福機構等,就要看日後如何立法。

核數師監管嚴格,當中有個根本矛盾。有別於其他地方,香港註冊的有限公司,帳目必須每年經核數師審核。當中大部分是中小企和私人公司,收入和員工人數有限,若按照財務報告準則來編製財報,效益並不很大。如只有一位股東的私人公司,編製一整套財報出來,對其意義不是很大。故香港會計師公會多年前推出《中小企財務報告總綱》,財報要求比較簡單,藉此讓中小企可減省編製財報成本。可是,核數師的審核程序卻沒有相應減少。換句話說,不論客戶大小都是使用同一套審計準則,難怪細行對公會的執業審查叫苦連天。

另一原因是核數師監管改革,財務匯報局(財匯局)將升格為獨立監管機構。政府今年1月將相關法例草案刊憲,現等立法會通過。升格後的財匯局,將會負責全面監管PIE的核數師。不過,除上市公司外,目前仍未知道那些公司和機構將會納入PIE,而且相信財匯局審查將比公會更嚴格,細行不想被監管,唯有先行退出PIE市場保平安。由此推斷,那些由細行負責審計的非上市PIE將轉投大行,而且沒有細行競爭,基本上大行開天價,客戶也得乖乖付鈔。反觀細行,沒有這批高價PIE客,唯有專注普通中小企,但市場競爭大,艇仔結合兼職核數師搶生意,結果只是鬥平鬥爛做。朋友料將掀中小行合併潮,一來可以加強競爭力,二來可共同承擔風險。

除監管外,艇仔也影響業界生存。當然,香港沒有法例明文規定非會計師不得從事會計服務,但假借會計師之名的公司實在不少。雖然立法會議員梁繼昌已提出草案,修改《專業會計師條例》以加強規管「會計師」及相關名稱使用方式。但業界朋友透露,會計師公會對非會員沒有執法權,若真的是這樣,就算修改相關法例,沒有人執法也是枉然。礙於國際壓力,香港不得不改革核數師監管制度。今屆政府也一樣,面對輿論和政治壓力,政府為財政預算案補漏拾遺,計劃向原方案未有受惠者派錢。

瓜瓜一直反對全民派錢,認為集中資源幫助有需要的人更重要,而且香港的醫療服務不足,將盈餘用於改善服務更實際。可是,政府被民意牽著鼻子走,補漏措施又如此複雜,行政費必定不輕,寧願當初雨露均霑人人派錢,至少不會如此難看。不知是否刻意讓人覺得與上屆政府有別,本屆政府事事聽從民意。本來額手稱慶才是,但如此容易向民意跪低,還有甚麼威信可言?日後施政必定倍感困難。有朋友以《伊索寓言》的父子騎驢故事來形容本屆政府,實在貼切不過。

原文刊於:am730 2018-04-06

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毛記1股都唔抽

毛記葵涌(1716)上市,瓜瓜決定1股不抽。不抽並非不喜歡毛記,也不是覺得他們盤數有問題,原因只是認購反應太過熱烈,抽中的機會微乎其微,與其浪費手續費讓銀行賺了去,倒不如用於購買《100毛》,直接以行動支持毛記最實際。

當其中兩位創辦人仍是商台DJ時,瓜瓜已經聽他們的節目。及後創立《黑紙》到現在的《100毛》和《毛記電視》,雖說不上是鐵粉,但也不時追看他們的東西。或許覺得自己愈來愈老,看其出品有助保持心態年輕。記得其中一位創辦人曾講過(忘了是阿Bu還是陳強),當初創立《黑紙》就是要搞一份年輕人真正喜歡的雜誌,他們做到了。例如「黑句」(《黑紙》內的爛gag),不少我輩中人批評說低能,說實話,有時也看不下去,但認識的後輩中,10個有9個讚好,要了解時下年輕人想些甚麼,看其出品是捷徑。更重要的是,毛記經常以H形式為我們出口氣,而且反應迅速,看了心身舒泰。其實毛記本身就是一個勵志故事,由別人口中的「雜誌仔」做到今日規模,正正為所謂失敗者爭回一口氣。

至於毛記的財務表現,以一個「好」字來形容相信沒有人反對。以2017年為例,收入增長達73.7%,而且盈利能力甚佳,毛利率和純利率分別有61.2%和38.1%,即是每出售100元商品和服務,扣除銷售成本後賺61.2元,再扣除中央開支如銷售及分銷、行政、財務和稅項後淨賺38.1元。股本回報率和總資產回報率更厲害,同期分別有119.6%和89.6%,即是每投放100元股本可賺119.6元及每投資100元資產能賺89.6元。環顧眾多上市公司,能有此成績的實在不多。

