翠華業績倒退原因

翠華毛利率升1.7個百分點。(資料圖片)

要論當今流行做生意手法，不得不數「開分店，上市，賣盤」三部曲。上市不足4年的翠華(1314)看似走這條路。上周突停牌，復牌前公布控股股東獲第三方洽購股份。翠華最終會否賣盤仍是未知之數，截至今年3月底業績倒退卻是事實。收入雖增3.7%至18.68億元，但年內純利大減54%至7,247.1萬元，是自2012年上市以來首次倒退。零售市道轉差、訪港旅客人數減少，收入仍增長已算不錯。政府統計處資料，由去年4月至今年3月，「食肆總收益」1,048.62億元，按年增3.5%，包括港式茶餐廳在內的「中式餐館」同期增長僅1.3%。反觀翠華，香港業務期內收入增3.3%至13.09億元，增長率雖略低於全港食肆平均數，但高於中式餐館平均。至於內地業務按國家統計局資料，同期「住宿和餐飲業增加值」按年增9.2%，但翠華收入只增4.1%至5.44億元，反映表現低於市場平均。

此外，收入之所以增加，主要是年內加開分店，每間餐廳平均收入反跌。首先是香港業務，來自餐廳收入總額(港區收入減去合營企業銷售)是13.05億元，與自營餐廳數目34間相除，每間餐廳平均收入是3,838.29萬元，按年跌8.7%。至於內地業務，來自餐廳收入總額是5.43億元，與自營餐廳數目24間相除，每間餐廳平均收入2,264.55萬元，按年跌幅達17.6%。值得留意，新店貢獻的收入不足1年，因此必定拉低平均數。可是，翠華未有公布同店銷售表現，上述分析只能反映概況。

毛利率方面，期內有71.3%，升1.7個百分點。管理層解釋採取集中採購以獲價格優惠、推措施減低食材浪費及設中央廚房降食物加工成本。競爭對手大快活(052)和大家樂(341)毛利率又如何？若銷售成本只計食物成本則分別是75.3%和68.5%。翠華雖不及大快活，但較本地一哥大家樂為佳。毛利率雖改善，但經營開支增13.9%，多賺的毛利不足以抵銷開支升幅，當中包括員工成本、餐廳租金及折舊費用。論對盈利衝擊之深，餐廳租金的影響最大，對收入的比率增1.2個百分點至16.7%。因分店數目(不包括合營企業)增18.4%至58間。若簡單地將租金開支除以餐廳數目，每間分店平均租金減5.5%至537.14萬元。接著是折舊費用，對收入的比率增0.9個百分點至6.3%。因餐廳數目增加導致折舊成本上漲。此外，年內多間餐廳錄虧損，故若干固定資產須減值2,777.7萬元，並計入其他開支內。

最後是員工成本，對收入比率增0.6個百分點至27.5%。年內加開新店，員工人數增7.4%至4,175人。將員工成本除以員工人數得出的平均年薪為12.28萬元，較去年減1.2%。值得一提，若將員工人數除以自營餐廳數目，每間餐廳平均需配備72人，較去年度的79人降9.2%。但如前所述，每間餐廳平均收入下跌，不知會否與人手配置數目下降有關？站在顧客角度，最關心是否物有所值。以目前一個早餐B盛惠33元為例，當中9.5元是食材成本、9.1元是人工、5.5元是租金、2.1元是折舊、5.6元是其他，餘下1.3元是股東和少數股東應佔純利。說到股東，相信今年最開心，除派中期股息2仙外，管理層建議派末期股息1.5仙和特別股息1.6仙，共5.1仙，比去年每股盈利5.07仙還高。翠華股價由年初1.81元跌18%至目前1.49元是後話。業績倒退，加大派特別股息，把全年盈利派盡，大股東是否如股票編號般與翠華「一生一世」，我們拭目以待。

原文刊於：am730 2016-07-29

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內審通識：善用Excel的情景分析

上一篇示範如何善用「What-if Analysis」的「Goal Seek」和「Data Table」功能，這篇將分享另一個功能，「Scenario Manager」。

很多時候，我們都需要進行情景分析 ( Scenario analysis )，例如盈利預算、投資回報預測、壓力測試和風險評估等。此文將以企業的盈利預算做例子，示範如何利用Excel的「Scenario Manager」進行情景分析。

在這個例子中，我們以2015年的實際表現去預測2016年的表現。當中影響「稅前盈利」的三個要素包括營業額增長，銷售成本增長，和經營開支增長。按管理層預測，未來一年的盈利有三個可能，包括「最好」，「最有可能」，以及「最差」，各情況的三個增長率皆有分別，例如營業額增長率分別是15%、10%和5%。

1. 首先，我們以2015年的實際數字編制報表如下，並且以「最有可能」情況的增長率來計算2016年的預測。

2. 完成報表後，我們需要為四個儲存格輸入名稱，包括C2 ( 營業額增長 )、C3 ( 銷售成本增長 )、C5 ( 經營開支增長 ) 和 D6 ( 稅前盈利 )。以C2為例，先選取C2，然後按滑鼠右鍵並點選「Define name」。

