為何雙匯連累萬洲？

來港上市不久的萬洲國際(288)因旗下附屬雙匯發展(SZ:000895)季度業績未符預期，觸發股份於10月27日被大幅拋售，以前一日收市價計，股價單日由6.19元急瀉19.9%至4.96元。翌日雖回升4.2%至5.17元，但截至執筆之日，股價仍在5元左右徘徊。

為何雙匯業績影響萬洲那麼大？因前者對後者財務貢獻不少。如營業額，萬洲於今年上半年有105.4億美元，以期內平均匯率1美元兌6.1419人民幣折算，金額相當於647.56億元(人民幣，下同)。至於雙匯同期營業額210.43億元，佔萬洲營業額約32.5%。又如純利，萬洲於今年上半年39.43億元(約6.42億美元)，雙匯同期股東應佔純利有21.97億元，以萬洲持雙匯約73.26%股權計，雙匯貢獻的純利佔萬洲總額約40.8%。換句話說，其財務表現足以影響萬洲。

究竟雙匯出了甚麼問題？特意找最近財報看，發覺今年1至9月營業額和純利均有增長。初時以為市場太苛刻，但將業績拆成三個季度看就明白市場為何憂慮，因雙匯表現看來有點「虎頭蛇尾」。其實他們第一季表現「係威係勢」，營業額增長5.5%，股東應佔純利更升42.1%，給市場一個美麗的憧憬。第二季表現稍「收斂」，營業額和股東應佔純利升幅開始放緩，但分別也有1.9%和20.1%。但第三季卻「跌Watt」，營業額減少0.7%，股東應佔純利更倒退15.7%。何解第三季那麼差？其實期內毛利變化已看出端倪。為方便審視，將今年和去年各個季度毛利繪成折線圖，可清楚看到，2013年毛利(紅線)現升勢，反觀2014年(藍線)現跌勢，故形成一個「交叉」。再看具體數據，2014年第一季表現相當不俗，毛利有12.31億元，較去年同期增33.1%或相當於多賺3.06億元。今年第二季也不差，毛利略升至13.03億元，但與去年同期比較，升幅開始收窄至只有11.8%或多賺1.38億元。到了今年第三季，毛利跌至僅12.03億元，與去年同期比較更減9.8%或1.31億元。毛利率也出現同樣情況，今年第一季達12%，即每100元收入能賺12元毛利，較去年同期高2.5個百分點之多，反映產品盈利能力強勁。到今年第二季，毛利達12.1%，但較去年同期僅升1.1個百分點。今年第三季卻逆轉，毛利降至僅9.9%，較去年同期減1個百分點。今年第三季毛利和毛利率轉差，相信是產品銷量下跌導致營業收入減少，而營業成本未能同步下跌。

雙匯有兩項核心業務，先說屠宰生豬，若看今年1至9月，其銷量增16.4%至1,122萬隻，成績看來不錯。但增長主要來自首兩季，增幅分別是38.5%和8.2%，到第三季僅升6.2%。另一項是高、低溫肉製品，今年1至9月銷量增0.9%至1.28萬噸。拆開為各季度看，第一季和第二季增幅分別是7.4%和0.4%，但第三季卻不升反跌3.7%。歸納上述各點，今年第一季毛利的良好表現未能在第二季延續，第三季更開始轉弱。

接下來看看兩項重要營運開支，即銷售費用和管理費用。今年1至9月，前者增3.2%至18.3億元，後者升6.8%至11.18億元，兩者升幅均低於同期毛利的9%升幅。但若單看今年第三季度，兩者增幅分別是5.3%和7.2%，合計金額相當於多花了6,107.7萬元，但同期毛利卻跌9.8%，金額相當於少賺1.31億元，單是這兩個因素已導致當季純利減1.92億元。此外，開支對營業收入比率於此季也有增加，銷售費用佔收入5.3%，管理費用則佔3.5%，兩者與去年同期相比皆升0.3個百分點，反映需花較多營運費用才能賺取相同收入。營運開支增加但毛利反跌，導致今年第三季股東應佔純利減15.7%至9.65億元。

綜合而言，雙匯今年上半年純利增長雖可觀，但受第三季毛利下滑和營運費用上升影響，部分增長被抵銷，結果令今年1至9月的股東應佔純利只增11.6%。若情況於第四季未能改善，不知雙匯會否出現「賺頭蝕尾」局面，難怪市場有如此反應。

文章來源：am730 2014-11-11

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