中國家居夠膽識

最近打開報紙的財經版，中國家居(692)的新聞不絕於耳，不少專欄也談及此股。好奇下找其年報和公告看看，發覺有個地方很有趣，因此寫下此文湊熱鬧。

何趣之有？說的就是他們收購Polar sunshine集團一事。根據年報披露，收購協議早於2013年7月已經簽訂，可是交易一拖再拖，於今年1月以及4月分別簽訂了兩份補充協議，直到執筆之時收購仍未完成。

按今年5月2日上載於《披露易》的公告介紹，Polar sunshine於2013年6月才成立，主要從事買賣發熱木製家居產品，可是目前還未有任何收益和利潤。如此情況也去收購？皆因中國家居看準了其「遠紅外線發熱技術」，而Polar sunshine的持有人林凱先生是這方面的專才。這倒奇怪了，為何中國家居不直接購入該項技術的使用權？其實這項技術由誰擁有？Polar sunshine嗎？看來不是，因為該公司至今還未有重大資產。林先生嗎？這也不是，因為公告透露，他並無持有該項技術專利。既然這樣，若此技術給人抄襲了去，公司利益會否受損？其實中國家居有沒有考慮過，與其甘冒風險收購一家未有往績的企業，雙方何不簽訂合作協議，若將來賺到利潤，就按出資比例分配，這不是更實際，風險更少嗎？

不單如此， 將原協議和最後一份補充協議對比一下，結果也很有趣，原來最初的收購價高達3.8億元，及後下調至目前的2.1億元。此外，原協議設有利潤保證條款，若果Polar sunshine未能達到利潤保證要求，出售人需要按協議支付補償金。利潤保證為期3年，Polar sunshine於2014年、2015年和2016年的純利需要分別達到7,000萬元，8,000萬元和1億元。即是說，首3年保證利潤合共為2.5億元。

可是，在最新的補充協議下，金額分別調低至750萬元，1,200萬元和2,700萬元，3年合共只有4,650萬元，與原協議相差達81%之多。問題來了，既然保證利潤大幅下調，為何作價只下調45%？按今年5月11日上載的公告，最新的收購作價是參考了獨立評估師作出的評估，可是未有清楚解釋前後差距那麼大的原因。翻查公告，於2013年8月，估值師對Polar sunshine的估值高達4.07億元，但到了2014年5月，初步估值卻只有2.1億元，不足一年其估值下跌48%，這就不禁令人擔心，究竟這宗收購是否物有所值。此外，若果Polar sunshine不幸未能達到利潤要求，而出售人又無力支付補償金的話，到時又怎麼辦？

收購理由也很有趣，其中一個原因是「分散風險」，以符合公司及股東之最佳利益。對公司來說，可能是對的，誰不知於股東而言卻是多此一舉！何解？股東若要分散風險，只要自行在市場買入其他行業的股票即成，既簡單又快捷，根本不用公司代勞。試想一下，若然所有上市企業都分散投資，市場內各行業就變得模糊，反而不利投資者透過市場去分散風險。

還有一點，是次收購全以中國家居發行的新股來支付，涉及股份數目達到3.56億股。由於不涉及現金流，因此不會影響流動資金和負債。可是，現有股東的股權將被攤薄。例如公眾持股量，目前是87.81%，完成收購後將攤薄至77.8%，前後相差10.1個百分點之多。

又例如財務權益，截至2013年12月底，中國家居的資產淨值有21.87億元，以目前27.66億股已發行股份計算，每股的資產淨值是0.79元。假設Polar sunshine的公允值與收購作價相同，收購後中國家居的資產淨值將會增至23.97億元，股份數目則增加至31.22億股，計算出來的每股資產淨值將會是0.77元，較收購前下降3%。

此外，於會計角度去看，由於Polar sunshine目前仍然未有重大資產和負債，由此可以預期，日後的商譽必定很高。雖然商譽不像其他固定資產般需要做折舊，但是每年需要做減值測試，倘若相關業務的盈利不理想，商譽隨時要減值，到時中國家居的業績必受影響。

估值一年內可能大跌，而且既未有收益和利潤，也沒有重大資產和負債，這樣的企業，中國家居仍願意花上2.1億元去收購，看來他們對遠紅外線發熱技術很有信心，不得不佩服管理層的膽識。能否如願？時間可證明一切，今日立此存照，日後跟進他們此收購決定是否正確。

文章來源：am730 2014-05-13

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