2016年11月25日星期五

淺析騰訊第三季業績

騰訊股價曾在兩日跌7.8%。(資料圖片)
受美國科技股下跌拖累,騰訊控股(700)股價以收市價計在短短兩日(即本月11及14日)急挫7.8%。以為第三季業績能夠沖喜,豈料股價再跌1.1%至194.8元。說也奇怪,騰訊業績一點不差,第三季(7月至9月)收入升52%至403.88億元(人民幣,下同),盈利和非通用會計準則(以下簡稱Non-GAAP)盈利分別升42%和41%,試問在芸芸上市公司中那一家能有此佳績?但一眾投資銀行似不太滿意,認為競爭激烈,投放於內容視頻和支付相關服務成本將增,毛利料跌,故紛下調目標價。此文嘗試逐一分析騰訊業績前,先講解甚麼是Non-GAAP盈利。

所謂無規不成圓,財務報表像圓圈,須用財務報告準則這個圓規編製,好處是可比性高,方便財報使用者比較企業不同時期,或不同企業同期業績。但統一的結果是犧牲彈性,如盈利計入非現金項目、來自合資和合營公司盈虧、無形資產攤銷、減值撥備等,這些項目與核心業務無直接關係,單看盈利無法有效評估核心業務表現。為此,不少企業自訂一些財務指標。如騰訊,除公布按財務報告準則計算盈利外,同時也公布Non-GAAP盈利,今年第三季分別是107.76億元和119.29億元。兩者出現11.53億元差距,因計算Non-GAAP盈利時撇除若干非現金和併購產生的項目,包括投資公司收益23.09億元,股份酬金12.96億元,無形資產攤銷4.26億元及減值撥備17.43億元。不少朋友說Non-GAAP盈利是自訂,難免被用作隱惡揚善。選擇用這些指標前,應先了解如何計算。

回說騰訊第三季業績,收入增長雖令人艷羨,但整體盈利升幅追不上收入,特別是毛利只增40%,毛利率更跌4.5個百分點至54%,反映成本增幅較高以至影響盈利能力。看看個別業務毛利率,增值服務增1個百分點至65.2%,其他業務更由虧轉盈,升19.7個百分點至18.1%,唯獨網絡廣告跌12.6個百分點至36.3%。

網絡廣告收入表現不俗,第三季增50.9%,但收入成本卻增88.1%,以至毛利僅升11.9%。管理層解釋,成本上升主因視頻內容投資及攤銷增加所致。如攤銷於去年第三季僅6.54億元,今年第三季急升80.1%至11.81億元。攤銷那麼大,相關無形資產相信不少。看看資產負債表,無形資產於9月底有331.93億元,比6月底的141.9億元,短短3個月增133.9%,意味攤銷於未來幾季續高企。若新投資未能帶來更多收入,毛利率無可避免續被拖低。按管理層公布的策略,將增加交互形式廣告、優化廣告主工具及提升廣告定向技術等,個人認為措施能提升效果廣告收入。至於收入佔比達69%的增值服務,收入成本雖增32.4%,但收入升幅更高,有36.2%,毛利因而增38.3%,繼續是騰訊現金牛。管理層透露將擴大遊戲類型,包括多用戶遊戲(如棋類和玩家對戰)和高收入遊戲(如角色扮演)。此外,營運重點將由延長用戶在遊戲內的時長轉到擴展用戶互動。個人相信這些措施將吸引玩家「課金」,增加增值服務收入。

值得留意,包括支付服務和雲服務的其他業務,收入佔比雖僅只有總收入12%,毛利佔比更只有4%,但第三季收入急升347.6%,毛利更是轉虧為盈至9億元,一旦發展成熟,將來可望成為可觀收入來源。

