2013年12月31日星期二

頂著蘋果對著箭 公會非死即傷

香港會計師公會不久前向會員發出周年大會通告,當中附有財務報表,第一時間翻看損益表,2012年至2013年度錄得202.5萬元盈餘,與去年的1,150.2萬元虧損比較,業績大幅改善了117.6%。能夠由虧轉盈,算是對會員有所交代吧?周年大會另一重要事項就是理事會選舉,與往年一樣,今屆有半數經選舉產生的議席需要按法例重選,選情也相當激烈,13位候選人競逐7個議席。翻看各候選人的競選政綱,不少都說要維護業界利益,無他,皆因核數師監管改革方案已於今年10月出爐,如何改革是目前香港會計師非常關心的問題。

其實到了這刻,改革可謂如箭在弦不得不發,不過論最可憐的,要算是頭上頂著「公眾利益」這隻蘋果的會計師公會,雖然弓箭手「說」這一箭是指著蘋果,但只要稍有不慎射歪了,甚或狠下心腸施毒手,公會輕則手腳中箭引至終生殘廢,重則身軀中箭落個「醫番都嘥藥費」收場,更可怕是射中頭臉,從此嗚呼哀哉。

瓜瓜並非誇張,細閱諮詢文件就愈讀愈心驚,因為每個建議都是衝著公會而來!最明顯不過的,就是文件建議削去公會對核數師的所有監管權,包括日常巡查和紀律處分。若計算早年已交出的調查權,三項斷定核數師生死之大權從此旁落。此外,雖說公會將會繼續負責其餘三項監管工作,包括核數師註冊、制訂審計準則和持續進修,但屆時公會頭上將有一個太上皇,即日後的獨立監管機構(IOB),由他們監督公會如何去做。

削權的理由也很冠冕堂皇,因要與國際接軌,並且提高國際聲譽。可是大家似乎忘記了,在核數師監管方面,目前沿用多年的「自我監管機制」從來沒有出過甚麼大差錯,現在之所以要改革,純粹因為公會的角色不夠「獨立」,未能與國際其他地方同步而已。但奇怪的是,建議下的新制並不是改善公會的獨立性,反而是將斬去公會手腳,並且另起爐灶,邏輯上已經講不通。更奇怪的是,所謂要與國際接軌,主要對象竟然只是歐盟,其他地方例如最嚴苛的美國制度卻隻字不提。

弓箭手現在指著公眾利益,上市公司核數師自然首當其衝。但有跡象顯示,箭頭其實是公會身後的所有會計師。此話怎講?根據諮詢文件,只有「Public interest entity」的核數師才會受新制度監管。換句話說,其他會計師續由公會監管。可是文件從來沒有清楚界定甚麼是「Public interest entity」,現階段只說包括上市公司的核數師,日後發展如何就留待IOB決定。哈!留著這條尾巴,他日就可以將非上市的受限行業企業(如律師行、證券行、保險經紀等)也包括在內,到時各大小核數師自然受新制度監管。況且將核數師分成兩批來監管,上市的由IOB,非上市的由會計師公會,此法根本行不通,因為不少會計師既有上市客戶也有非上市客戶,同時受兩邊監管也很麻煩吧?所以不難看到,他日弓箭手會以此為由,要求將所有會計師納入新監管體制內。

還有一項更奇怪,諮詢文件內有一項建議,日後IOB將集日常巡查、調查和紀律處分權力於一身。可是此建議明顯不符合公眾利益!好簡單,警察可以兼任法官嗎?若這是不妥的話,為何卻要將此加諸於核數師監管中?不單如此,文件建議核數師每年續牌須通過「Fit and proper test」,但未見具體標準。還有非本地核數師如何監管,文件只提如何註冊,最重要如日常巡查和調查卻未有具體提及。

面對這個非死即傷的困境,身為會計師又如何自處?瓜瓜不知道,只知道若抱著「各家自掃門前雪」、「反對都無用」、「煮到埋嚟咪食」等心態,對行業發展並無好處。不少同仁已通過不同渠道發表了意見,不要以為你的聲音不重要,也不要認為「多你一個嫌多,少你一個嫌少」。會計師公會的諮詢期將於明年1月10日結束,請把握機會說出你的想法。若然覺得寫信麻煩,可填寫公會發出的問卷,只需回答18道是非題就成,方便快捷。

今日是除夕,預祝各位新年進步!

文章來源:am730 2013-12-31

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2013年12月30日星期一

人比人,比死人

經常聽到從事會計的朋友在抱怨,說人家做醫生做藥劑師做律師搵錢多,自己卻搵得「雞碎咁多」,因此不斷自怨自艾說入錯行,並且後悔自己年輕時不讀書。然而朋友們可有想過,從事其他行業的人,也一樣羨慕你們可以做到會計工作?不信?看看各大小網上討論區,打算轉行做會計的朋友何其多!再講,一生人做過的錯事或者錯誤的決定,即使不是恆河沙數,也至少寥若晨星,怎樣也能找出幾件來,與其後悔這件遺憾那件,不如做好眼前更實際?

世上只有一個人是值得你去比較的,此人就是「你自己」!

其實瓜瓜很早已認識到,和別人比較是世上最無謂的事情,因為我們永遠都可以找到一個比自己更好的人。很簡單,即使現在給你做到醫生、藥劑師或者律師,你一樣可以抱怨說,沒有人家做大生意般賺那麼多錢。好吧好吧,給你做到了全球首富,你也可以慨歎沒有皇室貴族般身份尊貴。那麼給你當上王子或公主吧,但你一樣可以羡慕平民百姓,不用過著每天被全民追訪的生活。若找一個比自己差的人來比較就更無謂,此舉最容易跌入自以為是的陷阱,感覺良好得到的根本不是榮耀而是眩耀。因此,既然用來比較的對象,是可以按自己的想法而改變的話,那還比較來做甚麼?

有朋友駁斥說,人要進步嘛,不比較怎能前行?說得對!有比較才知道自己的位置,但世上只有一個人是值得你去比較的,此人就是「你自己」!只有和自己去比,才能知道你進步了還是退步了。2014年將至,不妨拿今日的自己和去年的自己比較一下,看看結果如何?

文章來源:Education post 2013-12-27

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2013年12月27日星期五

福壽園兩個管治疑問

上篇探討了福壽園(1448)為何溢利率那麼高,這一篇則講兩個管治問題,分別是如何防止造假數和內控部門架構。他們在招股書「風險因素」中提到,大部分收益均以現金收取,若無法察覺、阻止及預防欺詐或不當行為,將對業績造成不良影響。究竟有多少收益是現金?以今年上半年為例,金額為1.28億元(人民幣,下同),佔期內收益總額達41.6%之多,於普通企業而言風險著實不少。

現金容易被盜而且難以追蹤,福壽園於早年就發生過一宗事件。根據招股書「業務——合規」披露,於2008年至2010年間,重慶公司有一筆為數1,390萬元的現金竟然沒有在財務報表內入帳!如何做得到?原來是漏報收益,2008年和2009年各漏報了440萬元,2010年漏報了510萬元。雖然招股書沒有進一步解釋,但估計涉及漏報的應該全是現金收益。為了減低風險,他們在招股書說會鼓勵客戶透過信用卡,或銀行轉帳來結帳,而且也建立了現金管理及交付制度,例如每日業務結束後,將現金妥善存置於保險櫃、現金達到預定金額後存入銀行、實行職責區分,業務部只負責開具發票,財務部則負責收取款項等。這些措施的確能減低現金被盜的風險,但瓜瓜擔心衍生出來的另一個問題,就而是如何防止有人利用現金難以追蹤的漏洞來造假數。

福壽園的收益主要依靠出售墓地和龕位,雖說是出售,但實際上只是涉及骨灰保管,土地使用權並沒有出售。因此,其性質有點像物業出租。正常來說,物業是否真正租出,只要派人到現場看看就成。可是,為了尊重先人不被打擾,福壽園又如何確保墓地和龕位真正被使用?若然不能,假設有人利用現金來偽造出售交易,公司又能否察覺?由於招股書未有提及,因此不知道他們有何對策。

此外,細閱「業務——合規」章節發現另一個問題,於今年1月,福壽園向一家沒有關係的墓園營運商借出短期貸款,涉及金額為3,800萬元。此外,於2010年8月,旗下兩間全資附屬公司各自向外借入700萬元,然後將款項轉借給另一家獨立第三方公司。還有兩筆發生於2011年11月和2012年1月,旗下公司向控股股東借出合共3,790萬元貸款。由於中國法規不容許金融機構以外的企業從事借貸活動,一旦福壽園被追究,將會面臨所得收益1倍以上,5倍以下的罰款。

雖然這些貸款現已悉數清還,法律意見也認為被罰的機會不大,但瓜瓜關心的問題在於,這幾筆貸款是經由當時的投資委員會批准,而成員居然包括該公司時任的「集團內部控制總經理和副總經理」。換句話說,參與決策者也同時負責審核,講得白一點,即是「自己審核自己」。雖然並不清楚當時內部控制部門的具體職責,但按一般做法,應是負責審核公司的內部控制,確保相關內控措施在集團內有效執行。因此,內控部門應要完全獨立於日常運作,國際內部審計師協會的《國際內部稽核執業準則》第1100條就明文規定,「內部稽核單位須具超然獨立之地位,內部稽核人員執行業務須保持客觀」。

道理很簡單,倘若內控部門參與了投資決策,他們日後又如何客觀地審核自己做過的決定?即使他們不介意「今日的我打倒昨日的我」,但其身份難免令人質疑審核結果。所以,一個建全而成熟的內控部門,不應參與任何日常運作及決策。

雖然福壽園已設立了一個新的投資委員會,成員名單內已見不到內控部門人員,然而其中一位成員,即現任財務總監卻同時領導內控部門,負責集團內部控制措施的實施。試想一下,倘若內控部門他日在審核中,發現委員會做了不合規的投資決定,甚至由財務總監掌管的財務部出現重大紕漏,他們應否上報董事會的合規委員會?若果上報,即是擺明要越權「篤」其上司「背脊」,若不上報則有違專業責任。假設不幸要面對如此兩難局面,他們會如何選擇?

最後聲明一點,上述疑問是細閱招股書後得出,已解決或者問題不存在當然最好,若不是的話,希望福壽園好好正視。

文章來源:am730 2013-12-27

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2013年12月24日星期二

福壽園招股書「4」字少

廣東話生動有趣,即使是人生四大事之一的「死」也可以委婉地表達,例如「賣鹹鴨蛋」、「瓜老襯」、「拉柴」、「釘蓋」、「香咗」、「返咗舊時個度」等。西方社會也一樣,有passed away、in a better place、six feet under、to meet one’s maker等。上網查了一下,發現原來有不少典故,若將資料結集起來,相信足夠出版一部書。此事也反映一個事實,世人不喜歡將「死」字宣之於口,中西亦然。

最近在香港上市的福壽園(1448),從事殯葬服務,股票編號又有兩個「4」字,想必對「死」沒有甚麼忌諱吧?的而且確,翻閱整份合共566頁的招股書,「死」字合共出現了46次之多,即使不是港股有史以來最多,相信也數一數二吧?但奇妙的是,中國人忌諱的「4」字,在招股書內只出現了2,163次,「四」和「IV」也分別只出現了306次和102次,加起來合共2,571次,或平均每頁出現4.5次。反觀近期幾隻新股的招股書,中國信達(1359)平均每頁出現8.5次、中國光大銀行(6818)8.7次、嘉里物流(636)7.3次、龍光地產(3380)6.1次、雅高礦業(3313)5.3次。雖然康臣葯業(1681)和東江集團(2283)較低,但也有4.7次。相比之下,福壽園就明顯較低,為何這樣就不得而知了。

此股在認購期間大受追捧,相信與賺錢能力不無關係。就以2013年上半年為例,期內收益達3.07億元(人民幣,下同),同期毛利為2.46億元,計算出來的毛利率達80.4%,過去3年也介乎80.5%和81.6%之間。溢利一樣高企,今年首6個月錄得1.18億元,計算出來的溢利率有38.5%,即每收100元公司就賺得38.5元。不過,期內有兩項特殊收益和開支,分別是出售聯營公司所賺到的1,642.8萬元,以及首次公開發售開支829.8萬元,撇除這兩項非經常性項目,期內溢利將會減少813萬元,至1.1億元,計算出來的溢利率仍有35.9%。不單如此,過去3年的溢利率也介乎28.8%和33.6%之間。早已聽說死人生意好賺,難得有此類公司上市供研究,怎樣也要寫寫吧?

先拆解一下福壽園的業務,他們目前從事墓地服務和殯儀服務,再以今年上半年為例,前者佔總收益達87.9%,當中主要涉及墓地銷售,包括使用墓地的權利、墓址設計、墓石墓碑建設和殮葬儀式等;後者佔總收益12.1%,主要涉及規劃、組織及舉行殯禮儀式。以盈利能力來看,墓地服務最賺錢,因毛利率達81.8%,雖然殯儀服務略低,但也有69.7%。

毛利率這樣高,皆因銷售及服務成本低,以墓地服務為例,成本只佔收益的18.2%,當中6.7%用於墓石成本、4%用於墓園開發、1.6%為土地成本、1.6%為墓園維護,其餘4.3%則是其他雜項包括景觀設施、設計服務、墓石雕刻、雕塑、花卉、勞工及銷售稅等。

翻閱招股書,墓地銷售可細分成6種安排,當中以「定製藝術墓」的售價最高,客戶可以按需要決定墓地的位置、大小、設計和布局,甚至能夠將墓碑訂製成真人大小的雕塑。於今年上半年,期內平均售價達到24.9萬元,反觀次一級的「成品藝術墓」,平均售價只需7.6萬元,相差足有226.3%之多。此外,福壽園也設有骨灰龕場,期內平均售價為2.3萬元,初時以為是6種安排中最低,原來「綠色環保墓」更低,金額只需1.1萬元。這是甚麼來的?其實是將骨灰葬於樹下或花壇下,或埋葬入墓園牆內。

看看整個損益表,幾項比較大的經營開支主要是員工薪金和佣金,於今年上半年,前者是4,906.2萬元,後者是1,546萬元,金額分別佔經營開支的47.6%和15%。此外,期內的融資成本和稅項開支分別是535.1萬元和4,119.8萬元。綜合而言,福壽園每收到100元收益,19.6元是銷售及服務成本、16元是員工開支、5元是佣金、1.7元是融資成本、13.4元是稅項支出、8.3元是其他包括廣告及推廣、業務發展、折舊及攤銷、租賃等,餘下的35.9元就是賺到的溢利了。

福壽園不像零售般有著店舖租金的包袱,墓園開發和土地成本又那麼低,其餘最大的開支只是員工薪金和佣金,難怪溢利率如此高了。下一篇將探討他們兩個企業管治問題。

今晚是平安夜,祝大家有一個快樂的聖誕節!

文章來源:am730 2013-12-24

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2013年12月23日星期一

核數師監管改革有何不妥

此文刊於上星期五(2013年12月20日)《信報》的年青有計專欄內。

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核數師監管改革有何不妥 (作者: Bittermelon)

博客陳俊豪於《主場新聞》和個人網誌發表題為《財匯局及核數師改革》的文章,說出對核數師監管制度改革的意見。自從新制度於本年10月開始咨詢以來,在媒體公開發表意見的會計師來來去去只有幾位,見到有年青會計師肯出來發聲,即使意見相左也絕對是好事,皆因反映大家都關心行業的發展。

陳兄在文中提到,目前會計師的監管極需深度改革,亦不認同新制會導致「會計師一定比香港死得快」。雖然文章未有言明原委,但閱後得到的感覺是,現在的核數工作「求其兼俹簁」,核數員只懂「放飛機」,合夥人只會「隨便看看報告,翻翻文件」,即使會計師公會不時派員巡查,但結果都是沒有意見。不單如此,近年多家上市公司出現賬目問題,但從未見過核數師須要負責。相信就是這些原因,陳兄認為須要改革吧?

利益衝突是原罪

先不論文章所言是否以偏概全,在討論前或許先說說故事。瓜瓜修畢會計的第一份工作就是在會計師行當核數員。當時已經覺得核數是一個極為奇怪的行業。不是嗎?核數師既要查核公司賬目,但同時向公司收取核數費,這樣沒有利益衝突嗎?問了當時一位師兄,他的答覆是「呢行係咁運作㗎啦」。及後發現不單香港如此,世界其他地方一樣如是。

理論上,核數師向公司股東負責。可是,由尋找核數師以至釐定核數費用,卻是公司管理層一手包辦。雖然正式聘用還需要經過股東大會批准,但實際上只是形式而已。以上市公司為例,有沒有聽過聘請核數師的動議會被股東會否決?即使有,相信也是極少數。以「誰付鈔誰就是老闆」的角度去看,核數師的老闆其實是公司管理層。

在這樣的環境下,核數本身就有着利益衝突的原罪。為了減低影響,核數師須要遵守不少守則,例如核數師的收益不能過份依賴單一客戶,提供核數服務不能同時提供會計和公司秘書服務等。然而,核數也是一盤生意,做生意當然旨在賺錢,但限制卻這麼多,經營之難可想而知。

此外,近年審計準則愈來愈嚴,會計準則又更改頻繁,加上核數市場競爭激烈,按實際工作時數向客戶收取核數費?他們隨時跟你說再見。收入無法增加但time cost不斷上升,不想違背專業操守的核數師,就惟有變身成為義氣仔女「抵諗啲食鐘」,無償地加班去把工作完成。不甘受此苦難或受夠了的,就大放其飛機甚至穿梭機,因此出現陳兄所講的情況。

改革「換湯不換藥」

瓜瓜絕對讚同改革,不過應是抓住源頭,由核數師委任和聘用做起,而不是只着眼於監管。目前行業生態已經艱難,收緊監管的後果相信不難想像吧?再講,目前改革的理由是公會的監管角色不夠獨立,予人「自己人維威惠」之感。既然如此,最簡單又合符邏輯的做法自然是改善公會的獨立性。例如批評公會財政依賴會員收入,那就另找資源好了;擔心公會不能客觀判案,那就引入由獨立人士組成的委員會,由他們做裁決。

可是,新制度基本上只是削去公會一切監管權。雖然公會仍負責三項監管工作,包括核數師註冊、制訂審計準則和持續進修,但由日後新成立的監管機構監督(風聞財匯局有意染指)。說到底,所有監管權都是由新監管機構一手抓,那與目前由公會負責有多大分別?這個「換湯不換藥」的改革,就是瓜瓜以及許多會計師認為不妥的原因。

陳兄在文章末段問了兩個問題:一、肉隨砧板上的是核數師還是無辜的關係者?答:當然是核數師。現在受苦的,正是那些努力守護着專業操守和公眾利益,天天無止境地食鐘的核數師和從業員。新監管制度不單沒有解決根本問題,而且隨時害苦了他們。可是,改革挾着公眾利益之名不得不從,公會想大聲一點反駁也怕被公眾唾駡,誰在砧板上明顯不過吧?

二、已離開了審計行業的會計師們,為什麼還要保護審計行業的利益?答:若說希望改善行業生態,不想同業天天食鐘也叫「保護行業利益」的話,瓜瓜與不少同道無疑正努力在做。

文章來源:http://hkyaa.blogspot.hk/2013/12/bittermelon.html

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2013年12月20日星期五

輝山購股權如何激勵員工?

輝山乳業(6863)於2013年至2014年度上半年營業額15.34億元(人民幣,下同),按年增長達47.6%,據管理層透露,原因之一是牛群規模擴大,這方面已在上一篇探討過,而另一原因是生產的原料奶平均售價上升,今年5月每噸賣4,800元,10月續升至5,000元。按業績數據計算,若撇除集團內部公司之間的銷售,原料奶平均售價為每噸4,801元,較去年同期的4,355元上漲10.2%。

除原料奶外,輝山還經營液態奶業務,今年上半年收入10.02億元,按年增40.1%,金額佔總營業額達65.3%。此業務收入之所以增加,因和原料奶一樣「價量齊升」,期內產量按年增30.3%,平均售價也由去年每噸6,712元升至今年7,222元,升幅達7.6%。另一個讓營業額大升的重要原因,是奶粉業務於1月開始生產,期內錄1.08億元銷售,雖佔總營業額比重只有7%,但貢獻不少,因上半年營業額較去年增4.95億元,奶粉業務收入就佔當中21.7%。綜合來說,因輝山能把握市場需求而增加產量去應市,加上售價提升,令期內營業額有可觀升幅。

不過,沿著損益表向下看,見到期內除稅前溢利只有5.32億元,較去年同期下跌3%,為甚麼?因今年發生一筆為數3,132.9萬元的上市開支,及另一筆為數7,745萬元的期權費用。若不計算這兩筆合共1.09億元開支,期內除稅前溢利將是6.4億元,表現其實較去年同期增加16.8%。上述上市開支就是輝山於今年9月底上市時所花的部分費用。至於期權費用,根據公告披露,涉及輝山於9月底推出的員工期權激勵計劃。按計劃規定,輝山董事獲授權向若干董事和合資格員工無償授出購股權,購股權數目合共為6.8億份,其中30%可在授出後即時行使,其餘70%則有限制,由授出日起1年至4年後才能行使不等。

以購股權來激勵員工表現,是上市企業常用方法,操作原理不難明白,其實主要是透過購股權的行使價和期限,來將員工利益與股東利益扣著。例如某企業目前的股價是10元,股東希望股價於1年後有所提升,企業可以將購股權的行使價設定為11元,期限為1年後行使。理論上,若員工希望從中獲利,就需要設法令股價上升超過11元。

輝山現在授出的購股權,每份行使價是每股2.67港元,完全符合《上市條例》第17.03(9)條的規定,即是行使價至少是授予日收市價或股票發行價,以較高者為準。不過,既然此計劃是用於激勵董事和員工的表現,行使價是否可以訂得再高一點呢?再講,執筆之時,輝山的股價已是2.9港元,由於部分購股權已可以行使,若現在行使購入的話,即時可以獲利8.6%。然而最近股價能夠上升,與今年上半年業績理想不無關係,但該批購股權是於上半年結算日前一個交易日授出,換句話說,現在享受到的股價升幅是來自上半年業績,與將來業績無直接關係。既然如此,「激勵」效果是否打了折扣?瓜瓜不知道答案,就留待各位自行判斷吧。

由於授出的購股權是用以換取員工服務,因此其公允值需要計入員工成本,經獨立評估師評估後,期內計入的金額為7,745萬元,並且屬於非現金性質,不會影響現金流。此外,由於所有購股權將於2019年9月底失效,可以預期此項開支將會於未來幾年繼續在損益表中出現。

有一點值得留意,輝山的主要營業地是中國大陸,中國企業所得稅稅率為25%,然而輝山期內的所得稅開支只有1,569.6萬元,以5.32億元除稅前溢利計算,實際稅率只有3%,為甚麼那麼低?根據中國企業所得稅法,農業活動包括奶牛養殖及草料種植產生的收入,於目前來說是毋須繳納所得稅的,這是因為中國政府為了促進畜牧業發展,所以推行了不少政策去扶助乳品業。其實在招股書內的風險因素中也提及,倘若政府改變此政策,他們的業績將受到重大不利影響。至於政策改變的機會有多大?相信短期內都不會吧?

文章來源:am730 2013-12-20

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2013年12月19日星期四

輝山乳業損益表真複雜

最近聽到一個很有趣的問題,豬BB喝豬奶,羊BB喝羊奶,牛BB喝牛奶,那麼人BB喝甚麼奶?照理應是人奶,但偏偏不少BB卻喝牛奶。不單小朋友,大朋友如瓜瓜者對牛奶及乳製成品是至愛,例如加入牛奶的咖啡,還有「暖笠笠」的菠蘿包加塊「凍冰冰」的鮮牛油、用芝士造的精製蛋糕、乳酪配上新鮮生果等,單是寫寫也令自己垂涎三尺。世人愛牛奶,因此出現不少生產牛奶或奶類製品的企業,於今年在香港上市的輝山乳業(6863)就是其中一間。

翻閱輝山最新的中期業績公告,第一個印象就是「乜咁複雜」。在損益表中有兩項數字很矚目,名稱也很長,叫「於收穫時按公平值減銷售成本初始確認農產品產生的收益」,和「生物資產公平值減出售成本的變動產生的虧損」。前者於今年截至9月底上半年(即2013年至2014年度)是7.37億元(人民幣,下同),較去年同期增加32.4%;後者於今年上半年是4,652.7萬元,升32.9%。兩項加起來合共是6.91億元,按年漲32.4%。翻查招股書,這兩個項目於過去3年都很高,2011年全年合共4億元,佔該年經營溢利104.1%;2012年全年是5.21億元,佔該年經營溢利92.5%;到了2013年,全年金額更大升至8.67億元,佔該年經營溢利75.2%之多。

究竟是甚麼來的?由於輝山擁有包括奶牛、苜蓿草根等的生物資產,按照會計準則需要為這些資產找出於結算日的公平值,減去出售成本後會得出一個淨值,將此值與相關養殖和種植成本互相比較,其差額不論是收益還是虧損,都需要在損益表內確認。舉個例子,假設一頭奶牛的公平值是3萬元,相關出售成本是2,000元,得出的淨額就是2.8萬元。又假設期內花費了2萬元去購置和養殖這頭奶牛,相減後得出的8,000元就需要確認為收益。同一道理,當從奶牛擠出牛奶或收割苜蓿草時,其公平值減出售成本得出的淨值,也需要與養殖和種植成本互相比較,得出的差額則看情況入帳,尚未賣出的部分將會計入存貨,賣出的部分則計入損益表中。

不過,根據招股書內列出的會計政策,由於牛奶通常於生產當日出售,因此得出的收益也同時於銷售成本調整。所以在損益表中會見到一欄叫「生物資產公平值調整」,將今年上半年的銷售成本調高了6.42億元。

坦白講,這邊廂增加那邊廂減少實在有點煩,為了讓財務報表易於解讀,不如將所有生物資產的公平值調整看待成一個大數。採用此方法,今年上半年的調整的淨額是4,916.7萬元,按年減少59.6%,金額也只佔經營溢利的7.7%,如此看來對輝山業績的影響不算很大。

究竟公平值如何量度?根據招股書透露是由獨立的專業估值師負責,而且在估值過程中倚賴多項假設,以泌乳牛為例,當中包括期內原料奶的平均售價、飼料成本、淘汰率、哺乳期、每次哺乳期每頭牛的產奶量,以及折現率。招股書內有一個章節詳細解釋奶牛的估值方法和各項假設的數值,有興趣不妨找來看看,是學習的上佳材料。

回說損益表,輝山期內的營業額增加了47.6%,至15.34億元,為甚麼飆升得那麼多?根據管理層解釋,牛群規模擴大是原因之一。截至今年9月底,牛隻數目合共128,352頭,較6個月前增加13.7%。不過,由於只有泌乳牛才能產奶,若只看其數量,目前共有57,040頭,較6個月前增加14.3%。今年上半年的產奶量也而達到23萬噸,較去年同期增加49.5%之多。寫到這裡心中有個疑問,產奶量也不等於銷量增加吧?難道所有生產出來的牛奶能一滴不漏賣出?細心翻閱業績公告,找到同期原料奶的銷量為22.2萬噸,佔產奶量約96.2%,略低於去年同期的96.5%。沒有賣出的3.8%牛奶,相信是生產過程中的自然損耗吧?