就如揶揄《100毛》是雜誌仔的仁姐,其家族生意同期的純利率才是3.5%,遠遠不及毛記。還有股東應佔溢利,金額上毛記雖然及不上,但所賺金額相當於人家的70%之多,論人手論規模遠遠落後他人也有此佳績,實在叫那些高高在上者情何以堪。

一個有趣現象,毛記公布上市後,坊間出現不少批評言論,說毛記盈利大不如前,又說毛記沒有集資需要,既然好賺毋須上市益街坊,質疑創辦人想套現離場。沒有錯,毛記今個年度首8個月的盈利的確大跌,但部分原因是上市費用關係。至於有沒有集資需要,是否純粹套現離場,由於招股書上提及的集資用途寫得比較空泛,而且上市前向舊股東大派股息,種種行為難免惹人遐想。不過,上市前派息是慣例,而且於生意人來說,用別人的錢來做自己生意,既能把規模造大,而且又可降低自身財務風險。上市集資就更佳,借錢要支付利息,用股東錢就不同,沒有財務負擔之餘,有錢賺時才考慮分派股息,何其妙哉。還有一點,於大部分港人來說,將生意上市是成功指標,誰說必定為了集資?

由失敗者到上市公司董事,由幾千蚊做到9千幾萬元生意,顛覆廣告傳統,毛記的成功,證明靠食腦在本土一樣可發圍。雖然不抽新股,但會繼續支持毛記,寄望上市後愈做愈好,不要讓人失望。

原文刊於:am730 2018-03-23

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逆權司機變叛諜追擊

九龍巴士公司最近新聞多多,繼早前大埔嚴重車禍造成19死66傷後,車長人手和待遇備受關注,最近又出現月票問題,以及解僱罷駛車長飽受批評,連特首林鄭月娥也出來說九巴做法不理想,形象不插水才怪。

記得九巴做了不少公關活動,印象較深是去年邀請本地插畫師為巴士車身設計圖案,以香港地標為主題十分搶眼。插畫師的爸爸是九巴車長,首發當日還安排他來駕駛新車,「本土+親情」牌打得漂亮。所謂好事不出門,醜事傳千里,辛苦累積回來的好形象一鋪清袋。

又好像向乘客推出月票,本應大受歡迎才是,豈料有乘客投訴,當乘搭聯營過海隧道線時,若遇到其他公司的巴士不能使用,等候九巴但班次卻太疏落。九巴回應卻十分有趣,只承諾盡快將聯營綫九巴班次上載網頁,而非加密班次,甚至進一步解決月票不能乘搭聯營線的問題,將好事變壞事,服務有幾好可想而知。

解僱罷駛車長更是愚蠢,就算理在己方,在這個時候行動有瓜田李下之嫌。按九巴回應,解僱「月薪車長大聯盟」召集人葉蔚琳及3名參與罷駛的車長,是採取紀律處分的結果。

究竟九巴這樣做合法嗎?翻查勞工處的《僱傭條例簡明指南》,僱主不可因僱員參與職工會或其活動而解僱僱員。大聯盟並非註冊職工會,九巴看似沒有違反僱傭條例。

不過,條例同時訂明,若聯同他人按照《職工會條例》組織職工會或申請將職工會登記事宜,僱主就不可以解僱相關員工。細看該條例,在任何職工會設立起計30天內,須以訂明的表格向局長提出該職工會的登記申請。由此來看,若果大聯盟已按條例申請登記,即使並非職工會,九巴也不能解僱葉車長等人。

行筆至此想起電影《逆權司機》,一眾的士司機為了讓世人清楚當權者的暴行,不惜犧牲性命也要護送記者離開。當然,車長是為了自身待遇才與僱主周旋,兩者不應相提並論,但敢於說不的精神值得敬重。況且,將逆權司機當叛諜來追擊,公眾會企在哪一方不用多說吧?

根據報道,九巴因歷史問題出現同工不同酬的情況,而且年年賺錢,如母公司載通(062)於2016年和2017年上半年分別賺8.3億元和3.8億元,看起來好應該進一步改善薪酬待遇。但公平點說,目前員工成本佔收入的比例已接近50%,2016年業績較好,也全賴油價下跌節省了1.2億元,抵銷了因加薪而增加的1.1億元員工成本。其實載通的溢利率並不高,2016年較好才是10.5%,過往如2014年和2015年分別只有5.5%和8.1%。九巴始終以賺錢為目的之商業機構,若不能維持盈利水平難向股東交代。

僱主和僱員的利益天生就出現矛盾,爭鬥永遠不會停止,這次薪酬改善問題,在輿論上九巴明顯輸了一仗。

原文刊於:am730 2018-03-16

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