3. 之後在「Name」中輸入「營業額增長」，然後按「OK」。

4. 重覆步驟3，為其餘三個儲存格輸入名稱。即是將C3設定為「銷售成本增長」、C5為「經營開支增長」，以及D6為「稅前盈利」。

5. 接著在「Data」的「What-if Analysis」中揀選「Scenario Manager」，然後按「Add…」加入三個情景。以「最可能」為例，在「Scenario name」中輸入「Likely」，然後將「Changing cells」設定為C2、C3和C5，並且點選「Prevent changes」。

6. 按「OK」後會出現一個輸入窗口，將「最可能」的增長數值輸入各欄。

7. 重覆步驟5和6，完成後在「Scenario Manager」中會看到三個已輸入的情景。

8. 只要揀選任何一個情景然後按「Show」，報表就會自動計算稅前盈利 ( 即儲存格D6 )。例如揀選「Worst」然後按「Show」，稅前盈利即時計算出510,000。

9. 若然希望一次過看見所有情景，只要按「Summary…」，各情景的變數連同結果就會形成，並以工作表形式顯示，用家也可以選擇以Pivot table顯示。

最後一提，此功能可以處理最多32個變數，輸入了的情景可以隨時增加、刪除和修改，更可以與其他工作表的情景合併，非常好用。

原文刊於：Education post 2016-07-22

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從醫委會到會計師監管改革

梁家騮藉拉布等令醫委會改革方案未獲立法會通過。(資料圖片)

隨著立法會今屆會期終結，醫委會改革草案也在一片爭議聲中落幕。儘管各關係方通過協商圖解決分歧，但草案仍未得到部分醫生團體贊成，立法會醫學界議員梁家騮更一改溫文形象，在會上不斷要求點算法定人數，以求拉布將草案拉倒。

草案惹來醫生強烈反彈，問題核心在醫委會日後的組成，業界擔心特首藉委任委員來操控醫委會。特首委任制不是新鮮事，為何現在才認為不妥？因主要是醫生對特首梁振英缺乏信任，生怕他任用非人，找自己友干預醫委會運作，繼而放寬境外醫生註冊門檻，好讓內地醫生也能來港執業。梁議員在一次訪問中，已然暗示不信任梁特首，認為近年幾次公職委任皆引起社會爭議，因此相信制度好過相信個人。有趣的是醫學界這次打著「倒梁」旗號，以今時今日社會氣氛，連「ABC(Anyone But CY)」也能成競選政綱，按理是必勝無疑。但結果剛好相反，輿論普遍批評醫生自私自利，沒有顧及病人利益，反映社會已受夠，認為改革不能再拖。

醫生群起反對以爭取自身利益，同為三師之一的會計師也面對一場監管制度改革，說的是「優化上市實體核數師監管制度建議」。公眾諮詢文件於2014年推出時，業界已有反對聲音，但卻未能形成大氣候。如政府建議將財務匯報局升格成日後獨立監管機構，其職權更集警察和法官於一身，負責核數師日常巡查和調查外，亦同時負責判罰。對此，香港會計師公會表明反對，但在「與國際做法接軌」大前提下，反對看來無效。

又例如建議的最高罰款竟達1,000萬元，據報此水平是參考保險中介的罰則。但一間小型上市企業的核數費用隨時少於100萬元，把其他界別的罰則硬套在會計業界，做法極不恰當，對中小型會計師行不利，只會鞏固大型會計師行壟斷局面。儘管同業組成聯盟試圖抗爭，到目前仍沒有甚麼好消息。好像財匯局最近在立法會一次工作匯報中被議員問及處分機制安排，局方只重申諮詢文件建議，說將訂立罰款指引，令會計師不會因罰款而陷入財困云云。

更重要是按目前機制，財匯局成員皆由特首委任(註：部分成員須由關係方提名，部分是當然成員)。新機制卻更進一步，除財匯局行政總裁是當然成員外，所有成員須由特首委任，業界無權過問。反觀目前自我監管制度公平得多，核數師監管雖由會計師公會負責，但會計師至少有權以一人一票方式推舉業內人士進入公會作理事。再者，為減低「自己人審自己人」的影響，按現行法例，所有案件須提交由5人組成的紀律委員會處理，當中3人包括主席必須是業外人士。可見現制度具備相當大程度的獨立性。從種種跡象看來，監管改革事在必行，不單一切從嚴，監管機構全由「非執業人士」掌管。

忽發奇想，會計師能否依樣畫葫蘆，仿效醫學界做法反對核數師監管？看來不成。首先，會計業界「梁粉」者眾，「倒梁」肯定行不通。其次相信是專業使然，會計師極尊重法律法規，即使環境如何惡劣仍願意遵守遊戲規則，不會做出過激行為。如2012年政府推出《公司條例草案》，當中第399條不單將核數師疏忽行為刑事化，還株連負責項目的審計員。儘管業界強烈反對，但當時不少議員均表示支持政府方案。所謂團結就是力量，會計師聯合起來奔走於各方黨派和官員作遊說，結果成功否決政府方案。但面對嚴苛監管改革，還要「外行管內行」，一眾會計師能否像「399」般「打斯文交」，還是被迫不顧形象「打爛仔交」，全看政府能否吸取醫委會改革的教訓了。