有一項有趣發現,公告透露期內每頭泌乳牛的平均產奶量是每年8.6噸,以同期產奶量23萬噸計算,需要的泌乳牛約53,560頭,與目前57,040頭相差3,480頭之多,由此推斷多出的泌乳牛是新近購入或繁殖而來。

文章來源:am730 2013-12-19

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2013年12月17日星期二

「路福西」談IKEA盈利結構

記得多年前某日臨近午飯時間,同事提議說:「不如今天吃點特別的東西,瑞典菜如何?」瓜瓜興奮追問:「吓?香港也有瑞典餐廳嗎?」同事若無其事答曰:「當然有,跟我來!」到了門口才知受騙,因為那裡是宜家家居(IKEA)內的餐廳!瓜瓜當然即場抗議,同事卻洋洋得意地反問:「IKEA不是來自瑞典嗎?他們造的肉丸不是瑞典傳統菜式嗎?」

其實想想也是,除了近期的「路福西」(原名「路姆西」)毛公仔外,肉丸和平價熱狗的確是宜家的「標記」。雖然他們的肉丸於今年初牽涉入歐洲馬肉風波,因為其中一款肉丸產品被捷克當局驗出混有馬肉,隨後需要將此產品於歐洲全面回收,不過,早前看過一篇專訪,預計今年於全球賣出的肉丸數量仍達1.5億粒。

此外,宜家餐廳看來很受歡迎,預計今年幫襯人次將達至7億,單從食品業務賺取的營業額,更預期接近20億歐元之多。有沒有想過,為甚麼從事傢俬零售的宜家也開設餐廳?宜家在專訪中透露,由於他們的店舖規模一般都很大,不少顧客都會逗留在店內數小時,其創辦人Ingvar Kamprad擔心餓壞顧客肚皮,因此於30年前決定在店內開設餐廳。為了貫徹宜家「便宜」的宗旨,餐廳只供應幾款標準食品以減低成本,務求做到薄利多銷。

宜家雖然是私人公司,但他們每年都會在年報內披露部分財務資料,包括簡單的損益表和資產負債表。好奇下看了一看,發現了幾項有趣的東西,首先宜家看來是一盤甚為賺錢的生意,以2012年為例,毛利率有43.1%,經營溢利率和溢利率則分別是12.6%和11.6%。換句話說,在每100元的銷售中,宜家的股東最終能得到11.6元。

或許說得形象化一點,就以潮物「路福西」為例吧。若以目前每隻99.9元標價售出,假設其盈利結構與上述相若,減去56.9元的銷售成本,得出的毛利就是43元。接著扣除30.5元經營開支,經營溢利是12.5元。之後再扣減2.5元稅項支出,以及加上1.5元的財務淨收入後,埋單計數得出的11.5元就是盈利。目前宜家的最終持有人是INGKA基金,盈利自然歸基金所有。

根據宜家網頁透露,每賣出一隻「路福西」或其他指定毛公仔,IKEA基金會將會捐出10元支持聯合國兒童基金會及救助兒童會的兒童助學計劃。翻查年報,INGKA基金就是透過IKEA基金來做慈善,換句話說,INGKA基金這邊廂從宜家賺到11.5元盈利,那邊廂就將10元捐出,捐款與盈利的比率高達86.9%。不過,有一點要留意,這裡說的只是個別安排。按年報披露,2012年IKEA基金合共捐出了8,200萬(歐元,下同)予各慈善項目,若與2012年度的32.02億元溢利相比,比率約是2.6%。當然,我們不能因此而說INGKA基金吝嗇,因為我們不知道宜家派發了多少股息,而且也不清楚宜家需要預留多少盈利作未來發展。

此外,根據年報,宜家於2012年的總營業額有276.28億元,按年增長達9.8%。翻查過去5年的數據,發現每年的平均增幅也有5.7%。將營業額按地區劃分的話,70%來自歐洲,當中以德國、法國和意大利的貢獻最多,16%來自北美洲,當中以美國為主,接著8%來自亞洲和澳洲,餘下的6%則來自俄羅斯。

此外,若將採購額按地區劃分,歐洲佔的比重最高有61%,當中以波蘭、意大利、瑞典和立陶宛為主,亞洲和澳洲佔32%,當中以中國為主,北美和俄羅斯則分別佔餘下的4%和3%。
最後,從事零售生意,能否做到貨如輪轉至為重要,究竟宜家產品的流轉情況如何呢?

或許看看他們的存貨周轉期,即是產品由購入至賣出的時間,2012年須要105天,較2011年多出2天。由於宜家目前在全球44個地區都有銷售,採購又涉及多個地區,例如在全球就設有33個配送中心,即使大多數產品都以平整式來包裝,運輸成本和時間得以節省,但怎麼說也有一定的體積和重量,因此存貨周轉期須要差不多3.5個月不難理解。然而,2010年存貨周轉期才不過96天,似乎有上升趨勢,加上去年存貨額按年增加了6.3%之多,看來宜家應及早留意,以避免將來出現庫存問題。

文章來源:am730 2013-12-17

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2013年12月15日星期日

轉工就能解決問題?

最近有朋友打算轉工,因此問瓜瓜有沒有好建議。問他為何有此打算,得到的回覆是因為現有工作做到心灰意冷。朋友自問工作能力很強,一心只想做好工作,因此受上司重用。可是,其他同事卻不喜歡他,認為他一心只想「搏上位」而排擠他。此外,由於朋友不善交際,因此也想找一份須要懂得社交的工作,來逼自己「惡補」一下。

如何溝通以及處理人際關係,也是工作能力的一部分

不少朋友都認為,只要做能把自己的工作做得好,就是工作能力強。可是,在職場上,無論是文職也好、專業人士也好、營業員也好、甚至是自己做老闆都好,全部都有一個共通點,就是須要「Team work」,因為世上沒有一份職業是完全不需要和人接觸的。因此,除了具備工作上的知識和技能外,如何溝通以及處理人際關係,也是工作能力的一部分。更重要的是,有人的地方就必有競爭,如何在這種環境下生存,是職場求生的基本技能。

至於打算以轉行來改善自己的溝通技巧,瓜瓜認為此法很不妥當。因為朋友本身已不太懂得社交,突然要強逼自己去與別人溝通一定會遇上困難。因此可以預期,朋友轉行後不單只會做得不好,而且更可能打擊自己僅有的信心,隨時得不償失。

其實要改善社交技巧有很多其他有效的方法,做義工就是一例。香港實在有太多義工可以選擇,利用工餘時間去做,既能改善自己的社交和溝通能力,又能提升自信。最重要是沒有壓力,做得不開心可以隨時不做,但若果轉行呢?除非沒有任何經濟負擔,否則轉了行後,到時不單要承受經濟壓力,而且還要適應性格轉變,心理上能否支撐得住是一大考驗。

文章來源:Education post 2013-12-13

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2013年12月13日星期五

包浩斯表現不俗

讀書時有位同學很愛追逐潮流,記得他那一條「石磨藍牛仔褲」,左腳褲管開了一個洞,右腳有兩個窿,褲腳還有不規則鬍鬚。某次下課後和他行經某店,他說那條牛仔褲就是在此店買,並說在這裡能買到最潮最時尚衣飾。當時瓜瓜還是「薯頭」一名,對這些當年賣逾千元的「爛褲」不感興趣,也沒有如此閒錢去買。及後出來工作,身邊不少朋友也幫襯此店,當時聽說他們的生意十分好,賺錢很多,其後還在香港上市,說的就是專售型格服飾的包浩斯(483)。

翻看他們最近2013年至2014年度上半年業績,單看幾項數值確不錯,如首6個月收益增14.3%至5.5億元,溢利更飆升55.9%至1,600.4萬元,每股應佔盈利水漲船高,由去年同期每股2.9仙增至今年的4.5仙,中期股息也增50%至每股1.5仙,看來十分「疏爽」。但計一計派息比率,今年只有33%,即是每賺100元派發33元股息,與前年(即2011年至2012年度上半年)的48%派息比率來比較的話,今年就顯得有點「吝嗇」了。

細閱其損益表,發現包浩斯今年之所以表現出色,主因收益增加令毛利上升,加上期內店舖租金和僱員福利開支不升反跌,最後令期內溢利增加。有一點值得留意,包浩斯於去年同期有兩筆特殊收益,包括因業主提前終止租約而獲得的2,170萬元補償金,及出售部分「未經充分使用」的物業而賺取的1,518.9萬元收益。翻查去年中期報告,這些物業涉及倉庫、泊車位及員工宿舍,管理層當時認為經濟不振和銷售增長放緩,因此他們將預期使用率不足的物業出售,套現約5,940萬元。若果撇除兩筆特殊收益,去年業績將會是轉盈為虧,由除稅前1,700.8萬元溢利變成1,988.1萬元虧損。以此來對比今年的除稅前溢利的話,今年的升幅達到214%,其實表現相當不俗。

收益增加主要來自香港及澳門和台灣業務,期內增長分別達到20.8%和23.5%。反觀內地和其他地區,收益卻分別倒退9.2%和43.5%。可幸的是,香港及澳門業務佔集團總收益接近70%之多,而且也貢獻整體經營溢利達109.8%,其增長足以撐起集團表現。有一點值得留意,雖然台灣的收益大幅增加,但按管理層解釋,增長主要依靠一系列促銷折扣活動,以刺激銷售及減少滯銷存貨,此舉不單令毛利率下降,更於期內錄得644.5萬元經營虧損。整體而言,該集團透過促銷優惠令收益增加,因而帶動毛利增加了9.5%,但毛利率卻因此而下跌2.8個百分點至63.5%。

此外,為何期內的僱員薪酬和店舖租金支出不升反跌?相信與削減表現欠佳店舖的計劃有關。首先是僱員薪酬,今年上半年度的開支有9,733.1萬元,按年減少6.1%,對收益的比率也減少了3.9個百分點至17.7%。金額下跌主要是僱員人數由去年的1,550人減少至今年的1,360人。此外,將開支簡單地分攤至每位僱員,期內人均薪金是7.2萬元,較去年同期上升了7%。然而,有趣的是,削減店舖計劃雖然令僱員數目減少,每位僱員能賺取的收益卻增加30.3%至40.4萬元。

至於店舖租金,情況與僱員薪酬有些相似,由於自營店舖的總數由去年9月的207間減少至今年9月的184間,因此今年上半年度的開支減2.5%至1.44億元。更重要的是,此項開支對收益的比率去年高達30.7%,即是每賣出100元貨品,當中的30.7元就要拱手奉獻給業主,今年的比率卻大減4.5個百分點至只有26.2%,是一個相當好的喜訊。

不過,有一項隱憂,若將期內店舖租金與店舖數目相除,每間店舖的平均租金是78.3萬元,較去年同期增加了9.7%。換句話說,租金減少主要依靠削減店舖數目,可是租金價格卻仍然增加。因此可以預期,當削減店舖的計劃完成後,整體租金開支或會回升。管理層透露,在租金高企的環境下,他們將審慎選擇搬遷或翻新若干店舖,以優化店舖組合和提高成本效益。綜合各點,包浩斯今年上半年度表現不俗,證明削減表現欠佳店舖計劃有效,冀這家本土企業繼續努力,於下半年度交出亮麗的成績表。

文章來源:am730 2013-12-13

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2013年12月12日星期四

滙源果汁等錢使?

滙源果汁(1886)於上周四停牌,當晚公布已配售了7,500萬股新股予獨立第三方,以集資3.82億元,配售價每股為5.1元,較停牌前收市價折讓6.42%,若與停牌前最後5個連續交易日的均價計算,折讓則有8.1%。

一般來說,配售新股都不是甚麼好消息,因為公司的整體發行股數將會增加,每股盈利以及股東權益因此被攤薄。以這次為例,當配售完成後,主席朱新禮及其聯繫人的持股比例,將由57.47%攤薄至55.32%,其他公眾股東的比例也將由25%攤薄至24.06%。

此外,若配售價大幅折讓就更慘,因為在這陰影下會令股價受壓。當然也有例外,若然集資用於收購或其他令未來盈利增加的項目,股價隨時不跌反升。不過,這次滙源沒有出現例外情況,股價於上周五復牌後下跌,最終收報5.37元,較停牌前收市價跌約1.5%。根據滙源發出的通告,這次配股籌得的淨額為3.77億元,以此推計算配售的相關開支約為580萬元,佔集資額約1.5%。通告並透露籌集所得金額,將用於一般營運資金及償還現有債項。

等等!滙源今年上半年的業績不是很好嗎?翻查資料,今年首6個月收益增加22.1%,至20.64億元(人民幣,下同),中期純利達到1.14億元,與去年同期的3,216.7萬元虧損比較,業績大幅改善454.4%。不過,「賺錢」和「等錢周轉」是兩回事,即使如何賺錢的企業,也可能遇上周轉不寧。特別是資金回籠期較長的生意,流動資金需求自然很大。

翻看滙源最近的中期業績報告,於今年上半年,原材料周轉期需要129天,產品周轉期需要17天,那麼存貨周轉期大約是146天。雖然此數較去年同期減少9天,但因為應收帳周轉期增加24天,至85天,令資金回籠時間(即存貨和應收帳周轉期相加)延長了15天,至231天。流動資金需要困著接近8個月那麼久,生意做大了的滙源,流動資金需求自然愈大。此話怎講?將今年上半年流動資產的平均值除以期內收益,得出來的數值是1.9,代表滙源每賺1元收益,就需要投入1.9元流動資產。依樣畫葫蘆去計算去年的數值,發現滙源去年只需投入1.6元流動資產,就能賺取1元,由此證明他們對流動資金的需求的確增加了。

其實看看他們流動資產比率也能看出端倪,截至今年6月,流動資產和流動負債分別是39.8億元和47.46億元,計算出來的比率是0.84,較2012年12月的0.96為差。再者,將存貨金額從流動資產中撇除,計算出來的速動比率只有0.58,雖然較去年12月的0.54有所改善,但仍然低於「1」這個合格水平。

至於現有債項方面,截至今年6月借款共25.85億元,加上快將要贖回的7.94億元可換股債券,滙源負債達到33.8億元,將此數與54.33億元權益總值相除,得出來的債務股本比率達到62.2%。比率那麼高,皆因在滙源每100元的資產中,30元是來自借貸,餘下的70元才是來自股本和其他負債。

不單如此,上述談及的債項只是截至今年6月,翻查資料,滙源最近收購了一間濃縮果汁及果漿生產商,此企業除由現任主席全資擁有外,也是滙源主要原材料供應商,佔去年採購總額達43.1%之多。此項收購已於今年7月在股東特別大會中通過,總代價為39.35億元,當中約69.2%由配發新股和發行可換股優先股支付,其餘30.8%則涉及一筆約12.12億元的信貸,收購完成後由滙源承擔。按今年5月發出的通告披露,30%的信貸須於提取後2年內償還,其餘70%則須在之後1年清還。若簡單地將此信貸計入今年6月資產負債表內,滙源的債務將達到45.91億元。

然而,通告進一步披露,若按去年底債務水平計算,收購後滙源的總債務將擴大至52.87億元,債務股本比例將是66.6%。此外,收購後滙源的EBITDA將由6.05億元升至9.53億元,相當於上述債務的18%。假設未來幾年EBITDA不變,並且全數拿來還債,也需要5.5年時間。

綜合以上幾點看,這次配售確有助紓解滙源財政壓力,但集資額是否少了點?配售行動還陸續有來嗎?相信不少投資者也有相同問號吧?

文章來源:am730 2013-12-12

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2013年12月10日星期二

Bitcoin可靠嗎?

Bitcoin近來再次成為熱門話題,除了兌換價不斷上升、有人不慎掉了密碼見財化水外,連財爺( 曾俊華)也特意撰文,認為現時投機成分很高,因此呼籲市民在考慮投資或進行交易時,務必格外小心和明白相關風險。

不少朋友認為,Bitcoin沒有實物支持,所以信不過,瓜瓜初時也這樣想,但究竟是否如此?在探討之前,或許先說說甚麼是貨幣。翻查資料,貨幣是一種媒介,在物資和服務交換中用作交易之用,例如一個標價10元的麵包,我們需要向麵包店支付10元貨幣以換取之。此外,貨幣還可以用來累積財富,正如我們把錢存放在銀行般。貨幣也是計價單位,例如貨物和服務的標價,財務報表內的數字等。

貨幣之所以出現,與經濟活動有莫大關係。未有貨幣時,大家都是「以物易物」來換取所需。我是農夫你是漁民,我用一袋米換你三尾魚,大家就可以有魚有飯吃,而不用我只吃飯你只吃魚。

可是,我們還需要向其他人換取生活所需,若每次交易都拿著幾袋米就很不方便,而且計價也有困難,換一塊豬肉需要多少米?換隻牛來耕田又要多少?隨著經濟逐漸發展,交易開始頻繁和複雜,貨幣就應運而生,因它能解決攜帶和計價不便的問題。

若修讀過中國歷史的,大抵也讀過貝幣、刀幣、布幣吧?及後出現了方孔錢,記得中史老師曾說,方孔錢中間有個洞,用小繩串起來方便點算和攜帶。時代漸漸進步,及後更出現銀票,即紙幣的前身。

到了現代,紙幣成為我們日常的交易工具。大家都知道,紙幣其實只是一張紙,製作成本雖然高,因為要減低偽冒風險,但也不像金幣和銀幣那般本身是有價值的。哪為甚麼100元紙幣值100元?拿張「紅底」出來看看已經知到答案,上面印有「憑票即付」字樣,任何人拿著這張紙,就能夠在銀行兌現100元正或等值的外國貨幣。不過,不是人人都講信用,我們又憑甚麼相信他們有能力兌現承諾?所以在發行鈔票時,都會由一些有價值的東西來作儲備,例如香港政府就用美元。

至於虛擬貨幣如Bitcoin,其建立目的是為了方便網上交易,但它不像貨幣般由有價值的東西來支持,沒有人能保證它可以兌換成實體貨幣或換取商品與服務。那為何它有價值?根據Bitcoin網頁解釋,靠的就是「信任」,由於人們相信並且接受以它來做交易,因此它才有價值。

有朋友說,Bitcoin較實體貨幣如美元更可靠,由於美國實行量化寬鬆,變相讓美元無限量印製,結果在世界不少地方造成通脹。反觀Bitcoin有發行上限,更重要的是沒有一家機構或個人能操控發行量,加上所有發行紀錄和交易訊息都是公開,整個系統透過用家互相監察,單以這點來看,它的確較美元更信得過。

這麼說,Bitcoin是否能取代貨幣的地位?將來的事當然很難說,但若果愈來愈多人使用,說不定會有這一天。不過,目前還有不少隱憂尚待解決,例如用家身份保密問題,若被利用成為洗黑錢工具,甚至有人利用不同戶口「互炒」來抬價的話,或會引起各國政府關注而出手監管,例如上周中國人民銀行等五部委發出通知,各金融機構和支付機構不得開展與Bitcoin相關的業務。

又例如Bitcoin極度依賴互聯網,記得2006年台灣發生的地震破壞了海底電纜,令香港及鄰近廣泛地區無法連接海外網絡嗎?可以想像一下,若類似情況再度發生,虛擬貨幣就難以交易。

流量也值得留意,記得讀書時學過貨幣流量公式「MV=PY」,即貨幣供應量(M)乘以貨幣流速(V)等於物價(P)乘以實質產出(Y)。假設PY(即名義GDP)不變,貨幣流速愈低,貨幣供應量就要提高。由於Bitcoin的兌換價不斷抽升,吸引不少投資者去收集,若此類行為普遍起來,其流速必然減慢。然而,Bitcoin在發行總量上設有2,100萬個單位的上限,發行量還以每4年減少50%的速度遞減,雖然目前Bitcoin共有1,203萬個單位,倘若發行總量追不上貨幣流速的跌幅,用家為了等升值而不肯使用的話,Bitcoin就很難成為交易貨幣,失去其原意的後果將會是失敗收場。若上述理解正確,近來Bitcoin被熱炒對其發展絕對是個催命符。

文章來源:am730 2013-12-10

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2013年12月6日星期五

誰說數字不說謊

經常聽到有人說「Numbers never lie」,不時也聽過有人說「要用數據來說話」,彷彿數字就是真理。不過,數字真的不說謊?先不說這個問題,其實重點不在於數字本身,而在於如何去演繹和解釋數字。

舉個例,某企業因經營環境欠佳,今年營業額比去年大跌50%,悲觀的投資者可能說:「銷售跌了一半,這趟投資必定泡湯了!」可是,樂觀的管理層可能說:「在這個惡劣的環境還能保住一半銷售,表現已經很好的了!」其實解讀數字就和「半杯水的道理」一樣,全在於你如何去看。當然,在實際中還有其他因素影響看好和看淡。但以瓜瓜的經驗,就算是同一組數據,看淡的人總會不自覺地去找出比較負面的東西,藉此去支持負面的看法,而看好的人則傾向尋找較正面的東西來支持自己。

在股市不時看到一種情況,某上市公司公布業績,數字靚仔兼遠勝預期,但市場一句「前景不看好」就被人狂沽,以致股價插水。既然數據不說謊且講出事實,按理股價應大升而不是大跌才對吧?所以重點根本不是數據本身,而是市場如何去解讀。再講,數字看似忠忠直直,可是說起謊來也可以好狠。造數、虛報銷售等當然犯法,但要在合法下說盡謊話,有一種手法叫做「Big bath」。操作原理很簡單,說穿了就是「置諸死地而後生」。當企業表現大幅倒退,如去年溢利100萬元,今年卻只有50萬元,業績公布後,股價必定大跌。既然無可避免,管理層盡量將今年溢利壓低至只有20萬元。

此手法為何管用?一來不管溢利下跌至20萬元還是50萬元,股價也一樣會插水;二來今年溢利將會用作基數以衡量明年表現,基數愈低,明年增長率就愈高。比如明年的溢利也只有50萬元,若沒有做Big bath,今明兩年的溢利都是一樣,增長率只會是0%。若做了Big bath將今年溢利壓至20萬元,明年增長比率就變成150%!若管理層的花紅是按溢利增長率來計算,就算企業明年的業績平平,管理層所得也可以很可觀。由於企業所採用的會計政策或多或少都有一定彈性,而且很多時候,特別是企業重組、出售不良資產等,都需依賴企業的管理層去估算,因此造就了Big bath的空間。

「沖個靚涼」只是「盈利管理(Earnings management)」方法之一,當中還有不少手法能將數字舞高弄低,聽說外國有大學還設了專科去教授。當然,相信目的不是教人去造數,而是如何防避,就像哈利波特在霍格華茲學習黑魔法防禦術一樣,不懂得「盈利管理」的話,就很難去防避。盈利管理其實還有不少有趣的叫法,例如:Window dressing、Accounting hocus-pocus、Aggressive accounting、Income statement re-engineering、Juggling the books、Creative accounting、Accounting magic、Financial shenanigans,以及Accounting alchemy等。

此外,很多企業在決定是否進行投資前,例必計算一下投資項目未來現金流。基本上,只要出來的結果是正數,項目就值得投資。不過,若投資項目跨越幾年的話,我們就要將未來的現金收益和支出做折算,轉化成現值。何解?例如今天的100元沒有5年前的100元那麼好使好用,皆因通貨膨脹的關係,現金的購買力會隨時間減弱。所以,我們會定出一個折現率來計算現值,而這個折現率往往影響計算結果。

舉個例,某企業有項投資,若今天付100萬元,5年後連本帶利可收回150萬元。帳面溢利有50萬元,投資回報高達50%,每年平均回報是10%,看來是一項吸引的投資。但若採用5%來折算現值,5年後150萬元的現值其實相當於今天的118萬元左右,回報率只有18%,每年平均回報則只是3.5%,吸引程度即時大打折扣。若用10%來做折現率,150萬元的現值更只有93萬元,埋單計算,投資回報變成虧損7%或每年平均虧損1.4%。以前認識一位仁兄,他在某大型企業當Corporate planning的,記得他曾說過,當企業考慮某項目是否值得投資時,看似是由管理層去做決定,但實際上是他才對,因為他可以通過操控折現率,來決定計算出來的項目回報是賺還是蝕。

Numbers never lie?你說呢?

文章來源:am730 2013-12-06

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2013年12月5日星期四

鱷魚恤物業升值保盈利

鱷魚恤(122)以鱷魚做品牌標誌,相信都不用多說吧?現在考考大家,不要立刻去找,究竟鱷魚「棚牙」是向左邊還是右邊?答中了?恭喜恭喜,可惜沒有獎品。記得初出來工作時,瓜瓜第一件上班恤衫就是鱷魚恤出品。無他,當時香港不像現在般,有那麼多時裝品牌可以選擇,而且價錢頗為合理,鱷魚恤自然成為首選。多年前他們曾推出過一個叫「Nine to five」系列,有「朝九晚五」的意思,主打女裝上班服飾。對此品牌名稱印象極深,皆因瓜瓜自出來社會工作以來,從來未試過可以在下午5時收工,凌晨5時倒試過不少!

翻閱鱷魚恤最近年報,截至今年7月底,全年溢利2.37億元,按年飆升179.8%。將溢利除以今年的4.99億元營業額,溢利率高達47.4%,較去年增加30.7個百分點。寫到這裡不禁有點愕異,為甚麼賣衫也能有如此高的溢利率?相比起其他時裝股,I.T(999)只有1%,包浩斯(483)僅2.9%,佐丹奴(709)也只有13.2%,鱷魚恤明顯高得有點異常吧?

細閱年報,答案原來在物業投資。因投資物業於年內大幅升值至12.94億元,所以產生3.19億元帳面收益。若撇除此項特殊非現金收益,今年度除稅前業績將錄得7,910.2萬元虧損。若與去年度撇除特殊收益的1,187萬元溢利比較,跌幅達到766.4%。即是說,若撇除物業升值這項紙上富貴,今年度的業績實際上較去年度差。

翻查過去10年的年報,發現除2004年外,鱷魚恤都是依靠投資物業升值收益來撐起業績。若將最近10年的公平值收益加起來,金額高達10.33億元。有趣的是,集團同期除稅前溢利總額才不過11.52億元,換句話說,在近10年溢利當中,接近90%是來自投資物業升值。至於成衣這項核心業務,2004年相信是最風光,當年經營溢利有3,427.5萬元。可是其後愈做愈差,於2008年、2009年和2012年更出現虧損,金額介乎1,196.8萬元至3,543.2萬元,到了今年虧損更進一步擴大至1.03億元。

成衣業務表現為甚麼如此差勁?首先是市道疲弱,競爭對手為求清貨,不惜減價促銷,加上年內須為滯銷存貨作416萬元的撇銷撥備,令今年毛利率減少4.6個百分點至只有58.3%,毛利金額則少賺2,805.9萬元或按年減少9.3%。接著是經營開支上升,當中以店舖租金的影響最大,金額按年增加1,158萬元或9.6%。按管理層透露,業主在租金高企情況下仍大幅加租,雖然未有提及其幅度,但估算出來的結果也令人嚇了一跳。

截至今年年結日,鱷魚恤於中港兩地的自營店舖共113間,將租金開支簡單地與店舖數目相除,得出來每間店舖平均租金為每年116.8萬元,較去年的94.1萬元高出24.2%之多,情況有幾惡劣可想而知。

這還未止,鱷魚恤於年內還做了多筆撇帳撥備,包括因早年收購土地使用權而預付了1,825.4萬元的地租按金、因收購固定資產而預付了的223.2萬元按金、涉及貿易應收帳款的114.5萬元呆壞帳、其他應收帳款的634.4萬元呆壞帳,以及856萬元壞帳撇銷。是否有點屋漏兼逢連夜雨之感?

