2016年7月29日星期五

翠華業績倒退原因

翠華毛利率升1.7個百分點。(資料圖片)

要論當今流行做生意手法,不得不數「開分店,上市,賣盤」三部曲。上市不足4年的翠華(1314)看似走這條路。上周突停牌,復牌前公布控股股東獲第三方洽購股份。翠華最終會否賣盤仍是未知之數,截至今年3月底業績倒退卻是事實。收入雖增3.7%至18.68億元,但年內純利大減54%至7,247.1萬元,是自2012年上市以來首次倒退。零售市道轉差、訪港旅客人數減少,收入仍增長已算不錯。政府統計處資料,由去年4月至今年3月,「食肆總收益」1,048.62億元,按年增3.5%,包括港式茶餐廳在內的「中式餐館」同期增長僅1.3%。反觀翠華,香港業務期內收入增3.3%至13.09億元,增長率雖略低於全港食肆平均數,但高於中式餐館平均。至於內地業務按國家統計局資料,同期「住宿和餐飲業增加值」按年增9.2%,但翠華收入只增4.1%至5.44億元,反映表現低於市場平均。

此外,收入之所以增加,主要是年內加開分店,每間餐廳平均收入反跌。首先是香港業務,來自餐廳收入總額(港區收入減去合營企業銷售)是13.05億元,與自營餐廳數目34間相除,每間餐廳平均收入是3,838.29萬元,按年跌8.7%。至於內地業務,來自餐廳收入總額是5.43億元,與自營餐廳數目24間相除,每間餐廳平均收入2,264.55萬元,按年跌幅達17.6%。值得留意,新店貢獻的收入不足1年,因此必定拉低平均數。可是,翠華未有公布同店銷售表現,上述分析只能反映概況。

毛利率方面,期內有71.3%,升1.7個百分點。管理層解釋採取集中採購以獲價格優惠、推措施減低食材浪費及設中央廚房降食物加工成本。競爭對手大快活(052)和大家樂(341)毛利率又如何?若銷售成本只計食物成本則分別是75.3%和68.5%。翠華雖不及大快活,但較本地一哥大家樂為佳。毛利率雖改善,但經營開支增13.9%,多賺的毛利不足以抵銷開支升幅,當中包括員工成本、餐廳租金及折舊費用。論對盈利衝擊之深,餐廳租金的影響最大,對收入的比率增1.2個百分點至16.7%。因分店數目(不包括合營企業)增18.4%至58間。若簡單地將租金開支除以餐廳數目,每間分店平均租金減5.5%至537.14萬元。接著是折舊費用,對收入的比率增0.9個百分點至6.3%。因餐廳數目增加導致折舊成本上漲。此外,年內多間餐廳錄虧損,故若干固定資產須減值2,777.7萬元,並計入其他開支內。

最後是員工成本,對收入比率增0.6個百分點至27.5%。年內加開新店,員工人數增7.4%至4,175人。將員工成本除以員工人數得出的平均年薪為12.28萬元,較去年減1.2%。值得一提,若將員工人數除以自營餐廳數目,每間餐廳平均需配備72人,較去年度的79人降9.2%。但如前所述,每間餐廳平均收入下跌,不知會否與人手配置數目下降有關?站在顧客角度,最關心是否物有所值。以目前一個早餐B盛惠33元為例,當中9.5元是食材成本、9.1元是人工、5.5元是租金、2.1元是折舊、5.6元是其他,餘下1.3元是股東和少數股東應佔純利。說到股東,相信今年最開心,除派中期股息2仙外,管理層建議派末期股息1.5仙和特別股息1.6仙,共5.1仙,比去年每股盈利5.07仙還高。翠華股價由年初1.81元跌18%至目前1.49元是後話。業績倒退,加大派特別股息,把全年盈利派盡,大股東是否如股票編號般與翠華「一生一世」,我們拭目以待。

原文刊於:am730 2016-07-29

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2016年7月25日星期一

內審通識:善用Excel的情景分析

上一篇示範如何善用「What-if Analysis」的「Goal Seek」和「Data Table」功能,這篇將分享另一個功能,「Scenario Manager」。

很多時候,我們都需要進行情景分析 ( Scenario analysis ),例如盈利預算、投資回報預測、壓力測試和風險評估等。此文將以企業的盈利預算做例子,示範如何利用Excel的「Scenario Manager」進行情景分析。