原文刊於：am730 2016-07-22

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英鎊急跌如何影響英國概念股

圖為長和於英國的零售店Superdrug。

英國「意外地」脫歐，除了一地眼鏡碎片外，也殺了全球主要股市一個措手不及。其實投資者不怕壞消息，但最忌事情與市場預期不符，加上脫歐未有先例可循，出現恐慌性拋售在所難免。若論傷勢，當然要數多隻英國概念股，如滙豐控股(005)、長江和記實業(001)、渣打集團(2888)和保誠(2378)，脫歐公投公布後3個交易日的累計跌幅分別為9%、11%、12%和19%。

雖說脫歐將對為英國經濟帶來沉重打擊，但脫歐談判需時，英國不會在今天離開歐盟，為何英國概念股跌得那麼慘？首先，股票市場永遠向前看，今日股價反映企業未來盈利，既然前景未明，股價下跌自然不過。再講，即使是今個年度，在英鎊匯率急跌下，英國概念股的盈利必然受壓，當中的佼佼者要數長和。

於去年上半年，長和EBITDA(除息稅折舊和攤銷前盈利)461.65億元，當中32%(即147.73億元)來自英國，17%(78.48億元)來自英國以外的歐洲地區。假設今年業績與去年相若，英鎊兌港元平均兌換價(即期初加期末除以二)於今年上半年跌9.9%，推斷從英國賺取的EBITDA將減14.6億元。歐洲地區盈利也同遭殃，同期歐元兌港元平均兌換價跌5.4%，該區EBITDA將減4.21億元。兩者合計已令長和少賺18.8億元，相當於去年上半年EBITDA的4.1%。若今年上半年業績持平，單是匯價波動已蠶食近半成盈利。這還未算，長和綜合財務報表以港元列帳，編製合併報表時，所有境外業務的報表需換算成港元。截至2015年12月31日，包括聯營及合資企業權益的總資產是10,329.44億元，假設英國業務佔21%(與收益佔比相同)，即2,169.18億元，由於英鎊兌港元匯價於今年上半年挫9.4%，預期英國資產帳面值換算成港元後將減204.13億元，相當於總資產的2%。可幸的是，以英鎊結算的債務約719.01億元，英鎊貶值變相令債務減67.66億元，相當於總債務的1.9%。可以推斷今年上半年將至少錄136.47億元(204.13億元減67.66億元)的換算虧損，並於其他全面收益中入帳。

值得留意，換算虧損雖不影響每股盈利和股息，但須在股東權益和儲備內扣減，故每股資產淨值將跌。截至去年12月31日，長和股份數目約38.6億股，與換算虧損相除後每股虧損約3.54元，故每股資產淨值將由101.9元減至98.36元，跌約3.5%。執筆之日，長和股價是84.3元，較上述估算為低。本人現持有長和股份，現價是否抵買不便評論。

至於英國業務比重相若的保誠，去年稅前盈利約35%來自英國。有趣的是，保誠股價跌幅較長和大，相信因市場憂慮脫歐將嚴重影響當地投資環境和金融活動。特別是保誠旗下英國資產管理業務不論結構、分銷渠道和客戶基礎較依賴歐洲，其執行總裁曾指脫歐將削弱業務吸引力。反觀長和在英業務較分散，即使當地經濟下行影響其零售生意，但對電訊及公用事業衝擊預期較少。

有一點似乎無人提及，就是保誠的合併財報以英鎊列帳，英鎊大幅貶值反有利換算。以去年上半年為例，保誠稅前利潤21.89億英鎊，當中約67.5%(即14.78億英鎊)來自英國以外業務。假設這些業務皆以美元入帳，及今年上半年業績與去年相若，美元兌英鎊平均兌換價於期內升11.2%，稅前利潤將多賺1.66億英鎊，相當於去年上半年的7.6%。即只要保誠能維持去年表現，單是外幣換算已能提升盈利。保誠股價屢創新低，曾低見118.9元，以年初180元計算跌幅高達34%，是否跌得過分，留待讀者自行判斷。

原文刊於：am730 2016-07-15

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內審通識：善用Excel的What-if analysis

當審視管理層的決策是否合理時，我們可以採用假設分析 ( What-if analysis )。所謂假設分析，其實是一個模擬分析工具，首先計算出不同方案所產生的結果，然後再根據結果選擇最適合的方案。例如定期存款，選擇不同的年期和利率，得出的回報皆也有分別，究竟那個組合最佳最合適， 接下來將以Excel的What-if analysis作示範。

假設公司有一筆閒置現金，金額為100萬元，若用作定期存款，並選擇1年期，年利率為0.2%以及以複式計算，到期後得出的回報為2,000元。

好了，假設管理層希望1年後能得到3,000元，利率要多少才達標？Excel設定的步驟如下：

1. 首先建立以下的工作簿，Interest income ( 儲存格B6 ) 的計算程式是「=(+B2*(1+B4)^B3)-B2」。完成後，在「Data」中選取「What-if Analysis」，然後再選「Goal Seek」。