此外,成衣業務的庫存水平也令人擔心,截至2012年年結日,存貨只有9,970.8萬元,到了今年年結日卻增加62%至1.62億元。不單如此,存貨周轉期也有上升趨勢,成衣產品由出廠至賣出的時間,2011年需152天,2012年增加26天至178天,到了2013年進一步增加65天,至243天,看來鱷魚恤要想想辦法,如何去縮短存貨周轉期了。

一項有趣發現,成衣業務雖然貢獻集團總營業額最多,如今年達到94.6%,但同期經營溢利率卻是負19.6%,即使是最好景的2004年也只有7.3%,即是每賣出100元成衣只可賺到7.3元利潤。反觀投資物業業務,雖然今年收入只佔集團總營業額的5.4%,但經營溢利率卻達到1,158.6%,2010年更高至4,043.4%。為甚麼經營溢利較收入更高?這就是受惠於公平值收益,以今年為例,由於物業估值大升32.8%,因此產生3.19億元的公平值收益。又例如2012年,物業估值有9%的升幅,產生的公平值收益也有7,712.7萬元。鱷魚恤大多被歸類為成衣股,但從過去10年業績所見,說他們是地產投資股也不過分吧?

文章來源:am730 2013-12-05

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2013年12月3日星期二

小南國經營現況

我和內子喜歡逛誠品書店,因為在那裡足可以消磨半天。逛到累了,自然要找個地方休息一下,並且吃點東西,誠品對上幾層的食肆自然是首選。每次途經其中一家食店,例必企滿等候座位的顧客,這家就是小南國(3666)旗下的南小館。其實每次經過都想進去試一試,可惜每次都要久候,因而放棄。不過,最近卻在旺角分店吃過一次,發覺食物質素、用餐環境和服務態度都算不錯,看來會再次幫襯。

八卦之下翻看小南國最新的中期報告,截至2013年6月,今年上半年的收益錄得6.78億元(人民幣,下同),較去年同期增加4.6%。由於內地近年吹起節約風,這個增幅似乎不錯吧?

可是,中期報告引述了中國烹飪協會最近做的一份調查報告,指出今年上半年中國餐飲業收益的增長率有8.7%,若以此來做參照,小南國同期的表現,就低於同業平均了。

其實在中期報告內管理層也談及,由於內地政府對宴請作出限制,加上經濟增長放緩,令餐廳包房消費收入下降,以48家上海小南國可比餐廳計算,客戶的平均消費額較去年同期下降10%。

既然平均消費額下跌,為甚麼期內的收益仍會上升?根據中期報告披露,小南國目前的餐廳數目有75間,按年增加了21%。將收益平均攤分,每間餐廳的平均收益是903.4萬元,較去年同期的1,044.8萬元急挫13.5%。換句話說,小南國今年上半年的收益之所以增加,全靠新店開張。以此推斷,若沒有此項利好因素,總收益不單不會上升,更可能因此下跌。

小南國目前的業務主要在中國和香港,前者的餐廳數目有63間,期內收益合計5.67億元,以此計算,每間餐廳的平均收益是900.2萬元,按年下跌14.2%;後者的餐廳數目有12間,期內收益合計1.1億元,計算出來每間餐廳的平均收益是920.1萬元,按年下跌9.4%。由此看來,中國業務的表現較香港為差。有一點值得留意,內地業務貢獻集團的總收益有83.7%之多,因此須繼續留意其表現。

毛利又如何?由於同期消耗存貨成本只增加0.9%,因此令毛利按年增加6.4%至4.68億元。毛利率也因而增加1.2個百分點至68.9%。驟眼看來成績不錯,然而銷售及分銷成本大升19.4%至3.96億元,加上行政開支增加2.2%至4,988.7萬元,合計起來令經營開支增加了6,547.6萬元。開支增加不單令今年上半年多賺到的2,798.3萬元毛利全數抵銷,而且也令期內溢利下跌43.4%,至只有3,182.4萬元。

收益增加,消耗存貨成本卻未有同步增加,除了推高毛利率外,也顯示控制銷售成本得宜。按中期報告解釋,是因為標準化經營和集中管理供給和採購的措施有關。瀏覽小南國的網頁,發現他們設有中央廚房和中央倉庫,對控制成本肯定有幫助。

至於期內經營開支大升,主要是受到僱員開支和店舖租金所影響。先講僱員開支,2013年上半年的金額達到1.94億元,按年急升19.2%,對收益的比例更是增加了3.5個分點至28.6%。即是說,小南國每賣出100元菜餚,當中有28.6元就是僱員開支,去年卻只需25.1元。

此外,期內僱員人數由去年的4,945人減少至4,828人,減幅達到2.4%,因此,令僱員的平均薪酬急升22.1%,至40,121元。綜合上述數據,即使僱員人數減少,但由於平均薪酬增加,因此,令今年上半年的僱員開支大幅上升。

至於店舖租金方面,同期的開支有1.19億元,按年飆升16.6%,對收益的比例,也由去年的15.8%增加1.8個分點,至17.6%。換句話說,顧客每付出100元,當中有17.6元是「吃租金」。

簡單地以餐廳數目計算,今年上半年每間店舖平均租金159.3萬元,較去年同期下跌了3.6%,這就反映出店舖租金增加主要是餐廳數目增加所致,而且可以推斷新店的租金較低,所以拖低了每間店舖的平均租金。

綜合而言,客戶平均消費下跌,僱員和店舖租金大升,這就是小南國目前的經營景況。管理層透露,他們將擴展「南小館」這個以中產為目標的業務,並開拓其他業務,如為酒店和娛樂集團管理和經營酒家,及打入婚宴筵席市場,以拓展收益來源。能否成功,我們拭目以待。

文章來源:am730 2013-12-03

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2013年12月1日星期日

將興趣當工作?發夢!

若果感到工作苦悶乏味,我們應怎麼辦?不少朋友喜歡叫人「熱愛工作」,認為這是解決良方,但現實不是人人能做得到,當中原由已在上一篇講過,在此不贅。

話雖如此,但世事無絕對,瓜瓜不反對嘗試一下去「試愛」,或許在過程中發掘出興趣,繼而發展到喜歡甚至熱愛也說不定,不過千萬別抱著大太冀望,成功就當成bonus吧。

有朋友提議,將自己的興趣轉化成工作,不就解決了工作苦悶的問題嗎? OK,先別說興趣能否養活自己(當然有不少興趣是非常賺錢的),單是要以興趣來作搵食工具,這件事本身已經很沒趣了。此話怎講?若然工作能夠「搵到食」就難免要事事計教,當興趣淪落到要「計到盡」的時候,還有甚麼趣味可言?

舉個簡單例子,你的興趣是繪畫,但為了搵食糊口,就算不畫些符合市場口味的,總也要多畫幾幅作品應市吧?當有了這些生活壓力,幾好玩的興趣也會大打折扣。揸巴士駕飛機開遊艇也不是一樣嗎?消閒娛樂到處飛到處去無憂無慮當然寫意,但當要背負著乘客的生命安全時,自然就不是那回事了吧?能將興趣轉成工作,或將工作轉成興趣,畢竟還是少數人的福氣。

那怎麼辦?純粹經驗之談,去找一項興趣去學去做吧。其實任何興趣都可以,只要能令自己快樂,又能取得成就感,但又不會過份沉迷而影響生活和工作,基本上就可以了。在工作以外去找平衡,是既現實而且實在的方法。這不等於「款pea」,也不是不進取,即使如何不喜歡,工作還是要努力做好,這是責任。

或許你認為太消極,但實在遇到太多朋友,因種種原因不滿目前的工作,但又無法走出困局。總不能騙他們說,熱愛工作就是出路吧?

文章來源:education post 2013-11-29

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2013年11月29日星期五

亞馬遜不快經歷

3個月前朋友介紹了一本講會計史的好書,在香港幾家書店都找不到現貨,見亞馬遜(NASDAQ:AMZN)有售,而且價錢也較便宜,因此向他們訂購。下了訂單之後,見運費要80港元,心想很快便會收到吧?但系統顯示的預計到貨日期要在40日後,反正不著急,等就等吧。

可是,過了收貨日一星期還未收到包裹,便到網站查一下。根據網站指示找到負責運貨的送遞公司,打算輸入訂單號碼看看包裹在哪裡,但竟然出現訂單號碼無法識別的信息。惟有返回亞馬遜網站,發個信息給客戶服務部查詢。說時遲那時快,不久後就收到回覆,除了有禮地道歉,說是「個別事例」外,還把運費退回,並著我再多等兩個星期,若果還未收到,可以安排退換或退款。

見他們這樣有「交帶」,而且也等了這麼久,再等也無妨。於是乎又等了兩星期,但依然未見包裹的蹤影,既然運送服務這麼差,就按照他們早前所說發出通知,並要求將產品換成「Kindle」電子版以及把餘額退回。不久後就收到回覆,仍是一貫禮貌周周地道歉。不過,他們說因系統限制,所以不能更換電子版,只能取消整個訂單及於2至3日內退款,並著瓜瓜自行重新訂購電子版。

吓!不是吧?那麼簡單的要求也做不到?好了好了,其實也沒有選擇,惟有等他們退了款才再訂購吧。然而,過了5日還未收到退款,這時已經有點氣,為甚麼一家著名的網購公司,竟然向客戶許下的承諾也做不到?於是再發了個措辭比較嚴厲的信息,詢問還要再等多久。約一天後收到回覆,劈頭第一句就是道歉,說拖延退款「不是經常發生」,並承諾即時安排及將投訴轉給相關人員跟進。

整件事給人的感覺就是不可思議,若他們說的話是真確,為甚麼「個別事例」和「不是經常發生」都同時發生在瓜瓜身上?莫非真的如此倒楣?雖然不知道答案,但有一點可以肯定,若果相同事件繼續發生在其他顧客身上,生意想做得好也難。

亞馬遜最近公布了最新的業績,截至2013年9月底止首三個季度,營業額有398.31億(美元,下同),按年增長達23%。此外,由於銷售成本沒有相應增加,毛利按年急升35%至134.9億元。

看來一片好景,可是其中兩大營運開支,訂單履行和科技與內容分別飆升36%和46%,令經營溢利反而倒退了13%至只有2.35億元。此外,由於利息開支按年增加57%,加上分佔聯營公司LivingSocial的1.07億元虧損,埋單計數後,期內錄得3,400萬元溢利,較去年同期的1.37億元虧損大幅改善了125%。

發現一項有趣的地方,雖然亞馬遜會向客戶收取運費,但原來此收入是不足以彌補運費開支的。首三季運費收入有19.99億元,但運費開支卻是42.91億元,因此淨運費開支是22.92億元。雖然金額按年增加了21%,但佔營業額的比例仍與去年一樣維持在4.7%。

換句話說,他們過去9個月能控制運費在現有水平。按報告披露,他們透過種種方法去減低運費,例如提高銷售量、優化訂單履行中心的運作,以及向送遞公司爭取較優厚的條款等。

還有一點值得留意,目前北美以外地區,即國際業務的銷售佔總營業額約40%,管理層預期此比重將於未來提升至50%。可是,目前此業務處於虧損狀態,截至2013年第三個季度錄得4,500萬元虧損。雖然去年同期錄得盈利,但也只有600萬元,如何改善國際業務的盈利能力,看來亞馬遜要花點功夫。

其實,在上述的道歉信息中,他們也不諱言說,其表現極度依賴送遞公司,有時更是無法控制貨物能否準時送達,特別是涉及國際郵遞的話,送遞公司只負責將包裹運送到當地,之後再利用當地郵政服務送到客戶手上。

翻查亞馬遜網頁,發現他們目前使用的送遞公司有19家之多,若再涉及各地區的郵政服務,難怪這麼難控制。純粹個人意見,若配送做得不好,整個網購概念就會變得毫無意義。希望瓜瓜這次不快的經歷,真是自己「黑仔」 ,而不是亞馬遜的營運問題吧。

文章來源:am730 2013-11-29

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廉航如何賺錢

早前廉價航空公司捷星向政府申請營運牌照,最近又有外地廉航進軍香港。廉航票價便宜,與一般航空公司相比可以相差一半,究竟如何賺錢?為港人熟悉的廉航,如澳洲航空的捷星,海航集團的香港快運,由於他們都是航空集團成員,要看到他們的財務報表比較難,因此找來了馬來西亞的亞洲航空(亞航,馬來西亞股票交易所股票編號:5099)來分析。

據他們中期業績顯示,今年上半年經營溢利有4.86億元(馬幣,下同),經營溢利率達19.1%。反觀同是以馬來西亞為基地的馬來西亞航空(馬航,馬來西亞股票交易所股票編號:3786),同期經營溢利率是負2%(即是虧損),就算是亞洲知名的國泰航空(293),同期的比率也只有2.1%。為何亞航能做到如此佳績?或許我們利用Common-size analysis(統一度量式分析),計算出亞航和馬航各項主要成本對收入的百分比,從而分析兩家公司的成本結構。不過,由於他們均沒有披露最新的營運統計數據,此分析主要以2012年的全年數據做參考。

首先是燃料,此乃航空公司的最大開支,在每100元收入當中,亞航需要花費39.4%,馬航則需40.1%。接著是飛機的折舊和租賃開支,亞航需要14.7%,馬航則需要15.5%。從以上可以看到,兩家公司在這兩方面分別不大。

那麼,亞航的成本優勢在那裡?其實主要在四個方面。先說機場停泊及相關開支,亞航此項開支對收入的比率只是8.4%,較馬航的11.9%低3.5個百分點。比率較低與停泊機場有莫大關係,雖然兩家公司的樞紐機場都在吉隆坡國際機場,但亞航航機是停泊在廉價客運大樓,馬航則在主樓,因此亞航的停泊費用較低。

接著說員工成本,亞航此項開支佔收入是11.7%,馬航卻需要19%,兩者差距足足有7.2個百分點。亞航比率較低,其一是員工的人均年薪只有10.28萬元,較馬航的12.98萬元低20.8%。其二是人力資源投入較少,將可提供座位公里數(Available Seat Kilometers)與員工數目相除,亞航每位員工能服務503萬個座位公里,馬航則只有264萬個座位公里。其實這是廉航的特色之一,由於只向乘客提供最基本的服務,因此可以聘用較少的員工。有些廉航更會以合約制來聘請員工,以降低工資成本。

第三項是飛機維修,亞航此項開支只佔收入2.3%,馬航卻需要7.3%,兩者差距有5.1個百分點之多。若按每架飛機計算,亞航每年的維修開支只是95.25萬元,與馬航的682.47萬元相差達86%。

其實這是廉航的另一特色,亞航採用的機種比較統一,大部分客機是空中巴士A320型,而且機齡較新,服役時間平均只有3.5年。反觀馬航,機隊擁有的機種包括A330、A380、B737、B747及B777等,加上機齡平均有9.2年,難怪維修開支的比率較高。

第四項是其他經營開支,當中包括行政支出、地勤服務、飛行里數計劃、機上娛樂服務、廣告宣傳、旅行代理商的佣金等。亞航此項開支對收入的比率只有5.4%,較馬航的12.4%低7個百分點。

一般來說,廉航提供的服務都較大型航空公司少,如亞航訂票服務,除非額外付費,否則航班不會提供餐飲膳食和枕頭毛氈,乘客也不能選擇機位和寄運行李。此外,乘客購買機票後就不能取消和要求退款,也不能更改目的地。不過,若肯額外付費,則可以更改日期、時間或乘客姓名。又如機上娛樂設施,馬航航機設有獨立的娛樂系統,亞航則比較妙,只在航機上利用平板電腦向乘客提供電影、音樂和遊戲等娛樂節目。

除了成本外,航機使用率也是優勢,於今年上半年,亞航每架航機的使用率是每天12小時,較馬航的10小時高,加上亞航的機位不設等級,機票限制也較多,所以有利於航班安排。其實看看乘客運載率也能看出端倪,亞航的比率有80%,代表平均每班航機有八成滿,較馬航的74.7%高出5.3個百分點。

綜合來說,廉航之所以能賺錢,重點在於「簡約」,總之將乘客帶到目的地,其他額外服務就按需要收費。這樣的經營模式實在環保,難怪廉航受歡迎了。

文章來源:am730 2013-11-28

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2013年11月26日星期二

一個比率搞掂晒

當分析企業的財務狀況和營運表現時,我們很多時候都會運用各式各樣的比率,例如企業的盈利能力,我們會用毛利率、經營溢利率等;資產管理效率則用上固定資產周轉率、存貨周轉率等;企業借貸情況會使用流動比率、債務股本比率等。

究竟有沒有一個比率可以涵蓋上述各項?最近朋友介紹了一本好書,其中一章就提供了答案,這就是股本回報率(Return on equity,ROE)。計算方法很簡單,只要將該年的淨溢利除以總權益的平均值即成。等等!此比率不是用來衡量盈利能力的嗎?況且,剛才不是說此比率涵蓋面闊嗎?計算這麼簡單還能反映出甚麼?還未說完嘛,因為比率有一個特別的地方,就是可以拆開做三個比率,分別是量度盈利能力的淨溢利率(Net profit margin)、量度資產運用效率的總資產周轉率(Total asset turnover),以及量度借貸程度的財務槓桿比率(Financial leverage ratio),將三個比率相乘就能得出股本回報率了(見圖)。



其實盈利能力和資產運用效率涉及企業的業務風險(Business risk),將淨溢利比率乘以總資產周轉率更能得出資產回報率(Return on assets),這也是杜邦公司(DuPont)於1920年使用的財務分析方法,因此稱為DuPont model。

可是,此方法未有考慮企業如何透過借貸去為資產做融資,所以忽略了企業的財務風險(Financial risk)。為了令分析較為全面,後人在DuPont model的基礎上發展出ROE model,即是將資產回報率乘以財務槓桿比率而得出股本回報率。ROE model除了考慮了上述各個因素外,也因為股東最關心的就是回報,因此常用於財務分析中。

ROE model其實帶出一個重要訊息,股本回報率要高,單是增加溢利是不足夠的,還要有效運用資產。此外,利用借貸做槓桿也能將回報率推高。不過不是無止境的,因為借貸需要支付利息,而且企業借貸愈高,財務風險隨之而增加,因此借款人傾向要求更高的息率,結果會影響溢利,反令淨溢利比率下跌。若要衡量借貸利息開支是否過高,我們可以運用利息覆蓋率(Interest coverage ratio)。

說了那麼多理論,不如拿個實例來看看,就用最近寫過的中國建材(3323)吧。該股於2012年上半年,他們的淨溢利率有7%,資產周轉率有42%,財務槓桿比率有465%,將三者相乘,得出來的14%,就是股本回報率了。

在這四個比率當中,有沒有發覺財務槓桿比率最為突出?比率那麼高,皆因他們每100元的資產,當中有78元是靠借貸來融資,餘下的22元才是來自股本。剛才說過,財務槓桿能夠推高股本回報率,因此,槓桿比率理應愈高愈好。不是嘛?借別人的錢來做生意多好。可是,如前面所說,借貸高企的代價就是利息開支蠶食盈利,反而令淨溢利率下跌。

中國建材今年上半年就是一個好例子,他們在收入大增33%的情況下,期內溢利卻下跌25%,就是因為利息開支大增的關係。由於持續借貸,他們的財務槓桿比率較去年同期增加了106個百分點,至571%。此外,未計已資本化的利息,去年上半年的利息開支有29億元(人民幣,下同),同期的除息稅前溢利有60億元,因此利息覆蓋率約有2倍。

反觀今年上半年,利息開支急升59%,至46.2億元,但除息稅前溢利卻只上升17%,至70.4億元,因此,利息覆蓋率下跌至只有1.52倍,除了令淨溢利率由去年的7%,下跌至今年的4%外,也令資產回報下跌4個百分點至39%。埋單計數,最後股本回報率只有9%,較去年同期下跌了5個百分點。這個例子就說明,財務槓桿並非可以無限大。

最後一提,雖然ROE model能有效分析企業的盈利能力、資產管理效率以及財務槓桿,但一家企業的營運表現又豈止這些?例如市場和經營環境、法律法規、技術發展,還有企業與客戶、供應商、競爭對手和僱員關係等,這些都是財務分析不能觸及的。因此,在分析企業的營運表現時,也要留意財務以外的東西。

文章來源:am730 2013-11-26

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2013年11月25日星期一

Twitter虧蝕也能上市

Twitter(NYSE:TWTR)最近在紐約證券交易所上市,首日掛牌股價立即大漲,早段曾高見50.09(美元,下同),隨後稍為回落,最後收報44.9元,較招股價26元勁升72.7%。看報價時留意到一個有趣現象,Twitter目前是沒有P/E(市盈率)的。為甚麼?因他們仍處虧蝕。看股價評論時,評論員主要是以P/S(Price-per-sales ratio市銷率)來做分析。虧蝕情況究竟如何?於過去3年,即2010年至2012年,Twitter每年虧損介乎6,732.4萬元和1.28億元之間。今年頭9個月虧損更達1.34億元,按年增89%,加上早期虧損,截至今年9月底累計虧損共4.83億元。

另一疑問來了,企業虧蝕也能上市?這就是美國股票市場「可愛」的地方。翻查紐約證券交易所的《Listed Company Manual》,在財務要求方面有一項叫「Pure Valuation/Revenue Test」,只要擬上市企業市值最少有7.5億元,及最近一個財政年度營業額達到7,500萬元就能過關。看看Twitter招股書,股價以26元定價,計算出來的市值是18.2億元;最近一個財政年度(即2012年)營業額3.17億元,上述兩項完全符合相關規定,相信Twitter以此通過上市財務要求。換句話說,即使公司虧蝕纍纍,只要你能勾畫出美麗前景,而又有人肯買你的股票,加上營業額夠高,虧蝕如Twitter般也能上市。

八卦性格不改,究竟Twitter為何會虧蝕?以今年頭9個月業績為例,營業額4.22億元,但所有經營開支卻是5.48億元,相減後得出的經營虧損達1.26億元,減去447.3萬元利息開支、173萬元其他開支,和149.4萬元稅項,期內虧損錄1.34億元,較去年同期虧損擴闊89.3%。於今年頭9個月,Twitter營業額89%來自廣告收益,三大產品Promoted Tweets,Promoted Accounts和Promoted Trends主要是度身訂造兼分析用戶習慣,然後將客戶的廣告以不同方式顯示在用家面前。但廣告收益並不像傳統印刷般賣版位,而是以用戶實際點擊率計算。若用戶不看那些廣告,Twitter是收不到廣告費的。至於其餘11%營業額則來自Data licensing,即是容許第三方閱讀、搜尋和分析Twitter的歷史和在線資料,包括公共微博Public Tweets及相關內容。一般來說,許可權為期兩年。另外,此收入看來頗為集中在某幾個客戶,因有73%收入來自5個客戶。

至於經營開支於今年頭9個月以研發開支比重最高,對營業額比例達到47.2%,金額則是1.99億元,按年增達153.2%。研發開支主要涉及僱員相關成本包括薪金、員工福利及股權報酬。其次是銷售成本,佔營業額比例36.5%,金額有1.54億元,按年急升140.5%。此成本主要涉及數據中心運作成本如網存管理開支、頻寬成本、日常保修、網絡器材折舊及相關人員的開支等。排第三是營銷和市場開支,佔營業額比例32.9%,金額有1.39億元,按年急升140.5%。和研發開支一樣,此開支主要都是僱員相關成本,但也有其他例如市場研究、貿易展覽、公關等。

既然年年虧蝕,為何投資者願意買Twitter股票?相信是憧憬公司未來業績。如營業額近三年增幅都是三位數,2011年增276%,2012年增198.1%,今年頭9個月則按年增加106.3%。此外,Twitter在招股書內提供近年的Adjusted EBITDA,即是在除息稅前溢利基礎上,再撇除股權報酬這項非現金開支。於2013年頭9個月,Adjusted EBITDA有3,068.5萬元,較去年同期增加754%。Twitter最大現金開支就是股權報酬,和折舊與攤銷費用,前者金額達到7,917萬元,按年增288.2%;後者則為7,767萬元,按年增50.8%。換句話說,撇除非現金開支,融資成本和稅項後,公司是有錢賺的。不過有一點必須要注意,此數只是參考數值,企業最終盈虧還是看bottom line的。

以過去12個月營業額計,執筆之日,Twitter市銷率有45.76,較其他主要競爭對手為高。如Linkedin只有18.23,Facebook只不過是16.99,Yahoo、Google和Microsoft市銷率也分別是7.03、5.87和3.9。不要忘記,這些競爭對手全部都有盈利,單以此點看,Twitter股價是否有點貴?無論如何,希望Twitter最終錄得盈利,不要辜負一眾投資者的支持。

文章來源:am730 2013-11-22

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曼聯財務面面觀

有留意英超足球賽事的話,會否記得兩年前,即是2011至2012年球季,曼聯失落了聯賽冠軍,最終只能取得亞軍?各位球迷失望之餘,有沒有想過對球會的財務表現有甚麼影響?根據曼聯(NYSE:MANU)最新年報披露,此次賽果令來自UEFA(歐洲足球協會聯盟)的廣播收入,於今年度下跌2.3%。不單如此,UEFA於過去兩年都是曼聯的主要「客戶」,2011年和2012年來自他們的收入,分別佔曼聯總收入的15%和11%,今個財政年度因相關收入大減至少於10%,因此跌出美國規定披露水平。

此外,今年3月曼聯於歐冠聯賽的16強賽事中,在主場次回合輸給皇馬,兩回合合計以2:3被淘汰出局,無緣晉身八強。對球會來說,能夠打進歐冠聯賽不單是榮譽,更加是一條可觀的財路。據UEFA廣播分紅的玩法,以2012年至2013年球季為例,入圍參加歐冠聯賽的32支球隊,每隊最少能獲得860萬歐元,另加最高600萬歐元表現獎金。若能打入16強,球隊能額外獲得350萬歐元,打進8強額外再得390萬歐元,晉身4強再得490萬歐元。最後若得到亞軍,額外獎金是650萬歐元,冠軍是1,050萬歐元。換句話說,若能過關斬將戰到最後奪取冠軍,獎金總額達3,740萬歐元。

UEFA雖然是曼聯的「客戶」,但曼聯同時受UEFA規管。論近期影響最深,可算是於2010年推出的《財政公平條例UEFA Club Licensing and Financial Fair Play Regulations》。此條例由2013年至2014年球季正式開始實施,旨在令各球會在未來4至6年達到財政收支平衡。條例當中最主要的一條,就是要求各球會於過去3個球季的足球收入,必須等同或多於足球支出。若有球隊違反此規條便會受罰,當中包括警告、譴責、扣壓獎金、罰款、禁止新球員於歐聯比賽註冊,及取消參與歐洲各比賽資格。曼聯貴為大球會,近3年都錄得可觀溢利,相信此條例對曼聯沒有大影響。

究竟曼聯今年財務表現如何?截至今年6月底,總收入達3.63億英鎊,按年增13.4%。在三大收入中,以商業收入貢獻最多有1.52億英鎊,佔總收入42%,升29.6%。收入升幅可觀,主要來自贊助收入飆升44.1%至9,090萬英鎊,當中收取通用汽車球衣贊助費就已貢獻1,190萬英鎊。其次是佔總收入達30%的賽事收入,金額有1.09億英鎊,漲10.5%。由於年內於奧脫福球場(Old Trafford)舉辦的賽事增加,包括去年夏季奧運賽事,以及5項本地盃賽的主場比賽。不看不知,原來賽事收入主要有兩大部分,門券收益佔了49.7%,餐旅收入則佔30.8%。最後是佔總收入達28%的廣播收入,由於今年從UEFA分到的廣播收入下跌,按年減2.3%至1.02億英鎊。按年報披露,由於曼聯於2010年至2011年球季獲聯賽冠軍,故2012年分紅比例達40%。可是,2011年至2012年球季只取得亞軍,今年分紅比例降至25%。如此看來,既然曼聯於2012年至2013年球季再次蟬聯冠軍,2014年的分紅將會上升吧?

