2013年1月29日星期二

天瑞是否資不抵債

早前天瑞水泥(1252)被網民組織質疑其財務狀況,認為他們的貸款有違約風險,皆因當中一筆帶息債券需於短期內償還,但手頭現金卻不足夠。天瑞看來相當重視此評論,所以於去年最後一個交易日申請股份停牌,並於本年首日發出公告澄清。

根據公告,天瑞不認同違約之說,因為他們還有26.45億元(人民幣,下同)的銀行信貸額度還未提用,並且聲稱近期獲取了額外的10億元額度。另外,他們表示近期不會有重大資本開支,加上經營現金流穩定、短期借款續貸能力高等,因此認為網民的評論是片面和缺乏適當基礎。除此以外,天瑞也對網民的其他幾點批評作出回應,在此不贅。

究竟天瑞的財務情況如何?坦白講,他們上市只有1年,上市後的財務報表,也只有一份年結和一份半年結,若要較全面去做財務分析,個人認為資料略為不足,因為很多時都需要看趨勢,所謂「三歲定八十」,數據少於3年的話,實在很難下結論。

不過,既然天瑞目前已沒有重大資本開支,發展相對較為穩定,分析一下也無妨。

首先,天瑞是否如外間所指是「資不抵債」呢?那要看「資」和「債」的定義了。

若果看「總資產」和「總負債」,答案是「並非如此」。截至2012年6月,該公司總資產有176.9億元,總負債則有117.4億元,所以資產較負債高出59.5億元。

可是,若果看「流動資產」和「流動負債」,答案是「的確如此」。天瑞同期的流動資產和流動負債,金額分別是60.8億元和96.7億元,因此流動負債較流動資產高出35.8億元,而流動資產負債比率(Current ratio)為0.63。不過,回顧過去3年,其實此比率持續改善,於2009年12月,比率只有0.4,上市後的2011年,則攀升至0.63。

記得早前拙作曾經提及過酸性測試比率(Acid test ratio)嗎?其實我比較喜歡將它翻譯為「嚴格考驗比率」,即是將存貨等流動性較低的資產從比率中撇除。可是,無論如何翻譯,都無改天瑞的現況,因為考驗「不合格」。

於2009年,此比率只有0.27,雖然上市後持續改善,到了2012年6月,則上升至0.51 ,但仍與「1」這個合格分數有一段距離。

流動資產負債比率和酸性測試比率偏低,主要是1年內到期的借款持續高企。截至2011年12月,以及2012年6月,金額分別是49.5億元和36.1億元。若計入1年後到期的借款,金額更分別高達63.6億元和47.6億元。

究竟借款額佔天瑞的資產多少?或許看看他們的資產負債比率(Debt to asset ratio)。該公司於上市前,此比率一直高企,於2009年和2010年12月分別為70%和74%,代表他們的資產超過七成,是依賴借貸來維持,其餘則靠股東資本。於上市後的2011年和2012年,比率大幅改善至68%和66%。

從以上幾點顯示,上市後天瑞的資產流動性,以及負債雖然有所改善,但情況不算理想,難怪網民會如此質疑。雖則天瑞其後澄清尚有銀行信貸額度未曾動用,可是一旦使用,一直高企的財務開支勢必增加。

例如2012年上半年,其支出已經有3億元 ,較2011年同期上升44%之多,並且佔營運開支53%,大幅蠶食盈利。儘管人民幣短期借貸利率近期回落,但仍約有6厘左右,是否有點「飲鴆止渴」的味道?

另外,借貸金額和比重偏高,借款人為了減低違約風險,通常都會在借貸合同上加入若干條款,例如將指定資產抵押給借款人並向相關政府機關登記,企業的槓桿比率不能超過某水平,以限制進一步借貸的規模,以及定時向借款人提供帳目和財務資料等。

天瑞的借款人當然也有類似的要求,但根據2011年的上市文件顯示,他們曾經違反相關規定,最壞情況是借款人有權要求即時還款。有此前科,加上流動資產欠佳,相信也是網民質疑天瑞財務管理的原因。

就各大報章報道所見,大多數傳媒將該網民組織形容為「土炮渾水」或者是「土產渾水」,筆者個人認為,除非旨在仿傚「渾水」的手法去「摸魚」,否則的話,類似的網民行動愈多愈好,因為反映出大家肯做功課兼分析,而不是盲目炒冧巴,更重要的是,將有助監察上市公司,對香港股票市場來說,絕對是件好事。

文章來源:AM730 2013-01-29

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2 則留言:

仁哥無敵 說...

瓜瓜師傅!最尾一段係咪即係話天瑞 (1252) 借就借得多,但融資所得回報就查實唔多反映到借錢嘅價值?就好似「眼闊肚窄」咁整杯Venti size 咖啡飲唔晒,根本無善用到買杯大杯啲嘅咖啡而多付出嗰1.2倍價錢??? :O

Bittermelon 說...

Hi 仁哥:

多謝支持,但我有排都未到師傅級數,叫我一聲瓜瓜就OK啦。

好鍾意你用「眼闊肚窄」呢個形容詞,全中!

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