綜合而言,收入成本增加將削弱盈利能力,新推出的策略能否提升收入增長是關鍵。(利益申報:本人現持有騰訊股份)。

文章刊於:am730 2016-11-25

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2016年11月18日星期五

馬莎之反擊

馬莎擴大食品業務。(資料圖片)
機動戰士迷不要誤會,文章講的非馬沙(Char Aznable),而是深受港人喜愛的馬莎百貨(倫敦交易所股票編號:MKS)。他們公布2016/17年度中期成績表,業績甚醜樣。收入雖微升0.9%至49.94億(英鎊,下同),但基本溢利減18.8%至2.69億鎊,特殊開支2.06億鎊,稅前溢利跌88.4%至僅2,510萬鎊。基本溢利減,因英國本土服裝和家居毛利減5.2%及經營開支增1.8%。慶幸的是,食品業務毛利增4.3%,基本溢利才不至續跌。

本土經營困難,海外業務也一樣,儘管收入升7.6%至5.45億鎊,但獨資店舖錄2,050萬鎊虧損及特許經營溢利減15.4%,海外溢利減25.5%至僅1,840萬鎊。獨資店連蝕兩年,且認為轉虧為盈機會不大,管理層宣布將撤出中國和法國在內10個市場。身為其忠實顧客,當然替他們可惜,但也不感奇怪。因馬莎售賣的是英式品味,不是每個人都喜歡。個人認為他們的食品尚能打入海外市場,服裝則較難。

食品較易接受,高質素是原因之一,如其杏仁餅、奶油酥餅和薯片,食物櫃內總有幾包,工作累了來個小歇,是紅茶或咖啡的最佳良伴。至於服裝,瓜瓜是他們上班服的常客,家中衣櫃幾乎所有恤衫、領帶和西裝都是馬莎出品。無他,款式實而不華,用料和剪裁俱佳,洗熨容易且耐用。最重要是服裝尺碼齊備,是瓜瓜般體態豐盈人士的救星。但他們的休閒服就一件也沒有,因款式太老套。現在服裝潮流是Fast fashion當道,以便宜價錢就能購得設計上乘衣飾,難怪馬莎近年處於捱打狀態。

翻查最近5年業績,整體收入雖以每年平均1.7%升幅增加,但服裝和家居產品收入續萎縮,如2011年度有42.3億鎊,2016年度僅39.6億鎊,每年平均跌1.3%。到2017年度上半年更減5.3%。反觀食品收入,2011年度有45億鎊,2016年度升至55.1億鎊,每年平均升幅為4.5%,即使2017年度上半年也有4%。換句話說,若不是食品收入維持增長,馬莎的整體收入早已撐不住。

這麼說,馬莎不是死路一條?個人認為不會,因馬莎衣服是物有所值。如一件外衣,用料較佳,穿幾年仍光潔如新。剪裁也一樣,只要看看他們的男裝格仔或直紋恤衫,衣袖、錶袋和衫身的花紋是對稱的,代表裁剪和車工都有一定要求,非一般Fast fashion產品可比。產品質素好,但價錢並不昂貴,就是馬莎的競爭優勢。這也解釋為何馬莎的顧客有54%是逾50歲。此外,按市場調查,光顧馬莎原因之一是追求風格(style)而非時尚(fashion)。由此可見,馬莎服裝在市場仍能佔一席位。

但做生意始終要賺錢,不能單靠食品業務補貼時裝業務,故馬莎改革如推簡約時尚風格優質服飾、減少產品種類,增加尺碼和顏色選擇、產品按種類而非按品牌展示,並在試身室和付款櫃枱添加人手,種種措施旨在提升客戶滿意度。此外,還計劃整合店舖網絡,減少服裝店數量,但在較佳地點設分店及加開純賣食物的分店。至於海外業務,如前所述,馬莎將撤出部分市場,只保留包括香港在內有錢賺的分店。或許是經驗欠佳,管理層承認部分店舖太分散及欠缺規模,故往後將減少獨資店舖,把精力集中在特許經營,借助合作伙伴在當地拓展海外業務。