除上述收入外,曼聯因出售Robbie Brady、朴智星、Dimitar Berbatov(貝碧托夫)及Paul Pogba,令今年錄916.2萬英鎊收入。計入這些額外收入及減去經營開支,曼聯今年錄6,201.4萬英鎊經營溢利,升38.2%。由於同期淨財務開支漲42.9%至7,080.7萬英鎊,不單將球會努力得來的溢利全數抵銷得乾乾淨淨,最後還出現879.3萬英鎊稅前虧損,幸好今年有1.55億英鎊遞延稅項回撥,才令球會錄得1.46億英鎊除稅後溢利。

截至今年6月底,曼聯借貸總額達3.89億英鎊,按年減少10.9%。雖然債務減少,但因債務發行成本之攤銷費用增加,及於年內回購優先擔保債券,因此令財務開支不跌反升。曼聯之所以債務沉重,主因是當年格拉沙家族以舉債方式來收購球會。其實近年的債務已償還不少,而且債務股本比率(即是債務除以股東權益)不斷改善,如去年比率高達186%,即是債務比股東權益還要高,今年則降至87%,即是債務比股東權益少。可是,財務成本蠶食溢利,加上借貸金額依然龐大,曼聯要還清債務,輕身上路,恐怕還須相當時日。

文章來源:am730 2013-11-21

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當雞汁遇上牛尾湯

若要數近期最多人談論的商品,當然少不了「雞汁」。先不論口碑是好是壞,若只計知名度已肯定街知巷聞。此雞汁屬於史雲生品牌,根據其網頁介紹,產品於2011年推出,旨在打入調味料市場,這就難怪要在飲食節目中頻頻出現了。史雲生是金寶湯公司(NYSE:CPB)旗下產品,說到這家公司相信無人不識,其產品行銷全球超過120個國家,就算未曾喝過他們的「字母湯」,總也試過其他口味吧?

好奇下找來最新的年報看看,截至2013年7月底,全年營業額有80.52億元(美元,下同),按年增長達12%。吓?賣罐頭湯都有雙位數增長?莫非全球經濟依然很差,大家要繼續捱罐頭?

細閱年報,原來大升的原因來自新收購項目,於2012年8月,金寶湯以15.5億元收購了果汁製造商Bolthouse Farms,於今年6月,又以2.49億元收購了嬰幼兒食品製造商Plum。今年營業額之所以有可觀增長,當中的11%就是來自兩家新公司。換句話說,若撇除新收購的影響,金寶湯本年的營業額實際上只增加1%。

金寶湯有兩大核心業務,其一是貢獻集團營業額逾35%的美國簡餐,業務範圍主要於美國售賣濃縮湯、即食湯、清湯和醬汁產品,今年的營業額有28.49億元,按年增長達5%,當中3%來自銷量上升,餘下的2%,則是售價上調所致。

其二是全球烘焙食品及快餐,此業務貢獻集團營業額約28%,業務範圍包括餅乾、麵包、小食和曲奇等在世界各地的銷售,今年的營業額有22.73億元,按年增加4%,增長動力主要來自銷量增加,年內雖然將售價上調,但向客戶提供的優惠剛好被抵銷。看來此手法頗有效,先將售價上調,然後提供相同優惠,看似沒有任何得益,但卻能刺激銷量。

其餘三項業務還包括國際簡餐與飲料、美國飲料,以及Bolthouse和食品供應,其銷售分別貢獻集團營業額11%、9%和16%。前兩者今年的銷售成績不太理想,營業額按年分別下跌0.3%和4.1%;後者由於上述新收購關係,營業額按年急升116.2%。

在年報發現一項有趣的東西,史雲生有一款叫「Flavor boost concentrated broth」的產品,看樣子與香港的「雞汁」類似,此產品不單有「雞味」可選,而且還有「牛味」、「蔬菜味」和「低鹽雞味」。不過,今年在美國的銷量並不理想,可幸其他產品銷量不俗,因此扺銷其影響。可惜年報沒有提及「雞汁」在全球的銷量,相信是份額佔整體營業額太少,因此沒有披露詳情吧。

還記得一款罐裝飲料叫「V8雜菜汁」嗎?此產品和同系的「V8 V-Fusion」也是出自金寶湯,今年在美國的銷售下滑,可幸另一款同系產品「V8 Splash」銷售增加,因而抵銷了部分跌幅。

至於瓜瓜自小愛喝的濃縮湯,今年在美國的營業額有2%升幅,還有那一系列不需要烹調,只需要開罐加熱就成的即食湯,營業額更有9%增幅。按年報解釋,全賴有新口味推出以及增加宣傳所致。

究竟賣罐頭湯好賺嗎?看看金寶湯的經營溢利率,今年整體有17.3%,即是每賣出100元產品,減去82.7元的銷售成本和經營開支後,就能賺到17.3元經營溢利。再減去融資成本和稅項後,溢利率也有8.4元,雖然較去年的10.1元為差,但在目前美國的經濟環境下,有此成績算是不錯的了。

此外,在幾項業務當中,以美國簡餐最賺錢,經營溢利率達到25.7%,金額也是最高,今年有7.31億元,佔集團經營溢利約53%。至於另一核心業務全球烘焙食品及快餐就不太賺錢了,經營溢利率只有13.9%,但勝在穩定,今年的經營溢利錄得3.16億元,佔集團總額約23%。

所謂「以子之矛,攻子之盾」,很有興趣知道,若果將史雲生雞汁加進金寶牛尾湯來烹調,究竟味道會如何?其實雞汁飽受批評有點無辜,產品本身沒有問題,就只怪植入式宣傳做得有點兀突。忽然心生一計,為了避免給人批評說餸菜只有雞味,一於加推豬汁、牛汁、羊汁、菜汁、乜汁、物汁,保證以後沒有人再批評吧?況且,有那麼多醬汁在手,實行來個分子料理,吃豬有牛味,吃牛有豬味,單是想想也興奮呀!

文章來源:am730 2013-11-19

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2013年11月17日星期日

熱愛工作?廢話!

經常聽到不少朋友勸勉年青人要「熱愛工作」,瓜瓜以前也是這樣勉勵人,但愈來愈覺得這是「廢話」。首先,熱愛是發自內心而且不需要旁人勸導出來的,若果某人真的熱愛工作,你拉也拉不住。有時甚至懷疑,說這話的朋友究竟是否也能做得到,還是因為他們成功了,因此誤以為是自己熱愛工作的成果?就好像你明明不愛另一半,但雙方卻結了婚,婚後還過得幸福快樂,旁人羨煞說是真愛所致,弄得連自己也信以為真。

正所謂「勉強無幸福」,若本身不喜歡,要「熱愛工作」就很難,因為愛是不能控制。例如你討厭白色,卻要你愛上它,而且還要達到「熱愛」程度,可以嗎?即使未至於討厭白色,但硬要由「沒感覺」變成「熱愛」,難度足以媲美720度轉體加翻騰三周半。對不起,說的不是高台跳水,而只是1米彈板。

再者,既然要熱愛那份工作,最低限度也要對它相當熟悉和了解吧?要做到這點,就難免要去發掘。可是世事無完美,真相往往是在愈掘愈深的情況下發現,當黑暗面浮現眼前,能否熱愛下去也是個問題。

其實找工作是一場緣份遊戲,你最喜歡的工作未必能成為你的終身職業,不顧一切地去追尋也未必如願,即使最後給你抓住了,但卻發覺原來也不外如是。

不過,找工作更多時候是盲婚啞嫁,在父母和師長影響下,我們讀書時已選了某些學科,畢業後就順理成章入了行。入行後發覺工作和自己「相處得來」固然值得慶幸,最怕是合不來,而且又培養不出感情。

假若無法熱愛工作,而且感到苦悶乏味,我們又可以怎麼辦?下篇再談。

文章來源:education post 2013-11-15

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2013年11月15日星期五

短評I.T財務表現

上篇探討過I.T(999)經營現況及各地區銷售表現,這篇則談一下其他方面的財務表現。開始前,先來重溫幾項數據。今年上半年,雖然毛利微跌1.5%至17.4億元,但經營開支上升了4.6%至16.85億元,加上融資成本大升125.4%至3,124.5萬元及分佔合營公司的1,065.3萬元虧損,期內溢利只有2,814.8萬元,按年急挫76.8%。

經營開支增加,店舖租金可算「厥功至偉」,今年上半年就花費了6.8億元,按年上升8.9%或5,531.6萬元。與營業額相比,比率更由去年的21.1%增加至今年的23.1%,相差足有2個百分點。比率轉變反映租金的升幅高於營業額,這就不禁令人擔心,情況會否持續惡化。這是在港搞零售需要面對的困境,不願意和別人搶舖位嗎?顧客可能減少幫襯;願意支付高昂的租金嗎?賺到的利錢就要被蠶食,正所謂「做又死,唔做又死」。

金額僅次於租金是僱員薪酬,今年上半年是5.06億元,按年上升2.8%或1,384.4萬元。對營業額的比率則由去年的16.6%增加至今年的17.2%,相差只有0.6個百分點。此外,期內僱員人數有6,462人,以此簡單推算,期內人均薪金是78,336元,按年增長只有3%,看來薪酬開支的升幅算是相當克制。

正所謂「貨如輪轉」,零售生意講求資產運用效率,目前I.T的情況又如何?先看存貨周轉期,今年上半年是181天,較去年同期減少了16天。可是,若與去年全年的172天比較,卻增加了9天。存貨周轉期反映產品由購入至賣出的時間,I.T目前要花6個月那麼久,看來還有縮短的空間吧?另外,按業績公告披露,目前的存貨主要是當季貨品及今年的秋冬新款,預料不會出現庫存問題。

接著是應收帳款周轉期,即是產品出售後收回貨款所需時間。不要以為零售多以現金交收就不用理會,因為I.T也有少量賒售。今年上半年,應收帳款周轉期達到9天,與去年同期比較沒有轉變,但若與去年全年比較則增加了1天,看來沒有甚麼大問題。

應付帳款又如何?今年上半年只有46天,與去年同期比較減少23天,與去年全年比較則減少了6天。此周轉期反映向供應商支付貨款的時間,一般來說愈穩定愈好,若果大升反映資金周轉可能出問題,大跌則可能因供應商收緊信貸。至於應付帳款周轉期為何減少,由於資料有限,所以無法判斷。不過有一點可以肯定,就是資金周轉期轉差。

此周轉期代表向供應商支付了貨款後,積壓在存貨和應收帳的資金還有多久才回籠,時間愈長反映流動資金需求愈大。計算方法很簡單,只要將存貨和應收帳款周轉期相加,再減去應付帳款周轉期即成。如法計算了一下,今年上半年是144天,與去年同期比較增加了7天,與去年全年比較則增加了16天。由此推斷,流動資金壓力著實不輕,這就難怪I.T於期內發行了12.6億元的優先票據了。

看看年初財務狀況,流動資產負債比率有2.1,但存貨佔流動資產達47%之多,速動比率只有1.1,僅高出合格水平0.1個百分點。優先票據發行後,兩個比率即時分別改善至2.7和1.9。可是票據的息口不輕,年利率為6.25厘,令今年上半年的融資成本按年急升125.4%。

若將今年的經營溢利與融資成本相除,得出的利息覆蓋率只有1.9,即是說利息開支已吃掉了逾半的經營溢利。由於優先票據於2018年才到期,而且是以人民幣發行,未計匯價因素,預料未來5年的融資成本每年至少要7,903萬元。I.T本身的溢利率已不算高,去年同期只有4.1%,今年更低見1%,即是賣100元衣服,股東最終只分得1元,若盈利只能維持在現有水平,辛苦賺來的僅有利潤將會所餘無幾。

此外,既然是人民幣票據,日後也需要以人民幣去支付利息和還款吧?I.T內地業務於今年上半年錄得虧損,究竟能否賺取足夠溢利去應付?若果不能,就要在市場買入人民幣,可是匯價持續上升,額外成本看來在所難免。不過,I.T應早已做了對沖去鎖死匯價,相信最終成本有限。

看來如何提升毛利和控制經營開支是I.T當務之急,希望優先票據有助提升資產回報,而不是減弱盈利的負累。

文章來源:am730 2013-11-15

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2013年11月14日星期四

短評I.T經營境況

早前I.T(999)發出盈利警告,預示截至今年8月底中期業績較去年同期大幅下跌,原因是主要營運地區銷售增長放緩及經營成本上升。究竟成績有幾差?看看最終發出的成績表,2013年至2014年度首6個月營業額有29.4億元,跌0.9%。由於同期銷售成本略升0.1%,最後錄得17.4億元毛利,按年稍跌1.5%。

看來不是很差?但繼續往損益表下半部看,因經營開支升4.6%至16.85億元,逾96%的毛利立即消磨殆盡。即使財務收入和其他收益等幫補了一下,可是期內融資成本升125.4%至3,124.5萬元,加上分佔合營公司的1,065.3萬元虧損,期內溢利只餘下2,814.8萬元,挫76.8%。面對這份成績表,難怪要發出盈警了。

翻看業績公告時,找到一個有趣的地方,雖然營業額表面看來波平如鏡,期內總金額與去年相比沒有很大的起伏,但按地區分析後才發現暗流湍動。今年度首6個月,內地業務銷售增長最高,按年急升16.1%至10.19億元,佔總營業額的比重也增加5.1個百分點至34.7%。既然說到比重,一邊提升自然有另一邊會下降,就像小時候玩過的搖搖板一樣。下跌的包括香港業務,期內銷售按年倒退6.3%至15.94億元,比重也減少3.1個百分點至54.2%;日本業務就更差,銷售按年急挫23.2%至2.04億元,比重也減少2個百分點至6.9%。換句話說,內地業務賺來的額外銷售,卻因香港和日本銷售下挫而全數抵消。

為甚麼內地業務有雙位數增長?按公告披露,主要是提供折扣優惠,以刺激銷量及擴張店舖網絡。到國家統計局的網站瀏覽了一下,找到了社會消費品零售總額最新的統計數字,截至今年7月,累計的商品零售總額有11.5萬億元人民幣,較去年同期增13.3%。由於I.T的中期業績是3月至8月,因此不能直接比較。不過,若果假設市場的增長率相同,則反映該集團於內地業務的表現優於市場。既然I.T做到拉上補下,業績沒理由變差吧?可是,由於內地業務的經營邊際利潤很低,去年同期只有1.2%,今年更加是負1.4%,因此內地業務不單沒有帶來利潤,而且還要拖累集團的經營溢利減少了1,404.2萬元。

至於香港業務,今年營業額下跌,究竟是否與市況有關?翻查了政府統計處的《零售業銷貨額按月統計調查報告》,衣物、鞋類及有關製品的零售業銷貨價值,於今年3月至8月合計是296.53億元,去年同期則是271.75億元,按年增加9.1%,由此可見市況不差。然而I.T在港的銷售竟然下跌6.3%,是否反映該集團的產品不再像以前般受歡迎?還是因為產品訂價問題?其實內子和瓜瓜算是該集團的常客,常逛的店舖包括b+ab、:CHOCOOLATE、i.t.等,以前還包括izzue,但自從該店轉了風格後,我們這些「古老石山」已經很少幫襯了。此外,早幾年前每次逛店,總是見到不少顧客在「搶貨」,而且以b+ab尤甚,但現在每次經過,感覺上顧客沒有以前多,實情是否如此就不敢肯定,若是真的話,I.T就要想想如何吸引顧客了。此外,香港業務不單營業額下跌,連經營邊際利潤也不能幸免,按年減少足有4個百分點至1.4%。雖則如此,今年上半年仍向該集團貢獻了2,275.3萬元經營溢利,佔總額37.4%。

日本業務就比較特別,因受到日圓匯價下跌所拖累,令營業額大跌23.2%,其實看看匯價已略知一二。上網查了一下,於2012年3月至8月的平均匯價是每1,000日圓兌96.9港元,今年同期卻下跌了18.4%至79.1港元。以此簡單推斷,撇除匯價影響,日本業務今年的銷售實際下跌了4.8%。雖然同期的銷售表現最差,按管理層在公告內透露,由於當地之經營效率改善,經營邊際利潤因此大升9.4個百分點至16.5%。此外,向集團貢獻的經營溢利也最大,金額有3,367.5萬元,佔集團總額有55.4%之多。

綜合上述而言,利錢好的地區銷售倒退,利錢薄的卻大升,這就是I.T當前的經營境況。究竟要如何應對,公告沒有具體提及,但強調看好內地業務的發展,因此將繼續落實早前訂下的業務策略。

下一篇將探討他們在其他方面的財務表現。

文章來源:am730 2013-11-14

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2013年11月12日星期二

蘋果多勞卻未多得

蘋果公司(NASDAQ:AAPL)最近公布截至2013年9月底全年業績,收入增9.2%至1,709.1億(美元,下同)。但由於銷售成本急增21.4%至1,066.06億元,令毛利減6.3%至僅643.04億元,毛利率也因此跌6.2個百分點至37.6%,加上經營開支增14%,令溢利減少11.3%至370.37億元。

未深入探討溢利減少前,不如先看看銷售成績。相信大家很關心iPhone5s和iPhone5c的銷量吧?雖然年報沒有披露詳情,但翻查蘋果新聞稿,兩款手機短短開售頭三日就賣出900萬部。至於iPhone整體銷量,今年全年賣出1.5億部,按年升20.2%,iPhone的營業額也因而增加16%至912.79億元。心水清的朋友可能已察覺到了吧?營業額升幅不及銷量,代表手機的平均售價下跌。計算了一下,均價由去年每部629.3元下降3.5%至607.5元。根據年報解釋,此乃產品組合偏向低價版本所致,特別是iPhone4,由於減價促銷關係,需求於今年相當殷切。有一點值得留意,iPhone今年銷量的增幅相當於2,521.1萬部,當中35.7%就是來自iPhone5s和iPhone5c首三日的銷量。換句話說,若不是新手機能及時在今個年度開賣,銷量的增幅可能只有13%。

另一矚目產品iPad又如何?今年賣出了7,103.3萬部,按年升21.8%,較iPhone的升幅還要高。也是這個原因,iPad今年的營業額增3.3%至319.8億元。與iPhone同一命運,iPad每部產品的平均售價由去年的530.7元降至今年的450.2元,減幅達15.2%,是其他蘋果產品之冠。不過,此現象皆因推出了較低價的iPad mini及iPad 2降價促銷所致。

至於型格產品Mac,今年銷量比較差,全年只賣出1,634.1萬部,按年倒退10%之多。不過,由於每部產品的平均售價上調2.8%至1,314.7元,彌補了部分銷量下跌的影響,因此,營業額只下跌7.5%至214.83億元。其實蘋果也不諱言說,因個人電腦市場疲弱,Mac機不論在銷量和收入方面都出現倒退。

此外,在軟件和應用程式的銷售方面,今年的收入有160.51億元,增幅達24.5%之多,而且貢獻集團營業額的比重,也由去年的8.2%進一步提升至9.4%。此業務的收入持續增長,相信不久就能攀逾10%。

蘋果今年溢利之所以倒退,主要原因是毛利下跌。按年報解釋,問題包括現有產品成本較高,但卻未能全數轉嫁至消費者,以及銷售組合偏向低毛利的產品。以iPad mini為例,蘋果坦言,其邊際利潤較集團整體的平均值低得多。其他問題還包括服務和保修成本增加、個別產品例如iPad 2和iPhone4於年內減價促銷,以及匯兌因素影響。

綜合來看,雖然今年做多了生意,可是銷售成本和經營開支上漲,最後埋單計數反而賺少了,證明「多勞未必多得」。不過,蘋果近期的股價仍然相當「硬淨」,皆因他們一改守財的作風,大派股息之餘,還計劃回購股份。按年報披露,今年的股息為每股11.4元,以每股基本盈利40.03元計算,派息比率達28.5%。此外,管理層還預期於未來每個季度派發每股3.05元的股息。

不單如此,蘋果早前宣布動用100億元去回購股份,現在更加碼至600億元。截至2013年9月底,花在回購上的資金累計已有229.5億元,當中139.5億元是通過所謂「加速股票回購計劃(Accelerated share repurchase)」,其餘的90億元,則是自行在市場回購。整個派息和回購股份計劃已於2012年8月開始,並且將於2015年12月完成,預計涉及的總金額達1,000億元。

蘋果之所以能如此大手筆,因為他們的手頭現金包括短期和長期證券投資實在太多。截至2013年9月底,現金加上這些容易變現的金融資產合共有1,467.61億元,佔總資產逾70%。不過,錢多並不等於可以運用自如,記得於今年6月曾寫過3篇關於蘋果如何避稅的文章嗎?雖然蘋果不缺錢,但當中有75.8%都是存放在海外,若調回美國作派息和回購股份用,就需要繳納巨額稅款,因此蘋果於今年4月底,發行了總值170億元的債券。如此看來,若要實行派息和回購股份大計,蘋果還要繼續借貸。

「多勞卻未多得,錢多也要借錢」,以此來形容蘋果的現況看來頗貼切吧?

文章來源:am730 2013-11-12

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2013年11月8日星期五

中國高精密業績走樣

目前仍然停牌的中國高精密(591),最近公布了2012年至2013年度全年業績。老實講,若以業績「走樣」來形容也不為過,有朋友更戲謔說業績「醜樣」。無論走樣還是醜樣,今年業績較往年差是事實。截至2013年6月,營業額按年倒退40.5%至只有5.17億元(人民幣,下同),而且是近五年新低。

此外,集團今年整體毛利只有1.04億元,按年急跌73.5%,整體毛利率也大跌25.1個百分點至20.1%。

正所謂「沒有最差,只有更差」,今年股東應佔溢利只錄得3,627.7萬元,較去年急瀉86%。究其原因,主要是經營開支未能同步減少,例如行政費用,雖然減少達到33.9%至只有6,210.5萬元,可是對營業額的比率卻由去年的10.8%增加至今年的12%。營銷開支就更差,金額不跌反升,按年增加了10%至805.8萬元,對營業額的比率更抽升一倍至1.6%。因此,今年的溢利率大跌22.8個百分點至只有7%。

為甚麼弄至如斯田地?先說大環境,按管理層解釋,受到內地經濟增長放緩影響,加上某幾個行業出現產能過剩,令產品需求和價格均下跌。至於中國高精密的自身情況,佔總營業額逾80%的核心業務「自動化儀錶及技術產品」,今年收入只有4.29億元,按年急瀉43.4%,主要原因是產品售價下跌及需求減少。此外,毛利率由去年的47.6%銳減至今年只有25.4%。以此推算,今年的銷售成本有3.2億元,按年減少19.4%,跌幅遠低於收入,這就難怪今年的毛利急跌69.8%至只有1.09億元了。

至於「鐘錶儀錶」業務,今年收入減少20.8%至只有8,792.5萬元,主要原因是單價下跌47%至只有1.29元。以此推算,今年賣出的產品數量是6,815.9萬個,與去年比較其實有8.1%增長。此外,推算出來的銷售成本今年有9,272.4萬元,與收入相減後出現479.9萬元毛虧,與去年的3,238.1萬元毛利相比倒退達114.8%。換句話說,今年將產品售價下調不單無利可圖,而且更是賣一個,蝕一個。為甚麼要蝕賣?相信要維持市場佔有率吧?其實也沒有辦法,因中國高精密的銷售比較依賴大客戶,按年報披露,最大客戶的銷售額就佔了總營業額14.4%,五大客戶總計的銷售額更佔了總營業額41.3%。

業績走樣,流動資金情況又如何?截至2013年6月,應收帳款2.64億元,金額佔2013年營業額51.2%之多。比率如此高,皆因該集團給予客戶的信貸期很長,按年報顯示,由發票開出起計一般有120日至180日。計算集團近3年應收帳款周轉期,發現資金回籠的日數愈來愈長,例如2011年只有140日,2012年則增加至174日。雖則如此,但都總算在一般信貸期內。可是到了2013年增加至239日,突破了一般信貸期的上限。或許這個原因,應收帳款減值由去年的29.3萬元增至今年的35.2萬元。可幸的是減值金額相對於應收帳款來說比重很少,今年只有0.13%,因此對業績沒甚麼影響。

此外,今年的存貨周轉期微跌1日至57日,應付帳款周轉期則減少28日,至59日,最後令現金周轉期增加92日,至237日。不過,由於該集團的手頭現金充裕,而且今年存貨和應收帳款的結餘都較去年少,因此對集團的流動資金沒有壞影響。不過有一點值得留意,就是現金周轉期有擴大的趨勢。此周轉期代表向供應商支付了貨款後,積壓在存貨和應收帳的資金還有多久才回籠,附圖清楚顯示,此數於最近3年持續上升,反映流動資金的壓力也隨之而增加。其實主要成因是應收帳周轉期惡化所致,看來中國高精密有需要想辦法改善。


翻閱整份報表後,發現一處有趣的地方,就是保修撥備今年升得很厲害,如2011年和2012年,額外撥備分別只是29.7萬元和30.3萬元,對營業額的比例也只是0.03%左右。但2013年突然上升至168.5萬元,較去年增加了3.6倍,對營業額的比例更攀升至0.33%。或許你會問,金額那麼少,有甚麼好值得探討?因保修撥備在某程度上反映產品質素,撥備突然大幅增加,就不禁令人聯想到,是否於生產上出了問題,並且於將來會否出現重大影響。無論如何,由於管理層未有解釋原因,惟有留待大家自行判斷吧。

文章來源:am730 2013-11-08

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2013年11月7日星期四

再談HKTV財務能力

我們的政府真是愈來愈關心市民的福祉,連大家的飯碗也顧及到了!HKTV(1137)不獲發牌,連日來有官員說市場容不下五家,怕到時有電視台倒閉而影響從業員生計,因此「整體表現」最差的HKTV落選。若果此理正確,香港每年都有不少公司倒閉,那是否又要限制香港公司的數目?

