富力會否步恒大後塵？

中國恒大集團(3333)債務問題持續升溫，而且傳言滿天飛，本星期就有傳將破產重組。雖然恒大其後否認，但在最新的公告中披露，今年6月至8月的合約銷售呈下跌趨勢，更預料9月的數字將大幅下降。

截至今年6月底，恒大的總負債達到1.97萬億元(人民幣，下同)，但總資產仍有2.38萬億元之多，因此並非資不抵債，而是在於資金流動出了問題。上星期拙作《恒大首半年減債兩成，錢從何來？》已經探討過，目前恒大主要靠延遲支付應付帳款來減債。若然房地產銷售大減，做不到貨如輪轉，恒大就很難再利用這種方法了。

坦白講，目前較值錢的資產恒大物業(6666)和恒大汽車(708)，市值加起來已跌至僅788億港元左右，就算成功全數賣出套現，其實也只是杯水車薪。恒大的總資產中，超過一半是開發中物業(包括土地儲備)，截至今年6月底有1.28萬億元。要減債，首要就是要賣出這些資產來套現。可是，因負面消息纏身，怕項目爛尾沒人敢買其樓花，現樓又不能賤賣，惡性循環下資金鏈受影響，就是恒大目前的困境。

恒大能否渡過危機？個人認為還有機會，因為恒大持有大量優質土地儲備，但市帳率僅得0.25倍左右。只需付出0.25元就能買到1元的資產，絕對物超所值，必然吸引潛在買家垂涎。為甚麼他們仍未出手？因為未到最佳時機。何時？當恒大走投無路，自然就會有人出來承接。

恒大事件發展如何，我們密切關注。不過，其他高槓桿發展商的情況又怎樣呢？這篇找來富力地產(2777)探討一下。

與恒大一樣，富力也是高負債的內房企業。截至今年6月底，資產總值有4,245.52億元，負債總額也有3,317.78億元。即是每100元資產中，78%來自借貸，股東權益只佔22%。

在去年底，富力全踩中三條紅線。到了今年6月底依然全不達標，但情況似乎稍有好轉，期內計息負債減少了163.81億元，或10.3%至1,433.48億元。

減債了後，剔出預收款後的資產負債率雖然大於規定的70%，但下降了1.8個百分點至74.9%。此外，淨負債率仍大於規定的100%，但期內下降6.7個百分點至123.5%。至於現金短債比不得小於1倍的規定轉差了，由去年12月底的0.63倍跌至只有0.55倍。不過，短債比下降是因為期內動用了部分現金還債。包括受限現金在內，期內減少了111.47億元。

值得一提，沒有跡象顯示富力拖延供應商的應付款，還款的資金來源主要靠現金儲備、降低應收款水平以及經營溢利，財務狀況較恒大好很多。雖則如此，但恒大事件會否衝擊消費者的信心，從而拖累富力的樓房銷售，是投資者需要注意的地方。

利用高財務槓桿來營運一盤生意，好處是降低自己的出資水平。用別人的錢來做生意，聽起來漂亮，但壞處是一旦營運環境急速逆轉，隨時來不及轉身，財務風險甚高。這就是恒大債務事件給我們的教訓。

原文刊於：am730 2021-09-17

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