會計師監管進一步改革的憂慮

會計業界近期的焦點，非財務匯報局(下稱「財匯局」)莫屬。繼早前該局發表查察報告，狠批一眾上市公司核數師不達標外，政府正計劃給該局擴權，進一步將所有會計師納入監管。對！你沒有看錯，是所有會計師，即不論執業與否，就算是商界專業會計師也不能倖免。

其實早於2013年，瓜瓜在拙作《頂著蘋果對著箭 公會非死即傷》中，已經預料核數師改革將會涵蓋所有會計師。有此想法，皆因當年的諮詢文件從來沒有說過，新制只針對上市公司核數師。其後的諮詢文件更表示，改革將會是循序漸進，待新制度運行後再作檢討，為進一步規管埋下伏線。可惜的是，當時沒有多少同業相信，一廂情願以為只有上市核數師才受影響，也未見很多業界朋友提出異議。現在可好，當年諮詢時大家不為自己爭取，自然被視為「同意」了。

擴大財匯局監管範圍，政府當然也大條道理，說要與國際標準接軌。所謂接軌，就需要取得歐盟等效資格(European Commission Equivalence)，以及成為獨立審計監管機構國際論壇(IFIAR)的成員，香港目前仍未取得上述資格。既然如此，就算業界當年反對也沒有用吧？

其實有爭取空間的。就非公眾利益實體(Non-Public Interest Entities)的核數師監管，不論是IFIAR成員還是歐盟等效資格，都是容許監管權(包括註冊、查察、調查及紀律處分)下放至專業會計團體。例如英國的財匯局就將核數師註冊和Non-PIE核數師的查察、調查及紀律處分，交由認可監管機構(Recognised Supervisory Bodies)負責，當中包括ACCA、CAI、ICAEW和ICAS。

可是，香港現在採用的是監管機構模式。即是不論是PIE還是Non-PIE，註冊、查察、調查及紀律處分，全由獨立的監管機構負責。目前美國和澳洲皆採用此模式。加拿大和新加坡基本上也一樣，唯一分別只在Non-PIE的查察方面，容許專業會計團體參與。現在香港有沒有可能改用英國模式呢？瓜瓜不敢說不可能，只是覺得遊說的最佳時機已過。目前只能在現有情況下，為自己爭取最大利益。再講，英國模式自身也有不少問題，當地也在醞釀進一步改革。

有朋友說，若然行得正企得正，監管者由香港會計師公會改為財匯局，會計師怕甚麼？其實不是怕不怕的問題，而是在於如何適應。就算審計準則寫得如何具體和細緻，執行時難免需要作出主觀判斷。如財匯局最近的查察報告，批評核數師缺乏專業懷疑態度就是一例。態度足夠與否無法客觀量化，何謂達標得看監管者如何解讀。簡單來說，核數師早已習慣了公會一套標準。未來改由財匯局接掌，意味大家需要重新適應。再講，財匯局首個查察報告，已給大家「新官上任三把火」的感覺。日後會否依樣畫葫蘆，殺一眾Non-PIE和非執業會計師一個下馬威，就是不少朋友所擔心的。

此外，日後公會大權旁落，角色由監管者變成服務提供者，如何適應和轉型也是大家關心的問題。不過，相信公會同仁自有解決方法。瓜瓜感到憂慮的，是日後財匯局會否放寬註冊資格，直接向海外會計專業團體會員發出本地執業牌照。現時要在港執業，必先需要成為公會會員。公會交出註冊權後，會否也失去這方面的保障？

瓜瓜並非危言聳聽，真心希望只是自己過慮，也請當局給我們定心丸，給業界一個承諾。

原文刊於：am730 2021-06-18

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財匯局免責聲明的荒謬

問大家一個常識題。假如你懷疑家裡一部電器漏電，於是找來電工師傅。經他用儀器檢測了後，發現電器運作正常。可是，後來驚覺檢測儀器有問題，你預期電工師傅會如何處理？當然是先把儀器修理好，或者轉用另一部儀器，然後再為電器進行測試，確保真的沒有漏電，對吧？

有趣的是，這位師傅卻跟你說，雖然儀器存在問題，但與電器是否漏電無關，該電器不應被視為有問題。然後說回去會好好修理儀器，確保其質素良好。至於電器實際有沒有漏電，他不置可否。面對這樣一位電工師傅，你會如何反應？

瓜瓜你說得誇張，哪有如此荒謬之事？哈哈，恰巧現實就有類似的情況發生。

財務匯報局(下稱「財匯局」)在上星期發表首個年度查察報告，就18個上市核數師的質素監控制度作出意見。報告指出，在37個經查察的審計項目中，有73%需要改進或重大改進，並認為有關質素遠低於預期。

乍聽之下相當嚴重啊！18間上市核數師不乏「四大」和「Second Tier」，他們為大部分在港上市的公司進行核數。這麼說，這些核數師過去發出的審計報告和財報，投資者還可以信賴嗎？可惜的是，查察報告沒有交代，而且還用上加粗字體強調，該局的發現並非有關上市實體財務報表的質素，亦不應被視為有關該等質素的問題。

看見這一段免責聲明即時傻了眼。身為投資者，瓜瓜只想財匯局簡單總結一句，究竟上市公司的財報有沒有問題。就算範圍太廣不好下結論，那至少告訴我們，涉及的37個經查察的審計項目，其財報究竟是否可信？答得出固然最好，但若果答不出，我們就不禁要問，究竟財匯局的作用是甚麼？

根據財匯局的年報所示，該局的營運開支於2019年1月至9月就花了3,075萬元，2018年全年更是3,520萬元。新核數師監管制度於2019年10月開始實施，因此估計往後的開支將會更高。目前財匯局的收入主要來自政府給予的4億元種子資金，2022年起將向證券買賣雙方、上市公司及其核數師收取徵費，以作營運資金。不論是公帑還是向市場徵收，每年花費大量人力物力去審查上市公司核數師，若連一句財報質素是否可靠可信都說不出，如何說得過去？

朋友說瓜瓜強人所難，若要求就財報是否可信而下結論，非要重做一次審計不可，莫非要財匯局親身去做嗎？

為甚麼不可以呢？若然上市公司拒絕合作，就修改法例和上市規則，逼令他們配合。況且，財匯局的報告認為，核數師對上市客戶缺乏足夠的專業懷疑態度，就由他們來向業界示範一下，如何挑戰客戶提供的各項假設是否恰當的同時，又能在人手緊張和有限時間內完成審計項目，相信很多核數師，都引頸以待大師級的表演。