據公司註冊處統計,截至今年9月註冊成立公司有128,996間,同期解散公司包括撤銷註冊、剔除註冊和清盤的有42,123間,即是期內淨增長有86,873間,或每月平均9,652間。此外,2008年12月在登記冊上公司總數是710,766間,今年9月則增加至1,131,735間,在此4年零9個月期間,增長速度平均達12%。公司對香港的經濟和民生之影響,肯定遠較一個電視行業為大,是否意味政府會為公司數目設上限?若不會的話,那又為何只顧及電視從業員的生計,不理其他市民大眾死活?

在三催四請下,政府終發出一份較為詳細的聲明去解釋發牌決定,可是數據完全欠奉,又怎能令市民信服?此外,在聲明當中,瓜瓜留意到財政能力的那一段,說政府是以「三個申請者或其相關控股公司的市值及盈利收入、現金流、資產負債比率及申請者將會得到的財政支持」來評審。

這就奇怪了!根據通訊事務管理局於2012年4月發出的《本地免費電視節目服務牌照申請指南》,財政能力的評核準則清楚列明,「申請人」須證明能對建議計劃作出充裕的投資承擔,並須具有足夠財政能力以作出所需數額的投資,完全沒有提及過會考慮控股公司的財務能力。況且,在指南中列出須提交的財務資料中,沒有一項是關於控股公司的,那麼政府又如何審視控股公司的財政能力?

還有一點,在政府的聲明中還包括了「市值」這一項,而且是最先提及,如此看來是個相當重要的評審因素吧?若是這樣就更加是奇上加奇!因為市值大小與企業本身的財力沒有直接關係。此話怎講?首先請搞清楚市值是甚麼?就是企業股票在市場的成交價乘以股數,是一個幾乎每分每秒都在變的數值。除非是與自身股票有關的交易,例如供股集資或發行新股以支付投資項目和費用等,市值升高,企業不會有甚麼得益,市值下跌,企業不會有甚麼損失,既然市值不會直接影響企業的財政能力,哪為甚麼要以此來做財力評估,而且還要排在首位?

看看三間申請者在未公布發牌前的市值,例如今年10月1日,有線寬頻(1097)只有7.8億元,其控股公司九龍倉(004)則有2,036億元,nowTV的控股公司是電訊盈科(008),當時的市值有248.7億元,只有19.5億元的HKTV當然沒有得比。若真的用這樣奇怪的評分準則,HKTV不輸才怪。

雖說有線寬頻和now TV有大財團支持,就算是控股公司簽了擔保書,最可靠的還是手頭現金。翻開HKTV的資產負債表,截至今年2月底的所有可變現的金融資產和手頭現金合共26.37億元;反觀有線寬頻,截至今年6月底只有1.56億元現金,扣減了1億元銀行貸款後,實際只有5,637.6萬元。

即使是大台如電視廣播(511),同期的現金和投資也只有29.24億元,減去6,268.9萬元的借貸,淨額也只不過是21.95億元,較HKTV為少。講財力,管理人能否為企業持續賺錢也很重要,看看HKTV過去5年的經營活動現金流(見圖藍線),由2008年至2011年都是呈現升勢的,2012年突然大跌,只是因為他們把寬頻業務賣掉,而不是經營出現問題。

再看看有線寬頻(見圖紅線),除了2010年有些「迴光反照」外,經營活動現金流基本上呈現跌勢。雖然HKTV當時的業務是寬頻網絡,不能與有線寬頻直接比較,但單看管理人為企業賺錢的往績,誰給人較大的信心顯然易見吧?


要評估企業財政穩健能力,估算未來現金流就必不可少。既然是未來發生的事,即是需要大量假設和估計,如每間公司未來所佔的市場份額、收入增長率、固定和可變成本增長、息率變化等,這些假設全都是「得個估字」,究竟政府基於甚麼來做估算,各項假設又是否一致地使用在所有申請者身上,政府一天不公開詳細內容,看來都難以服眾。

文章來源:am730 2013-11-07


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相關文件:



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2013年11月5日星期二

思捷為何轉盈為虧

在芸芸上市公司的業績報告中,論分析詳盡,思捷環球(330)可算做得不錯。雖然近年的業績並不理想,2012年至2013年度更加是轉盈為虧,股東應佔虧損達到43.88億元,但年報沒有馬虎了事,仍舊能讓投資者清楚了解該集團的營運表現和財務狀況。如刊於第44頁的圖表,清楚交代去年營業額下跌14.1%的原因,非常簡單易明。

截至今年6月底止,思捷全年營業額只有259.02億元,按年大減42.63億元。主要原因來自四方面,首先是市場疲弱,令批發和零售的營業額分別按年減少15.86億元和5.64億元,兩者加起來的影響已經是7.1個百分點。接下來是貨幣匯價影響,思捷的銷售以歐洲的比重最高,去年的營業額就佔整體收入的78.4%。可是,去年歐元較為波動,加上其他貨幣的影響,匯率變動令營業額減少7.84億元,金額相當於2.6個百分點。

第三項是剝離北美洲業務和店舖關閉計劃下失去的營業額,總額是12.76億元,金額相當於4.2個百分點。最後的2.1個百分點來自批授經營權及其他業務,金額減少了5,300萬元。

上述用了逾250字去剖析營業額下跌的原因,但報告只用了一幅圖表就能清楚說明,這就是圖表分析最吸引之處。

營業額下跌,其他方面又如何?由於銷售成本沒有同步下跌,令2012至2013年度的毛利減少15.6%至128.37億元,毛利率也由2011至2012年度的50.4%,下降至2012年至2013年度只有49.6%。按年報解釋,主要是批發業務的折扣較高以及退貨所致。可是,截至6月底止全年批發業務佔總體銷售比例為38.8%,按年下降1.3個百分點。批發所佔的分額減少但卻影響毛利,看來相關的折扣和退貨情況都較2012年差。

思捷之所以虧蝕,除了因為毛利減少外,最重要還是幾筆非經常性開支。例如早前額外關閉了16間店舖,因而作出了2.74億元撥備。還有為43間店舖虧損性合約所作出的2.24億元撥備和減值,加上為陳舊存貨做了2.28億元額外撥備,以上幾項就已經令業績減少7.26億元。不過,為數最大的要算是去年收購中國聯營公司餘下權益時所產生的19.96億元商譽減值。為甚麼要減值?按年報解釋,內地現時市場競爭日趨激烈,該集團審閱了內地經營發展和業務計劃後得出此決定。換句話說,思捷對內地業務的前景並不樂觀,估計未來賺取到的現金流不足以令投資回本,因此需要做減值。這也解釋為何資產負債表內,無形資產的金額按年減少18.5億元,至只有57.63億元了。

思捷的內地業務真的很差嗎?先看零售,當地營業額2012至2013年度有16.13億元,佔總收入10.3%,表現其實不差,按年上升3.7%。因人民幣近年升值,若撇除此因素,銷售額按年也有2%增幅。不幸的是,批發業務的營業額按年急跌21.8%,至只有7.87億元,撇除貨幣因素更下跌22.9%。以整體內地業務來看,因受到批發拖累,營業額下跌6.6%,撇除貨幣影響則下跌8%。

思捷目前最大的業務仍在德國,2012至2013年度營業額114.6億元,佔該集團總收入44.2%。可是表現欠佳,金額按年下跌10.1%,撇除貨幣因素也下跌6.5%。此外,翻閱各地區銷售表現,幾乎所有地區都是下跌,例外的只有英國、葡萄牙、澳門和馬來西亞等地,按當地貨幣計算,銷售升幅介乎3.5%至19.7%。然而所佔份額不高,將這些地方的銷售加起來只有11.84億元,只佔總收入4.6%。

寫到這裡不禁會問,倘撇除北美洲業務和店舖關閉計劃影響及那些非經常性開支,思捷的基本業務表現究竟如何?年報已經「自動自覺」披露了出來。調整後的營業額實際上按年跌10.4%,毛利則減少12.7%,經營業績仍是虧損,但收窄至只有5.34億元,較未調整前的41.7億元為佳。雖則如此,但數字反映去年業績依然差勁。看看他們在港的業務,開設在一線地區的分店好像愈來愈少,九龍購物旺區現在就只有尖沙咀和旺角還有店舖,港島區只餘下一間outlet在北角。敵不過租金升幅相信是主要原因,但某程度上是否反映出,他們的產品不像昔日般受歡迎?思捷剛公布了今年度第一季營業額,與去年同期比較略跌0.8%,思捷要扭虧為盈看來不難,但要回復當年盛勢,相信還要加把勁吧?

文章來源:am730 2013-11-05

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2013年11月4日星期一

職場小貼士:管理層簡報

最近公司來了一位新同事,此君是某部門的經理,在負責的範疇上不單技術優秀,而且經驗豐富,處事也頭頭是道。可是卻有一個缺點,就是書寫技巧不足,不太懂得如何向管理層做書面報告。

例如最近要求他就公司某個範疇的現有做法「把把脈」,並且給予改善意見,出來的結果叫人眼前一亮。他還將所有問題和建議做了一份詳細的報告和清單,並且準備呈交管理層審批。可是,這樣的話肯定不成,因為管理層根本沒有時間看整份報告,即使有耐性看完,但因為涉及的東西太多太廣,看完報告後有點無所適從。此外還有一堆疑問,例如那些問題的風險最大?那些需要優先處理?改善工作涉及多少資源,以及需要多少時間完成?因此建議此君按以上的疑問做了一份只有兩頁紙的簡報。

說來慚愧,其實瓜瓜以前也一樣,不懂得如何去撰寫管理層簡報。當時還愚蠢地以為,只要報告內容夠真材實料,管理層自然會欣賞。但現實無情,根本沒有多少位管理層會花時間去看的。有朋友認為是管理層的責任,但瓜瓜卻認為是中層管理人員的責任。舉個簡單例子,一家企業每年的會計數據隨時成千上萬,我們斷不能把總賬打印出來交給管理層吧?即使是編制了資產負債表以及損益表等,管理層也未必看得懂。因此,我們經常都會編制各種管理報表,並且加入不同的分析後才交給管理層審閱。

編制管理層簡報其實不難,重點是以管理層的思維去考慮事情,他們最關心的究竟是甚麼。按這個方向去寫的話,自然就能寫出满意的簡報。若想在職場上有好發展,盡早學會寫管理層簡報吧。

文章來源:Education post 2013-11-01

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2013年11月2日星期六

核數師如何守門口

此文刊於昨日(2013年11月1日)《信報》的年青有計專欄內。

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核數師如何守門口(作者:Bittermelon)

若有留意企業管治新聞,特別是外國資訊,相信不時都會見到有人以Watchdog(看門犬)來形容核數師吧?為什麼有這個難聽的稱呼?其實是有一段故事的。

話說於1896年,英國法官Lopes在審理一宗官司時,就核數師的責任問題提出了一些觀點,判詞當中的名句「He (auditor) is a watchdog, but not a bloodhound」更影響了往後審計方法的發展。

由於整段判詞大長,在此不贅,其大概意思是說,核數師有責任運用本身的專業知識,小心和謹慎地做好核數工作。可是,核數師不是偵探,他們不會以懷疑的角度出發,也不會預設立場,認為賬目必定有問題。核數師的角色像看門犬,而不是獵犬(Bloodhound)。

若果在核數的過程中,並沒有發現企業的賬目存有異樣,即使真的存在舞弊情況,他們也不應付上責任。

核數師是監察者

為甚麼法官認為核數師應像看門犬?因為每當發現有陌生人闖進時,看門犬才會吠叫,並且以此向主人示警。反觀獵犬,當嗅到有血跡就會跟蹤著去追殺獵物。同一道理,法官認為核數師只有在發現賬目有問題時,才有責任向企業管理層或股東報告,而不是主動去尋找或揭示賬目有沒有問題。

不知道這位法官是有心還是無意,竟然用狗來做比喻,其實用門衛與警察也可以嘛!雖然在西方社會,被人稱之為「狗」是沒有貶意,但在華人社會就變成辱駡了。因此在中文媒體,Watchdog一般都會翻譯為「監察者」,Bloodhound則譯為「追捕者」,但無論如何都可算是大整蠱。

或許Watchdog的說法太過深入民心,所以一直沿用至今,而且受著判詞的影響,今時今日的審計方法仍是以Watchdog approach為主。不過,近年屢屢出現企業賬目醜聞,連核數師也被蒙在鼓裡,大眾開始質疑Watchdog approach不合時宜,甚至有聲音要求改革,實行將核數師轉型做Bloodhound。

監察和追捕之爭

贊成改革的朋友認為,投資者每每依靠企業提供的財務資訊來做決定,核數師身為把關者,好應該對財務報表的真確負責。再者,目前的審計方法過於被動,很多時都需要企業主動提供資料,認為這樣不能有效揭示舞弊和造假賬等情況,因此應該改革。

反對改革的朋友認為,確保賬目真確是企業管理層的責任,絕大部份國家和地區的法規都是如此要求的。況且,即使是企業本身也難以杜絕舞弊和造假行為,更何況身為外人的核數師?再說,若採用較為主動的Bloodhound approach,核數工作所需的時間肯定更長,所花的資源也必定較多,羊毛出自羊身上,審計費用將隨之而大升,損失的還不是投資者?

究竟Watchdog和Bloodhound兩個審計方法有甚麼分別?不妨以年結時的庫存盤點來做例子。按現行的一般做法,當企業進行盤點時,核數師只會派員作現場監察,主要目的是核查企業的盤點方法和程序是否有效,並且進行抽查以測試盤點結果是否準確。若果企業的盤點過程並沒有異樣,核數師就可以依賴企業做出來的盤點結果,進一步核查庫存的結餘了。這個做法就是典型的Watchdog approach。

至於Bloodhound approach就簡單得多了,首先是假設企業的盤點不可信,核數師然後按照自己的方法做一次,之後再比較雙方的結果。其實這相當於推倒重來,同一件事上,企業花費了多少時間和資源去做,核數師也得花費相同甚至更多。

說實話,除非是法證會計或專項調查,一般的企業賬目審計並不適合採用純Bloodhound approach,因為此法並不符合經濟效益,上述的庫存盤點就是個例子。況且,為了防止部分人不守規矩,但卻要所有人一同付鈔,對守法的企業有點不太公平吧?

其實目前的審計方法已經不是純watchdog approach,在某些情況下,核數師不時都會採用Bloodhound approach,例如企業的銀行結存,核數師就需要直接向銀行求證。此外,目前香港的審計準則已要求核數師就在審查企業賬目時,就可能存在的欺詐情況保持專業謹慎態度。雖然準則沒有明言說要採用Bloodhound approach,但訊息已相當清楚,昔日的純watchdog approach已經不合時宜。

究竟核數師應該是Watchdog還是Bloodhound,相信這個爭論還會繼續下去。也許目前是時候讓我們去想一想,能否在兩者之間找出一個平衡點?

文章來源:http://hkyaa.blogspot.hk/2013/11/bittermelon.html

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2013年11月1日星期五

皇家郵政變公家

英國皇家郵政(倫敦股票交易所:RMG)終於上市,在首日有限度買賣,每股收報455便士,較認購價330便士高出38%。由於上市前的估值為33億(英鎊,下同),第一天買賣就令其市值增加了12.5億鎊。截至執筆之時,股價更高見557便士,成功認購者肯定賺到笑呵呵。

其實此股未上市已先興奮,據聞公開認購部分超額7倍。但上市的爭議聲也不少,雖然皇家郵政的15萬名員工免費獲贈股票,還可以額外優先認購股份,可是不少員工卻反對上市,擔心上市後將會裁員和削減退休福利。皇家郵政因連年虧蝕,已裁減不少員工,如2009年僱員人數有18.5萬,5年後的今天只餘下16.8萬,人數減少1.7萬人或9%。當企業變成上市公司,一切就會以股東利益優先,現有員工有此憂慮不難理解。 究竟皇家郵政的虧損有幾嚴重?根據招股書顯示,2011年錄得5.52億鎊虧損,2012年的虧損雖收窄,但也有1.04億鎊。虧損主要原因來自兩方面,包括借貸利息開支和退休金計劃的相關財務開支,以2012年度為例,前者有1.12億鎊,後者更加有2.3億鎊,將該年賺到的2.77億鎊除息稅前溢利(EBIT)全數抵消。

皇家郵政的借貸有幾高?於2012年,財務負債合共17.54億鎊,佔同期總資產值的45%。但最要命的是退休金,由於該退休金計劃的資產不足以應付未來的支出,而且金額差距龐大,令資產負債表多年來出現資不抵債的情況。再以2012年為例,預計未來向員工發放的退休金支出高達313.32億鎊,然而退休金計劃的資產總值卻只有286.16億鎊,因此出現了27.16億鎊赤字。此外,皇家郵政同期的淨資產只有2.61億鎊,換句話說,即使賣掉所有資產,仍然不足以支付未來的退休金支出。也因為資不抵債,在其財務報表的附註內,顯然看見管理層需要為集團能否持續經營而作出解釋。

寫到這裡不禁一問,為何皇家郵政仍然可以上市?況且退休金負債情況嚴重,上市後豈非變成由投資者付鈔?可是認購反應熱烈,投資者都不正常嗎?當然不是,因為英國政府早已做好準備,於2012年3月接收了皇家郵政所有退休金計劃的資產和負債。沒有這個大包袱,皇家郵政自然能輕身上路。

此外,去年的營運表現也有好轉,根據招股書顯示,業績於2013年轉虧為盈,全年錄得5.66億鎊溢利,若不計算遞延稅項的回撥,除稅前溢利也有3.2億鎊。此外,2014年度上半年的除稅前溢利有1.45億鎊,按年急升113%。

業績能得以改善,其實有賴於近年興起的網購。以皇家郵政旗下最大子公司UKPIL(UK Parcels, International & Letters)為例,2013年包裹郵遞的收入達到29.79億鎊,按年增長有14.4%,反觀信件和直銷函件的郵遞收入,2013年的增長分別只有4.8%和3.2%。

包裹郵遞收入理想,主要因為能做到「價量齊升」,2013年包裹投遞量達10.81億個,按年增長有6.4%,同期每個包裹的平均收入也上升了7.5%至2.76鎊。

然而,互聯網雖然造就了網購,但不利於信件郵遞。按UKPIL的統計,具名信件投遞於2013年只有140.79億件,按年減少7.1%,雖然不具名信件(大部分為直銷函件)的投遞量於同期增加7.5%,至33.07億件,但數量始終有限,因此信件和直銷函件總投遞量按年減少4.6%。不過,由於每件郵件的平均收入增加了9.4%,最後令這方面的收入增加。 皇家郵政本來是英國國有企業,現在上了市,變成由公眾持有,皇家郵政是否應改名做公家郵政呢?相信不會吧。

最後一提,雖然這次皇家郵政是首次公開招股(IPO),但不少媒體包括皇家郵政自己都以「私有化(privatisation)」來報道和宣傳此事。一般來說,我們聽到的「私有化」是指一家上市公司的股份全數賣給一位投資者,最後由公眾公司變成私人公司。但這次的意思是指國有企業轉為私人持有,這裡的「私人」是相對於「國有」而言,可以是單一或少數投資者,也可以像這次般是公眾。

因此,當年港鐵上市叫私有化,若果現在不再上市(delisting),轉為政府全數持有也叫私有化。有趣吧?

文章來源:am730 2013-11-01

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2013年10月31日星期四

中建材的大「Loan」

中國建材(3323)今年首6個月營業額飆升33.2%至505.31億元(人民幣,下同),由於銷售成本只增31.2%,因此毛利增長達40.5%至115.98億元,毛利率由去年同期的21.8%,升1.2個百分點至23%。看來一片好景,然而經營開支卻升103%,因此經營溢利僅70.41億元,按年增17.2%。這還未完,由於期內融資成本漲64.6%,最後埋單計數,期內溢利只餘下20.44億元,較去年同期倒退近二成半之多。

為易於明白,或許利用百分比來做比較。今年上半年,中建材每出售100元的產品,當中的77元就是銷售成本,餘下23元是毛利。將毛利減去9元經營開支,再減去8.5元融資成本和1.5元所得稅後,淨下4元就是期內溢利。若回到去年上半年,在每賣出的100元當中,有78元是銷售成本,6元是經營開支,7元是融資成本和1.8元所得稅,期內溢利有7.2元。從以上清楚可見,不計算銷售成本,影響期內溢利最大的要數經營開支和融資成本了。

單看毛利,其實中建材成績不俗,今年上半年較去年同期多賺33.44億元。可是,由於銷售及分銷成本增121.3%或13.55億元,管理費用又升39.5%或10.24億元,加上融資成本漲64.6%或16.94億元,單是這三項開支,就將多賺到的毛利抵消得乾乾淨淨。情況就好像拿著一個穿了大窿的水桶去取水,即使盛水再多,最終又能取得到多少水回來呢?該股核心業務主要是水泥,今年上半年營業額就佔整體約61%,其次是21%的混凝土和6%的輕質建材。若看對整體EBITDA(即未扣除利息、稅項以及折舊開支的溢利)的貢獻,水泥佔最大,有70%,混凝土和輕質建材分別是19%和7%。

期內營業額得以飆升,主要是混凝土業務表現較突出,營業額按年多賺82.67億元,或急升354%。當中以南方水泥表現最佳,期內銷量達到2,113.3萬立方米,按年急增547%。其次是中聯水泥,銷量也有1,281萬立方米,漲264%。不過,兩家水泥公司的銷售單價卻下跌,南方水泥的混凝土產品每立方米賣299.8元,跌8%。中聯水泥也一樣,單價按年減9%。

除混凝土外,水泥業務也是帶動整體營業額飆升的原因,期內營業額多賺了44.1億元,或按年增17%。論銷量和營業額增長,當中以西南水泥表現最好,銷量上揚157%,營業額增長也有160%;其次是南方水泥,銷量和營業額分別升29%和13%。可是,其餘兩家水泥,即是中聯和北方,營業額卻分別倒退6%和20%。

經營開支為何急升,業績公告未有具體披露詳情。此外,融資成本增加也沒有任何解釋。不過,看看他們期內負債金額的變化,其實已經估計得八九不離十了。

由去年年結日至今年的中期結算日,借款總額已經增加18.9%至1,696.33億元。融資租賃負債好一些,但也上升10.6%至58.22億元。兩項負債在短短6個月共增加了275.74億元,金額相當於期內營業額的55%。截至2013年6月,中建材的總權益才只有473.64億元,計算出來的債務股權比率高達370.4%。換句話說,中建材每100元資產當中,約有79元是依靠借貸融資,來自股東的只有21元。

反觀其他水泥股的債務股權比率,安徽海螺水泥(914)是46.4%、亞洲水泥(743)是78.5%、華潤水泥(1313)則是84.9%、而西部水泥(2233)為81.4%,即使是債務比較高的天瑞水泥(1252)和山水水泥(691),比率也分別只有122.9%和155.4%。

如此看來,中建材的債務顯然高於同業。況且他們借貸愈來愈多,難怪融資成本像水桶漏水愈漏愈多。中建材若要改善盈利能力,盡快將大「Loan」修補才是正道。

不過,面對超過1,750億元的債務,若單靠盈利,以今年上半年的20億元溢利來計算,要43年才能還清債務。即使撇除今年上半年的30.2億元折舊開支去計算,也要17年才能償還所有債務。這個大窿要如何才能修補,看來要花一點心思了。

文章來源:am730 2013-10-31

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2013年10月29日星期二

不爽了

壹傳媒(282)旗下的《爽報》宣布停刊,坦白講,除了創刊號外,之後都未有看過,其中一個原因,是瓜瓜所住的屋苑沒有派發。說也奇怪,在多份免費報紙中,獨欠《都市日報》和《爽報》。前者可以理解,因為他們主要在鐵路沿線派發;後者呢?第一天在屋苑派過後就再沒蹤影了。雖然公司附近仍然可以拿到,但瓜瓜習慣在車上看報紙,看完其他報紙後已經知道當日的新聞,因此不會再拿取。

另一個原因就是《蘋果日報》的免費網上版。老實講,由於它的內容太豐富,重要新聞和追看的專欄全部看得到,因此,不會再拿同系的《爽報》。問了問身邊朋友,原來有此想法的為數不少。

根據壹傳媒發出的通告,《爽報》停刊是要整合香港之印刷業務,理順資源和專注於有利可圖的業務上。言下之意,即是該報沒有錢賺吧?根據2012年至2013年度的年報披露,該報於2012年每日平均讀者人數達105.5萬人,在免費報紙中排行第二。既然擁有如此數量的讀者群,為甚麼仍然沒有錢賺,實在想不通。由於沒有《爽報》的具體資料,所以無法評論。那麼,壹傳媒整體的財務表現又如何?截至2013年3月,全年收益錄得34.74億元,按年減少3.6%。值得留意的是,此數沒有計入壹電視,因為這項業務已經出售,所以需要列作「已終止業務」,與「持續經營業務」分開披露。

或許你會問,2012年度的收益不是包括了壹電視嗎?若2013年度不計入,下跌幅度豈非無端被放大?請放心!編製財務報表有一項重要原則,就是必須維持「可比較性」,即是數字必須能夠比較。雖然壹電視於2012年度還未出售,但在2013年度的損益表上,也當成是已終止業務,並將2012年度的數字重新列示以方便比較。

至於業績方面,壹傳媒於2012年度和2013年度都錄得虧損,金額分別是1.81億元和9.46億元。為甚麼如此差勁?其實重列後的損益表已清楚反映出問題所在,就是受壹電視拖累。此話怎說?