2. 將「Set cell」設定為B6 ( 即Interest income ) ；在「To value」中輸入「3,000」 ( 即是將B6轉換成3,000 )；最後將「By changing cell」設定為B4 ( 即是將利率設為可變 )。

3. 這樣設定下，Excel將會鎖定Interest income 為3,000，並倒算出利率為0.30%。

另一問題，若然利率0.2%不變，存款要多少年才能獲取3,000元呢？步驟與上述一樣，唯一分別只是將「By changing cell」設定為B3 ( 即是將年期設為可變 )，得出的結果將是1.5年。

綜合而言，若管理層希望將利息回報由2,000元提升至3,000元，他們可以選擇為期1年、利率為0.3%的定期存款，或者為期1.5年、利率為0.2%的定期存款。

以目標來尋找變數，好處是快捷，但壞處是每次只能改變一個變數，若果要測試多個變數，每次輸入有點費時，若然希望一次過看到所有變數組合的結果，我們可以利用「Data table」功能。步驟如下：

1. 首先建立一個表格，在儲存格E8輸入「+B6」，然後在儲存格F8至I8分別輸入年期的變動值，這裡我們用1、1.5、2和3。接著在儲存格E9至E12分別輸入利率，這裡我們用0.2%、0.25%、0.3%和0.35%。

2. 完成輸入後，選取儲存格E8至I12。在「Data」中選取「What-if Analysis」，然後再選「Data table」。

3. 將「Row input cell」設定為年期 ( 即儲存格B3 )，以及將「Column input cell」設定為利率 ( 即儲存格B4 )。

4. 完成後Excel將自動列出所有變數組合的結果。

從上面的結果，我們可以輕鬆揀選組合，例如利息回報在6,000元左右，我們可選擇2年期和0.3%利率，或選擇3年期和0.2%利率。

最後一提，What-if Analysis中還有一個Scenario Manager功能，能夠處理最多32個變數，而且能把變數組合儲存、即時計算，以及列出摘要。此功能的操作詳情將於下篇再續。

原文刊於：Education post 2016-07-08

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如何分析零售股業績(下)

圖中為I.T主席沈嘉偉。(資料圖片)

上一篇以服裝名牌I.T(999)做例子，示範如何分析銷售增長和產品盈利能力，接下來將探討另外兩個分析零售股的基本因素，包括經營效率和資金回籠時間。

首先是經營效率，經營溢利率(即經營溢利除以營業額)是良好衡量工具，I.T截至2月底年度跌1.3個百分點至5.6%。此比率反映核心業務獲利能力外，與整體毛利率60.6%一併分析，大概得出I.T去年成本結構，即每賣100元成衣，減39.4元(100-60.6)銷售成本，再扣除55元(100-39.4-55)經營開支後賺5.6元溢利。2015年度銷售成本、經營開支和經營溢利分別是37.8元、55.3元和6.9元。比較兩年結構發現去年經營溢利之所以減1.3元(6.9-5.6)，因銷售成本升1.6元(39.4-37.8)，經營開支反減0.3元(55-55.3)，代表經營效率略提升。

在經營開支中，佔比最大數僱員成本和租金開支。去年僱員成本雖受控，對營業額比例減0.4個百分點至15.7%，但僱員人數增10.4%，即使人均年薪跌7.4%，僱員成本仍增2.2%至11.85億元。租金開支影響更大，對營業額比例升0.6個百分點至25%。因中國加開分店，即使香港店舖減少，但淨銷售面積仍增7.6%，儘管年內平均呎租(即租金與總銷售面積相除)跌0.1%，租金連同管理費的開支仍漲7.6%至18.85億元。

接著探討資金回籠時間。零售生意講究貨如輪轉，一般來說，零售雖收錢快，付錢慢，但若去貨時間太長，流動資金就被套住。要量度去貨速度，須看存貨周轉期，即由貨物製造或購入至賣出所需時間。I.T期內需163天，按年增3天。按管理層解釋，因香港銷售增長減弱所致。簡言而之，即部分產品賣唔出。值得留意，思捷(330)、堡獅龍(592)和佐丹奴(709)存貨周轉期分別是104天、83天和78天，前兩者批發業務較大，去貨較I.T快是理所當然，但佐丹奴批發收入佔比與I.T相若，兩者存貨周轉期差距仍逾1倍，看來I.T須想辦法改善庫存。此外，留意貿易應收和應付帳款周轉期。I.T未有公布，唯有自行計算。I.T期內貿易應收帳款周轉期增1天，至11天，應付帳款周轉期維持在50天。

綜合3個周轉期看，I.T由貨物購入至賣出需163天，然後再過11天後才收到銷售款，資金回籠共需174天。I.T向供應商支付貨款時間是50天，兩者相減後得出124天是現金周轉期，代表現金周轉需求。與2015年度的120天比較則多出4天，反映營運資金壓力略增。說到流動資金就不得不提I.T的投資管理，其早前持有11.87億元人民幣定期存款，但人民幣貶值，故產生6,514.6萬元兌換虧損。經營溢利倒退14.7%，至4.21億元。說也奇怪，截至2015年度年結日，I.T手頭現金22.94億元，當中人幣竟佔83%。但同期人幣貶值4%，難怪I.T輸那麼多了。

