最近讀者朋友來函，問陽光房地產基金(435)(陽房)的財政是否穩陣可靠，皆因他將大部分資產押了下去，期望獲取穩定回報。坦白講，瓜瓜不懂得投資，只知道不要將所有雞蛋放在一籃子內的道理。當然，各人對風險的取態不盡相同，因此這樣做沒有對錯，最重要是沒有押錯籌碼，因為高風險未必一定帶來高回報，若果冒極大風險但原來回報平平，這就不值得了。
回說陽房，或許先簡單說說截至2013年12月底的頭6個月業績，期內營業額有3.36億元，較2012年同期增加9%，減去物業營運開支，物業收入淨額增加了8.1%，至2.59億元。不過，由於物業營運開支的升幅高於營業額，物業收入淨額對營業額的比率下降了0.7個百分點至77%。換句話說，2012年上半年度，陽房每賺100元，減去22.3元營運開支後，能得到77.7元收入，到了2013年上半年度，則略為下跌至77元。
此外，期內投資物業公允價值收益有4.51億元，較2012年同期減少了50.7%，加上行政開支增加7%，至4,291.3萬元，財務成本上升2%，至6,104.6萬元，以及所得稅增加23.7%，至3,051.7萬元，埋單計數，上半年度除稅後純利只有5.77億元，按年大減44.1%。
等等，既然純利大跌，為何每個基金單位分派的收入卻上升12.9%，至9.6仙？這是因為在計算可分派收入總額時，需要剔除非現金收入和支出，包括投資物業公允價值收益，非現金財務成本，遞延稅項，及以基金單位支付之管理人費用等，最後得出的可分派收入總額有1.68億元，按年增加12%。
有一點值得留意，若將可分派收入總額與營業額相除，期內有49.8%，較去年同期增加1.3個百分點。換言之，在每收到100元收入當中，49.8元可以向單位持有人派發。是高還是低呢？或許以冠君產業信託(2778)來比較吧。為甚麼選他們？因為他們與陽房一樣，所持物業中既有寫字樓，也有商場。當然，兩者的物業租合級別不盡相同，因此只能參考。
回到正題，以2013年全年計，冠君的可分派收入總額與營業額比率有58.3%，2013年上半年更高達59.8%，兩個數值都較陽房為高。究其原因，很大程度與管理人和物業管理人費用有關。計算了一下，於上半年度，陽房兩項費用對營業額的比率分別是11%和6.9%，兩者合計已佔了營業額17.9%之多。反觀冠君，去年全年的比率分別是9.6%和4.3%(包括了租金佣金)，合共只佔營業額13.9%。
陽房的管理人是恒基陽光資產管理有限公司，隸屬於恒基地產(012)旗下。按中期報告披露，管理人費用的計算方法分兩個部分，基本費用是按物業價值的0.4%計算，浮動費用則是物業收入淨額的3%。由於期內物業價值由2012年12月底的138.79億元，增加了7.2%，至2013年12月底的148.74億元，加上期內物業收入淨額上升了8.1%，兩者合計，管理人費用按年增加7.5%，至3,705.8萬元。此外，陽房的物業管理人是恒基陽光物業管理有限公司，也是恒基成員，管理人費用也分兩部分，除了按物業收益總額的3%來計算外，也會收取租約佣金。
兩項管理人費用是陽房的主要營運開支，任何重大變動對其溢利有著舉足輕重的影響，翻查最近3年數據，兩項費用合計對營業額的比率都在17.9%至18.4%之間，看來十分穩定，只要租金收入保持平穩，可分派收入總額應不會差到那裡去。
至於財政狀況方面，此類房產基金的最大風險是負債。截至2013年12月底，陽房的借貸合共是39.22億元，按總資產155.87億元計算，資產負債比率有25.2%，雖然略高於冠君的23.3%，但由於期內物業估值上升，因此令比率稍為下降了0.7個百分點。按中期報告披露，大部分借貸於兩年後才需要償還，當中約有75%在兩年後但少於5年內，其餘都在5年後，看來在短期內沒有融資需要。
此外，將期內特殊收益從經營溢利撇除，並且讓財務成本與之相除，得出的比率有28%，顯示盈利水平足以應付財政開支，加上約有66.2%的貸款做了利率掉期安排，變相將部分浮動利息開支變成固定利息，綜合上述各點，看不到陽房的財政狀況在短期內有甚麼不妥的地方。
文章來源：am730 2014-04-29
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