看看壹傳媒的持續經營業務部分,收益減去所有成本和開支後,其實是有利可圖的,於2012年度,除稅後盈利有2.08億元,可是已終止業務,即壹電視卻錄得3.89億元虧損,埋單計數令年內業績變為1.81億元虧損。2013年度的情況也一樣,持續經營部分賺到的盈利有1.62億元,壹電視卻蝕了11.08億元,令全年錄得9.46億元虧損。

壹電視虧損那麼大,或許與遲遲未能取得播放頻道有關,但最大問題是廣告收益有限。例如2013年度,收益只有5,309.2萬元,雖然金額按年增加了66%,同期的生產成本也減少了36%至4.32億元,可是收益遠遠追不上生產成本,因此出現3.79億元毛虧。這還未止,加上各項其他開支,包括員工薪酬、折舊、呆壞帳等合共4.25億元,以及各項資產減值合共3.18億元,除稅後虧損達到11.08億元。即使不計算折舊和減值等非現金影響,經營活動現金流於這兩年也是持續流出,2013年度的流出金額是1.89億元,2012年度更加是8.51億元。截至2013年3月,壹電視的淨資產是4.23億元,然而根據年報披露,是次出售的代價只有3.64億元,兩數相減得出的帳面損失有5,835.3萬元。但不要忘記,壹傳媒早前為壹電視做了不少資產減值,單是2012年度和2013年度的金額就合共5.04億元,若計入的話損失將高至5.62億元。

據聞壹電視「燒」了近100億元新台幣,折合港元若為26億元,雖然不知「燒」的定義是如何界定,但也反映損失非輕。不過,既然已甩掉這個大包袱,加上將不賺錢的《爽報》停刊,相信壹傳媒能重新上路,若果市場沒有重大變化,未來的業績還有可能轉虧為盈的。

題外話,香港電視(1137)不獲政府發牌,有朋友建議轉做網上電視台。可是,壹電視在台灣的經驗告訴我們並不容易,儘管兩地的情況不一樣,但要說服客戶肯將電視台的廣告預算轉投網台,看來已相當困難,至少互聯網的覆蓋與電視台還有距離。況且,目前香港電視的投資是以電視台為目標,投資金額龐大,單是每年的折舊開支,對盈利的壓力已經是相當沉重。因此,香港電視不宜轉做廣告收益有限的網台,除非新的商業模式能夠想得通。

文章來源:am730 2013-10-29

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2013年10月25日星期五

中國遠洋難有起色

上篇談及過,根據聯合國貿發會議的年報顯示,商船運費已經到達無利可圖的水平,並且以乾散貨船、液貨船以及集裝箱船的影響最為嚴重。中國遠洋(1919)的收入有七成來自集裝箱,另外接近兩成來自乾散貨,從中已經可以估計得到,他們的經營環境必定艱難。究竟情況如何?這一篇將會深入探討他們於今年上半年的營運表現。

先說集裝箱業務,雖然期內集裝箱運載量上升8.7%,但平均單箱收入按每個標準箱計下跌10.6%,因此收入按年減少1.6%至227.46億元(人民幣,下同)。若按航線來劃分,以跨太平洋航線的收入最高,金額有67.51億元,佔集裝箱業務總收入的29.7%。不過,期內表現並不理想,收入按年下跌3.2%。最差勁的要算是亞歐包括地中海的航線,收入按年倒退16.7%至50.77億元。此航線的收入於去年同期排第二位,今年因表現欠佳以至跌落第三。

亞洲區包括澳洲航線的表現也不好,收入按年下跌5.9%至34.39億元。反觀中國沿海航線,同期表現最佳,期內收入按年增加13.5%至64.02億元;跨大西洋及其他航線,收入更增加45.8%至10.76億元。總括來說,若非這兩條航線的增長抵消了另外三條航線的部分損失,集裝箱業務的表現肯定更差。

若果以「價跌量升」來形容集裝箱業務是的話,那麼乾散貨運業務就是「價量齊跌」了。乾散貨運期內收入只有64.61億元,按年大跌22.1%。貨運量按年減少3.5%至1.08億噸固然是原因,但主要元兇是每噸計的平均收入急挫19.3%至只有59.7元。根據公告透露,期內波羅的海指數的平均值是842點,較去年同期的943點下跌了10.7%。由此推斷,中國遠洋乾散貨運的表現比指數的平均值差。

乾散貨運業務以國際航線為主,其收入佔此業務總額接近九成,期內表現也是最差,收入按年倒退22.5%至57.37億元。細看箇中原因,貨運量按年減少6.3%至9,141.29萬噸,每噸計的平均收入則急降17.2%至62.8元。至於佔總額逾一成的國內沿海航線,貨運量按年增加15.6%至1,684.39萬噸,可是平均收入大瀉30.2%至每噸42.9元,因此收入按年減少19.3%至7.23億元。此外,若將貨運量按貨物種類來劃分,金屬礦石和糧食貨運量雙雙按年跌逾14%,煤炭和其他貨物則分別增12.1%和4%。

總括來說,包括了集裝箱和乾散貨的航運業務,期內合共錄得292.06億元的收入,但由於經營成本331.1億元,結果出現39.04億元經營虧損。

至於中國遠洋另外一項業務,即是集裝箱碼頭營運,期內因吞吐量保持穩定增長,今年上半年就上升了9.7%,因此收入按年增長9.3%至12.31億元。增長動力主要來自環渤海的碼頭,其吞吐量按年急增12.5%,其餘長江三角洲和珠江三角洲及東南沿岸的碼頭,吞吐量的增長也有10%。論收入對集團的貢獻,碼頭業務只有4%,然而此業務於期內錄得3.99億元的經營溢利,因此抵消了部分虧損。此外,集裝箱租賃業務於期內貢獻了5.53億元經營溢利,令集團的經營虧損收窄至31.77億元。

有一點值得留意,由於中遠物流的100%股權以及中集集團的21.8%股權分別於今年4月和6月出售,因此被看待成「終止經營」項目,收入和經營溢利沒有計入集團的經營虧損內。雖然兩家公司期內收入並不多,金額分別為18.46億元和24.56億元,但除稅後溢利分別有2.66億元和1.44億元,稍為舒緩集團的經營虧損。

中國遠洋持續虧損,現金流情況自然惹人關注。按公告披露,期內的經營活動現金淨流出達33.83億元。不過,由於期內出售了中遠物流和中集集團,因此產生投資活動現金淨流入,金額是18.32億元。另外,因為期內的借貸增加,令籌資活動產生現金淨流入110.8億元,所以期內的現金增加了95.24億元。

借貸增加的必然後果是利息開支相應增加,期內相關開支為16.14億元,按年上升了37.1%。在經營依然蝕錢的情況下,利息開支無疑會加重經營虧損。目前中國遠洋似乎依靠出售資產來維持現金流以及改善業績,雖然可以解燃眉之急,但並不是長遠之計。

看來航運業一天未復甦,中國遠洋的營運表現也難會有起色。

文章來源:am730 2013-10-25

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2013年10月24日星期四

中遠洋經營環境堪憂

中國遠洋(1919)早前發出公告,表示就出售兩項資產一事已取得國資委批准,最終價錢也落實了,合共是37.38億元(人民幣,下同)。該股近年變賣資產其實是件沒有辦法的事,因為對上兩年均錄得虧損,而且今年上半年仍未有好轉,股東應佔溢利仍錄得9.9億元虧損。雖然金額較去年同期有明顯改善,但若果今年不能轉虧為盈的話,失去內地A股上市資格的風險就會大增。

航運業已經持續低迷了好幾年,有人歸咎於歐美經濟不好,令航運需求減少。可是,若看看該股的中期業績報告,今年上半年集裝箱運載量有411萬個,按年增長8.7%。集裝箱運輸是該股主要業務,收入佔總額逾七成之多,按理業績應有起色。然而,運費仍然處於低位,平均單箱(標準箱)收入按年跌10.6%至只有4,526元,令集裝箱的運費收入按年減少2.8%至186.12億元。就算加上其他相關服務費用的收入,集裝箱運輸業務的收益按年仍減少1.6%至227.46億元。

為甚麼運費持續低迷?皆因離不開一個最簡單的經濟法則──供過於求。早年世界各大航運公司過於樂觀,因此紛紛建造新船,雖然訂單數量於2008年金融風暴後減少了三分之一,但訂單數目龐大,以致近幾年又大又快的新船陸續投入服務,結果令全球總體貨運能力提升。情況有幾嚴重?看看聯合國貿發會議近期的年報,2011年海運貨物總量達到87億噸,按年增長4%。可是,全球商船的噸位數仍不斷擴張,於去年1月已達到15億載重噸,按年增加7%。若與2009年相比,短短4年間更增加37%。年報還指出,商船運費已到達無利可圖水平,並且以乾散貨船、液貨船及集裝箱船的影響最嚴重。看看反映海運市場整體景氣的ClarkSea Index,2000年至2009年期間,商船每天的平均收入達22,280美元,到了2012年卻只有9,957美元,跌幅有55%,市場有多艱難可想而知。

此外,經營一艘船舶必須購買不同的保險,例如船殼險、戰爭險和貨運險等。而其中一項比較重要的,就是「保障與賠償責任保險」,主要是承保船東因船舶及經營而引起的一切責任。此保險由國際13家船東協會以互助保險(Mutual insurance)方式來互保。這些船東協會屬於非牟利性質,只要一艘船舶出了意外,協會內其餘船舶將一起分擔賠償開支。此外,13家協會更簽訂互保協議,若果有單一賠償金額超過900萬美元(2012年是800萬美元),多出來的賠償開支就由其他協會按比例分擔。即是說,只要船舶加入了其中一家協會,就等同與全世界的船舶互保。

不幸的是,近年屢屢有大船發生意外,令保費連年增加。中國遠洋加入過的協會,如UK P&I club以及West of England P&I club,未計其他因素如過往的索賠紀錄和船舶狀況等,單是保費調整,近5年平均加幅分別是每年6.6%和8.3%,加幅最高在2009年,幅度分別是12.5%和19.2%。

究竟一艘船舶的賠償金額可以有多高,例如於去年1月在意大利海岸觸礁的遊輪歌詩達協和號,目前為止索償仍未完結,預計最終賠償額高達7億美元。又例如於2011年10月在新西蘭擱淺的貨輪Rena號,由於船身折斷漏油,以致嚴重污染當地海洋生態,預計最終賠償額也達3億美元,加上其他特大事故,預期去年索賠總額達到11.7億美元,這筆賠償金將由13家協會合同承擔,換句話說,由全世界的船東去付鈔。可幸的是,由於他們早已透過再保險去分散風險,但最後埋單計數估計也要5.4億美元。

雖然保險費用不斷上升,但佔航運的經營成本遠不如燃油。不幸的是,國際燃油價格近年持續於高位徘徊,例如布蘭特原油,2010年每桶的平均價是79.63美元,2011年已上升了39%,至110.95美元,去年也維持在111.96美元的高位。雖然今年上半年的平均價回落了4%,至107.94美元,但下半年有回升的趨勢,看來航運的經營成本也將跟隨回升。

新船供應不絕,但海運需求的增長卻追不上,因此運費受壓,加上經營成本高企,這就是航運公司目前身處的經營環境。下一篇將繼續探討中國遠洋的業績。

文章來源:am730 2013-10-24

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2013年10月22日星期二

now TV與i-cable業績大比併

政府近期的施政簡直慘不忍睹,先有幼稚園排隊搶表風波,接著又來個電視台牌照風波,可謂「一波未平,一波又起」。事緣政府上周宣布,有線寬頻(1097)的「奇妙電視」和電訊盈科(008)的「香港電視娛樂」將獲發免費電視牌照,唯獨受公眾擁戴的香港電視網絡(HKTV,1137),卻不知為何未獲發牌,因此激起民怨,實在不知道政府如何善後。

究竟民怨有幾沸騰?只要瀏覽一下Facebook,鋪天蓋地都是為HKTV抱不平的留言,當中一個支持發牌給HKTV的專頁,成立不足12個小時已有超過30萬人讚好,執筆之時人數更已接近50萬。即使不上網,看看近幾日的報章雜誌,大部分都質疑政府的發牌決定,加上數以萬計的市民於星期日遊行抗議,民意如何顯然易見吧?其實問題源頭在哪裡?還不就是政府未能準確掌握民情!

雖然HKTV未獲發牌,但增發牌照引入競爭始終是好事。要看到兩家新電視台正式啟播,相信還要多等一段時間。既然如此,不如先為now TV與i-cable近期的業績來個大比併?不過,由於前者是電盈旗下一員,其財務報告併入了集團的合併報表之中,加上披露出來的細節有限,不像後者是獨立上市公司有自己的年報,所以只能作有限度比較。

截至2013年6月,now TV於2013年至2014年度首6個月營業額12.99億元,有線則有10.09億元。但兩數不能直接比較,因有線營業額包括寬頻和多媒體收入。若只看電視業務營運額8.11億元,較now TV低37.6%。

接下來看營業額增長,now TV按年增長2.9%,有線卻按年跌2.8%,其中電視業務營業額更下跌4.5%。為甚麼?相信因now TV取得英超聯未來3個球季獨家播放權關係。有趣的是,若將now TV營業額增長轉化成金額,計算出來是3,700萬元,巧合的是,有線同期減少的營業額是3,800萬元,兩者十分接近。這代表甚麼?是否now TV以相同的價錢「撬」走有線客戶?還是愛看英超聯的客戶,只肯以相同的價錢轉台?

傳聞now TV以少於15.6億元投得是次轉播權,若要收回此成本,營業額平均每年至少要額外增5.2億元。現在上半年營業額只增3,700萬元,以此推算,下半年應至少要多賺4.83億元。去年全年營業額28.08億元,即是今年全年增長至少有18.5%,看來要回本還有一段距離。但中期業績的結算日是6月,英超聯球季卻在8月開鑼,故上半年的增幅不能作準。英超聯播放權是否能讓now TV營業額大增,看來要留待年結後才能知曉。

至於用戶數目方面,由於有線沒有公布2013年6月數據,那就以去年數據分析吧。截至2012年12月,有線的電視用戶數量108.9萬戶,較2011年減少1.5%或1.7萬戶。Now TV卻相反,同期用戶數量118.3萬戶,按年增3.8%或4.3萬戶。這樣看來,即使假設離開有線的用戶全數轉投now TV,還有2.6萬戶是新客戶,看來在開拓客源方面now TV做得不錯。

簡單地將2012年全年營業額除以年底客戶數量,now TV每位客戶平均月費198元,較有線的133元高33%,或許這個原因,now TV於2012年平均月費沒有按年增加。相反,有線平均月費由2011年的131元增1.9%至133元。

在收入方面,now TV的表現似乎較優勝,盈利能力又如何?或許看看大家的EBITDA(除息稅折舊前溢利)吧。於本年度首6個月,now TV的EBIDTA錄得2.23億元,按年增加2.8%,增幅基本上與營業額同步。

相比之下,有線的表現就較差,同期的EBITDA只有193.3萬元,按年倒退達93.8%。至於EBITDA的邊際利潤比率就更不在話下,now TV於本年度上半年有17.2%,和去年同期沒有大變動。有線於本年度上半年則只有0.2%,較去年同期的3%下跌2.8個百分點。有線的業績之所以較差,主要是期內營業額減少,其他原因還包括製作成本上升和其他收入下跌。

綜合上述分析,看來now TV財務表現較有線佳。惟目前收費電視表現好壞,跟日後免費電視台沒有必然關係,因商業模式、觀眾層面以至節目內容等都不盡相同。能否令日後的電視市場變天,我們拭目以待。

文章來源:am730 2013-10-22

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2013年10月21日星期一

揀選專業 宜看方圓

經常收到讀者朋友的電郵問前程,其實瓜瓜不是睇相先生,不敢胡亂指點迷津,唯一能夠做的,就只有分享自己的經驗,希望朋友們少行點冤枉路。在眾多問題中,有一道最怕回答,就是「如何能轉行成為會計師」。說難答,因為害怕讀者朋友不考慮自身情況,在不問情由下將意見照單全收。不是沒對自己所說的沒有信心,只是每個人都有其優點和缺點,因此問題不在於會計專業有多好,最重要是考慮自己是否合適。

雖然這些朋友來自各行各業,不過他們有一個共通點,就是對會計專業趨之若鶩,認為只要一牌在手就能平步青雲,是事業成功的保證,因此不惜省吃儉用,晚間修讀會計學位課程,希望藉此能取得會計專業團體的學生資格,繼而考取會計師專業試。他們還有一個誤解,以為考試成功就能決定一切。

然而事實並非如此,會計專業講求見多識廣,缺乏實際經驗,幾乎可肯定在會計路上寸步難行。因此,找一份工作比專業考試更重要。可是,以香港目前的情況,「半途出家」的朋友最是艱難,因為會計人才的供應實在太多,轉行朋友需要與會計畢業生直接競爭。試想一想,用相同的價錢,僱主寧願聘請年紀較輕的會計畢業生,還是年紀稍大,由另一行轉過來的?即使幸運地找到工作,但由於入行薪金偏低,不少朋友捱年幾年就放棄了。

其實會計工作不是人人合適,怕煩怕悶、沒有耐性、不夠細心、欠缺common sense等就已經不太適合了。當然,所謂有志者事竟成,要改變自己不是沒有可能。不過,與其要花大量時間去改善這些會計人的基本條件,倒不如找一份適合自己的專業好。就像自己明明是個正方形,但就偏偏要削去四隻角才能嵌入圓形模具之中。即使能夠成功,但始終沒有改變正方形的事實,仍是不能填滿整個圓形吧?

文章來源:Education post 2013-10-18

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2013年10月18日星期五

核數師肉隨砧板上?No way!

醞釀已久的核數師監管改革終於來臨,香港會計師公會於本月初向所有會計師發出諮詢文件,就未來的新監管架構徵集意見。諮詢為期3個月,完成後政府將向公眾進行諮詢。不少朋友認為,改革勢不可擋,我們做會計師的只有「肉隨砧板上」,掙扎也無謂。況且,監管只是針對上市公司的核數師,對中小型會計師行沒有多大影響,加上改革對公眾有利,我們要捱這一刀是必然的事情。

實際是否如此?未探討之前,或許先說點背景資料。與其他專業一樣,香港目前採用「自我監管」模式,顧名思義即是由業界自行監管,會計師公會就是執行者。此模式的好處是監管者熟悉業內情況,因此能避免「外行人管行內人」。舉個極端例子,若果監管者連「真實和公允」都搞不清,就很難判斷核數師是否稱職了。

然而,好處同樣是壞處,因為監管者也是業界一員,難免有利益衝突之嫌,即使如何盡力避免甚至避嫌,也有機會被指偏私,公信力自然較弱。此等情況其實已有改善,於2007年,會計師公會將調查上市公司核數師不當行為的權力交出,並由當時成立的財務匯報局(FRC)負責,公會則保留其他監管權,包括註冊、日常巡查、紀律處分、制訂審計準則和持續進修。

雖然有此轉變,可是還未足夠,由於世界大勢所趨,自我監管被視為過時,加上香港在IFIAR(International Forum of Independent Audit Regulators)的會籍問題,並未符合相關規定,因此有需要改革,與世界標準睇齊。其實自安龍及世界通訊等企業被揭發造假數以來,世界各地紛紛改革核數師監管制度。香港是國際金融中心,根本沒有藉口不跟隨。

究竟新架構是甚麼模樣?諮詢文件建議日後設立一個獨立監管機構(IOB),上述6項監管範疇中,IOB將直接負責日常巡查和紀律處分,FRC仍舊負責調查工作,會計師公會則負責其餘3項,但需要在IOB的監管下進行。即是說,日後若有核數師被投訴,公眾就無需憂慮「自己人查自己人」和「自己人罰自己人」了。

不過,真是一勞永逸嗎?看來未必,因為香港的環境實在太過獨特,說的就是非本地核數師的監管問題。為了吸引內地和海外企業來港上市,港交所(388)容許合資格的非本地企業聘用當地核數師。於2012年就合共有17間非本地核數師為24間於香港上市的企業核數。當中包括H股企業,他們可以聘用經財政部和中國證監批准的內地核數師。目前為止,這類內地核數師共有12間。

在新監管的制度下,這些非本地核數師也需要向公會申請註冊。不過,現有的就以「祖父條款」獲得豁免,日後新加入的才需要按新機制申請。可是,在巡查、投訴調查和紀律處分三方面,新架構如何監管卻未有提及,要留待日後由IOB想法子了。

其實此問題對公眾利益影響很大。試想想,若有非本地核數師出了問題,最後令投資者受損,但香港法制卻不能動他分毫,本港金融中心地位還能保得住嗎?就好像早前標準水務上市一事,證監會欲索取內地核數師的工作底稿,最後卻遇到諸多阻撓。瓜瓜身為會計師,當然贊成改革以改善監管。不過,只希望日後能夠做到一視同仁,公平對待本地和非本地核數師,不希望見到「寬人嚴己」就好。

回到上述問題,新監管制度其實影響甚廣,現在新制雖然只針對上市公司,但日後會否申延至非上市的受限行業(例如保險和證券經紀公司)仍是未知之數,因為受限行業嚴格來說,也是public interest entities,符合IFIAR的要求。再講,現在建議的罰則最高為1,000萬元,風險高得根本和核數師的收入不成正比,為了減少麻煩,中小型會計師行必然退避,到時市場只會被大行壟斷,公眾利益自然受損。

瓜瓜最近參加了香港某行業商會的年會,有來自新加坡的講者分享了在當地由自我監管轉到獨立監管的經驗。他給港人一句忠告,有意見一定要出聲,否則只會給別人藉口,說你們對改革完全沒有問題,因而任意加諸不利行業發展和不公平的措施。

請好好利用這個諮詢期,表達你的意見吧!

文章來源:AM730 2013-10-18

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香港會計師公會諮詢文件:
http://www.hkicpa.org.hk/en/communications/regulatory-framework/

財務匯報局《獨立審計監管報告》:
http://frc.org.hk/pdf_20131010/Full%20Report.pdf

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2013年10月17日星期四

HKTV財力弱?

若與瓜瓜年紀相若的朋友,必定也經歷過「電視撈飯」的年代。當年三家電視台鼎立之時,曾推出過不少好節目,那時電視節目是我們最大的娛樂。到了現在,已經很少會「坐定定」收看節目。除了娛樂選擇較以前多外,少看電視的另一原因是「無得揀」。坦白講,香港雖然有兩家免費電視台,但實情是一台獨大,幾乎壟斷了整個市場。不是不想收看弱勢的那一家,可是除了時事節目外,其他節目基本上是不會收看的。

至於強勢的那一家,公平點說,他們確實提供了不少優質節目,但也有不少看得叫人搖頭嘆息。就以某飲食節目為例,其植入式廣告實在吃不消。不是嘛?為了宣傳,蒸雞竟然用雞汁來調味,連造南瓜蓉、薯蓉、沙律、牛排等也如此這般,實在令人反感。

初時以為只有自己這樣想,後來在網上發現「群情洶湧」,不少朋友也持相同看法。好了好了,不想看可以轉台嘛?可是那個時段根本沒有甚麼選擇,要麼就繼續「雞汁撈飯」,要麼就把電視機關掉。

在2009年,當時政府有意增發免費電視牌照,三個財團提交了申請。本來高興地以為此後「有得揀」了,但一等就四年,新牌照連影兒也看不見。然而世事多變,政府突然宣布,「原則上批准」增發出兩個新牌照,獲發牌照的兩家公司分別為有線寬頻(1097)的「奇妙電視」和電訊盈科(008)的「香港電視娛樂」。

可是,另一家申請者香港電視網絡(HKTV,1137)卻大熱倒灶未能獲發牌照。就此決定,政府沒有進一步解釋,只反覆強調發牌決定是依據一籃子因素,並否認涉及政治考慮。和眾多市民一樣,瓜瓜實在感到奇怪,為何將有心改革香港電視市場的人摒棄?

翻看HKTV的2013年中期報告,截至今年2月,投資了的固定資產有5.34億元,當中包括多媒體製作及分銷中心,已知的未來資本承擔合共是8.61億元。此外,投資於節目製作上的成本累計已有2.03億元,預計未來的相關承擔是1.65億元。單是這兩項,HKTV投放的資金已經有7.37億元,未來的資本和節目製作承擔總額更是10.26億元。

有說HKTV落選的其中一個原因是財政能力不足。好了,看看他們的最新財務狀況吧。截至今年2月,資產淨值有33.67億元,當中手頭流動現金有4.91億元,定期存款有7億元,可供出售債務證券有14.46億元,以及流動金融資產有830.5萬元。這些容易變現的資產合計是26.38億元。即使減去全數3.71億元的負債,淨額也有22.67億元,佔資產淨值67%之多,足夠應付上述的逾10億元的承擔。接著看看流動比率和速動比率,截至今年2月分別是4和3.5,反映流動資金充裕,而且短期償債能力非常強。況且,除了包括在流動負債內的3.19億元銀行貸款和透支外,HKTV沒有其他長期負債,財政狀況相當穩健。

反觀獲發牌照的有線寬頻,同期的資產淨值只有11.73億元,金額只相當於HKTV的35%。當中手頭流動現金只1.56億元,減去流動負債內的1億元銀行貸款,其實已經所餘無幾。同期的流動比率和速動比率更分別只有0.5和0.49,反映流動資產不足以應付短期負債。

單看以上兩點來看,HKTV的財力都比目前的有線寬頻優勝。不過,HKTV在財務上有兩點較有線寬頻差,其一是有線寬頻背後有九龍倉(004)撐腰,HKTV卻沒有;其二是有線寬頻目前有穩定的收入,今年上半年的營業額有10.09億元,雖然除稅前虧損達到1.18億元,但經營活動現金流入仍有137.1萬元,去年同期也有1,016.9萬元。反觀HKTV,同期收入只有340萬元,除稅前虧損達到1,145.1萬元,經營活動現金流出更是1.91億元。但話說回來,就正是HKTV遲遲未能獲得牌照,因此才出現虧損!

執筆之時,剛看到HKTV公布將會裁減約320名員工,若以2013年2月有561名全職員工計算,裁減幅度達57%。雖然HKTV手上仍持有逾26億元資金,但前景不明。不過,王維基先生是聰明而且敢於創新之人,相信必會為集團找到新路向,在此衷心祝福他們早日成功。

身為觀眾,希望我們日後可有多些選擇,而不需再「雞汁撈飯」。

文章來源:AM730 2013-10-17

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2013年10月15日星期二

淘盡天下父母金

最近新界北區多家幼稚園出現人潮,皆因大量「雙非」家長為求學位,不惜在學校門外通宵露宿排隊。或許情況接近恐慌程度吧,教育局長吳克儉隨後開腔,說該區學額充足,呼籲家長毋須恐慌。不知是否應驗了「塔斯佗陷阱」之說,不單家長們沒有聽從,更有政黨質疑局長計錯數。

在其後的電台訪問中,雖然局長堅稱沒有計錯,但卻表示學額的估算是基於「專業的精算師統計」和「複雜的方程式」得出來。根據報章報道,北區只有44間幼稚園,為甚麼不直接詢問他們的學額數目,卻要精算又要方程式,實在想不通。

幼稚園學額需求那麼大,普遍估計此情況將於未來幾年仍會持續,相信不少企業早已虎視眈眈。例如內地出現了不少中介公司,除可以為家長排隊外,據稱還可以保證入讀名校,甚至提供幼兒在港的寄宿服務。香港的公司當然也不甘後人,就如香港教育(1082,前稱現代教育),他們早已預到有此商機。今年4月就以1,400萬元代價,收購了一家名為盈豐公司的50%股權。根據早前發出的公告,盈豐的主要業務是向三間幼稚園提供支援服務,當中一間位於沙田,另外兩間則位於上水,正正是這次學位爭奪戰的重災區!

