2013年2月5日星期二

海洋公園巧用債務槓桿

一家企業要持續發展,投資是必需的。較為保守的企業,會動用本身的儲備來投資,就算投資失敗,也只會將以前賺回來的輸掉;較為進取的,則會透過發行新股本。可是,現有股東的權益將會被攤薄,若不想這樣,則可以利用「債務槓桿」。

簡單來說,就是借別人的錢來投資,槓桿愈大,投資規模就可以愈大,日後的收益也能夠大增。可是,好處同時也是壞處,投資成功當然富貴,但投資失敗將會非常閉翳,因為企業沒有足夠的資金去還債。

海洋公園於2005年宣布的重建計劃,就是利用「債務槓桿」作投資的典型例子。重建預計成本需要55.5億元,可是內部儲備不足。例如公園於2006年度的累積盈餘只有6.205億元,從經營活動賺到的現金,也只有2.337億元。

重建計劃得以實行,公園就是透過借貸去獲取資金。借貸分兩部分,分別是13.875億元的定息政府附屬貸款,以及兩筆合共41.625億元的浮息商業貸款。

換句話說,公園財務盈餘雖少,但就利用財務槓桿來「撬」起55.5億元的投資。於2012年度,公園的債務股權比率(Debt to equity ratio)高達3.4倍。坦白講,若公園不是得到政府的支持,普通企業很難可以有如此高的比率。

從公園近年的現金流也可看出來端倪(圖)。重建於2007年度開始動工,由那時開始,投資和融資活動的現金流逐年增加,而且用於投資活動(大部分是重建項目)的現金,基本上全是利用借貸所得來維持,公園自己卻不用出資很多。於2009年度更到達最高點,自此以後,兩項活動的現金流開始逐年減少,而經營活動的現金流則持續上升。將2006和2012年度比較,經營活動的現金流入由2.337億元,增加至4.867億元,相差有兩倍之多,證明重建後的新設施吸引遊客,因而令公園收入增加。


雖然公園於2012年度出現現金淨流出,金額達到2.627億元之多,但主要原因是該年開始償還部分貸款。截至2012年6月,未償還貸款金額是48.225億元,若連同利息,未來6年每年大約需要償還2.6億元,按照目前經營活動的現金流看,還款方面可算綽綽有餘。

不過,根據早幾年前的報道,公園打算於10年內還清所有貸款,若果他們仍維持這個目標,相信有點進取了。從財務報告的註腳所示,相關貸款連同利息和利率交換契約的負債合共77.005億元,假設提早還款能節省40%利息開支,金額也要65.493億元,即是餘下9年,每年平均要償還約7.277億元。可是,2012年度的經營活動現金流不到5億元,除非未來幾年的收入上升50%才足夠。

有說不少新設施於今年才落成,遊客人次方面應該可以再創新高。以2012年度為例,全年人次達到710萬人,較去年的590萬人,升20%,假設票價和園內消費格價和需求不變,人次要上升50%,即1,065萬人,或平均每日約2.9萬人,才可望完成10年還債目標。據報公園每日的遊客人數極限是6.9萬人,但要讓客人有良好體驗,所以上限維持在3.6萬人,雖然2.9萬人還未到上限,但也要訪港旅客人數配合才成。

反觀收入按人次計算,2011年度是212元,2012年度是225元,升幅只有6%,看來還有很大空間可以向遊客吸金,預期公園會在這方面著手,吸引遊客在園內多消費。此外,若公園興建酒店計劃能如期進行,應該能大幅提升人均收入。

順帶一提,公園於2012全年的總收入接近16億元,較2011年同期勁升28%。溢利則有1.033億元,較2011年的1.051億元,微跌了1.7%。收入大升,為何溢利卻下跌呢?主要原因就是上述貸款,該年的財務費用就高達1.326億元,加上因重建而增加了不少資產,令折舊大幅飆升至2.848億元,溢利因而大受影響。

營業額大升但溢利下跌,可能這樣不太好看,所以在2012年度的「行政總裁報告」中強調EBITDA,此數於2012年度有5.054億元,按年高出49%,溢利卻在報告內輕輕帶過。

會計師公會某一期的期刊,曾經引述過國際會計準則理事會(IASB)前主席Sir David Tweedie的名句:「What is EBITDA?It’s just like saying earnings without the bad stuff.」下次見到有企業只講EBITDA,這可能是一個提示,叫我們深究一下其Bottom line呀!

文章來源:AM730 2013-02-05

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1 則留言:

Kei Tin Lok 說...

可是,有時強調EBITDA的公司,經常也是重視基建的公司. 它們因為前期投資infrastructure投入太多,借錢又太多,賺錢能力卻因未夠infrastructure而不太高,每年還完錢還息後net profit變成負數是無可奈何之事,例如電訊公司,HKBN都是近年才賺錢. 對於這些公司,用EBITDA不是更加適合去評估公司的真實情況嗎?
可是,海洋公園這些公司的應不被看待為上類公司,所以它強調EBITDA也不太說得通啊!

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