Airbnb賣甚麼概念？

人靠衣裝，佛靠金裝，投資市場也一樣，只要業務夠特別，或者包裝得別具特色，就可以吸引投資者垂青。港股最近就有一例，說的是泡泡瑪特(9992)。靠其獨特的「盲盒」概念，新股超額認購355倍，股份掛牌首日，收市價較招股定價升79%。

無獨有偶，美股也有一例，說的就是Airbnb(NASDAQ：ABNB)。股份掛牌首日收報144.71(美元，下同)，較招股價68元，升112.8%。雖然Airbnb目前是全球最大的民宿平台，但業務只不過是中介，有甚麼稀奇令市場如此雀躍？

經濟重啟是原因之一。Airbnb的招股書透露，在新冠肺炎疫情擴散後兩個月，為了逃離疫情嚴重的城市，較有經濟能力的人，紛紛透過Airbnb搬到近郊居住，令鄉郊的租金激增。更重要的是，由於疫苗面世，市場憧憬旅遊業快將全面復甦，有利Airbnb這種民宿租務平台。

另一原因，是其與別不同的旅遊社群概念，使其鶴立雞群於一眾競爭對手之中。首先，一般旅舍租賃平台的角色，都是促成旅客與房東的租賃交易。Airbnb多了一層，就是賣旅遊體驗。除了提供住宿外，更鼓勵房東向旅客推薦當地的餐廳和事物，並透過平台介紹旅客參加由體驗達人舉辦的興趣班，帶動社區經濟。

對此瓜瓜有親身體驗。記得多年前曾到日本的函館市旅遊，由於當時正值旅遊旺季，找不到酒店的情況下改為租住民宿。民宿的房東非常熱情，除了招呼殷勤外，更向我們推薦餐廳、溫泉、必到景點，以及乘坐的交通工具等。從此就愛上這種自助旅遊方式。

難怪Airbnb強調旅客並非交易，而是其社群一員。他們會定期回來並向其他人推薦Airbnb，甚至自己也加入房東行列。這種需求鼓勵新房東加入，從而吸引更多旅客，形成「旅客吸房東，房東吸旅客」的良性循環。另外，Airbnb視房東為業務核心。因此，將捐出920萬股無投票權股票，藉此成立捐贈基金與房東同享業務成果。

執筆之時，Airbnb的股價回落了不少，但市值仍接近800億元。可是有一點值得注意，就是Airbnb仍然處於虧損狀態，如2019年蝕6.74億元，今年首9個月更因疫情拖累下勁蝕6.97億元。即使撇除折舊與攤銷、股份支付等非現金項目，調整後的EBITDA仍要虧損，去年蝕2.53億元，今年首9個月則蝕2.3億元。值得慶幸的是，今年第三財季的經調整EBITDA錄得5.01億元盈利。不過，翻查過往季度業績，每年的第三財季均較其他財季為佳，今年第三財季的好成績，不排除是季節因素使然。

最後一提，Airbnb強調要照顧利益相關者，除了公司的股東外，還包括旅客、房東、社區和員工。為此，Airbnb在董事會中設立了利益相關者委員會，主要職責是考慮各利益相關者的利益。純粹個人意見，若然Airbnb並非上市公司沒有問題，但現在已經上市，要兼顧相關者利益意味盈利將會受影響，市場會容忍嗎？有朋友說，相關者得益是幾贏局面，有利多做生意呀！這點瓜瓜絕對認同。可是，如何證明和量化得益以說服市場接受，難度著實不少，且看Airbnb未來如何應對。

原文刊於：am730 2020-12-18

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攞手指模？當會計師係犯？

每年這個時候，會計業界的是非就特別多。除了早前拙作《會計師操守守則修訂惹爭議》提及的事情外，最近再獻新猷。有報道指出，當學生會員申請註冊成為會計師時，公會突然新增一項要求，申請人必須簽署一份授權書，同意警方向公會提供刑事犯罪紀錄，並在有需要時套取指模以作核證。

在今天的政治氣氛和警民關係下，報道一出頓時炸翻天。「本來核實刑事紀錄輕鬆平常，給你身份證號碼不就一清二楚？何解要套取指模？當會計師是罪犯嗎？還是有甚麼不可告人之目的？」以上都是不少會計師的反應。要強調一下，上述措施並非要求申請人留下手指模，而是當警方認為有需要時才索取，此點有不少人誤會了的。

翻查該份授權書，公會已清楚表明是為了按法例要求，用以評核申請人是否「適當人選(a fit and proper person)」。而且明言不簽授權書，申請將不獲接納。

其實公會此舉與打擊洗黑錢活動有關。專責全球反洗錢監管事宜的財務行動特別組織(Financial Action Task Force，簡稱FATF)於去年9月發表報告，雖然認同香港的相關制度健全且有效，但有好些地方需要改善。在防止犯罪分子進入市場的章節中，報告就質疑公會的會計師註冊程序，只依賴申請人作出的聲明，而沒有主動核實犯罪紀錄的做法是否有效。相信是回應此項批評，因此公會在註冊程序中加入了刑事紀錄核查環節。

同樣受洗黑錢條例監管的機構，他們的做法又如何？例如公司註冊處，就與公會的做法一樣。在申請「信託或公司服務提供者牌照」時，若非循會計師或律師途徑申請，申請人就必須簽署授權書(詳見表格TCSP 4)，同意警方提供刑事犯罪紀錄及有需要時套取指模。