消費習慣改變,漸多人網購,加上速食文化衝擊,但願馬莎反擊能夠成功。

文章刊於: am730 2016-11-18

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2016年11月11日星期五

核數師改革更新報告

圖為財匯局主席潘祖明。(資料圖片)
上周與朋友閒聊,得知財務匯報局(下稱財匯局)向執業會計師寄發《獨立審計監管的更新報告》。朋友形容報告印刷精美,合共30彩頁,隨附的信函更用上高級信紙。可是,現時正值會計師繁忙期,誰有閒心去翻閱?朋友還說,雖然全港只有4,500多位執業會計師,但並非每位都關心監管改革,看來不少份報告將淪為枱墊。按目前安排,財匯局經費由四間機構分攤,包括香港會計師公會,即瓜瓜有份為這精美報告埋單。錢還是其次,現在環保呼聲高企,與其花資源印製大量未必人人看的報告,何不讓有興趣人士自行上網下載電子版本?正如里安納度狄卡比奧最近拍攝的紀錄片《洪水來臨前》,警示世人地球已危在旦夕,人類再繼續目前生活方式,不用再過多久我們就要付出沉重代價。身為公營機構,希望財匯局多行一步帶頭推動環保。

回說監管改革,究竟更新報告有何新發現?對比兩個重要國際組織入會要求後發現,執業會計師不可參與財匯局管治架構、質量鑒證人員須過冷河三年、檢查部門人員須獨立和避免利益衝突等。不過,翻閱該報告後得出一個強烈感覺,就是為政府早前推出的方案吶喊助威。沒有錯,香港貴為國際金融中心,沒有理由自絕於國際社會,核數師監管制度必須改革至國際可接受水平。再者,目前採用的自我監管模式已不合時宜,制度確實存在問題,就好像長達10年聆訊的「胡定旭案」,當年就有不少聲音質疑公會。雖然改革勢在必行,但更新報告像推銷政府方案多一點,主要羅列方案如何符合國際規定,但對業界關心問題卻沒有詳加研究。

例如財匯局日後升格為獨立監管機構後擁有的權力,將包攬日常巡查、調查和處罰權,即是集警察和法官於一身。業界擔心其權力過大,如會計師公會早已表明反對。雖然更新報告詳列幾個重要海外司法管轄區做法,如英國和新加坡另設委員會或仲裁處作判罰決定,但為何香港仍要像美國和加拿大般權力一把抓?相信此議題並非研究範圍,所以更新報告未有解釋原因,只提及將有上訴機制,但詳情欠奉。此外,也未見財匯局進一步回應,更遑論如何紓解業界憂慮了。第二是公眾利益實體定義,按政府早前諮詢文件和及後總結,暫時只涵蓋上市公司。對於其他非上市公眾利益實體如學校、律師事務所、證券經紀、保險中介等,政府表明待新制度運行後再檢討。於中小型會計師行而言,這些非上市公眾利益實體核數服務是重要收入來源,其核數師一旦被定為監管對象,要麼撤出不幹或乖乖受財匯局監管,到時行政成本將更高昂。可是,更新報告只重申政府循序漸進建議,並無探討納入監管範圍引起的影響。第三是罰則,政府建議最高罰款額為一千萬元或獲取利潤的三倍,業界已表明罰款太重所以反對。雖然政府回應指出,建議無意藉施加罰款令核數師拮据財困,並表示將由財匯局制定判罰指引,但到目前為止仍未見財匯局在這方面的片言隻字,實在令人擔心。有趣的是,更新報告提及某些海外司法管轄區的罰款不設上限,某地區甚至判處監禁,是否暗示政府方案已屬仁慈之舉,業界好應感恩戴德額手稱慶?