在這個例子中,我們以2015年的實際表現去預測2016年的表現。當中影響「稅前盈利」的三個要素包括營業額增長,銷售成本增長,和經營開支增長。按管理層預測,未來一年的盈利有三個可能,包括「最好」,「最有可能」,以及「最差」,各情況的三個增長率皆有分別,例如營業額增長率分別是15%、10%和5%。

1. 首先,我們以2015年的實際數字編制報表如下,並且以「最有可能」情況的增長率來計算2016年的預測。



2. 完成報表後,我們需要為四個儲存格輸入名稱,包括C2 ( 營業額增長 )、C3 ( 銷售成本增長 )、C5 ( 經營開支增長 ) 和 D6 ( 稅前盈利 )。以C2為例,先選取C2,然後按滑鼠右鍵並點選「Define name」。



3. 之後在「Name」中輸入「營業額增長」,然後按「OK」。



4. 重覆步驟3,為其餘三個儲存格輸入名稱。即是將C3設定為「銷售成本增長」、C5為「經營開支增長」,以及D6為「稅前盈利」。

5. 接著在「Data」的「What-if Analysis」中揀選「Scenario Manager」,然後按「Add…」加入三個情景。以「最可能」為例,在「Scenario name」中輸入「Likely」,然後將「Changing cells」設定為C2、C3和C5,並且點選「Prevent changes」。



6. 按「OK」後會出現一個輸入窗口,將「最可能」的增長數值輸入各欄。



7. 重覆步驟5和6,完成後在「Scenario Manager」中會看到三個已輸入的情景。



8. 只要揀選任何一個情景然後按「Show」,報表就會自動計算稅前盈利 ( 即儲存格D6 )。例如揀選「Worst」然後按「Show」,稅前盈利即時計算出510,000。



9. 若然希望一次過看見所有情景,只要按「Summary…」,各情景的變數連同結果就會形成,並以工作表形式顯示,用家也可以選擇以Pivot table顯示。



最後一提,此功能可以處理最多32個變數,輸入了的情景可以隨時增加、刪除和修改,更可以與其他工作表的情景合併,非常好用。

原文刊於:Education post 2016-07-22

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2016年7月22日星期五

從醫委會到會計師監管改革

梁家騮藉拉布等令醫委會改革方案未獲立法會通過。(資料圖片)

隨著立法會今屆會期終結,醫委會改革草案也在一片爭議聲中落幕。儘管各關係方通過協商圖解決分歧,但草案仍未得到部分醫生團體贊成,立法會醫學界議員梁家騮更一改溫文形象,在會上不斷要求點算法定人數,以求拉布將草案拉倒。

草案惹來醫生強烈反彈,問題核心在醫委會日後的組成,業界擔心特首藉委任委員來操控醫委會。特首委任制不是新鮮事,為何現在才認為不妥?因主要是醫生對特首梁振英缺乏信任,生怕他任用非人,找自己友干預醫委會運作,繼而放寬境外醫生註冊門檻,好讓內地醫生也能來港執業。梁議員在一次訪問中,已然暗示不信任梁特首,認為近年幾次公職委任皆引起社會爭議,因此相信制度好過相信個人。有趣的是醫學界這次打著「倒梁」旗號,以今時今日社會氣氛,連「ABC(Anyone But CY)」也能成競選政綱,按理是必勝無疑。但結果剛好相反,輿論普遍批評醫生自私自利,沒有顧及病人利益,反映社會已受夠,認為改革不能再拖。

醫生群起反對以爭取自身利益,同為三師之一的會計師也面對一場監管制度改革,說的是「優化上市實體核數師監管制度建議」。公眾諮詢文件於2014年推出時,業界已有反對聲音,但卻未能形成大氣候。如政府建議將財務匯報局升格成日後獨立監管機構,其職權更集警察和法官於一身,負責核數師日常巡查和調查外,亦同時負責判罰。對此,香港會計師公會表明反對,但在「與國際做法接軌」大前提下,反對看來無效。