當然，財匯局近來某些的工作成就不可抹煞，例如就某幾個公眾關注的個案主動介入調查。雖然至今未見調查結果，但至少起了震懾作用，警惕一眾核數師要盡責，不可亂來。

最後，在此寄望局方往後的查察報告，能夠正面而清楚交代一下，就那些局方認為不達標的核數師，其過往出具的財報究竟是否可靠。

原文刊於：am730 2021-06-11

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京東物流：Cost center也能上市

上星期京東物流(2618)來港招股上市，市場反應異常踴躍，合共有136.5萬人申請認購，是港股有史以來第二多認購人數。京東物流在過去3年皆錄得虧損，管理層也表明今年仍未可以轉虧為盈，但仍有那麼多人認購，實在好奇。

嚴格來說，京東物流只是一個「內部物流部門」，主要負責為母企京東集團(9618)提供物流配送服務。京東物流於2007年成立，直到2017年才開始向外部客戶提供服務。此外，物流業務也是在上市前才完全分拆。在A輪優先股融資協議生效前(即2018年2月14日)，有些業務全由母企掌控，有些業務更連獨立銀行帳戶也沒有。

所以，會計師在編製京東物流的往績時，採用了「分拆」方法。例如一些由母企支付，但無法明確識別是否屬於京東物流的開支(當中包括營銷、研發、一般及行政)，均以收入、員工人數和經營費用總額作基準來分配，務求做到「猶如」為京東物流的收入和開支。

此外，京東物流的收入極度依賴母企，2018年就有70.1%的收入來自聯屬公司，2019年也有61.9%。雖然2020年降至53.8%，但仍要過半。

似曾相識嗎？最經典的莫過於已除牌的漢能薄膜發電(566)，高峰時有99.8%的收入來自聯屬公司。還有中國鐵塔(788)，主要客戶包括中國移動(941)、中國聯通(762)和中國電信(728)，但他們同時也是股東。於2020年，約有95.4%收入來自這三間公司。京東物流就更進一步，原先只是一個成本中心，也能做到分拆上市，怎不能佩服得五體投地？

純粹個人投資喜好，瓜瓜一向對這類依靠關聯交易的企業存有戒心，因為財務風險不小。例如漢能薄膜，除牌前一直受母企及聯屬公司拖欠帳款所困擾。其次是服務定價，若涉及的是獨市生意，基本上沒有第三方價格作參考。更壞的情況是操控盈利。如母企希望增加盈利，只要向關聯公司壓價，盈利就可以擠進母企。相反，希望關聯公司多賺些，只要提價就成。

當然，京東物流的情況應好些。京東集團規模龐大，相信不會拖欠帳款。物流業務也不是獨市生意，加上擁有外部客戶，至少與母企之間的服務定價有所依據。

要分析京東物流的業務，個人認為不如看京東集團較全面。就算要看，還是集中看外部客戶的部分為佳。於去年來自外部客戶的收入升79.7%至338.57億元(人民幣，下同)，2019年也升70.8%。另外，在年度收入中貢獻超過100萬元的外部客戶(以一體化供應鏈客戶計)，於去年增49%，至2,306個，相關收入也升55.6%至112億元。外部客戶的收入看來增長不俗，若要挑剔的話，就是相關信用減值準備。截至去年12月，外部客戶的貿易應收款有55.18億元，當中4.3%需做減值準備。此比率較2019年增0.9個百分點。

多年以來，京東集團在物流配送上作出了巨大投資，更成功發展成市場優勢，與其他電商抗衡。現在將整套物流配送系統打包成服務，並向外部客戶提供以收取報酬，就是京東集團的盤算。

一個有趣問題，假若有一天，外部客戶和母企的利益出現衝突，京東物流會如何取捨呢？ 

原文刊於：am730 2021-06-04

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騰訊業績與聯營公司的潛藏價值

上星期騰訊控股(700)公布今年第一季業績，雖然收入升25.2%至1,353.03億元(人民幣，下同)，純利更升65.3%至477.67億元，但市場似乎不滿意，股價因而持續受壓。騰訊季績有甚麼問題呢？大概有三。

首先，收入增長有放緩跡象。前四個季度增幅介乎26%至29%，今年首季顯得略差。按季比較也一樣，前四個季度增幅介乎2.2%至9.2%，今年首季僅升1.2%。當然，按年比較只跌1個百分點，按季比較更是沒有考慮季節因素，參考意義有限。不過，問題在於騰訊過往季績強勁，加上高基數效應，市場憂慮增長見頂並開始放緩，也是人知常情。

其二，是盈利存在「水分」。讀者大概都知道，金融資產在季結時出現公允價值變動，需要計入盈利。今年首季錄得195.21億元其他收益淨額，當中金融資產公允價值變動就有147.4億元。其實當非通用會計準則(Non-GAAP)盈利低於財報(GAAP)盈利時，大約已估計得到盈利中存在這些未兌現收益。所以，欲了解騰訊核心業務實際表現，參考Non-GAAP盈利較佳，因此數撇除未兌現投資收益，以及其他與業務沒有直接關係的項目。今年首季Non-GAAP盈利升22.3%至331.18億元，與前四季28%至32%升幅相比，盈利增長也見放緩。若按季就更差，跌0.3%，是對上7個季度以來首次。

其三，也是頗為重要，就是盈利能力下降，而且預期跌勢持續一段時間。今年首季整體毛利率是46.3%，按年降2.6個百分點。跌得那麼多，管理層解釋是收入組合轉向毛利率整體較低的業務，以及內容播出增加等因素所致。當中包括增值服務和網絡廣告，毛利率分別降3.9個百分點至55.1%，以及降8.3個百分點至45.1%。毛利率已經下跌，管理層還表明將會加大企業服務、遊戲和短視頻內容的投資，意味成本將進一步增加，毛利率無可避免繼續受壓。

綜合上述三點，個人認為騰訊首季業績雖然不似預期，但收入和盈利增幅放緩，主要是高基數效應所致，看來市場反應過大。情況有點像怪獸家長，小朋友年年考第一，偶爾失手只得第二，就像天塌下來一樣的反應。

值得一提，截至今年3月底，騰訊投資於聯營公司(即股權在50%以下，並對該等公司的管理層具有相當影響力)的帳面值是3,231.45億元，當中涉及上市的有2,053.5億元，包括美團(3690)、京東集團(9618)和拼多多(NASDAQ： PDD)等。按財報披露，這些上市的聯營公司，其公允價值於今年3月底達到11,116.47億元，較帳面值高出9,062.97億元。