翻查過往資產負債表，2013年度手頭現金僅62%是人幣，到2014年度大幅提升至82%。有此一舉，相信因當年匯率趨升而加重人民幣投資，可惜貶值時走避不及。投資有兩種方法，其一是「Don’t put all your eggs in one basket」，其二是「Put all your eggs in one basket and watch that basket」。I.T既沒有如前者般分散風險，也沒有如後者般緊貼市場留意匯率變動。

綜合而言，受香港零售市道拖累，I.T整體銷售增長放緩。經營效率雖略提升，但毛利率下跌，核心業務獲利能力下降，加上存貨周轉期高企及投資管理有待改善，這些都是I.T急需解決的問題。

原文刊於：am730 2016-07-08

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英國脫歐衝擊香港經濟，不容低估

脫歐消息公布當日，本港財金官員紛紛派定心丸，說英國脫歐對本地影響較小。更有朋友認為，脫歐純粹別國國事，與香港人何干？

十分榮幸能再與端傳媒合作，寫了這篇文章，分析脫歐對香港經濟的影響。

原文連結：https://theinitium.com/article/20160625-opinion-bittermelon-brexit/

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內審通識：如何利用Excel核對資料

在審計過程中，我們經常需要核對資料以評定是否真確無誤，例如採購部開出的採購單，單上供應商是否經公司認可。又例如銷售發票，產品價格是否與公司批准的最新價目表一致。可是，企業每年開出的採購單和發票隨時成千上萬，單靠人手抽查不單費時，而且發現問題的機率也有限。不過，若使用Excel或審計軟件，就能做到100%檢查，審計師可騰出時間集中跟進有問題的單據。

如何去做？我們可以利用Excel的函數「Vlookup」，以下將以採購單做示範。

1. 下圖左邊是「認可供應商名單」( 欄位A至B )，右邊是「採購單登記冊」(欄位D至G)。是次核對之目的，是要確定已開出採購單上的供應商(欄位E)，是否同時出現在供應商名單上 ( 欄位A )，以及處於甚麼狀態 ( 欄位B )。

2. 接著我們要決定核對的基準和對象。在這個例子中，「認可供應商名單」是基準，「採購單登記冊」是被核查對象。然後決定那一個欄位為「查找數值」，在此例子中是「供應商名稱」。決定以後，我們須確保核對基準的查找數值放在工作表的最左方 ( 欄位A )。

3. 在儲存格I4輸入公式「=VLOOKUP(E4,A$3:B$15,2,FALSE)」。

4. 另一方法是在「Formulas」中點擊「Insert Function」，然後按指示輸入各項數值或參數。在「Vlookup」函數中：

「Lookup_value」代表核查對象的查找值 ( 儲存格E4 )，即供應商名稱，Excel會在認可供應商名單中尋找此值。

「Table_array」代表核對基準的範圍 ( 儲存格A3至B15 )。

「Col_index_num」代表傳回值的欄目序號，即是當Excel在供應商名單中找到符合的名稱後，在儲存格將要顯示的欄目資料。由於測試是檢查供應商是否已認可，因此希望傳回供應商的狀態(即欄位B) 。

「Range_lookup」代表邏輯值，若輸入「True」或省略表示尋找最接近的查找值，「False」表示只會尋代完全符合的查找值。這個測試我們選擇「False」。

5. 將儲存格I4的公式複製至I5至I13。

6. 當採購單上供應商名稱 ( 儲存格E ) 與名單 ( 儲存格A ) 相符，欄位I的儲存格將顯示供應商狀態。若果採購單上的供應商並不在名單上，儲存格將顯示「＃N/A」。

如圖所示，核查結果發現兩張採購單有問題，包括PO-005的供應商已被取消認可資格，PO-008的供應商更不在認可供應商名單內，審計師須跟進為何出現如此問題。

最後有幾點補充，將兩份清單放在同一工作表上，純粹只為方便示範。實際操作時，兩份清單可以放在不同的工作表或者不同的檔案中。

此外，Vlookup之所以能發揮作用，先決條件是核查對象和基準的查找值必需一致，假若其中一方稍有分別，如名稱後多了一個空格，Excel會視為不同而顯示「#N/A」。為避免類似問題，若然查找值是字串，我們可以先用函數「Trim」把不必要的空格清除。

經驗之談，若以供應商名稱作查找值，核查對象和基準往往不一致，例如一方用上Ltd，另一方使用Limited，雖然意思一樣，但Vlookup是不懂的。所以，若果可以，以供應商編號作查找值較佳。

除此以外，Excel還有函數「Hlookup」，適用於數值排序是橫向而非縱向，用法與Vlookup一樣。

原文刊於：Education post 2016-06-27

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如何分析零售股業績(上)