又例如建議的最高罰款竟達1,000萬元,據報此水平是參考保險中介的罰則。但一間小型上市企業的核數費用隨時少於100萬元,把其他界別的罰則硬套在會計業界,做法極不恰當,對中小型會計師行不利,只會鞏固大型會計師行壟斷局面。儘管同業組成聯盟試圖抗爭,到目前仍沒有甚麼好消息。好像財匯局最近在立法會一次工作匯報中被議員問及處分機制安排,局方只重申諮詢文件建議,說將訂立罰款指引,令會計師不會因罰款而陷入財困云云。

更重要是按目前機制,財匯局成員皆由特首委任(註:部分成員須由關係方提名,部分是當然成員)。新機制卻更進一步,除財匯局行政總裁是當然成員外,所有成員須由特首委任,業界無權過問。反觀目前自我監管制度公平得多,核數師監管雖由會計師公會負責,但會計師至少有權以一人一票方式推舉業內人士進入公會作理事。再者,為減低「自己人審自己人」的影響,按現行法例,所有案件須提交由5人組成的紀律委員會處理,當中3人包括主席必須是業外人士。可見現制度具備相當大程度的獨立性。從種種跡象看來,監管改革事在必行,不單一切從嚴,監管機構全由「非執業人士」掌管。

忽發奇想,會計師能否依樣畫葫蘆,仿效醫學界做法反對核數師監管?看來不成。首先,會計業界「梁粉」者眾,「倒梁」肯定行不通。其次相信是專業使然,會計師極尊重法律法規,即使環境如何惡劣仍願意遵守遊戲規則,不會做出過激行為。如2012年政府推出《公司條例草案》,當中第399條不單將核數師疏忽行為刑事化,還株連負責項目的審計員。儘管業界強烈反對,但當時不少議員均表示支持政府方案。所謂團結就是力量,會計師聯合起來奔走於各方黨派和官員作遊說,結果成功否決政府方案。但面對嚴苛監管改革,還要「外行管內行」,一眾會計師能否像「399」般「打斯文交」,還是被迫不顧形象「打爛仔交」,全看政府能否吸取醫委會改革的教訓了。

原文刊於:am730 2016-07-22

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2016年7月15日星期五

英鎊急跌如何影響英國概念股

圖為長和於英國的零售店Superdrug。
英國「意外地」脫歐,除了一地眼鏡碎片外,也殺了全球主要股市一個措手不及。其實投資者不怕壞消息,但最忌事情與市場預期不符,加上脫歐未有先例可循,出現恐慌性拋售在所難免。若論傷勢,當然要數多隻英國概念股,如滙豐控股(005)、長江和記實業(001)、渣打集團(2888)和保誠(2378),脫歐公投公布後3個交易日的累計跌幅分別為9%、11%、12%和19%。

雖說脫歐將對為英國經濟帶來沉重打擊,但脫歐談判需時,英國不會在今天離開歐盟,為何英國概念股跌得那麼慘?首先,股票市場永遠向前看,今日股價反映企業未來盈利,既然前景未明,股價下跌自然不過。再講,即使是今個年度,在英鎊匯率急跌下,英國概念股的盈利必然受壓,當中的佼佼者要數長和。

於去年上半年,長和EBITDA(除息稅折舊和攤銷前盈利)461.65億元,當中32%(即147.73億元)來自英國,17%(78.48億元)來自英國以外的歐洲地區。假設今年業績與去年相若,英鎊兌港元平均兌換價(即期初加期末除以二)於今年上半年跌9.9%,推斷從英國賺取的EBITDA將減14.6億元。歐洲地區盈利也同遭殃,同期歐元兌港元平均兌換價跌5.4%,該區EBITDA將減4.21億元。兩者合計已令長和少賺18.8億元,相當於去年上半年EBITDA的4.1%。若今年上半年業績持平,單是匯價波動已蠶食近半成盈利。這還未算,長和綜合財務報表以港元列帳,編製合併報表時,所有境外業務的報表需換算成港元。截至2015年12月31日,包括聯營及合資企業權益的總資產是10,329.44億元,假設英國業務佔21%(與收益佔比相同),即2,169.18億元,由於英鎊兌港元匯價於今年上半年挫9.4%,預期英國資產帳面值換算成港元後將減204.13億元,相當於總資產的2%。可幸的是,以英鎊結算的債務約719.01億元,英鎊貶值變相令債務減67.66億元,相當於總債務的1.9%。可以推斷今年上半年將至少錄136.47億元(204.13億元減67.66億元)的換算虧損,並於其他全面收益中入帳。