可是，會計準則規定，聯營公司的投資需以權益法入帳，即是將所佔聯營公司的資產淨額，以及收購時出現的商譽計入資產負債表，季結時出現的公允價值變動不需要入帳。換句話說，目前騰訊有超過9,000億元的「潛藏價值」沒有在財報體現。

齊來計一計數。截至今年3月底，騰訊已發行股份數目有95.95億股，以當日的股東應佔權益7,618.12億元計算，每股資產淨值是79.4元。按騰訊股價600港元及1.18247元人民幣兌換價計，市帳率有6.4倍。若計入上述上市聯營公司的公允價值變動，每股資產淨值將增加119%至173.86元，市帳率將降至只有2.9倍。此值是高還是低，留待讀者自行評價。

(利益申報：執筆當日本人持有騰訊股份。)

原文刊於：am730 2021-05-28

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燕麥奶製造商Oatly上市

好友的女兒於本周剛滿18歲。所謂吾家有女初長成，養在深閨人未識。就算不計供書教學，要把孩子養育成人，絕對是一件了不起的事情。喜悅與感慨夾雜的心情，相信只有為人父母者才能體會和明白。

做生意也一樣，一個品牌由創立至發展到頗具規模，最後還要把股份上市，實在也殊不簡單。最近就有一例，說的是瑞典燕麥奶製造商Oatly(NASDAQ：OTLY)。如無意外，他們的股票已在昨晚正式在市場掛牌，預期市值逾100億(美元，下同)。

等等，燕麥奶只是植物奶的其中一種，而且公司仍未有盈利。反觀同樣製造和售賣植物奶的維他奶國際(345)，市值才40億元(約315億港元)左右，Oatly預期市值高出維他奶1.5倍，憑甚麼？瓜瓜初時也這樣想，美股投資者傻的嗎？可是，深入了解過後發覺有其道理。其中一個重要原因，就是Oatly把燕麥奶定位為「牛奶替代品」，並且主攻精品咖啡市場。

例如其中一款叫「咖啡師燕麥奶」的產品，脂肪含量較高，價錢也略貴於普通版，就是專門用於沖煮咖啡的。咖啡連鎖店如星巴克(NASDAQ： SBUX)和Blue Coffee等也有採用。

目前流行的植物奶包括豆奶、杏仁奶、椰奶、核桃奶、開心果奶、燕麥奶等等，但可以配搭咖啡又不影響風味的，燕麥奶公認為最佳選擇。瓜瓜喜歡喝咖啡，但腸胃對牛奶敏感不能多飲，燕麥奶就解決了這個問題。另外，咖啡在歐美是日常飲料，近年又興起素食風潮，加上借助咖啡連鎖店的幫助，Oatly在歐美市場的銷量因而持續上升。

根據招股書披露，2020年的收入升106.5%至4.214億元，當中25%就是來自咖啡店和茶店。另外，71%是通過零售，4%則來自其他渠道。

若以地區劃分，歐非中東的收入最多，於去年有2.68億元，貢獻總收入64%之多。當中的主要市場包括Oatly的老家瑞典、英國和德國。收入增長也不俗，去年升幅有73%，除息稅折舊攤銷前盈利(EBITDA)也增137.8%至3,945.6萬元，是貢獻盈利的唯一來源。

美洲和亞洲的收入增長很可觀，前者升155.6%至9,999.7萬元，佔總收入24%。亞洲則升427%至5,366.4萬元，雖然升幅最高，但收入佔比只有13%。值得留意，美洲和亞洲的業務仍然虧損，前者EBITDA蝕2,511.7萬元，較2019年擴大83.8%。後者則好些，EBITDA僅蝕214.1萬元，較2019年收窄58.9%，離收支平衡不遠。

可是，即使美洲和亞洲業務扭虧，但總部開支高企，2020年的淨支出大概有4,617.3萬元，較2019年升126.5%，蠶食了業務帶來的所有利潤。當中主要包括研發和營銷，2020年兩者升幅分別是58.5%和79.6%。招股書也明言，在可見將來虧損或會持續。

另外，目前Oatly主要靠五個原材料供應商提供燕麥，產地包括瑞典、加拿大、波羅的海沿岸地區、馬來西亞以及芬蘭。個人認為產地分散，有助降低因一地失收帶來的影響。

綜合而言，Oatly今日的成功，有賴市場策略得宜。不過，素食愈見流行，相信將會有更多燕麥奶品牌加入競爭，甚至被其他植物奶取代，投資者需密切注意。 

原文刊於：am730 2021-05-21

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王興自比秦始皇？

最近內地加強對新經濟行業的監管，以致一眾科企股價從高位大幅回落。例如美團(3690)，股價已連跌多日。於今個星期一，更引發了一場風波。事緣其創辦人兼首席執行官王興在社交平台貼文，抄錄了一首《焚書坑》的唐詩。有趣的是，市場認定這是一首「反詩」，旨在譏諷當局監管過嚴。市場憂慮美團步阿里巴巴(9988)後塵，引發股價急挫7.6%。

為何詩句有如此威力？大家不妨看看，詩文如下：「竹帛煙銷帝業虛，關河空鎖祖龍居。坑灰未冷山東亂，劉項原來不讀書」。在網上找到翻譯如下：「燃燒竹帛的青煙散盡帝業也化而為虛，函谷關和黃河白白護衛著始皇帝所居。焚書坑內的灰燼未冷山東已發生暴亂，滅亡秦國的劉邦和項羽原本並不讀書」。其大致意思就是說，秦始皇害怕知識分子顛覆政權因而焚書坑儒，但滅秦的劉邦和項羽都不是讀書人。

將監管當局視為秦始皇，自己喻為受害的知識分子，你是監管者會如何想？不氣死才怪。抄詩惹出個大頭佛，美團隨後卻澄清，指外界解讀錯誤，帖子的意思是提醒公司要時刻追求創新。其後王興也發文解釋，說是提醒自己，最危險的對手往往不是預料中的那些，並且以阿里巴巴和京東集團(9618)做例子，兩者相爭，卻殺出了個拼多多(NASDAQ：PDD)。

解釋乍看合理，但若然真是這樣，即是說王興把自己視為秦始皇了。尤更甚者，自比秦始皇的名人，最出名的要數毛主席。在這敏感時候將這兩件事聯繫起來，著實耐人尋味！

其實上述解釋純粹戲言。不過，瓜瓜一介港人，也能將事情上綱上線成這樣，內地如何解讀就更不用說吧！不論監管部門是否接受王興的解釋，此事再次證明，在內地經商「慎言」是何其重要。阿里巴巴的馬雲就是最佳反面教材。與之相反，騰訊控股(700)主席馬化騰則是最佳模範。