圖為I.T門市。(資料圖片)

要分析零售股財務表現，有幾個基本因素需留意，包括銷售增長、產品盈利能力、經營效率及資金回籠時間。本文將以本地服裝名牌I.T(999)做例子，示範如何進行分析。首先是銷售增長，I.T於今年2月底全年營業額75.41億元，增5%。與過去幾年如2013年升14%和2012年漲49.7%比較，增幅明顯大不如前。其實自2014年度開始，銷售增長已連續3年錄單位數，我們不禁會問，I.T的高增長時代是否已經過去。更令人擔心的是，即使在金融危機發生的2009年，增長仍有9.6%，近3年卻低於此數，目前市道有幾惡劣可想而知。

若按市場細分，收入佔比達46%的香港是唯一倒退地區，期內營業額減3.8%，因本地零售市場不景氣。值得慶幸是，按香港政府統計處公布的「零售價值服裝類指數」，2015年3月至2016年2月(即I.T財政年度)年度變動介乎-2.2%至-17.9%，相比之下I.T表現勝過市場。此外，同店銷售增長跌2%，反映老店表現較新店穩健。若簡單地將香港區零售收入除以店舖銷售面積，每方呎平均收入不跌反升2.1%至5,783元。銷售效率得以提升，主要是分店數目削減了17間，至249間，令銷售面積減少5.2%。

有別於銷售增長率，同店銷售增長率只量度開業至少有1年的店舖。此比率之所以受重視，因能客觀反映實際銷售表現。舉個例子，如某集團有10間店舖，每間店的平均營業額是100萬元，總體營業額就是1,000萬元。假設舊店銷售沒有增長，但年內加開5間分店及平均營業額不變，若只量度15間店的總營業額，按年增幅是50%，看似表現強勁，但看同店銷售表現，增長實際是零，反映銷售增長全靠5間新店，而不是店舖的銷售效率提升。

上述例子正好說明I.T在中國表現。此地區收入佔比達42%，期內營業額增14%，是I.T銷售增長主要來源。可是，同店只升3.9%，與營業額增長相差那麼大，正正反映增長主要依賴加開新店。計算每方呎平均收入也可發現此問題，去年店舖銷售面積升16.8%，但每方呎平均收入卻微跌0.3%，說明銷售增長是擴大銷售網絡所致。須留意一點，按國家統計局公布的「服裝類商品零售類值」，同期的同比增長率介乎6.8%至13.8%，雖然I.T在中國的銷售增長略高於市場平均，但老店的表現其實不及大市。

其次是產品盈利能力，衡量指標主要是毛利率，I.T整體毛利率降1.6個百分點至60.6%，代表每賣出100元成衣，減去39.4元直接成本(如衣服購入成本)後能賺取60.6元毛利。若按地區分類，香港區跌3.5個百分點至57.2%。管理層解釋，是積極推出折扣優惠所致。折扣是否有效，視乎收入增加帶來的額外毛利，能否抵消毛利率下跌的影響。是次毛利率下跌令毛利減1.21億元，但營業額不升反跌引致毛利少7,156.5萬元，在雙重打擊下，香港區毛利少賺1.93億元或8.9%，反映本地市道疲弱不振，即使推出優惠仍未能保住營業額。反觀中國，毛利率升0.4個百分點至61.4%。管理層解釋因年內減少宣傳折扣。單是削減折扣，毛利多賺1,193.4萬元，加上銷售增長令毛利增加2.57億元，中國毛利增2.69億元或17.2%。雖然內地市道增長有放緩跡象，畢竟仍有一定升幅，令I.T的整體毛利得以微升2.3%至45.66億元。

先來個小總結，I.T主要收入來自香港，但目前市況疲弱令銷售倒退，產品盈利能力下降。目前整體銷售增長全靠中國大陸，但並非店舖效率提升而是擴大銷售網絡。可幸的是產品盈利仍然維持。下篇將會繼續探討I.T的經營效率，以及資金回籠時間。

原文刊於：am730 2016-06-24

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四萬會計師的意義

最近無意中瀏覽香港會計師公會（下稱公會）的網頁，原來會計師人數快要突破四萬大關。截至今年4月底，公會合共有39721名會計師，較去年6月底的38699人增加3%。其實在過去10年，會計師以年均5%的速度增加，不論是人數和增速，其他本地專業團體只能望其項背。

所謂「一枝竹仔會易折彎，幾枝竹一紮斷折難」， 會計師雲屯雨集，除了形成一股不可忽視的政治力量外，也代表公會收入不菲。不計其他收入，單是會員每年繳交的年費，以去年每人2250元計算，四萬人就是9000萬元。再者，年費只佔公會總收入約55%，按去年度總收入1.33億元推算，今年度有望超過1.5億元，試問有多少本地專業團體能有此收入水準？

法例監管會計師審計業

公會之所以能有今天的規模，都是拜《專業會計師條例》所賜。條例規定，公會是本地唯一法定專業會計師註冊組織，專責監管、培訓及發展香港的會計專業。要取得香港執業會計師資格，就必須成為公會會員，因此形成多寡頭壟斷。

