淺析騰訊第三季業績

騰訊股價曾在兩日跌7.8%。(資料圖片)

受美國科技股下跌拖累，騰訊控股(700)股價以收市價計在短短兩日(即本月11及14日)急挫7.8%。以為第三季業績能夠沖喜，豈料股價再跌1.1%至194.8元。說也奇怪，騰訊業績一點不差，第三季(7月至9月)收入升52%至403.88億元(人民幣，下同)，盈利和非通用會計準則(以下簡稱Non-GAAP)盈利分別升42%和41%，試問在芸芸上市公司中那一家能有此佳績？但一眾投資銀行似不太滿意，認為競爭激烈，投放於內容視頻和支付相關服務成本將增，毛利料跌，故紛下調目標價。此文嘗試逐一分析騰訊業績前，先講解甚麼是Non-GAAP盈利。

所謂無規不成圓，財務報表像圓圈，須用財務報告準則這個圓規編製，好處是可比性高，方便財報使用者比較企業不同時期，或不同企業同期業績。但統一的結果是犧牲彈性，如盈利計入非現金項目、來自合資和合營公司盈虧、無形資產攤銷、減值撥備等，這些項目與核心業務無直接關係，單看盈利無法有效評估核心業務表現。為此，不少企業自訂一些財務指標。如騰訊，除公布按財務報告準則計算盈利外，同時也公布Non-GAAP盈利，今年第三季分別是107.76億元和119.29億元。兩者出現11.53億元差距，因計算Non-GAAP盈利時撇除若干非現金和併購產生的項目，包括投資公司收益23.09億元，股份酬金12.96億元，無形資產攤銷4.26億元及減值撥備17.43億元。不少朋友說Non-GAAP盈利是自訂，難免被用作隱惡揚善。選擇用這些指標前，應先了解如何計算。

回說騰訊第三季業績，收入增長雖令人艷羨，但整體盈利升幅追不上收入，特別是毛利只增40%，毛利率更跌4.5個百分點至54%，反映成本增幅較高以至影響盈利能力。看看個別業務毛利率，增值服務增1個百分點至65.2%，其他業務更由虧轉盈，升19.7個百分點至18.1%，唯獨網絡廣告跌12.6個百分點至36.3%。

網絡廣告收入表現不俗，第三季增50.9%，但收入成本卻增88.1%，以至毛利僅升11.9%。管理層解釋，成本上升主因視頻內容投資及攤銷增加所致。如攤銷於去年第三季僅6.54億元，今年第三季急升80.1%至11.81億元。攤銷那麼大，相關無形資產相信不少。看看資產負債表，無形資產於9月底有331.93億元，比6月底的141.9億元，短短3個月增133.9%，意味攤銷於未來幾季續高企。若新投資未能帶來更多收入，毛利率無可避免續被拖低。按管理層公布的策略，將增加交互形式廣告、優化廣告主工具及提升廣告定向技術等，個人認為措施能提升效果廣告收入。至於收入佔比達69%的增值服務，收入成本雖增32.4%，但收入升幅更高，有36.2%，毛利因而增38.3%，繼續是騰訊現金牛。管理層透露將擴大遊戲類型，包括多用戶遊戲(如棋類和玩家對戰)和高收入遊戲(如角色扮演)。此外，營運重點將由延長用戶在遊戲內的時長轉到擴展用戶互動。個人相信這些措施將吸引玩家「課金」，增加增值服務收入。

值得留意，包括支付服務和雲服務的其他業務，收入佔比雖僅只有總收入12%，毛利佔比更只有4%，但第三季收入急升347.6%，毛利更是轉虧為盈至9億元，一旦發展成熟，將來可望成為可觀收入來源。

綜合而言，收入成本增加將削弱盈利能力，新推出的策略能否提升收入增長是關鍵。(利益申報：本人現持有騰訊股份)。

文章刊於：am730 2016-11-25

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馬莎之反擊

馬莎擴大食品業務。(資料圖片)

機動戰士迷不要誤會，文章講的非馬沙(Char Aznable)，而是深受港人喜愛的馬莎百貨(倫敦交易所股票編號：MKS)。他們公布2016/17年度中期成績表，業績甚醜樣。收入雖微升0.9%至49.94億(英鎊，下同)，但基本溢利減18.8%至2.69億鎊，特殊開支2.06億鎊，稅前溢利跌88.4%至僅2,510萬鎊。基本溢利減，因英國本土服裝和家居毛利減5.2%及經營開支增1.8%。慶幸的是，食品業務毛利增4.3%，基本溢利才不至續跌。

本土經營困難，海外業務也一樣，儘管收入升7.6%至5.45億鎊，但獨資店舖錄2,050萬鎊虧損及特許經營溢利減15.4%，海外溢利減25.5%至僅1,840萬鎊。獨資店連蝕兩年，且認為轉虧為盈機會不大，管理層宣布將撤出中國和法國在內10個市場。身為其忠實顧客，當然替他們可惜，但也不感奇怪。因馬莎售賣的是英式品味，不是每個人都喜歡。個人認為他們的食品尚能打入海外市場，服裝則較難。