近來美團股價低迷，監管固然是原因之一，但另一問題是其新業務發展。美團的生意手法，就是與競爭對手打消耗戰搶市佔，鬥燒錢鬥實力雄厚。就如現在的外賣業務，上市前一直處於虧損，當初靠龐大融資來支撐。現在外賣業務上了軌道有巨大利潤，美團發展也沒有停步，一邊賺錢一邊燒錢來開展新業務，因此預計未來幾年利潤增幅受限，股價不跌才怪。

不妨拿2020年的數據看看。雖然該年的整體經營溢利升61.6%，至43.3億元(人民幣，下同)，但當中新業務錄得108.6億元經營虧損，較2019年虧損擴大60.8%，全靠餐飲外賣和到店、酒店及旅遊業務的溢利補貼，去年金額分別是28.3億元和81.8億元。值得留意，受惠於投資理想汽車(NASDAQ：LI)，去年金融投資公允價值變動因此有50億元進帳，整體經營溢利才能急升。若只計算上述三項業務的經營盈虧，年內僅賺1.6億元，與2019年相比大減94.8%。

管理層在業績發布時透露，去年第四季新業務錄得60億元經營虧損，當中一半來自社區生鮮團購「美團優選」，其他處於虧損的業務還包括「美團打車」、「美團買菜」和「美團快驢」。內地科企紛紛看好社區團購這個市場，人人都爭著去做搶市佔，不做就等於放棄競爭，只有等死的份兒，也是很無奈的吧？

原文刊於：am730 2021-05-14

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審計工作假虎威

前言：原文的標題本應是「審計工作假虎威」，編輯們誤以為寫漏了，因此加了個「狐」字。無論如何，此文的中心，就是解釋內審的工作重點，以及內審必需得到管理層的支持，才能發揮作用。沒有管理層撐腰，內審甚麼也不是。

審計工作狐假虎威

不少朋友都知道，瓜瓜出身內部審計。做了那麼多年，不論是企業管理層以至清潔阿姨，也需要和他們打交道。當中最麻煩的，莫過於被審計單位的主管。其實可以理解，雖說內審的主要工作在於協助企業規避風險，但審查過程中免不了要找別人的錯處，以證明風險的存在及量化其影響。

明白事理的主管還好些，至少表面客客氣氣。遇著那些不明白事理的，不單不肯合作提供所需審計資料，當場指著內審人員大罵一通的，也是司空見慣。

內審是代表管理層來的，誰敢刁難？不怕內審告御狀嗎？有些人偏偏就不怕，當中包括業務部門(特別是企業靠他們賺錢的那些)，地理位置處於偏遠的單位(即山高皇帝遠的土皇帝)，以及表現差劣問題多多的部門(所謂死豬不怕熱水燙，查出問題只是多幾條罪名而已，查不出來內審隨時需要陪葬)。

此外，與被審單位討論審計發現，更是向高難度挑戰，因為不單只需要他們承認問題存在，還要想出他們接受的解決方法，你說難不難？特別是前者，最典型的擋箭牌，莫過於說內審不懂業務，指責我們在胡亂批評，並要求不要對他們的專業指手畫腳云云。

似曾相識？最近入境處就審計報告中提及的一宗假結婚案件，罕有地發表聲明反駁，其回應大致就是上述的意思。由於該報告有可能在立法會帳委會進行聆訊，加上資料不足，只憑審計報告來評論，對入境處也不公平，因此本文不打算討論誰是誰非，只嘗試解釋外界對內審的某些誤解。

首先，除非內審人員具備相關專業知識，否則一般都不會貿貿然挑戰人家專業。例如審核工廠的維修保養部門，我們不會質疑機械設備的修理方法是否適當，而是關注維修職能的各個關鍵控制點，是否有效規避風險。

例如維修人員是否具備相關專業知識和資格，有否提供持續進修，確保維修人員訓練有素。由車間上報的損壞報告，有否區分緊急和非緊急；是否有訂明緊急的標準免被濫用；緊急報告是否被優先處理；如何確保所有損壞報告皆能送達維修部，而不會出現遺漏或延遲情況；所有報告是否及時處理，無法即時解決的，事後有否獲得適當跟進等。此外，也會看看維修部的倉庫管理，查一下備用零件是否足夠，有沒有機制確保零件不會短缺，同時又不會積存過量。

政府審計署的工作也一樣，關注的重點絕大多數是程序和機制，鮮有挑戰被審部門的專業判斷。正如是次審計署與入境處的爭拗，在於處方多年來無法找到假結婚案的嫌疑人。因此審計報告認為目前追查下落的方法未必有效，並要求處方加強措施，其目的就是要避免其他疑犯仿效，涉及的就是機制問題。至於入境處為何認為是胡亂批評，當中是否有甚麼誤會，如前文所述，在此不討論誰是誰非，待聆訊進行時自有分曉。

瓜瓜經常調侃說，內審是「狐假虎威」。不是說內審借管理層作威作福，而是內審只有審核權但沒有處置權。因此，沒有管理層加持，內審甚麼也不是。審計署也一樣，是政府監察的利器，若連政府高層也不肯公開表態支持，例如發個聲明重申審計工作的重要，審計署就很難做下去了。

大家以為食花生等睇戲，其實此事不單考驗政府的管治能力，也為商界樹立「榜樣」。不少企業以政府馬首是瞻，若然處理不當，讓商界誤以為政府不重視內審工作，這行業就要完蛋了。

原文刊於：am730 2021-05-07

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Tesla究竟賺定蝕？

Tesla(NASDAQ：TSLA)於本周公布了2021年第一季的業績。收入升73.6%至103.89億(美元，下同)，經營利潤升109.9%，至5.94億元，乍看之下表現不俗，但詳細分析財報後發現，有兩項特別的東西撐起業績。

首先是Tesla於年初購入的15億元比特幣。眾所周知，Elon Musk近來公開力撐加密貨幣，當大家以為這次購入是作長期投資用，聰明的他已經將一部分沽出套現獲利。究竟Tesla還有沒有再購入比特幣？之後賣出了多少？賺取到的利潤豐厚嗎？抱歉，答案在Tesla的業績公告中統統欠奉。不過，透過財報三表，即資產負債表、損益表和現金流量表，我們可以將這些資訊「還原」出來。