今時今日，壟斷屬負面詞，但由本地單一團體負責，人才質素較易控制和獲得保證。值得留意，目前法例只監管會計師以及審計行業，至於會計、稅務和公司秘書等服務不在監管之列。在香港，任何人都可以提供這些審計以外的服務，質素難免良莠不齊。例如代客處理會計和報稅事宜，做得不好客戶不會知悉，只有出了狀況，如遭稅局查問甚至調查，客戶才知遭殃。

香港貴為最自由經濟體，暫時未有聽聞要管制會計服務行業。不過，有見最近有不少財務中介借「會計公司」之名，為客戶進行所謂財務評估從而收取高昂仲介費，會計界立法會議員梁繼昌因而建議修例，限制不得隨便使用「專業會計」、「註冊會計服務」等作公司名稱。有意見認為此舉違反競爭法，但既然行業出此敗類，加強管制實在無可奈何。

說到會計師資格，就不得不提公會舉辦的會計師專業資格試Qualified programme（簡稱QP）。QP於1999年推出至今已有17個年頭，2010年曾試過一次小改動，來到今天將進行改革，新制將於2018年推出。按公會公布的諮詢文件，新制將由現時的兩級「4+1」制（即第一級4個單元和第二級期終考試），改成三級「10+4+1」制。簡而言之，新制是在現有架構外多加一級名為「Associate」包括10個單元的考試，供非會計學位及非學位持有人（如會計文憑或副學士）投考途徑。

今日的我打倒昨日的我

等等，這不是走回頭路嗎？記得在1999年以前，要成為會計師就必須參加公會與ACCA合辦的聯合考試，當年的考試架構與新制類似，也是分為三個級別。

不過，為了進一步發展本地會計專業，當時公會的方向是考生必須具備會計學位，但ACCA堅持必須照顧非學位人士，因此兩會分道揚鑣。好了，現在QP多加一級，豈不是今日的我打倒昨日的我？

其實昨日的我早已被打倒，因為在現有QP下，非會計學位持有人只要修讀公會認可的Conversion programme，完成後就可以參加QP。非學位持有人也可以參加HKIAAT的專業試，完成後再考取專業晉階考試（PBE），通過後就能取得QP門票。

新制只不過是將Conversion programme、 HKIAAT考試和PBE納入QP架構而已。無論是否有違初衷，在新制下學生不用再無所適從。例如會計文憑畢業生，以HKIAAT途徑參加QP，還是先修讀一個認可會計學位課程再晉身QP行列，往往是兩難抉擇。新QP卻像一道階梯，讓學生有更清晰的目標向會計師資格邁進，而且考取時間也有望縮短。

職業訓練局《2015年會計業人力調查報告》提供的數據顯示，會計行業的經理級人數在過去幾年續增，而且人手短缺依然。

如此推斷，除非經濟轉趨惡劣，在人力需求帶動下，投考會計師資格的人數將會有增無減，而且新制將會吸納更多學生，考試收入也自然滾滾而來。不少朋友擔心，公會失去會計師監管權後會變為「同樂會」，但新制有助公會進一步壯大，成為本地「要錢有錢，要人有人」的第一大會。不得不說一句，塞翁失馬，焉知非福！

原文刊於：《信報》年青有計專欄 2016-06-17

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舊業務萎縮，新業務不濟

聯想昨跌2.9%，收報4.66元。(資料圖片)

今年上半年聯想集團(992)股價可算多災多難。早於2月，去年第三財季純利雖多賺19%，但季度收入卻跌8%，是6年來首次，收市價因而跌10.2%至6.61元。3月傳IBM以折讓價售聯想股份，股價再跌4%至6.42元。在5月，市場研究機構預測今年首季手機付運量下滑42%，加上大行唱淡下調目標價，結果股票被洗倉，收市價單日急瀉8.2%至5.23元。以為最差，只有更差，於本月初傳Google計劃沽聯想股份，受消息影響，股價曾見4.5元52周新低，最終收報4.56元。以今年初7.87元計，短短5個月聯想市值蒸發逾四成。市場如此反應，因聯想遇到兩大問題，分別是個人電腦市場疲弱及移動業務續虧損，投資者對前景失去信心。

個人電腦業務是聯想現金牛，收入佔整體收入約66%。於2016財年，收入倒退11.1%至296.46億(美元，下同)，除稅前溢利減15.9%至14.91億元，除稅前溢利率更減0.3個百分點至5%，反映盈利能力轉差。業績未如理想主要是匯率波動及產品銷量跌6%至5,600萬部所致。就算撇除匯率影響，收入仍跌6%。銷量下跌已不是新鮮事，個人電腦市場續萎縮，據IDC數據，全球PC出貨量由2011年的3.64億部跌至去年僅2.76億部，5年間跌24%。值得慶幸是聯想市佔率由2011年僅12%升至去年的21%。