此外,盈豐與幼稚園所簽訂的服務合約為期10年之久,賣方更在收購協議內向香港教育作出了擔保,保證盈豐2014年及2015年的除稅後溢利不少於400萬元。由於盈豐是新收購項目,要為集團的營運表現有實質貢獻,相信還需要些時間。

說到營運表現,該集團截至今年6月的全年業績卻不太理想,期內收入只錄得2.48億元,按年倒退22.1%,金額相當於少賺7,030.6萬元。雖然同期的營運支出和其他開支按年只增加1.7%或481.4萬元,可是收入實在減少得太厲害,加上應佔共同控制實體的339.4萬元虧損,即使年內有投資物業因公平值變動錄得602萬元收益,最後埋單計數,集團錄得2,666.6萬元虧損,與去年3,197.2萬元溢利相比,業績倒退達183.4%。

收入大幅倒退主要發生在「中學補習服務」和「正規日校課堂」兩項業務上,前者按年減少了5,586.1萬元或22%,後者則減少1,451.3萬元或78%。中學補習收入大減,主要是學制轉變,令課程報名人次按年急挫32%至只有41.5萬人次。以百分比計,專科課程的跌幅最大,按年急瀉68%。以人次計,專科課程和常規課程最大,人次按年各自減少6萬。

其實各類課程的學費已經平均上調15%,例如最多人報讀的常規課程就上調2%;學費較貴的精讀班,價錢也增加30%至624元;專科課程的學費更是加了一倍至357元,可是加價未能彌補人次減少上的損失。

正規日校課程的情況就更差,整體報名人次跌幅達74%,當中以中七課程影響最大,由於不再有此課程,因此今年失掉了872.5萬元收入。此外,報讀高中三和中六課程的數量按年減少53%至只有1,500人次,即使平均學費上調了5%也於事無補。

雖然業績並不理想,但該集團似乎對前景頗為樂觀。根據業績公告內的分析,本港新生嬰兒數目自2003年以來急升了95%,父母為中國居民的3歲兒童人數(即是雙非兒童),更由2003年的709名急升41倍,至2012年的29,800名。該集團並且預計,若果這些雙非兒童返港接受教育,2015年將會是高峰期,而且未來3年的人數將會持續增加,因此,預期小學及幼稚園教育的需求將愈趨殷切。

這樣看來,今天幼稚園學額問題只是個開始,若果無改善,情況只會愈來愈嚴重。再者,3年後這批學童將會升讀小一,倘若當局不做好準備,爭奪學位潮隨時會在小學重演。

以此往後推想,中學、大學、專上教育等的需求將於未來逐步增加,本港目前的教育系統能否承受固然要問問政府,但肯定的是,隨之而來的商機將會非常龐大,難怪該集團如此樂觀。

曾聽人說過,做家長生意最容易,因為即使要父母們省吃儉用,也要將最好的留給小朋友。沒法子,香港地始終是個商業社會,根本沒有「可憐天下父母心」這回事?有的只是「淘盡天下父母金」!

文章來源:AM730 2013-10-15

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2013年10月11日星期五

和黃表外負債問題

最近有傳和記黄埔(013)打算分拆屈臣氏集團上市,加上早前有意出售百佳,及旗下電能實業(006)將分拆港燈業務上市,除了令外界猜測集團是否意欲撤資外,集團的表外負債(Off balance sheet liabilities)也惹起關注。最近就有評論認為,於2012年和黄旗下聯營公司的負債逾6,000億元,共同控制實體的負債則接近2,000億元,表外負債合計就是8,000億元了,加上集團本身的逾3,600億元債務,整個集團總負債高逾10,000億元。評論還認為,身為母公司的和黃順理成章要承擔所有負債。究竟實情是否如此?此話題實在很有趣,而且涉及會計問題,因此寫下此文分享一下個人看法。

或許先了解一下甚麼是表外負債吧。簡單來說,一切不記錄在資產負債表內的負債,也可以算做表外負債。等等!負債不就是欠人家錢嗎?那有負債不需要記錄在帳內的?難道不需要還錢嗎?其實表外負債之所以形成全因會計準則的問題,一家企業不是所有債務都需要在帳內確認的,最常見的例子就是經營租賃(Operating lease),比如向業主租借物業作辦公室之用,另一個常見例子就是聯營公司的對外借貸。

聯營公司有別於子公司,前者母公司的持股量少於50%,但多於20%,後者則持股超過50%。根據會計準則,聯營公司的負債無需併入集團的合併財務報表內。以和黃旗下的聯營公司赫斯基能源公司(多倫多證券交易所股票編號:HSE和HSE.PRA)為例,於今年上半年,他們為和黃貢獻了41.52億元的除息稅前溢利(EBIT),金額相當於和黃該年總EBIT的14%。同一時間,赫斯基能源的債務總值為1,183.73億元(160.66億加元)。可是,由於和黃只持有赫斯基能源33.99%股權,在會計上被視為聯營公司,因此其債務不會列入和黃的資產負債表內。

或許你會問,雖然是聯營公司,但債務的確存在呀?若果和黃不需要負責,那又應由誰來承擔?回答這問題之前,有一點我們必須搞清楚,就是母公司與聯營公司的關係。一般來說,母公司和聯營公司是兩家獨立個體,於聯營公司而言,母公司只是股東,基本上聯營公司應為自己的債務負責,而不是母公司。就好像我們買了某公司的股票,萬一公司因資不抵債而倒閉,股東最多只會損失投資於該公司的股本,而不需要承擔公司的債務。不過,也有例外情況,當母公司為聯營公司的債務做了擔保的話,若果聯營公司無力償還貸款,母公司就要承擔責任了。

因此,當斷定和黃是否需要承擔聯營公司的債務時,我們就應確定他們有沒有做過擔保。看看和黃最新的財務報表,截至今年6月,和黃及其子公司的確為旗下聯營公司的借貸提供了擔保,涉及已動用的金額有18.9億元;向合資企業提供的擔保,已動用的則有210.01億元,兩者合計也只不過是210.01億元。即使計入未動用的借貸額度,涉及擔保的總金額也只不過是242.31億元。因此,若說和黃須為聯營公司的負債承擔責任,此話的確沒有錯,不過金額不是8,000億元,而是不足250億元。

然而世事無絕對,由今個年度開始,合併報表和幾個相關會計準則的新規定開始生效,新準則將以公司是否受母公司「控制」來做判斷基準,只要符合當中的定義,即使母公司所持股權少於50%,聯營公司也可能被視為子公司,將表外負債連帶資產合併入集團資產負債表內。

撇開是否撤資不說,最近和黄連串動作,有評論認為,是長和系在加息周期開始前做好減債準備,否則利息將會蠶食盈利。可是,加息代表經濟有所好轉,相信到時收入將會水漲船高,因此個人認為未必與此有關。至於動作背後是否涉及是次會計準則改動,為表外負債須併入集團報表做好準備,瓜瓜不願揣測。不過,於2012年年報內,和黃當時已披露說相關準則的改動,不會對集團的財務報表造成重大影響。但當時的情況未必等於將來也不會變,最終結果如何,到了今年年結後,或許清楚了吧!

文章來源:AM730 2013-10-11

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2013年10月10日星期四

香港不宜推行雙股制或合夥人制

施先生最近寫了篇題為《放棄阿里巴巴,做對了嗎?》的文章,認為香港拒絕妥協,不讓他們以合夥人形式上市,似乎是出於政治正確的考慮。施先生還舉出例子,說明香港現時保障小股東的制度是虛有其表。例如不少華人公司都由家族控制,即使小股東對董事擁有投票權,但也改變不了家族的選擇。既然如此,施先生反問為何監管機構仍要放棄阿里巴巴來港上市。

或許施先生未有考慮一點,就是付出代價的問題。沒有錯,綜觀香港各大小上市企業,不少都是由大股東控制,由誰出任董事,小股東只有舉手的份兒,鮮有機會可以阻撓大股東決定。可是,按目前的遊戲規則,大股東若要維持控制權,就必須真金白銀付出代價。當然,以財技增持股權或攤薄小股東的權益則另計。

可是,現在阿里巴巴倡議的合夥人制度,卻是連這筆代價也省下。因此,雖然在兩種制度下,小股東都是沒有得揀,但目前的制度至少給大股東一道欄柵。試想想,若合夥人制度此例一開,大股東只需少量股權就能維持控制權,到時就能名正言順減持套現,香港股票市場將會面對甚麼後果?

那麼,最近經常被提及的雙股制又如何?在此制度下,企業可以發出兩種不同投票權的股票,目前在美國有不少公司採用。如Google(NASDAQ:GOOG),公司有A股和B股之分,A股主要由普通股東持有,每股只有1份投票權;B股主要由創辦人和高層持有,每股有10份投票權,其他權利則和A股相同。按他們最新的季度報告,截至今年6月,公司兩位創辦人和一名高層手上共持有92.2%B股,數量相當公司總股數的16.4%,但若計投票權則擁有63.1%。Facebook(NASDAQ:FB)制度也差不多,根據今年6月季報,由公司創辦人、高層及員工持有的B股,其數目只佔公司總股數的25.4%,但卻擁有77.3%投票權。

有不少評論已經指出,雙股制在美國之所以成功,其中一個原因是法例對資料披露的要求相對嚴格。例如業績報告,除了年報外,美國上市企業還需要出具季度報告,反觀香港就只有中期報告和年報;又例如報告內容,美國法規要求季報和年報列出所有風險因素,當然還包括了雙股制下面對的問題。至於香港,除了幾項財務風險外,其他風險一概只會在上市文件中找到,上市後的中期業績報告和年報均不需要披露。

此外,美國小股東有集體訴訟權,而且當地的文化動輒以法律解決爭議,若董事違反信託責任,並做出了傷害小股東利益的事,很容易被小股東告到甩褲。可是香港根本未有這一套,全依靠港交所(388)和證監會出手。換句話說,若香港實行雙股制,萬一有公司出問題,即是變相由公眾付鈔去「執手尾」。

再講,若沒有理解錯誤,阿里巴巴提出來的合夥人制度其實是雙股制的進階版。合夥人擁有大多數董事的提名權,比雙股制更進取。不論雙股制還是合夥人制,從好處想當然有其道理,正如馬雲所說,此制度的確能避免企業受資本市場需求,因而追逐短期利潤,並對企業長遠發展造成影響。不過,此制度不單有違公平,而且硬要股東絕對信任合夥人。

本來要求股東信任不是問題,好像蘋果(NASDAQ:AAPL)和微軟(NASDAQ:MSFT),兩家公司都沒有搞雙股制,投資者都是相信喬布斯和蓋茨而投資的。同理,投資者也是相信馬雲才投資阿里巴巴。因此,要股東相信管理層,應是建基於實際表現而非股權制度。

企業一旦上市,涉及的就是公眾利益,所以監管機構拒絕合夥人制度是合情合理。綜合上述各點,愚見認為,若果配套未有改善,香港實在不宜推行雙股制甚至合夥人制。

最後一提,在這裡寫專欄差不多有一年,能成為《am730》其中一員不單深感榮幸,而且也很自豪。不說別的,單是這篇與創辦人唱反調的文章,換了在其他報刊就很難有機會刊出吧?不過,翻看自己的拙作,每次都感到汗顏,因為資料錯漏有之、文字累贅有之、遣詞用字貧乏有之。無論如何,希望收到你們的意見,好讓瓜瓜能夠加以改善,謝謝!

文章來源:AM730 2013-10-10

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2013年10月8日星期二

考評局財務報表需改善

最近考評局向員工發放700萬元花紅,惹來外界強烈批評,局方其後解釋款項來自考試費收入,所以不涉政府公帑。本來打算做個財務分析,看看事實是否如此。可是局方最新的2013年年報還未刊出,唯有作罷。不過,翻看局方2012年年報時卻嚇了一跳,因年報披露財務的那一章節,標題明明寫著「財務報告」四個大字,但卻發現只有3頁,而且只刊印了3個簡單報表,包括資產負債表、全面收益表和儲備變動表,其他如現金流量表,報表附註和核數師報告均欠奉。

腦海隨即出現一大堆問號,首先是報表是否經過核數師審核?還是未經審核的管理報表?若果審核過,核數師有甚麼意見?是真實和公允還是有保留?另外,由於報告沒有附註,究竟採用了甚麼會計政策?局方在財務上面對甚麼風險?年內有沒有發生過關聯交易?有沒有重大的或有負債?

此外,各項帳目究竟具體如何?如固定資產,截至去年8月金額有9,567.2萬元,內裡包含甚麼類別?折舊率又是多少?為甚麼數值按年減少947萬元?另外,由於年內折舊金額有3,246.7萬元,比資產減少數值為高,反映資產應出現了2,299.7萬元的淨增長,當中涉及的是甚麼資產?年內有沒有資產出售或撇銷?

又例如預付款項、按金及應收款合共有5,792.2萬元,各款項的明細如何?為甚麼按年減少5,822.9萬元之多?帳齡分析結果呢?有沒有回收風險?還有最觸目的現金及銀行存款,金額有2.8億元,當中有沒有定期存款?若有的話是多少?息率又是多少?坦白講,其實對局方的財務還有不少問號,可是一份只有3頁紙的報表,稍為具體的資訊都一概久奉,與其稱做「財務報告」,不如乾脆叫「財務簡報」或「財務概要」吧!

然而,在有限的資料下仍找到幾點想講講。例如局方財務實力雄厚,截至去年8月儲備有1.69億元,於短短兩年間增加92%。儲備激增主要原因是去年收入非常豐厚,總金額達到6億元,按年升34.6%。當中以考試費收入的升幅最高,有64.7%。政府補助和其他收入則分別按年減少24.1%和11%。此外,由於同年的支出只增加25.1%,令去年的盈餘錄得6,388.9萬元,按年增加272.9%。

支出當中,員工成本所佔比例最高,去年金額是2.38億元,佔總支出44.4%。根據年報顯示,2011年和2012年局方約有400位全職僱員,2012年計算出來的人均年薪為59.5萬元,與2011年的52.1萬元上升14.3%。由於年報未有披露員工成本是否包括非全職考評人員的開支,因此無法評論。不過,若果不包括的話,去年員工薪金竟然平均有接近15%的升幅,反映局方相當慷慨。

還有一點很重要,若果撇除政府補助,去年收入只有5億元,扣除支出後會錄得3,824.1萬元虧損。2011年也一樣,撇除政府補助後的收入只有3.1億元,減去支出後的虧損達到1.2億元。由此可見,政府補助對局方的財務何其重要。

按局方的統計,今年報考中學文憑試(DSE)的考生人數合共82,350人,若將700萬元花紅用來補貼考生,每位考生平均能得到85元。以2012年每位DSE考生的平均考試費2,929元計,花紅能夠減輕每位考生約3%考試費用。

正如局方上周的回應所說,2012年需要同時舉辦首屆DSE和最後一屆高考,為了挽留人才和激勵士氣,向達標員工發放花紅也無可厚非。只不過,局方今時今日累積到的儲備,很明顯是依賴政府過去兩年的補助,除非2013年的考試費收入高於開支,否則說沒有使用政府補助來發放花紅,似乎有點牽強了吧?就算花紅真的是來自考試費收入,但還不是由考生和家長付鈔?

雖然2014年的考試費已凍結,但身為公共機構,既然坐擁巨額盈餘,是否應考慮減收考試費,以減輕考生和家長的負擔?最後,希望下次閱讀局方的年報時,可以看到一份真正的「財務報告」,以提高企業管治質素,而不是甚為「求其」只有3頁的報表!

文章來源:AM730 2013-10-08

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2013年10月7日星期一

「生行街,死掌櫃」老套兼過時

最近聽到有人說,所謂「生行街,死掌櫃」,因此應選擇做營銷,千萬不要入行做會計。為免大家太過年輕未曾聽說過這句話,瓜瓜嘗試簡單介紹一下。是這樣的,「行街」即是Sales,「掌櫃」即是會計,這句話主要是說,前者工作較有彈性,發展機會較大。反觀後者,工作呆板而沉悶,做事往往太過死心眼,發展機會也較為局限。

在昔日的舊社會,大部份人都相信「工字不出頭」,認為要有自己的生意才叫有前途。由於行街接觸人較多,發展機會也較為容易找得到,因此有「生行街」的說法。至於掌櫃,工作主要是協助老闆管好賬目,工作上也事事需要跟規矩,講原則,予人死板不懂得轉彎的印象,因此有「死掌櫃」的說法。既然這樣,為甚麼當時還有人肯做掌櫃?因為行街看起來收入不錯,但並不穩定,必定要做到「好天收埋落兩柴」; 掌櫃的收入看起來好像差些,但勝在夠穩定,不愛冒險的人最適合不過。

不過,今時不同往日,現在打工也能打出一遍天。況且,人各有志,每個人都有自己的專長,正如踢足球,跑得快、善於走位,又有射門觸角的,這些人天生就是打前鋒的料子;但也有人反應佳,兼且具備指揮和高空判斷能力的,他們就很適合做龍門了。在現今社會分工精細,大家各施其職,職業已經沒有優劣之分,卻只有功能之別。試想一下,若果每個人都爭著去做前鋒,沒有人肯做防守的話,球隊不輸波才怪。

一個人要揀選職業時,最重要是看自己的性格和特質。 若果自己沒有做行街的料子,就算前景如何再好,機會再高也是沒有用。正如要姚明去踢波,叫朗尼去打藍球,相信他們就未必有今日的成就了。

在二十一世紀一零年代的今天,若還抱住「生行街,死掌櫃」這些老套兼過時的觀念去選擇職業?咪玩啦!

文章來源:Education post 2013-10-04

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2013年10月4日星期五

黑莓定係黑霉?

因工作關係,現職公司向我們派發了黑莓手機。公司選黑莓的理由很簡單,收發電郵極為可靠方便,最重要是手機配有實體QWERTY鍵盤,不需要像目前流行的Touch screen手機般,需要依靠眼睛去找按鈕,因此用黑莓打字快而準,是上好的工作用聯絡工具。可是,由於黑莓手機的應用程式乏善足陳,娛樂程式更遠較蘋果和Google少,因此瓜瓜同時也攜帶自己的手機作娛樂之用。

坦白講,每次外出拿著兩部手機實在有點麻煩,初時以為只有自己這樣做,後來發現有不少朋友也是這樣。雖然只是少數例子,但也反映出黑莓手機這項弱點有幾嚴重。目前智能手機的市場競爭激烈,蘋果和Google的應用程式又各式各樣,而且不少還是免費,相信這就是黑莓手機銷量不斷滑落的其中一個原因。

上月中黑莓公司(NASDAQ:BBRY)發出盈利警告,預告本年度中期業績將錄得接近10億(美元,下同)虧損,主要原因是剛推出了不久的新機Z10因滯銷而需要撇帳。

除此以外,為了讓公司回復盈利,因此打算於2015年度首個季度前將經營開支削減一半。為了達標,所以計劃裁減4,500個職位,數量相當於公司目前四成人手。公布一出,該公司在美國的股價應聲下挫17%。

究竟黑莓的業績有幾差?根據剛於上周五公布的季度業績,今年上半年的銷售只有46.44億元,按年大減18.1%,毛利也減少56.3%至只有6.68億元,毛利率更急降12.6個百分點至14.4%。一如盈利警告所述,存貨撇帳達9.34億元,加上重組計劃的7,200萬元撥備,期內錄得10.49億元虧損,較去年同期的7.39億元擴闊了39.3%。

其實黑莓為存貨大額撇帳已非首次,2012年已經為其平板電腦PlayBook撇銷了4.85億元,以及為手機黑莓7型撇銷了2.67億元。不單如此,他們於2011年和2012年分別為商譽撇銷了3.55億元和3.35億元,經過連續兩年的撇銷,黑莓公司的商譽數值已於2012年年結日變為零。

讀書時代曾修讀過西方歷史,記得有一課是「滑鐵盧之役」,後世就經常以這段歷史來形容慘敗。不知是否事有湊巧,黑莓公司總部所座落的地方名叫滑鐵盧市。經此一役,究竟黑莓公司會否像當年的拿破崙一樣,戰敗後一蹶不振,威名不再?

早前已經有不少傳聞說,幾家大型科技公司包括聯想(992)、諾基亞和微軟有意收購黑莓公司。不過,上周二終於出現突破,目前持有黑莓10%股權的金融控股公司Fairfax Financial夥拍不願透露身份的投資者合組財團,並與黑莓簽訂了收購意向書,準備以47億元作價收購黑莓公司。財團將於11月4日前完成盡職審查,在此之前雙方都可以取消此協議。倘若交易最終落實,黑莓將會成為私人公司。

截至今年8月,黑莓公司的資產淨值有84.24億元,當中有23.44億元或27.8%是現金和短期投資,而且沒有負債。對新買家來說,只要出資47億元就能買入黑莓,資產折讓達44%,加上公司有那麼多現金和短期投資,「抵食」莫過於此。

不過有人快活有人愁,倘若收購落實,作價相當於每股9元。可是,黑莓的股價於2008年曾高見149.9元,若果有股東於高位買入並且持貨至今,虧蝕達到94%,可謂「蝕到灘灘腰」!

其實牽頭搞收購的Fairfax Financial也不好過,他們目前持有黑莓約10%股權,翻查舊新聞,當中的2.5%於2012年1月購入,那時黑莓的股價約為15元,另外的5%則於2012年7月購入,當時股價約7元。單單計算這7.5%股權,平均買入價已經是9.7元,由於其餘2.5%是於早年買入,因此相信Fairfax Financial投資於黑莓的平均股價必定更高,為了拯救投資,這就難怪他們要出手了。

上月諾基亞被微軟收購,雖則不被看好,但至少憑藉微軟之力,諾基亞手機還有翻身的希望。反觀是次黑莓的收購交易,只不過是財團入主,實在看不到在業務上能有甚麼得益,或者能在經營策略上有甚麼轉變。此舉能否挽回黑莓品牌的頹勢,不讓黑莓變成黑霉,實在是個大問號。

文章來源:AM730 2013-10-04

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2013年10月3日星期四

吸金王GTA V

今年9月17日是遊戲迷的大日子,極受歡迎的電子遊戲《Grand Theft Auto》推出了第五集(以下簡稱GTA V),一如以往再次掀起熱潮,而且市場反應異常熱烈,開售首日全球銷售額逾8億(美元,下同),而且只用了3日就破了10億元。

趁熱鬧買了一套來玩,遊戲甫開始的警匪槍戰已經令人熱血沸騰。此遊戲屬於限制級,暴力血腥兼而有之,可惜粗口對白太多,泛濫得有點煩人。例如有一節需要玩家駕駛汽車去追逐一部電單車,坐在主角旁邊的NPC(非玩家角色)就不停地講粗口,令人煩得沒法專心駕駛。

其實GTA V尚未推出市場已令市場興奮,據說開發成本加上市場推廣大約用了2.65億元,比起前作GTA IV高逾1.5倍,金額更媲美一部荷李活電影的製作費。負責開發GTA V的公司名叫Rockstar Games,是美國上市公司Take-two Interactive(NASDAQ:TTWO)旗下的全資附屬子公司。雖然Take 2於今年至2014年度第一季度錄得6,191.4萬元虧蝕,但自從宣布GTA V於上月中推出以來,股價已累升12%,可謂水漲船高。

執筆之日,雖然Take 2還未公布首日賣出了多少套GTA V,但按分析員估計,以每套平均售價57至62元(約445至484港元)計,首日大約賣出1,300萬至1,400萬套左右。對上一套GTA遊戲全年才賣出約1,300萬套,現在GTA V只需一天就能超越,有幾受歡迎可想而知。對於Take 2來說,GTA遊戲系列是吸金皇牌,自1997年以來已推出了合共15套作品,累計賣出有1.27億套,可謂長賣長有。例如2012年和2013年度,此遊戲系列的銷售就分別佔了集團該年總收入的13.8%和11.3%。

除了Rockstar Games外,Take 2還有另一家全資附屬子公司叫2K,其電子遊戲《NBA 2K》系列也非常暢銷,據稱已經連續12年高居電子籃球遊戲榜首。雖然瓜瓜並不愛好此類運動遊戲,但曾看朋友玩過,畫面逼真得如親身在現場一樣。瓜瓜有位朋友是籃球運動愛好者,不好電玩的他也被此遊戲吸引而購買了一套電視遊戲機。然而,遊戲大賣背後其實來之不易,根據Take 2的年報披露,新遊戲需要1年甚至超過2年時間去開發,熱門遊戲更可能長達3年或更長。此外,為了顧及不同遊戲平台,他們還需要額外多花9至12個月的時間去製作。即是說,一套遊戲隨時可以花上4年時間才能完成。就以GTA V為例,據說他們足足用5年來製作。

除了花大量時間外,資金需求也絕對不輕。截至今年6月,Take 2的軟件開發成本累計有2.94億元,金額佔集團總資產逾20%。按會計準則,開發成本會先被視作資產,遊戲推出後才會轉做銷售成本。換個角度去看,開發遊戲有如栽種植物,需要花錢花時間去灌溉和培育,等到種出農產品後才能出售圖利。然而,不是所有遊戲都能開花結果,今個季度就有2,963.6萬元開發成本需要撇銷,金額相當於累計開發成本的10%。

遊戲開發時間長,投入資金又不能少,這也解釋了為何Take 2的借貸比率高企。截至今年6月,所有借貸共有5.76億元,股本則有6.07億元,債務股本比率達到95%。此外,Take 2剛於本年第一季發行了一筆為數2.46億元的可換股票據,令手頭現金由去年年結日的2.44億元,增至今年6月的6.46億元。

Take 2其中一個最大客戶是電子遊戲零售商Gamestop(NYS:GME),按他們的年報披露,電子遊戲銷售的毛利率約22%。即是說,當我們每花100元去買電子遊戲,當中有22元是進了零售商口袋,其餘78元就是分給遊戲開發商。按Take 2今年第一季度的成本結構,以淨銷售收入的比例計算,37.7%花在軟件開發,21.7%花在製造成本,6.4%花在授權及特許權費用,銷售成本合計就是65.8%。假設Take 2實際上也是從遊戲銷售中分得78元,以此推算,當中51.3元就是銷售成本,餘下26.7元就是毛利。再減去21.2%或16.5元的營銷和市場推廣費用,其實利潤只餘10.1元,再扣減行政開支以及利息支出的話,其實盈利已所餘無幾。不過,由於今年第一季度還未推出售價較高的GTA V,因此第二季度開始,各項成本對銷售的比率應會較低,相信Take 2今年的中期業績將會有理想的表現。究竟GTA V能為Take 2帶來多少盈利,本月底將自會揭曉。

文章來源:AM730 2013-10-03

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2013年9月27日星期五

閒說Nike

相信不少朋友都穿著Nike(紐約交易所股票編號:NKE)的產品吧?記得讀中學的時候正值外國名牌興起,當時穿著一對Nike波鞋回校必定惹來豔羨目光,可是價錢不菲,一般家庭不容易負擔。到了現在社會相對富裕,波鞋已經不像從前般高不可攀,一對普通的波鞋幾百元就有交易,而且款式和種類也較以前繁多。

不用上班的時候,瓜瓜喜歡穿著跑鞋,因為走起路來比較舒適。多年來試過不少品牌,發覺自己始終喜歡Nike,因為品質較有保證。記得曾穿過某品牌的跑鞋去跑步,不知何故,腳掌居然愈跑愈痛。自始以後就不再花時間左試右試,索性只穿Nike算了。