根據現金流量表，Tesla在今年第一季動用了整整15億元購入加密貨幣。此外，按資產負債表，截至今年3月底，其帳面值是13.31億元。由於加密貨幣在會計上被視為「無限期無形資產」，在首次入帳時以成本計價。此外，每季需進行減值測試，若季結時加密貨幣的公允價值低於購入成本，就需要減值。公允價值高於購入成本，就甚麼也不用再做(詳情請看拙作《Tesla長揸Bitcoin帳上注定有輸無贏》)。由於Tesla持有的比特幣於季結時不用減值，我們只要將上述兩個數值相減，得出的1.69億元就是沽出比特幣的購入成本，相當於總買入成本的11.3%。此外，根據現金流量表，是次沽售獲取了2.72億元收益。將收益減去上述成本，得出的利潤有1.03億元，利潤率高達60.9%。綜合而言，Tesla於年初賺入加密貨幣，不足三個月賣出約一成套現，從中賺了超過1億元。

值得一提，由於Tesla將這筆額外利潤歸入經營支出的「重組與其他」，經營支出因而被低估，期內只升70.5%至16.21億元。若撇除相關利潤，經營支出實際升81.1%，至17.22億元。經營利潤率也有影響，未作上述調整前升1個百份點至5.7%，撇除相關利潤後只有4.7%，與去年同期相若。

除了沽售比特幣的利潤外，另一焦點是碳排放配額。受惠於政府的環保政策，Tesla將多餘的配額賣給其他車廠。今年第一季相關的銷售金額創歷史新高，升46.3%至5.18億元。Tesla今年首季的總收入升73.6%，至103.89億元，撇除碳排放配額的銷售收益，總收入實際升75.3%至98.71億元。此外，今年首季汽車業務的毛利率升0.9個百分點至26.5%。若撇除配額銷售收入，毛利率實際升2個百分點至22%。換句話說，碳排放配額雖然貢獻額外收入，也推高毛利率，但卻拖低其升幅。

寫到這裡，相信大家都有一個疑問。若然撇除售賣比特幣和碳排放配額的收益，Tesla究竟賺還是蝕？很遺憾，答案是蝕。不計算碳排放配額收益，今年首季的毛利是16.97億元，扣減上述撇除了比特幣收益的經營支出，今年首季的經營利潤將會轉為虧蝕2,500萬元。值得慶幸的是，以相同方法計算，去年同期的經營虧損有7,100萬元，今年首季的虧蝕收窄了64.8%。

從上述分析可見，Tesla今年首季的業績主要靠碳排放配額和比特幣補貼，否則收入和支出只能大致維持平衡。

原文刊於：am730 2021-04-30

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譚仔盈利能力高

歷史有所謂「分久必合，合久必分」的說法，商場的例子也有不少，當中的表表者相信非「譚仔」莫屬。由譚氏一家經營的米線食店譚仔，始創於1996年，及後於2008年分家，發展成今日的「譚仔雲南米線」和「譚仔三哥」兩個品牌。兩者於2018年被日本丸龜製麵的母公司收購，重組後最近申請上市，頓時成為城中熱話。

譚氏一家的恩怨情仇在此不贅，有興趣可自行搜尋。有趣的是，譚仔發展至今，頗為切合電影《食神》的經典對白前半段，即是將平民食店一變二，二變四，四變八，之後上市。至於上市後會否如對白後半段所言，再集資然後炒股，搞埋房地產和再分拆上市，我們拭目以待。

譚仔靠家族起家，但分家後能得以再合併，並在今天申請上市，全靠的卻是外力，同時也道出經營家族生意之難。與外人經營一盤生意，出現爭拗可以透過商業手法去解決。與親人經營生意，就多了一層「親情」的顧慮，你說煩不煩？一個簡單例子，與別人合作，一切以股權多少說了算。與長輩們合作，他們股權佔多還好說，若你是大股東，日常決策聽你還是聽他們？再講，做生意時有爭拗，言語不合在所難免，鬧翻了以後如何再相見？

大家關心的問題，譚仔一碗米線才賣二十幾三十元，如何賺錢呢？答案是頗為好賺。幫襯過也知道，譚仔店舖的裝修樸實，米線烹調方法又簡單，而且用料多數是平民食材，相對於茶餐廳之類的中式食店，營運成本不會太高。以未受新冠肺炎疫情影響的2019年度為例，在每100元收入中，食材佔28.3元、租金開支(即租金，使用權資產折舊及相關租賃負債利息合計)佔17.3元、員工成本佔27.2元，再扣除其他雜項約6.1元，經營利潤有21.1元。反觀其競爭對手味千中國(538)，於2019年的經營利潤只有6.6元，香港分部更是虧蝕，看來譚仔的盈利能力不能小覷。

不過，細看味千中國的財報，發覺其他開支對收入的比率較高(財報未有詳細披露原因)，若只計食材、租金和員工成本，調整後的經營利潤率有31.5%，以同樣方法計算譚仔只有27.3%，味千中國的盈利能力反而更佳。當然，一盤生意最終還是看整體盈利能力，即所謂Bottom line的股東應佔盈利。於2019年，味千中國賺1.56億元人民幣，純利率為6.1%，譚仔同期賺1.98億元，純利率高達12.7%，還是譚仔更勝一籌。

慎防讀者忘記，自2019年開始，會計準則將租賃物業(短期和少額租賃除外)列作資產，相關的租賃合約同時列作負債。租金支出不再直接在損益表確認，而是當作還款在租賃負債中扣減，部分租金則當成利息開支計入損益表。此外，租賃物業需按租賃年期計算折舊。若要較為準確地還原年內租金支出，就需要將相關折舊和利息加起來。相關討論請看拙作《HKFRS 16：新會計準則意義何在？》。

原文刊於：am730 2021-04-23

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短評攜程業績

未修讀會計前的一個暑假，瓜瓜曾於一間本地旅行社當導遊。不用帶團的日子，便需要回到公司的分店，協助同事接待客人。當年互聯網不像今天普及，不論是訂購機票和酒店，還是參加旅行團，都必需親身到旅行社辦理。導遊在分店的職責也很重要，由於那時資訊流有限，客人全靠我們即場介紹行程，以及分享旅遊經驗和心得。暑假是旅遊旺季，客人多到應接不暇，未下班已經近乎虛脫。

瓜瓜天生是個悶葫蘆，小時不苟言笑，既不愛說話也拙於溝通。想不到當了導遊後，只是一個暑假就徹底改變。雖未至於優秀，但人際關係和溝通技巧改進了後多，對日後內審職業發展有莫大裨益。

人尚且會變，旅遊行業何嘗不是。只是短短數十年光景，行業已起了翻天覆地的變化。我們不必再親身到旅行社，只要打開手機程式進入旅遊平台，隨時隨地就能安排行程，而且彈指間就可以獲取大量旅遊資訊。