最後,更新報告指出,政府將於本屆立法會會期提交修訂條例草案。可是,觀乎立法會目前的亂局,加上特首選舉和政府換屆在即,草案能否如願提交立法會頓成疑問。更重要的是,與其要業界硬食政府方案,倒不如切實解決業界憂慮,相信政府不願見到醫委會改革一役,在核數師改革中重現吧?

文章刊於: am730 2016-11-11

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2016年11月4日星期五

金額微不足道 動機舉足輕重

香港大學校委候選人發微信紅包涉受賄事件。(資料圖片)
香港大學最近再受公眾關注,事緣在本屆校委選舉中,某候選人被指以微信紅包賄賂選民,事件經校委討論,最後以票數9比7裁定賄選投訴不成立,涉事人更成功當選為校委。但理由也頗有趣,據報有校委竟然指紅包金額「微不足道」,因此不構成賄選誘因。

說到微不足道(Immaterial),相信沒有會計師會感到陌生,因重要性原則(Materiality concept)是會計和核數重要基礎之一。所謂重要性水平,其實是對財報有舉足輕重影響的臨界值。套用在會計上,典型例子是低價值固定資產。按會計的配合原則(Matching concept),即收入須與開支匹配,購入的固定資產須按使用年期做折舊。但為行政方便,一般公司會為固定資產設置門檻,低於門檻的資產當成開支在損益表確認。此做法雖違反配合原則,但在財報用家的角度,根本不會關心一千幾百元資產的折舊。在會計師角度,為這些細額資產造帳也費時失事。

應用在核數也一樣,若帳目出現錯漏,只要金額是微不足道,就算不去改正或披露,財報用家不會因此而被誤導,核數師一般都會接受。因此,在開展核數工作前,核數師須計算出重要性水平(Materiality level)。舉例如審核一間公司收入時,其年度收入10億元,在考慮其實際執行的重要性水平(Performance materiality)時,若可接受水平是0.5%,所有500百萬元或以上的交易須核查,低於500萬元的交易則再用另一個方法進行抽樣,具體操作在此不贅。由此可見,重要性水平的高低將影響審計風險,即是核數師睇漏眼,並且發表不恰當的審計意見。一般來說,重要性水平愈高,審計風險愈低,反之亦然。

但這不代表重要性水平蓋過一切。如在抽樣檢查中發現錯漏,不論涉及金額有多少,我們一般會擴大抽查範圍,旨在確定錯漏是否「偶爾發生」。結果只是個別事件當然最好,若是經常發生,核數師就不得不著力關注了。

另一個考慮點是問題的性質,一時大意或輸入錯誤之類不成問題,但若性質嚴重如失職甚至舞弊,即使金額如何微不足道,面對此等誠信危機,核數師是不會輕易接受的。道理很簡單,所謂一次不忠,百次不用,今日只貪少許,難保明日不會多貪。正如水箱穿了個小咕窿,不及時修補,日後隨時變成大窿。

既然重要性水平如此重要,究竟核數師如何設定呢?雖然審計準則並沒有統一的數值,但卻指示了方向,如在審計開展前和結束前需計算和重算重要性水平。此外,香港會計師公會出版的《Audit practice manual》提供一些參考基準,如一間公司的淨資產或收入在750萬元以內,其重要性水平可定為3%,750萬元與1,500萬元之間可定為2.5%,1,500萬元至3,000萬元為2%,3,000萬元至5,000萬元為1.5%,超過5,000萬元則是1%。值得留意,此手冊自2010年起未有更新,上述基準是否仍然適用,須留待核數師自行判斷。

回說港大校委涉嫌賄選事件,由於缺乏具體資料,因此不便評論誰是誰非。但若校委真的只以金額微不足道為由拒納投訴,而不考慮其動機或對選情舉足輕重,實在令人對這座擁有百年歷史的高尚學府徹底失望。香港剩下的核心價值已不多,若連引以為傲的廉潔也守不住,香港還有甚麼未來可言?

文章刊於: am730 2016-11-04

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