食品較易接受，高質素是原因之一，如其杏仁餅、奶油酥餅和薯片，食物櫃內總有幾包，工作累了來個小歇，是紅茶或咖啡的最佳良伴。至於服裝，瓜瓜是他們上班服的常客，家中衣櫃幾乎所有恤衫、領帶和西裝都是馬莎出品。無他，款式實而不華，用料和剪裁俱佳，洗熨容易且耐用。最重要是服裝尺碼齊備，是瓜瓜般體態豐盈人士的救星。但他們的休閒服就一件也沒有，因款式太老套。現在服裝潮流是Fast fashion當道，以便宜價錢就能購得設計上乘衣飾，難怪馬莎近年處於捱打狀態。

翻查最近5年業績，整體收入雖以每年平均1.7%升幅增加，但服裝和家居產品收入續萎縮，如2011年度有42.3億鎊，2016年度僅39.6億鎊，每年平均跌1.3%。到2017年度上半年更減5.3%。反觀食品收入，2011年度有45億鎊，2016年度升至55.1億鎊，每年平均升幅為4.5%，即使2017年度上半年也有4%。換句話說，若不是食品收入維持增長，馬莎的整體收入早已撐不住。

這麼說，馬莎不是死路一條？個人認為不會，因馬莎衣服是物有所值。如一件外衣，用料較佳，穿幾年仍光潔如新。剪裁也一樣，只要看看他們的男裝格仔或直紋恤衫，衣袖、錶袋和衫身的花紋是對稱的，代表裁剪和車工都有一定要求，非一般Fast fashion產品可比。產品質素好，但價錢並不昂貴，就是馬莎的競爭優勢。這也解釋為何馬莎的顧客有54%是逾50歲。此外，按市場調查，光顧馬莎原因之一是追求風格(style)而非時尚(fashion)。由此可見，馬莎服裝在市場仍能佔一席位。

但做生意始終要賺錢，不能單靠食品業務補貼時裝業務，故馬莎改革如推簡約時尚風格優質服飾、減少產品種類，增加尺碼和顏色選擇、產品按種類而非按品牌展示，並在試身室和付款櫃枱添加人手，種種措施旨在提升客戶滿意度。此外，還計劃整合店舖網絡，減少服裝店數量，但在較佳地點設分店及加開純賣食物的分店。至於海外業務，如前所述，馬莎將撤出部分市場，只保留包括香港在內有錢賺的分店。或許是經驗欠佳，管理層承認部分店舖太分散及欠缺規模，故往後將減少獨資店舖，把精力集中在特許經營，借助合作伙伴在當地拓展海外業務。

消費習慣改變，漸多人網購，加上速食文化衝擊，但願馬莎反擊能夠成功。

文章刊於： am730 2016-11-18

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核數師改革更新報告

圖為財匯局主席潘祖明。(資料圖片)

上周與朋友閒聊，得知財務匯報局(下稱財匯局)向執業會計師寄發《獨立審計監管的更新報告》。朋友形容報告印刷精美，合共30彩頁，隨附的信函更用上高級信紙。可是，現時正值會計師繁忙期，誰有閒心去翻閱？朋友還說，雖然全港只有4,500多位執業會計師，但並非每位都關心監管改革，看來不少份報告將淪為枱墊。按目前安排，財匯局經費由四間機構分攤，包括香港會計師公會，即瓜瓜有份為這精美報告埋單。錢還是其次，現在環保呼聲高企，與其花資源印製大量未必人人看的報告，何不讓有興趣人士自行上網下載電子版本？正如里安納度狄卡比奧最近拍攝的紀錄片《洪水來臨前》，警示世人地球已危在旦夕，人類再繼續目前生活方式，不用再過多久我們就要付出沉重代價。身為公營機構，希望財匯局多行一步帶頭推動環保。

回說監管改革，究竟更新報告有何新發現？對比兩個重要國際組織入會要求後發現，執業會計師不可參與財匯局管治架構、質量鑒證人員須過冷河三年、檢查部門人員須獨立和避免利益衝突等。不過，翻閱該報告後得出一個強烈感覺，就是為政府早前推出的方案吶喊助威。沒有錯，香港貴為國際金融中心，沒有理由自絕於國際社會，核數師監管制度必須改革至國際可接受水平。再者，目前採用的自我監管模式已不合時宜，制度確實存在問題，就好像長達10年聆訊的「胡定旭案」，當年就有不少聲音質疑公會。雖然改革勢在必行，但更新報告像推銷政府方案多一點，主要羅列方案如何符合國際規定，但對業界關心問題卻沒有詳加研究。