最近來港作第二上市的攜程集團(9961)，就是旅遊平台的表表者。根據招股書所示，以2019年旅遊業的商品交易總額計算，攜程的市佔在全球和中國均位列第一。值得留意，即便如此，市佔率也只分別是2.3%和13.7%，反映行業「碎片化」得很。

新冠肺炎全球肆虐，限制了人們出遊，旅遊平台的業績自然首當其衝。於2020年，攜程的收入跌48.6%至183.16億元(人民幣，下同)，但營業費用只跌32.5%至157.08億元，因此錄得14.23億元營業虧損，遠差於2019年的50.4億元營業利潤。若計入利息收入、利息開支、其他收入、應佔聯營公司和稅項後，虧損達32.69億元，較2019年的69.98億元純利，倒退146.7%。

其他市場參與者如何呢？例如主要競爭對手Expedia(NASDAQ：EXPE)，去年收入跌56.9%至51.99億美元。由於銷售成本只減少19.1%，營業支出只也跌31.4%，以致出現21.79億美元經營虧損，較2019年賺9億美元倒退401.1%。此外，股東應佔虧損達26.87億美元，較2019年倒退575.6%。相比之下，攜程表現較佳，相信是其市場主要在內地，經濟復甦較快。Expedia的業務較全球化，整體受到疫情的影響較大。

又例如由攜程持有若干股權的同程藝龍(780)，同年收入只跌19.8%至59.32億元。雖然營業利潤減少53.4%至3.37億元，純利也跌52.6%至3.26億元，但仍保持盈利不致虧損。同程藝龍的規模不及攜程，但去年財務表現卻較優勝，主要也是營業地主要在內地所致。同程藝龍的收入絕大部分來自內地，去年內地內陸旅遊復甦比較快，因此下半年抵銷了上半年因疫情的影響。反觀攜程，有部分收入來自國外。以未受疫情太大衝擊的2019年為例，其12.5%收入來自國外，該收入於去年跌幅達70.7%，大中華地區也跌45.5%。此外，攜程主攻一、二線城市的商務旅遊，因此受疫情的影響也較大。反觀同程藝龍，超過八成用戶來自非一線城市，受疫情的影響相對較小，因此表現較攜程優勝。

今年第一季的業績快將公布，攜程會否繼續跑贏國際同業甚至轉虧為盈，我們拭目以待。

原文刊於：am730 2021-04-16

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PDD vs.BABA：散貨場與商場之對決

早前拼多多(NASDAQ：PDD)公布去年全年業績，由於年度活躍用戶有7.88億個，同期阿里巴巴(9988)只有7.79億個，因此不少財經傳媒大字標題說，拼多多躍升成內地第一電商。與阿里巴巴一樣，拼多多業務主要是電商平台，最大分別在於拼多多依附在騰訊控股(700)旗下的微信。此外，微信用戶可通過與其他用戶「拼單」(類似團購)，以獲取商戶提供的特大折扣優惠。

翻查兩間公司對年度活躍用戶的定義，兩者都是一致，即是於年內至少下過一個訂單的用戶，而且不理會該些訂單最終有否完成交易。簡而言之，若你去年開一開App並訂購過東西，你就是「活躍用戶」了。一年才動一次也當作活躍，何其妙哉。不過這並非重點，最重要是該指標可以比較，說拼多多是內地擁有最多活躍用戶的電商，實至名歸。

雖則如此，拼多多要成為內地電商龍頭，路還遠得很。不說別的，單是去年第四季營業額僅265.48億元(人民幣，下同)，反觀阿里巴巴同期零售電商收入有1,536.79億元，可謂望塵莫及。

明明用戶數量較高，為甚麼收入卻相差那麼遠？因為拼多多主攻下沉市場，即三、四線城市和鄉鎮，消費水平較低。此外，他們的主力商品多是食品、農產品、女裝、平價電器電子產品之類的快銷商品，每宗消費不會太高。這就解釋了為何拼多多的變現率(收入除以GMV)於2020年只3.6%，即每100元交易，拼多多才獲取3.6元收入。此外，目前拼多多主要的收入來自廣告，以去年全年為例佔總收入約80%，商戶銷售分成只有10%，反映佣金費率極低。

曾閱讀過一篇文章，說拼多多將長尾效應發揮得淋漓盡致。所謂長尾，是指那些銷量小而且種類繁多的產品或服務。在互聯網未發達之前，因營銷成本昂貴，商家不願花太多資源為這些冷門商品推銷。反之，商家認為八成的業績來自兩成的高銷量商品，所以集中資源在其身上以獲取最大利潤，這就是所謂80/20法則。互聯網卻為長尾商品帶來革命性的轉變，不單大大降低了營銷成本，提高了被出售的機會，更因總銷售量巨大，重新獲得商家重視。

不過，拼多多的長尾多了一層意思，就是客戶也是長尾。根據報道，以2019年內地人口統計作基礎，約有84%居民月入低於3,000元。這些居民不看重產品的品質和消費體驗，只重視性價比。這些都是拼多多的潛在顧客，難怪其股價表現理想，2018年7月在美上市，招股價才只是19美元，以執筆之日143.93美元計算，升幅達658%。

前景看來一片美好，但艱難也不少。首先是競爭激烈，阿里巴巴、京東集團(9618)等龍頭電商也在搶佔下沉市場。二是盈利能力，雖然去年第三季以非通用會計準則計錄4.66億元盈利，但第四季再度轉虧至1.85億元，全年蝕29.65億元。值得慶幸是，較2019年的42.66億元虧損收窄30.5%。全年業績未能轉盈，其中因拼多多還需要以補貼搶佔市場。或者可以這樣比喻，阿里巴巴像是一個商場，有大量中小商戶進駐，顧客購物後阿里巴巴從每宗買賣中抽佣。拼多多則像有客源保證，並且專做團購的散貨場，以極低費率吸引商戶進駐。如想在有利位置擺檔或吸引人流，就須付廣告費。散貨場能否徹底戰勝商場？個人認為就算不會發生，但至少也會砍下後者一條臂膀。是否如此，我們拭目以待吧！

原文刊於：am730 2021-04-09

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張司長誤會了 香港從來不是Tax haven！

今個星期一，《金融時報》發表了一篇題為《Hong Kong promises investors its prized tax haven status is secure》的訪問報道，內文引述了政務司長張建宗的一些說話。其中一段這樣寫道：「You can rest assured that for some time Hong Kong will still remain a tax haven — very low tax in Hong Kong is assured, foreign investors don’t worry about it」。此話大意是說，香港在未來一段時間仍會是「避稅港」，香港的低稅率會獲得保證，外國投資者毋須擔心。