不過，證監會的程序就有少許分別。在「負責人員或短期持牌代表」的申請中(詳見補充文件C-2020年7月版本)，申請人也需要簽署類似的授權書，但就沒有提及需要套取指模。

其實授權警方套取指模這做法，與目前申請良民證的做法無異，申請人須簽署《同意接受套取指模書》。至於警方何時認為有需要套取指模，表格未有明言。有知情的朋友告知，因為不是所有人都用身份證，遇上同名同姓時就需要以指模識別身份。公會在最近發出的澄清公告中，也表示當申請人曾有刑事紀錄，警方才需要以指模確認身份。

好了，既然身份證號碼已經能適用於大部分會計師申請人，指模只是用於有案底時才需要，公會何必強制所有申請人都預先簽署授權？畢竟指模是極個人私隱，誰願輕易授權？

在此事上，公會明顯敏感度不足，忽略了一眾會計師的感受，也低估了外界對此事的關注。在此呼籲公會參考一下證監會的做法，並且再與警方商討，嘗試在強化註冊程序和會員意願之間取得平衡。

為了滿足FATF報告的要求，公會近來作出的舉措均惹起極大爭議。歸根究柢，相信在制定新措施時，未有充分聽取理事和會員意見。

雖然公會的主要角色是監管者，而且無論是抱負、使命、信念以至角色，都未見「維護會計師權益」的蹤影。可是，公會始終由會計師組成，推出任何政策前，稍為顧及一下眾人感受，此要求也不算過分吧？

原文刊於：am730 2020-12-11

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京東健康究竟做乜東東？

京東集團(9618)旗下的京東健康(6618)來港上市，集資最多270億元左右。看了一些報道和坊間評論，發覺當中有些誤解，因此寫下此文，好讓大家在決定投資前留意。

一、雖說京東健康的業務是醫療健康，其實是網上零售藥房更貼切。去年相關收入佔總收入達87%。京東健康也有在線醫療服務，例如在線問診和處方續簽。不過，相關收入目前很少，連招股書也未有披露具體數字。

二、論收入，京東健康較主要競爭對手阿里健康(241)為高。去年收入有108.42億元(人民幣，下同)，高於阿里健康2019/20年度的95.96億元(註：其年結日是每年3月31日)。可是，京東健康的業務是自營為主，即是先購入商品然後售賣給用戶，商品淨售價等於收入，因此收入包括了貨價，金額自然較大。

反觀阿里健康是網上平台，負責促成商戶與用戶間買賣，然後從銷售所得抽取佣金作為收入。由此可見，將兩者收入直接比較根本沒意思。

要比較的話可參考交易總額。於去年京東健康有432億元，阿里健康則有835億元。以此來看其實阿里健康的生意規模較大。值得注意，交易總額沒有統一定義，而且往往退貨、運費等也算了進去，加上未經第三方核實，所以只宜用作參考。

比較公平而又可靠的方法，不妨看看毛利。於去年，兩者毛利分別是28.12億元和22.31億元，京東健康稍勝。另外，毛利率也是京東健康較高，去年有25.9%，阿里健康略低但仍有23.3%。其實不難理解，因為京東健康是自營，賺盡了產品銷售的毛利。阿里健康是平台，只能在銷售中分成，限制了盈利空間。變現率(收入除以交易總額)可證明此說。於去年京東健康有25.1%，阿里健康只有11.5%。

當然，好處也是壞處，京東健康要賺盡需冒上存貨風險，不像阿里健康那樣瀟灑，甚麼都不用管，只要搞好平台就成。於去年京東健康存貨周轉期需要53.7天，即是由產品買入至賣出所需時間。可是，同期應付款周轉期是17.6天，加上應收款周轉期需0.6天，現金周轉期(代表由購入商品至資金回收)需時36.7天。除了資金需求外，若存貨管理不夠完善，如購入量超出用戶需求，又或者缺乏藥物有效期的監管，就可能導致存貨減值。況且，儲存貨物需要成本，或多或少影響資金流動。

可幸的是，上述周轉期有改善跡象。截至今年6月底，存貨周轉期減至45天，應收款減至0.5天，應付款增至30天，資金周轉期為15.5天。不過，周轉期改善可能是受到季節因素影響，還是等到年尾的數據才能下判斷。

三、坊間有報道說，京東健康是行業龍頭中，唯一一間有盈利，去年有3.44億元，今年上半年有3.71億元。這句話有兩個問題。首先，所謂盈利是經調整的「非國際財務報告準則盈利」，即是俗稱的Non-GAAP盈利，扣除股份支付開支和可轉換優先股公允價值變動而得出。按財務報表準則計算的話，去年蝕9.72億元，今年上半年更蝕53.61億元。其次是京東健康並非唯一有錢賺，若以Non-GAAP計，阿里健康一樣有盈利，於2019/20年度有26.14億元，按財務報表準則計則虧損658.6萬元。最後，為何京東健康選擇在香港上市而非A股市場呢？最大原因相信是其VIE架構，主要業務擁有權並非由公司持有，需靠一系列合同安排，讓這些業務併入財報。A股市場對VIE架構有嚴格限制，香港則較為寬鬆，捨難取易是人之常情，公司亦然。

(利益申報：執筆之日已認購了京東健康股份。) 

原文刊於：am730 2020-12-04

 

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