值得留意,換算虧損雖不影響每股盈利和股息,但須在股東權益和儲備內扣減,故每股資產淨值將跌。截至去年12月31日,長和股份數目約38.6億股,與換算虧損相除後每股虧損約3.54元,故每股資產淨值將由101.9元減至98.36元,跌約3.5%。執筆之日,長和股價是84.3元,較上述估算為低。本人現持有長和股份,現價是否抵買不便評論。

至於英國業務比重相若的保誠,去年稅前盈利約35%來自英國。有趣的是,保誠股價跌幅較長和大,相信因市場憂慮脫歐將嚴重影響當地投資環境和金融活動。特別是保誠旗下英國資產管理業務不論結構、分銷渠道和客戶基礎較依賴歐洲,其執行總裁曾指脫歐將削弱業務吸引力。反觀長和在英業務較分散,即使當地經濟下行影響其零售生意,但對電訊及公用事業衝擊預期較少。

有一點似乎無人提及,就是保誠的合併財報以英鎊列帳,英鎊大幅貶值反有利換算。以去年上半年為例,保誠稅前利潤21.89億英鎊,當中約67.5%(即14.78億英鎊)來自英國以外業務。假設這些業務皆以美元入帳,及今年上半年業績與去年相若,美元兌英鎊平均兌換價於期內升11.2%,稅前利潤將多賺1.66億英鎊,相當於去年上半年的7.6%。即只要保誠能維持去年表現,單是外幣換算已能提升盈利。保誠股價屢創新低,曾低見118.9元,以年初180元計算跌幅高達34%,是否跌得過分,留待讀者自行判斷。

原文刊於:am730 2016-07-15

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2016年7月12日星期二

內審通識:善用Excel的What-if analysis

當審視管理層的決策是否合理時,我們可以採用假設分析 ( What-if analysis )。所謂假設分析,其實是一個模擬分析工具,首先計算出不同方案所產生的結果,然後再根據結果選擇最適合的方案。例如定期存款,選擇不同的年期和利率,得出的回報皆也有分別,究竟那個組合最佳最合適, 接下來將以Excel的What-if analysis作示範。

假設公司有一筆閒置現金,金額為100萬元,若用作定期存款,並選擇1年期,年利率為0.2%以及以複式計算,到期後得出的回報為2,000元。

好了,假設管理層希望1年後能得到3,000元,利率要多少才達標?Excel設定的步驟如下:

1. 首先建立以下的工作簿,Interest income ( 儲存格B6 ) 的計算程式是「=(+B2*(1+B4)^B3)-B2」。完成後,在「Data」中選取「What-if Analysis」,然後再選「Goal Seek」。



2. 將「Set cell」設定為B6 ( 即Interest income ) ;在「To value」中輸入「3,000」 ( 即是將B6轉換成3,000 );最後將「By changing cell」設定為B4 ( 即是將利率設為可變 )。




3. 這樣設定下,Excel將會鎖定Interest income 為3,000,並倒算出利率為0.30%。




另一問題,若然利率0.2%不變,存款要多少年才能獲取3,000元呢?步驟與上述一樣,唯一分別只是將「By changing cell」設定為B3 ( 即是將年期設為可變 ),得出的結果將是1.5年。



綜合而言,若管理層希望將利息回報由2,000元提升至3,000元,他們可以選擇為期1年、利率為0.3%的定期存款,或者為期1.5年、利率為0.2%的定期存款。

以目標來尋找變數,好處是快捷,但壞處是每次只能改變一個變數,若果要測試多個變數,每次輸入有點費時,若然希望一次過看到所有變數組合的結果,我們可以利用「Data table」功能。步驟如下:

1. 首先建立一個表格,在儲存格E8輸入「+B6」,然後在儲存格F8至I8分別輸入年期的變動值,這裡我們用1、1.5、2和3。接著在儲存格E9至E12分別輸入利率,這裡我們用0.2%、0.25%、0.3%和0.35%。

2. 完成輸入後,選取儲存格E8至I12。在「Data」中選取「What-if Analysis」,然後再選「Data table」。



3. 將「Row input cell」設定為年期 ( 即儲存格B3 ),以及將「Column input cell」設定為利率 ( 即儲存格B4 )。



4. 完成後Excel將自動列出所有變數組合的結果。



從上面的結果,我們可以輕鬆揀選組合,例如利息回報在6,000元左右,我們可選擇2年期和0.3%利率,或選擇3年期和0.2%利率。

最後一提,What-if Analysis中還有一個Scenario Manager功能,能夠處理最多32個變數,而且能把變數組合儲存、即時計算,以及列出摘要。此功能的操作詳情將於下篇再續。