一般人可能不會察覺，但不少會計師卻感到譁然。因為張司長似乎不知道，「Tax haven」是一個不光彩，甚至是極度負面的形容詞。但凡被指避稅港的國家或地方，都會盡辦法洗脫此污名。香港倒是有趣，不單將污水往自己身上潑，還自豪地對外說自己多漂亮。

在接受訪問前，相信司長已要求對方提供發問內容，好讓自己有所準備，對吧？既然早知內容涉及本地稅制，為甚麼不先徵詢一下相關部門意見？再者，政府高層經常強調是一個團隊，財爺陳茂波正是一位稅務專家，張司長在受訪前為何不先問一問他？

其實早在2015年6月，香港曾被歐盟列入「不合作稅務管轄區黑名單(EU list of non-cooperative tax jurisdictions)」。榜上有名的國家或地方，外界一般都會視作避稅港。記得當年政府隨即表示遺憾，並且列出理據反駁。幾經交涉，歐盟才於同年10月將香港從名單中剔出。可是好景不常，在2017年至2018年間，歐盟將香港列入「不合作稅務管轄區觀察名單(Watchlist on non-cooperative tax jurisdictions)」。經相關部門的努力，推出多項與國際稅務合作有關的措施，香港才於2019年從名單中除名。從上述可見，香港政府一直盡力與避稅港撇清關係。張司長竟然公開說香港是避稅港，叫那些為此作出過貢獻的人情何以堪。

一個嚴肅問題，究竟香港是否避稅港？首先，避稅港有兩個重要特徵，一是極低稅率，二是個人和企業的財務信息獲極度保護。香港奉行低稅率是公認的事實，而且不會徵收資產增值稅、銷售稅、股息稅、利息稅等，看來符合第一個特徵。

可是，香港在信息保密方面並非密不透風。例如在一些著名的避稅港開設公司，股東、董事、股權架構等資料不予公開，外人無法查閱。反觀在香港開設公司，上述資料都可以通過公司註冊處查閱，就連董事的身份證號碼和住址也可以查得到。

此外，香港與多個稅務管轄區簽訂了資料交換協定，以提升稅務透明度及打擊跨境逃稅。再者，香港大部分銀行都遵守美國的《外國帳戶稅務合規法案》，協助美國防止其納稅人逃避該地稅項。從上述可見，香港從來不是避稅港！

最後一提，不少傳媒將「Tax haven」譯作「避稅天堂」、「低稅天堂」等。可是，此「haven(避難港)」並非彼「heaven(天堂)」，宜譯作「避稅港」為佳。 

原文刊於：am730 2021-03-26

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一些京東業績未有說的東西

京東集團(9618)公布去年業績，收入增29.3%至7,458億元(人民幣，下同)，純利更升3.1倍，至494億元，勝預期。業績後雖然股價續升，但其後轉跌。執筆之日(即3月12日)收報84.02美元，以近期高位94.4美元計算回落了11%，相信是股價水平過高所致。

瓜瓜你亂說吧？京東去年每股盈利(每股美國存託股攤薄收益，下同)是4.86美元，以上述股價高位計算，市盈率才是19.4倍，以現價計算更只有17倍。反觀目前在監管風眼中的阿里巴巴(9988)仍有28倍，更不用說其他新經濟股了，京東不是很便宜嗎？

大家有所不知了，京東市盈率貌似偏低，其實是會計準則惹的禍，將294.8億元的未兌現投資收益，計入損益表造成的。此項收益足足貢獻股東應佔淨利達59.7%之多。若撇除這些收益，及其他與核心業務沒有直接關係的項目，調整後的每股盈利(即是Non-GAAP)只有1.62美元。以上述股價高位計市盈率達58.3倍，以現價計算也有51.9倍，與GAAP計算的市盈率差別甚大。

至於阿里巴巴，由去年第一季至第四季的經調整每股美國存託股攤薄收益合共是9.43美元，以本月12日收市價231.87美元計，滾動市盈率只有24.6倍。以此比較的話，個人認為京東現價仍然偏貴。

儘管如此，京東去年收入增長確實強勁。根據國家統計局統計，去年全國社會消費品零售總額下降3.9%至39.2萬億元，除汽車以外的消費品零售額更跌4.1%至35.3萬億元。市場錄得跌幅，京東收入卻上升，反映其表現優於市場。不單如此，去年全國網上零售額增10.9%至11.8萬億元，其中實物商品網上零售額增14.8%至9.8萬億元。反觀京東，去年實物商品銷售收入升27.6%，高出全國升幅超過一半。更重要一點，將京東去年的收入除以全國網上零售額，得出的6.3%就是京東的市場佔有率，較2019年的5.4%上升0.9個百分點。京東不單表現優於全國，也進一步搶佔市場份額。

有趣的是，在京東業績的演示材料中，只顯示全國二十大零售商加起來的市佔率，卻沒有單獨列出京東的市佔率，實在耐人尋味。有朋友說可能是較阿里巴巴為低，所以未有列出。可是，京東的演示材料根本沒有將他們計入二十大中。個人反而認為，近來新經濟巨頭紛紛墮入監管風暴，京東此舉是在刻意低調，避免引起當局注意？

核心問題，為甚麼京東收入如此理想？除了新冠肺炎疫情帶動網購外，也與京東主攻下沉市場有關。所謂下沉市場，是指三線以下的城鄉和農村市場。據說總人口超過10億，是近年電商必爭之地，當中以拼多多(NASDAQ：PDD)的表現最為突出。可是，由於下沉市場的消費水平較低，每單消費也不會太高，要提升銷售的毛利率著實不易。更重要的是，此市場地大而且人口分散，物流配送極具挑戰。這就解釋了，為何京東去年的收入升29.3%，但毛利率僅能維持在2019年14.6%的水平。此外，年內履約開支的增幅有31.7%，比收入還要高，收入佔比因而升0.1個百分點至6.5%。即是說，在每100元收入當中，需花費6.5元在物流配送上。不要少看這點錢，京東的經營溢利率才不過1.7%，即是100元收入才賺1.7元，掉0.1個百分點會感到痛的。

最後一提，閱讀京東的業績公告十分無趣，其公告只描述年內和期內的數字變化，投資者關心的升跌原因卻完全欠奉，希望京東能在日後作出改善。

原文刊於：am730 2021-03-19

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戲院生意有幾差

伴隨港人長大的UA戲院(娛藝院線)，終於不敵新冠肺炎疫情而結業。不是瓜瓜黑心，坦白講已經比想像中遲，因為疫情衝擊電影票房甚巨，但戲院的每月開支卻沒有相應減少很多，就算不計算設備和器材的折舊，單是租金和員工薪酬已經吃不消。