例如財匯局日後升格為獨立監管機構後擁有的權力，將包攬日常巡查、調查和處罰權，即是集警察和法官於一身。業界擔心其權力過大，如會計師公會早已表明反對。雖然更新報告詳列幾個重要海外司法管轄區做法，如英國和新加坡另設委員會或仲裁處作判罰決定，但為何香港仍要像美國和加拿大般權力一把抓？相信此議題並非研究範圍，所以更新報告未有解釋原因，只提及將有上訴機制，但詳情欠奉。此外，也未見財匯局進一步回應，更遑論如何紓解業界憂慮了。第二是公眾利益實體定義，按政府早前諮詢文件和及後總結，暫時只涵蓋上市公司。對於其他非上市公眾利益實體如學校、律師事務所、證券經紀、保險中介等，政府表明待新制度運行後再檢討。於中小型會計師行而言，這些非上市公眾利益實體核數服務是重要收入來源，其核數師一旦被定為監管對象，要麼撤出不幹或乖乖受財匯局監管，到時行政成本將更高昂。可是，更新報告只重申政府循序漸進建議，並無探討納入監管範圍引起的影響。第三是罰則，政府建議最高罰款額為一千萬元或獲取利潤的三倍，業界已表明罰款太重所以反對。雖然政府回應指出，建議無意藉施加罰款令核數師拮据財困，並表示將由財匯局制定判罰指引，但到目前為止仍未見財匯局在這方面的片言隻字，實在令人擔心。有趣的是，更新報告提及某些海外司法管轄區的罰款不設上限，某地區甚至判處監禁，是否暗示政府方案已屬仁慈之舉，業界好應感恩戴德額手稱慶？

最後，更新報告指出，政府將於本屆立法會會期提交修訂條例草案。可是，觀乎立法會目前的亂局，加上特首選舉和政府換屆在即，草案能否如願提交立法會頓成疑問。更重要的是，與其要業界硬食政府方案，倒不如切實解決業界憂慮，相信政府不願見到醫委會改革一役，在核數師改革中重現吧？

文章刊於： am730 2016-11-11

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金額微不足道 動機舉足輕重

香港大學校委候選人發微信紅包涉受賄事件。(資料圖片)

香港大學最近再受公眾關注，事緣在本屆校委選舉中，某候選人被指以微信紅包賄賂選民，事件經校委討論，最後以票數9比7裁定賄選投訴不成立，涉事人更成功當選為校委。但理由也頗有趣，據報有校委竟然指紅包金額「微不足道」，因此不構成賄選誘因。

說到微不足道(Immaterial)，相信沒有會計師會感到陌生，因重要性原則(Materiality concept)是會計和核數重要基礎之一。所謂重要性水平，其實是對財報有舉足輕重影響的臨界值。套用在會計上，典型例子是低價值固定資產。按會計的配合原則(Matching concept)，即收入須與開支匹配，購入的固定資產須按使用年期做折舊。但為行政方便，一般公司會為固定資產設置門檻，低於門檻的資產當成開支在損益表確認。此做法雖違反配合原則，但在財報用家的角度，根本不會關心一千幾百元資產的折舊。在會計師角度，為這些細額資產造帳也費時失事。

應用在核數也一樣，若帳目出現錯漏，只要金額是微不足道，就算不去改正或披露，財報用家不會因此而被誤導，核數師一般都會接受。因此，在開展核數工作前，核數師須計算出重要性水平(Materiality level)。舉例如審核一間公司收入時，其年度收入10億元，在考慮其實際執行的重要性水平(Performance materiality)時，若可接受水平是0.5%，所有500百萬元或以上的交易須核查，低於500萬元的交易則再用另一個方法進行抽樣，具體操作在此不贅。由此可見，重要性水平的高低將影響審計風險，即是核數師睇漏眼，並且發表不恰當的審計意見。一般來說，重要性水平愈高，審計風險愈低，反之亦然。

但這不代表重要性水平蓋過一切。如在抽樣檢查中發現錯漏，不論涉及金額有多少，我們一般會擴大抽查範圍，旨在確定錯漏是否「偶爾發生」。結果只是個別事件當然最好，若是經常發生，核數師就不得不著力關注了。

另一個考慮點是問題的性質，一時大意或輸入錯誤之類不成問題，但若性質嚴重如失職甚至舞弊，即使金額如何微不足道，面對此等誠信危機，核數師是不會輕易接受的。道理很簡單，所謂一次不忠，百次不用，今日只貪少許，難保明日不會多貪。正如水箱穿了個小咕窿，不及時修補，日後隨時變成大窿。

既然重要性水平如此重要，究竟核數師如何設定呢？雖然審計準則並沒有統一的數值，但卻指示了方向，如在審計開展前和結束前需計算和重算重要性水平。此外，香港會計師公會出版的《Audit practice manual》提供一些參考基準，如一間公司的淨資產或收入在750萬元以內，其重要性水平可定為3%，750萬元與1,500萬元之間可定為2.5%，1,500萬元至3,000萬元為2%，3,000萬元至5,000萬元為1.5%，超過5,000萬元則是1%。值得留意，此手冊自2010年起未有更新，上述基準是否仍然適用，須留待核數師自行判斷。

回說港大校委涉嫌賄選事件，由於缺乏具體資料，因此不便評論誰是誰非。但若校委真的只以金額微不足道為由拒納投訴，而不考慮其動機或對選情舉足輕重，實在令人對這座擁有百年歷史的高尚學府徹底失望。香港剩下的核心價值已不多，若連引以為傲的廉潔也守不住，香港還有甚麼未來可言？

文章刊於： am730 2016-11-04

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