Nike的產品多不勝數,究竟那一種最賣錢?按2012年至2013年度的年報顯示,答案原來是「Sportswear」系列,去年營業額56.37億(美元,下同),金額佔總營業額約27%。不過,去年的銷售表現卻最差,營業額按年下跌了2%。其次是「Running」系列,去年營業額42.74億元,佔總營業額21%。銷售表現也很理想,金額按年增加16%。排行第三的是「Basketball」系列,去年營業額26.27億元,佔總營業額13%。若論銷售表現,此系列則是最佳,金額按年增長21%之多,是去年總營業額增長9%的主要成因之一。至於另外一個較為矚目的「Football」系列,去年營業額排名在第六,金額是19.31億元,按年只有4%的增長。

不看年報也不知,原來Nike頗為依賴北美市場,去年約有45%的營業額來自北美地區,其餘地區的比重依次包括西歐有18%,新興市場(例如阿根廷、巴西和墨西哥)有16%,大中華有11%,中歐及東歐有6%,以及日本有3%。若論營業額增長,並且撇除匯率之影響,北美的增長最高有18%,新興市場有16%。大中華則最差,營業額倒退了5%。

北美市場的增長動力來自全線系列的鞋類和衣飾產品,鞋類的銷量和單價均上升7%,因此營業額按年增加14%。衣飾的表現更好,銷量和單價分別上升10%和12%,以致營業額急增22%。新興市場方面,鞋類產品的增長主要來自「Running」、「Football」及「Women’s training」系列,銷量和單價分別上升9%和6%。衣飾產品的增長則主要靠「Football」、「Running」、「Sportswear」及「Men’s training」系列,銷量和單價分別上升10%和9%。

至於大中華營業額為何倒退,年報解釋主要是訂單減少、折扣和退貨增加所致。當中以「Sportswear」、「Men’s training」及「Women’s training」系列的跌幅較為突出。此外,鞋類產品的銷量和單價分別下跌1%和2%,衣飾產品的銷量和單價更分別下跌3%和6%。可幸的是,由於籃球衣飾的營業額錄得高增長,因此抵銷了部分營業額下跌的影響。

若看除息稅前溢利(Earnings before interest and tax),北美市場對集團的貢獻最高,去年金額有25.34億元,佔總額約64%。其次是新興市場和大中華,金額分別有10.11億元和6.4億元。不過,若看除息稅前溢利率就有些少分別,排首位是大中華,比率是33%,其次是新興市場有27%,北美有24%。

除了自家品牌外,Nike還擁有其他品牌。記得曾經在港頗為流行的足球用品牌子Umbro嗎?Nike早於2007年收購了此品牌,並於去年以2.25億元的代價售予Iconix Brand Group。埋單計數,Nike錄得1.07億元的帳面虧損。此外,歷史悠久的運動鞋品牌Converse也是由Nike持有,由於英國和中國的銷量理想,去年營業額錄得14.49億元,按年增加9%。

最後一提,按年報透露,Nike所有鞋類產品皆於美國以外的生產商製造,主要生產地包括越南、中國和印尼,以數量計,其分額分別是42%、30%和26%。此外,Nike也和部分位於阿根廷、巴西、印度和墨西哥的廠商簽訂合約,將製成品於當地發售。至於衣飾產品,除了上述生產地外,也包括泰國、斯里蘭卡、巴基斯坦和馬來西亞等。Nike還透露,目前單一廠商負責生產的數量最多只佔總體的6%,由此可見,Nike喜歡將訂單分散。此做法「有辣有唔辣」,好處是避免過分依賴單一廠商,但壞處是需要花大量資源去管理。不說別的,單是要監察廠商是否遵守Nike的規定去善待工人,這項工作已經是一大挑戰。

文章來源:AM730 2013-09-27

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2013年9月26日星期四

賣吃的蠟筆小新

瓜瓜以前是個漫畫迷,《蠟筆小新》是其中一部喜愛的漫畫。個人認為此部作品是畫給大人看的,但現實卻有不少兒童喜歡,而且還看得津津有味,大概是受到小新極度無聊的行為所感染吧。

與這部漫畫同名的企業蠟筆小新食品(1262),最近公布截至2013年6月底中期業績,首6個月銷售達到9.7億元(人民幣,下同),按年增長有17.3%。此外,由於銷售成本的增幅較低,令同期的毛利增加了19.1%,至4.07億元,毛利率也連帶微升0.6個百分點至41.7%。按業績公告解釋,主要是原材料和包裝材料的成本下降。至於銷售增幅可觀,主要是銷售予現有分銷商的營業額較去年同期增長13.5%,以及期內分銷商數目增加,令銷售額多賺了3.9%。

值得留意一點,該集團於期內改變了分銷條款,今年開始不再承擔產品的運輸費,改由分銷商自己負責。不過,該股同時向分銷商給予額外銷售折扣作為補貼,折扣合共為3,340萬元。這也同時解釋為何今年首6個月的貨運及運輸開支按年大減94.1%至只有175.4萬元了。由於運輸費屬於經營開支,並且列在毛利之後,雖然條款轉變不會影響經營溢利,但卻引致銷售額減少,繼而令毛利和毛利率下跌。若不計算此特殊折扣,原先的銷售額應是10.09億元,按年增長應有21.3%。此外,同期的毛利應有4.4億元,而毛利率也應為43.6%。

既然此舉影響銷售額和毛利,為甚麼集團仍然去做?相信是為了提高未來的盈利吧?現在美其名以折扣作補貼,分銷商見實際上沒有多大分別,更改條款的阻力自然較少。日後集團只要減少額外折扣,運輸費的責任仍落在分銷商身上,盈利就會提升。況且,改變條款只會影響現有分銷商,新加入的應該不會有異議吧?還有一點,按該集團的會計政策,當貨品交付予客戶時,銷售收益就會確認。現在運輸費改由分銷商承擔,是否意味貨物在裝上貨車的一刻銷售就能確認,不用等到貨物送到客戶時才算數?

蠟筆小新的整體毛利率逾四成,究竟是高還是低呢?或許看看其他食品企業,中國旺旺(151)、統一企業(220)和康師傅(322)同期的毛利率分別有41.2%、34%和30.45%,本地四洲集團(374)去年全年的毛利率則有30.5%。這樣看來,蠟筆小新和中國旺旺一樣,產品的盈利能力較同業為高。

在蠟筆小新的四類產品之中,以果凍的毛利率最高,今年上半年有42.4%。果凍對整體銷售額和毛利的貢獻也最大,所佔份額分別是78%和79%。公告中還透露,新推出的「憤怒鳥系列」果凍刺激了消費意欲,相信是這個原因,令果凍的銷售額按年推高了8.6%。

毛利率排行第二的是其他休閒產品,今年上半年有40.3%,銷售額和毛利的份額分別是13%和12%。由於某幾款新產品需求殷切,因此帶動銷售額急升55.6%,同時也令毛利飆升98.2%。

甜食產品的毛利率是38.6%,於同期排行第三。銷售額和毛利的份額分別是9%和8%。同樣受惠於「憤怒鳥」品牌效應,銷售額和毛利按年增加54.7%和60%。最後是剛於今年4月才推出的飲料產品,雖然目前的毛利率只有29.3%,但兩個月的營業額和毛利已經分別有945.5萬元和277.1萬元,相信此產品於下半年能為集團貢獻更多營業額和毛利。

該集團的業務是製造和銷售零食產品,存貨、應收帳和應付帳的周轉期又如何?今年首6個月的數值分別是21天、44天和53天。與去年同期比較,存貨周轉期增加了1天,應收帳周轉期則減少了8天,而應付帳周轉期減少了21天。

期內銷售增長可觀,但應收帳周轉期卻下跌,雖然公告沒有解釋原因,但透露了給予分銷商和配送商的信貸期分別為30天和90天。以此推斷,可能是期內向分銷商銷售的增幅高於配送商,因此將信貸期的平均值拖低。至於應付帳周轉期為何大幅減少,公告也沒有解釋。估計是集團多了利用銀行承兌匯票來做支付,而承兌匯票一般有180天結算期,因此將應付帳的周轉期拉低。

有傳集團的名稱是拾人牙慧,是否如此不願置評,若然真的如此就實在令人反感。但不得不承認,集團的財務表現的確令人眼前一亮。

文章來源:AM730 2013-09-26

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2013年9月24日星期二

必瘦站點賺女人錢

事先聲明,此標題完全沒有貶意,本文純粹根據必瘦站(1830)近期的財務表現,嘗試去分析纖體美容生意賺錢之道。

經常都會聽到「女人錢」容易賺,事實是否如此無法驗證,但為必瘦站帶來可觀收益和盈利卻是可以肯定。截至今年3月,必瘦站全年錄得4.43億元收益,按年增16.2%。將收益扣除僱員福利、市場推廣、店舖租金等營運開支後,營運利潤有1.05億元,升20.1%。再計入金融收入和扣除稅項開支後,全年利潤有7,801.5萬元,上升13.6%。

其實必瘦站的生意是如何經營?首先必瘦站與客戶訂立銷售合約,合約為期6個月(2012年4月1日前簽訂的合約則是12個月),必瘦站將向客戶提供纖體及美容服務,客戶則預先繳付合約金額,並且以信用卡、易辦事、支票、現金及分期付款安排來付款。換句話說,必瘦站應收帳款只涉及銀行等金融機構,而且不用面對客戶信貸風險。至於收取回來的銷售合約金額,首先會視作負債並且在「遞延收益」中入帳,當必瘦站向客戶提供服務後,收益才會在損益表中確認。

於今年度,必瘦站與客戶訂立的銷售合約金額有4.07億元,較去年度的3.54億元高出15%。此外,年內因提供服務而確認的收益有2.17億元,增加9.1%。除纖體及美容服務外,客戶可使用預付款來換購纖體和美容產品,涉及收益於今年度有6,782萬元,減少18.8%。

上面提及過,銷售合約設有期限,若果客戶在限期前還有預付款項未用,金額不能退回,而且必瘦站會將餘額視為收益而在損益表中確認,這類收益於今年度就有1.58億元,較去年度9,856.1萬元飆升60.4%。此收益大幅增加,不知是否與必瘦站早前將銷售合約期限由12個月減至6個月有關呢?不過,根據年報披露,必瘦站允許客戶在纖體美容套票到期前升級至高級纖體美容套票,客戶只需支付差額,而且新套票的6個月期限也會重新計算。其實此舉也相當聰明,只要客戶手上還有未使用的套票,為避免過期都會加錢升級吧?此外,某些療程套票容許退款,若果客戶對療程效果提出投訴或索償,必瘦站會按個情況安排。於今年度相關的退款有525.2萬元,按年減少9.8%。

新修訂的《商品說明條例》於今年7月已於香港全面推行,不知會否影響必瘦站的營運。其實只要銷售合約條款清晰,簽訂前又講解清楚的話,影響自然能夠避免。不過,必瘦站的主要收益和盈利來自內地,即使新例對業務有所影響,相信程度也有限。以今年度的收益為例,香港業務的收益是1.38億元,金額只佔整體收益約31%,除稅前利潤有1,467.9萬元,對整體稅前利潤貢獻更加只有13%。反觀內地業務,收益和除稅前利潤分別是2.99億元和9,121.7萬元,兩者對整體集團的貢獻分別高達67%和84%。話雖如此,但香港業務的增長很可觀,收益於今年度有83.3%的增長,較內地業務的2.4%為高。同期的除稅前利潤更加是轉虧為盈,金額較去年同期高出3,952.8%,內地業務似乎已經飽和,除稅前利潤只增長3.7%。

做纖體美容生意,究竟有甚麼營運開支呢?看看損益表,撇開其他雜項收入和開支不說,最大的開支是僱員福利,在必瘦站收到的收益中,25%就是花費於此。

其後依次17.6%用在市場推廣,11.1%用在店舖租金,7%用在所得稅,5.4%用在機械和設備的折舊,以及2%用在存貨及消耗品成本。埋單計數,必瘦站淨賺17.6%。看來此門生意頗為賺錢,難怪美容店舖在香港開得成行成市了。其實想想也是,女為悅己者容嘛。

截至2013年3月,必瘦站的員工總數是829人,按年減少4.1%。至於員工的人均年薪,於今年度有13.37萬元,按年增加20.8%。纖體美容生意很大程度上要依靠員工,單從平均數去分析,看來必瘦站頗為願意與員工分享成果吧?最後一提,必瘦站公司的英文名稱究竟是甚麼呢?應該不會是「Slim for sure」或者「Beauty must be slim」之類吧?看年報才知道原來是「Perfect shape」。

文章來源:AM730 2013-09-24

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2013年9月23日星期一

會計師的三大條件

上一篇提及過,會計師不需要精於數學,但需要熟悉會計準則,以及與企業管理相關的法律和知識。究竟甚麼人適合做會計師呢?

首先講性格,不論是審計還是會計,工作都是在數字堆裡鑽,沒有足夠的耐性是做不成的。因此,不怕悶,富耐性的朋友比較適合做會計師。反觀喜歡走動,終日跳跳紮不能停下來的朋友,會計工作就不太適合了。此外,會計師不時都要面對繁複的賬目和記賬,因此具有良好組織和分析能力,以及處事有條有理的朋友較為適合。組織能力欠佳,或者造出來的東西只有自己才看得懂的,就不太適合做會計工作了。

接著是Soft Skills。不少朋友以為會計師終日與數字為伍,因此不用接觸人。然而實情並非這樣,從事審計的,經常要接觸不同性別和國籍的客戶,而且層面也很廣泛,上至CFO下至文員也可以溝通無礙。從事企業會計的,對內需要與各部門溝通,對外則需要與銀行、政府機構甚至客戶交流,而且不時需要向管理層做匯報。因此,今時今日的會計師,除了具備良好的溝通和交際能力外,表達技巧也是不可或缺。還有一點,審計和會計是集體工作,因此很著重團體精神。能與其他同事合作,即是所謂「合群」就很重要了。另外,身為會計師,很多時都要帶領同事去完成工作,領導才能就更加少不了。

最後一項,也是瓜瓜認為最重要的,就是會計師必需具備良好品格。會計師經常要做出專業判斷,因此必需避免利益衝突發生,否則無法得出公平而且準確的結果。例如核數師要對企業的財務報表給予審核意見,其獨立性就至為重要。又例如企業會計師負責管理企業的財務,經常會面對巨額資金,以及各式各樣可能出現的誘惑,不為利誘所動是成為會計師必要的條件。

有志成為會計師的朋友,不妨以此來衡量,看看自己是否合適。

文章來源:Education post 2013-09-20

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2013年9月19日星期四

辣招下的美聯

【am730專欄】美聯集團(1200)最近公布了今年的中期業績,一如預期成績差勁,首6個月的整體收益按年減少9%至17.24億元,業績更加是由盈轉虧,期內錄得股東應佔虧損9,517.5萬元。無他,在「辣招」下物業交投大幅萎縮,主打物業代理的美聯怎會「有運行」?坦白講,整體收益只下跌9%,相信已經算是有所交代了。

美聯的收益最主要來自3方面,比重最高的物業代理業務,期內錄得16.93億元收益,按年減少9.4%。可幸的是,另外兩項業務的收益卻不跌反升,互聯網教育及相關服務有997萬元,按年增加23.6%;移民顧問服務則有1,789萬元,按年上升10.6%。

若以地區劃分,收益最多仍是來自港澳地區,期內收益有13.85億元,佔整體收益約八成,其餘兩成則來自中國,金額有3.39億元。若與去年同期比較,港澳地區的收益按年大跌19.2%,反觀內地則上升85.8%。

按業績通告解釋,因集團強化內地據點而令收入顯著增加。可惜美聯的核心業務始終在香港,內地業務只能略為彌補港澳部分失去的收益。

若以業務性質去看,住宅物業的代理收益於期內有12.91億元,按年減少14.2%。集團的虧損主要源於此業務,期內的分部業績錄得1.22億元虧損,較去年同期的1.25億元盈利相比,金額倒退接近200%。

至於工商物業代理業務,期內收益有4.02億元,按年上升10%。不過,期內分部業績卻按年下跌67.1%至2,371.6萬元。此部業績主要來自美聯工商舖(459),按他們的中期業績公告,今年上半年的物業代理收益按金額排序,最高是商舖有1.68億元,但是按年只有1%增長;其次是商業物業,同期收益有1.36億元,按年升幅則最高有8%;工業物業的收益有6,636.3萬元,按年增長也有6.9%。公告進一步透露,今年上半年促成了22宗過億元的物業成交,其中4宗更逾5億元。可是港府於今年2月開始推出非住宅物業的「辣招」後,工商舖交投嚴重受影響。雖則如此,管理層預料,下半年非住宅物業的交投量將會於現水平橫行。

回說美聯集團,看其損益表,他們有兩大營運開支,包括員工薪酬和辦公室及商舖租金,於2013年上半年的金額分別是10.27億元和3.04億元,佔總營運開支的比例分別是56%和17%。

相信是收益下跌關係,員工開支較去年同期下跌了3.4%。跌幅看似很少,但由於集團期內員工人數增加了1,661人,若計算每位員工的平均薪金,今年首6個月只有10.72萬元,按年大減20.1%。根據報章報道,管理層於業績發布會上表示盡量不會裁員,並且已採取自然流失策略。可是,物業代理的底薪比較低,靠的主要是佣金。生意淡薄下,佣金收入必然銳減,就算不裁員,相信也有不少員工自行離開甚至轉行吧?

至於辦公室及商舖租金,金額較去年同期上升了36.8%。由於美聯未有披露商舖的數字和期內變化,因此計算不到每間商舖的平均租值。不過,若看期內租金與收益的比率,去年和今年分別是12%和18%,換句話說,去年每賺100元只需負擔12元租金,今年卻增加至18元,若果不是美聯透過調配分行和搬舖,相信租金開支將會更高。

細看損益表時被一項開支吸引,這就是應收帳減值,今年上半年的金額有9,396.8萬元,按年增加84.1%。若拆開此開支來看,涉及住宅物業代理費用的應收帳款減值,不論在金額和升幅都很高,分別是5,701.4萬元和110.4%,餘下則是工商舖代理費用,應收帳減值金額和升幅分別是3,695.4萬元和54.3%。此外,應收帳的帳齡也有增加的趨勢,逾90天的應收帳款比例由去年12月的2%上升至今年6月的6%。這就難怪應收帳周轉期大幅飆升,於去年6月和12月,應收帳周轉期只有114天,但到了今年6月卻增加至146天,足足比以往多出了32天。看來美聯的業務不單受「辣招」影響,客戶信貸控制也值得關注。

若果政府仍然不肯「撤招」或者「減辣」,相信美聯下半年的業績難有改善。

文章來源:AM730 2013-09-19

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2013年9月17日星期二

窺探日本城

【am730專欄】於香港售賣廉價生活用品,在舖租貴和人工高的夾擊下,究竟是否有利可圖?日本城的母公司國際家居零售(1373)於本月上市集資,招股書詳細列出公司業務和營運數據,是個好機會讓我們窺探一二。

翻開招股書,顯然發現一個章節叫「概要及亮點」,此標題實在點刺眼。不是嘛?雖然該集團於開曼群島註冊成立,但業務主要在香港,其銷售於今年就佔了總收入的89%,況且總辦事處設在香港,現在又於香港上市,怎樣計也算是一家港資公司吧?再者,招股書中文版用了繁體字刊印,若配上「概要及優勢」,既大方又得體,不喜歡「優勢」的話,改用「特色」或「優點」也可以,再不成還有「重點」、「焦點」和「長處」,選擇多的是,但為何如此突兀用了「亮點」這個大陸字詞?實在令人費解。

回說正題,不看招股書也不知道,原來除了香港的230間店舖外,他們在新加坡、馬來西亞、中國大陸和澳門以不同名稱開設了53間分店,加上9家特許店,店舖總數就是292間。究竟他們的營運表現如何呢?雖然招股書披露了過去3年的業績,但避免寫得太過複雜,此文只集中分析2012至2013年度。

首先是收入,截至今年4月底止,全年錄得14.99億元,按年增長23.7%。收入當中有九成七來自零售業務,其餘為批發、寄售佣金收入、管理費收入及特許使用費。在零售收入中,以家居電器、家務用品和塑膠製品的份額最高,分別是20.7%、19.5%和11.1%。招股書內披露了一項有趣資料,原來在不同地方,每宗交易平均消費差別頗大。例如香港,每宗交易平均金額是53.4元,新加坡和馬來西亞分別有46.6元和59.8元。反觀內地和澳門卻破百,金額分別為104.3元和112.3元。差別這麼大,皆因香港及新加坡的店舖主要售賣較便宜的產品,馬來西亞和中國等地則售賣高價貨。

接下來是毛利,今年度錄得6.91億元,按年升28.2%。由於毛利升幅高於營業額,因此帶動毛利率升1.7個百分點至46.1%。目前產品採購差不多有一半是來自本地,但毛利率只有34.1%;其餘逾兩成是來自自家品牌,即是找廠商為自己製造產品,一成半來自國際採購。這兩類產品的毛利率卻較高,分別有55.6%和54.7%。今年度毛利率得以提升,就是因為集團提高自家品牌和國際採購的比例所致。

若按地區去看,香港業務的毛利率只有45.3%,較新加坡的52.9%,馬來西亞的49.8%,以及內地的51.3%為低。但若看淨利潤率,香港卻有7.9%,新加坡只有3.8%,其餘兩個地區於2013年度更加錄得虧損。換句話說,香港業務雖然毛利較低,但埋單計算還是較其他地方賺錢的。

說到淨利潤率,今年度的整體數值是6.9%,影響最大的兩項開支正是舖租和人工,金額佔營業額的比重分別是13.7%和13.4%。據招股書披露,今年度的零售店租金開支是2.05億元,按店舖數目計算,每家店舖每月的平均租金是6.04萬元,按年上升13.2%。若細看各地區,香港店舖的每月平均租金是6.41萬元,初時以為是最高,原來新加坡更高,金額是8.83萬元。按管理層解釋,香港店舖多開設在較次的地方,因此租金較為便宜。其實日本城在港已經有一定的知名度,只要店舖位置不是太過差,此策略應該沒有問題的。

此外,招股書提供了一個敏感度分析,假設租金開支上升10個百分點,今年度的稅後利潤將會減少1,192萬元或11.6%;若升幅達15個或20個百分點,影響更分別高達25.8%和34.3%。員工薪金也一樣,假若上升5個百分點,今年度的稅後利潤將減少807.8萬元或7.8%;若升8個或10個百分點,影響將分別是12.5%和19.4%。

由此可見,於國際家居零售而言,如何有效控制店舖租金和員工開支至為重要。因為他們的淨利潤率已經不算高,若果一個不小心,開支就會把利潤吃掉。現今在香港做零售生意,說在刀口上營生太過誇張,但至少也像踩鋼線般要步步為營吧?

文章來源:AM730 2013-09-17

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2013年9月13日星期五

為何卡撒天嬌溢利急跌?

【am730專欄】於去年年尾上市的床上用品製造商卡撒天嬌(2223)早前發出了盈利警告,表示2013年上半年的股東應佔溢利將較去年同期顯著下跌。公告解釋的原因主要有三個,包括自營零售專櫃佣金增加、員工成本上漲,以及因購股權計劃而發生的攤銷費用。由於公告未有披露具體數字,因此並不知道影響有多大,以及溢利將會下跌多少。

然而,中期成績表最終在今年8月尾派發,卡撒天嬌今年首6個月的收入有2.32億元,按年增長12.1%。可是,同期的銷售成本卻增加13.1%,因此毛利只增加11.5%至1.41億元,毛利率也略為下跌0.3個百分點至60.7%。咦?收入和毛利都要雙位數增長,表現不是很好嗎?既然還要發出盈利警告,看來上述3項開支飆升得很厲害吧?對!

按業績公告披露,這些開支較去年同期額外增加2,643.6萬元,不單將額外賺到的1,455.6萬元毛利完全抵銷,而且還令期內溢利按年大跌七成至只有381.2萬元,何其悲壯?

有沒有看過日劇《神探伽利略》?男主角湯川學有一句口頭禪,「所有現象都可以解釋的」。其實財務報表也一樣,所有數字變化必定也可以解釋。既然如此,何不按公告內提供的資料去找尋答案?

首先是自營零售專櫃佣金。根據公告解釋,增加的原因是今年參與多了百貨公司的促銷活動。於今年首6個月,佣金開支有3,947萬元,按年上升15.9%或542.2萬元。反觀自營零售收入,去年卻微跌0.3%至1.51億元。其實將兩者相除,得出來的自營業務收入對佣金比率已能具體說明情況。於2013年上半年的比率是3.83,即是每花1元佣金能賺到3.83元,但去年的比率卻是4.46。換句話說,百貨公司的促銷不單沒有為專櫃增加收入,反而令佣金開支增加。

接著是員工成本。今年首6個月的開支是4,611.6萬元,按年急升28.9%或1,034.5萬元。升幅那麼大,主要是員工人數由去年同期的930人急增26.2%至今年的1,174人,以及員工期內的人均薪金由去年的3.85萬元調升2.1%至今年的3.93萬元。

最後一項,也是對期內溢利影響最大的,就是因購股權計劃而產生的攤銷費用。卡撒天嬌在上市前推出了此項計劃,並於去年年尾向合資格人士授予購股權,涉及合共2,232萬股普通股,行使價為每股1.2元。年報還進一步披露了此計劃對財務的影響,費用總額預計是1,690萬元,並需要在2012年至2014年期間攤銷。

今年上半年攤銷了1,070萬元,下半年將額外攤銷290萬元。換句話說,今年全年的淨溢利將會因此而減少1,360萬元,金額相當於2012年全年淨溢利的42%。因此可以預期,卡撒天嬌今年的全年收入需要增加42%,並且維持溢利率於去年6.8%的水平,淨溢利才能與去年持平。值得一提,雖則此攤銷費用影響溢利甚大,但實際只是帳面上,對現金流是沒有影響的。

忽發奇想,倘若撇除此項攤銷費用以及上市前後的相關費用,究竟卡撒天嬌的經營表現會如何呢?嘗試算了一下,2012年上半年的除稅前溢利是1,844.1萬元,加回該年的941.4萬元上市費用,調整後的數值是2,785.5萬元。同一方法,將股權攤銷費用和今年發生的190萬元上市後專業費用剔除,今年上半年的除稅前溢利將會是2,100.9萬元。將兩者互相比較,其實今年上半年的除稅前溢利只下跌24.6%,較未調整前的54.2%為低。

不過,若將調整了的除稅前溢利與收入相除,得出來的稅前溢利比率於今年上半年有9.1%,去年同期的比率則有13.5%。單以比率去看,卡撒天嬌今年的盈利能力較去年同期遜色。

此外,由於員工成本和專櫃佣金對收入的比率頗大,於今年上半年分別是19.9%和17%,若果卡撒天嬌未能有效控制這兩項支出,或者不能增加收入以抵銷開支升幅,盈利將會進一步被蠶食。由此來看,卡撒天嬌要保住去年盈利,如何控制員工成本和專櫃佣金才是關鍵。

文章來源:AM730 2013-09-13

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