原文刊於:Education post 2016-07-08

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2016年7月8日星期五

如何分析零售股業績(下)

圖中為I.T主席沈嘉偉。(資料圖片)
上一篇以服裝名牌I.T(999)做例子,示範如何分析銷售增長和產品盈利能力,接下來將探討另外兩個分析零售股的基本因素,包括經營效率和資金回籠時間。

首先是經營效率,經營溢利率(即經營溢利除以營業額)是良好衡量工具,I.T截至2月底年度跌1.3個百分點至5.6%。此比率反映核心業務獲利能力外,與整體毛利率60.6%一併分析,大概得出I.T去年成本結構,即每賣100元成衣,減39.4元(100-60.6)銷售成本,再扣除55元(100-39.4-55)經營開支後賺5.6元溢利。2015年度銷售成本、經營開支和經營溢利分別是37.8元、55.3元和6.9元。比較兩年結構發現去年經營溢利之所以減1.3元(6.9-5.6),因銷售成本升1.6元(39.4-37.8),經營開支反減0.3元(55-55.3),代表經營效率略提升。

在經營開支中,佔比最大數僱員成本和租金開支。去年僱員成本雖受控,對營業額比例減0.4個百分點至15.7%,但僱員人數增10.4%,即使人均年薪跌7.4%,僱員成本仍增2.2%至11.85億元。租金開支影響更大,對營業額比例升0.6個百分點至25%。因中國加開分店,即使香港店舖減少,但淨銷售面積仍增7.6%,儘管年內平均呎租(即租金與總銷售面積相除)跌0.1%,租金連同管理費的開支仍漲7.6%至18.85億元。

接著探討資金回籠時間。零售生意講究貨如輪轉,一般來說,零售雖收錢快,付錢慢,但若去貨時間太長,流動資金就被套住。要量度去貨速度,須看存貨周轉期,即由貨物製造或購入至賣出所需時間。I.T期內需163天,按年增3天。按管理層解釋,因香港銷售增長減弱所致。簡言而之,即部分產品賣唔出。值得留意,思捷(330)、堡獅龍(592)和佐丹奴(709)存貨周轉期分別是104天、83天和78天,前兩者批發業務較大,去貨較I.T快是理所當然,但佐丹奴批發收入佔比與I.T相若,兩者存貨周轉期差距仍逾1倍,看來I.T須想辦法改善庫存。此外,留意貿易應收和應付帳款周轉期。I.T未有公布,唯有自行計算。I.T期內貿易應收帳款周轉期增1天,至11天,應付帳款周轉期維持在50天。

綜合3個周轉期看,I.T由貨物購入至賣出需163天,然後再過11天後才收到銷售款,資金回籠共需174天。I.T向供應商支付貨款時間是50天,兩者相減後得出124天是現金周轉期,代表現金周轉需求。與2015年度的120天比較則多出4天,反映營運資金壓力略增。說到流動資金就不得不提I.T的投資管理,其早前持有11.87億元人民幣定期存款,但人民幣貶值,故產生6,514.6萬元兌換虧損。經營溢利倒退14.7%,至4.21億元。說也奇怪,截至2015年度年結日,I.T手頭現金22.94億元,當中人幣竟佔83%。但同期人幣貶值4%,難怪I.T輸那麼多了。

翻查過往資產負債表,2013年度手頭現金僅62%是人幣,到2014年度大幅提升至82%。有此一舉,相信因當年匯率趨升而加重人民幣投資,可惜貶值時走避不及。投資有兩種方法,其一是「Don’t put all your eggs in one basket」,其二是「Put all your eggs in one basket and watch that basket」。I.T既沒有如前者般分散風險,也沒有如後者般緊貼市場留意匯率變動。

綜合而言,受香港零售市道拖累,I.T整體銷售增長放緩。經營效率雖略提升,但毛利率下跌,核心業務獲利能力下降,加上存貨周轉期高企及投資管理有待改善,這些都是I.T急需解決的問題。

原文刊於:am730 2016-07-08

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