過去一年，因疫症關係本地戲院三度被強制停業，合共達116日之久。復業後又需要實施社交隔離措施，例如分隔觀眾和限制院內飲食。此外，不少影片延遲上映。根據報導，去年只有218部電影上映，較2019年的326部減少33.1%。上述影響導致去年全年票房總收入跌72.1%，至5.37億元。戲院能捱到今天已經算是奇蹟。

營運一間戲院，究竟每月營運開銷要多少？UA是私人公司無法得知。不過，本地同業嘉禾院線的母公司是橙天嘉禾娛樂(1132)，從他們去年的中期報告也能窺探一二。

橙天嘉禾目前在本港有7間戲院合共24個銀幕。於去年上半年，本地業務的收入有4,015.8萬元，平均每月只有669.3萬元，每個銀幕每月平均計僅得27.9萬元，按年跌幅達70.3%。

另一方面，去年本地業務錄得3,446.5萬元虧損。假設本地業務的毛利率與集體整體的65.2%一致，倒算出來的銷售成本是1,397.7萬元。將收入減去銷售成本和虧損，倒算出來的營運開支是6,064.6萬元，即每月平均是1,010.8萬元，每個銀幕每月平均計就是42.1萬元，按年減幅只有22.7%。

收入跌幅超過七成，但營運開支減幅只有二成三左右，相信營運開支內的固定開支為數不少。以橙天嘉禾為例，比重最高的是租金。由於會計準則改變，財報不再披露實際租金支出，只顯示「使用權資產折舊」。如有興趣想了解新準則詳情，請參考拙作《HKFRS 16：新會計準則意義何在？》。假設使用權資產折舊和實際租金開支分別不大吧，去年上半有6,812.5萬元，佔期內總收入49.1%之多。收入已經銳減，仍需要上繳差不多一半收入作租金，經營有幾困難可想而知。

看看一些實際營運數據。根據橙天嘉禾去年的中期報告，去年上半年本地電影票房僅得1,900萬元，較2019年同期大跌八成。入場人次僅是30萬，較2019年同期下跌七成三。平均票價也跌17%至72元。

至於去年下半年，雖然業績還未公布，但早前已發出盈利預警，表示因收入大減下，股東應佔虧損將不少於2.5億元，較2019年的3,510萬元虧損擴闊了612%。

雖然疫情已緩和，市民也開始接種疫苗，戲院於今年2月重開後，票房表現也不俗。不過，就自己目測所見，消費市道仍然疲弱，相信結業個案陸續有來，同時也推高失業率。

政府將於暑假推出電子消費券以振興本地經濟，敢問有多少企業能撐到那天？期望政府不要再讓市民久等，循現成的「現金發放計劃」，向每名市民發放5,000元吧！ 

原文刊於：am730 2021-03-12

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股市大跌與加徵印花稅相關嗎？

上星期三財爺宣讀新一年財政預算案，當中一項是建議增加股票印花稅。適逢當日午後股市大跌，恒生指數全日跌超過900點，不少聲音指責加稅是跌市元兇。不過，不少朋友包括財爺在內認為並非如此，跌市是外圍使然，例如內地A股也急跌。再講，印花稅加幅看似驚人，但實際金額微不足道，每100萬元交易才加300元。借朋友說法，股價跳一、兩個價位都不止這個數，沒有可能是跌市原因云云。

用常理去分析，瓜瓜也贊同上述說法。可是，市場反應真的可以用常理來推斷嗎？首先，誰敢保證外圍股市升跌一定影響港股？不跟升或不跟跌的情況經常發生。更重要的一點，以上論點其實是假設了資訊在市場充分地披露和均勻分布，投資者按新資訊作出理性抉擇，這就是「有效市場假說」。現實真的是這樣嗎？當日就有不少「噪音」足以影響投資決定，例如當時就有即時分析說，憂慮北水會因印花稅而加速流走，又有人質疑財政預算案未能帶動本港經濟。最要命的是擔憂還有其他加稅措施，相信部分資金，就是在情況不明朗下先行沽貨離場。

若有興趣的話，不妨找出當日恒指的15分鐘K線圖來看看(因版權關係不在此刊載)，就發現一個事實，當日早上恒指趨跌，但在午前收市止跌並收復了部分跌幅。加印花稅消息大約於12時半確認，午後開市的首15分鐘(即1時至1時15分)，恒指已急插363點。當時沒有其他刺激股市的重要消息，若果說這番急跌與印花稅一事無關，很難令人信服吧？

無獨有偶，今個星期二，有報道引述財爺說，目前無計劃進一步增加印花稅，但不排除這個可能。結果港股當日由升轉跌。兩次印花稅消息一出都遇上跌市，個人相信兩者有一定關係，而且市場對加稅相當敏感。加稅的影響明明輕微，市場仍有如此反應，皆因市場根本是「不理性」。今日如是，天天如是。當然，股市已累積不少升幅，調整實屬正常，加上債息高企，將跌市完全歸咎於加徵印花稅就有點不公道。或者這樣說，近來股市就像一個充滿氣的氣球，稍為有外力碰一下也會爆，不幸地財爺剛好路過碰了一下，便被認定是「篤爆波」的那位。

財政預算案另一焦點，就是通過電子錢包或支付工具，向每位市民派發電子消費券。因為是新事物，預計需等到今年9月才能派發。等等，早前的現金發放計劃，不就是現成的發放渠道嗎？何不簡單地派發現金，市民就不需等上半年了？按政府消息人士解釋，措施的目的不單是紓緩民困，而且還要振興經濟。

現金無識認，派錢無法限制用途。反觀電子消費券就不同了，既可刺激經濟，又可以加諸使用限制，就可以集中資源幫助本地商戶。

有陰謀論認為，此舉是要普及支付工具，為日後監控市民的消費習慣鋪路。個人就不太相信，政府又不是支付工具營運商，搜集這些資料有甚麼用處？再講，就算真要搜集，政府間接持有的八達通，早已覆蓋全港九成以上市民的小額消費習慣，再藉消費券來進一步搜集數據，效益有限吧？

相反，若是為了日後推出「銷售稅」而作準備，個人就認為更可信。有人認為推出電子消費券，其實是徵收消費稅的預演，分別只在於收錢變派錢而已。財爺近日對未來加稅的言論，就更加印證了這個說法是可信的。瓜瓜一向反對銷售稅，希望是自己想太多吧！

原文刊於：am730 2021-03-05

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