移動業務就更麻煩，聯想於2014年斥資30.96億元(此乃最後修訂數值)，從Google手上買入摩托羅拉，本來打算發展為未來增長動力，用以抵消個人電腦萎縮的影響。結果呢？在2015財年，摩托羅拉將聯想移動業務收入推高71%至91.42億元，2016財年增7%至97.79億元。看來成績不錯，但很少人留意得到摩托羅拉業績併入聯想時間是於2014年10月底，但聯想年結在每年3月，故摩托羅拉只有5個月收入納入聯想2015財年業績。用5個月收入作為12個月的比較基數，所謂增長有點自欺欺人吧？更重要一點，摩托羅拉整合遇困難，移動業務未能止血，2015財年虧損3.7億元，2016財年擴闊26.8%至4.69億元。

當初Google以125億元收購摩托羅拉，最後卻以30.96億元賣給聯想，當時有人認為Google賤賣摩托羅拉，聯想因而「執平貨」，其實這是天大誤會。首先，Google於2012年以23.5億元代價，將摩托羅拉機頂盒業務售予Arris集團，Google帳面賺7.57億元。到2014年，Google將餘下手機業務售予聯想，從中帳面賺到7.4億元，但保留大部分技術專利。完成收購後，聯想須向Google支付專利費以使用相關技術。按2011年估值，所有專利總值約55億元，佔當年Google支付代價約44%。換言之，聯想買到的主要是製造手機的「硬件」，而非最值錢的技術專利。

至於買回來的摩托羅拉按年報顯示，其凈資產公允值約12.58億元，與收購價相減後，商譽高達18.38億元，代表聯想以146%溢價購買。問題來了，雖通過這次收購，聯想於2014年市場份額由5.7%躍升至7.2%，即時由市場第四位升一級變第三位。但手機市場競爭激烈，此優勢能否持續惹人關注。於2015年，聯想被華為趕上，跌回第四位。到今年第一季，IDC預測聯想將跌出頭五位。若此頹勢持續，聯想又無法將摩托羅拉轉虧為盈，逾18億元的商譽隨時需減值。勢必大大影響聯想業績。

舊業務萎縮，新業務不濟，正好用來形容聯想當前情況。聯想欲扭虧為盈，除加快整合摩托羅拉外，如何保護及提升核心個人電腦業務盈利能力，投資者須關注。

原文刊於：am730 2016-06-17

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內審通識：如何利用Excel進行數據驗證

不論外審還是內審，Excel是Auditor經常使用的分析工具。除了一些基本功能如常用函數 ( SUM、COUNT、PMT等 )、排序、篩選，以及繪圖外，其實還有不少有用的功能，幫助我們進行數據檢查和分析。這篇文章將介紹如何利用Excel進行簡單的數據驗證 ( Data Validation )。

數據驗證是一個程序，確保應用程式所用的數據全是準確無誤。例如年齡，數值必定大於0。又例如出生月份，數值必定在1至12之間。一個設計完善的應用程式，在數據輸入前會為數值進行驗證。不過，當從資料庫取出數據，數據未必百分百準確無誤。特別是Auditor向被審單位拿取數據作分析時，這些數據能否直接使用，往往取決於數據的有效性。例如零售店的季度銷售紀錄，交易數量隨時數以千計，若要一一檢查才使用，於Auditor來說既費時又失事。不過，若通過Data validation這個功能，我們就可以快速地找出潛在問題。

舉個例子，以下的季度銷售紀錄屬於今年第一季，因此所有銷售交易的發票日期應在2016年1月1日至3月31日的範圍內。要進行有效性和完整性檢查，我們首先要為日期欄設定範圍。步驟如下：

1.  點選日期欄
2.  在「Data tab」中點擊「Data Validation」
3.  在「Settings」中為數據有效性設定條件，揀選「Data」，取消「Ignore blank」( 即不可留空 )，以及設定日期範圍為2016年1月1日至3月31日。

4. 之後點選「Circle Invalid Data」。

5. Excel就會將不符合條件的儲蓄格圈出來，包括5號發票沒有日期，以及8號發票的日期並非在2016年第一季。

再舉個例子，假設所有產品的單價只會在30至100元之間，設定的步驟如下：

1. 點選單價欄
2. 在「Data tab」中點擊「Data Validation」。
3. 在「Settings」中為數據有效性設定條件，揀選「Whole number」，取消「Ignore blank」( 即不可留空 )，以及設定數值範圍為30至100。

4.  點選「Circle Invalid Data」後，因8號發票的單價在設定範圍以外，所以被Excel圈出來。

另一個auditor經常做的檢查是序號是否重覆和遺漏，例如發票編號，只要幾個簡單的步驟就能查出來。步驟如下：

1. 先為發票編號進行排序 ( sorting )，排序設定是由小至大。
2. 在H5儲存格輸入公式「=IF(A5-A4=1,"","missing")」。
3. 再將此公式複製到H6至H15的儲存格內。
4. 若發票編號存在遺漏，如7號發票，儲存格就會出現「missing」字樣。

若果發票編號包括字串而非全數字，在此情況下就不能進行檢查，應怎辦？不用怕，我們可以先利用「文字函數」如LEFT、MID、RIGHT等公式把數字抽出來，然後再用上述方法檢查重覆和遺漏。

最後一提，Excel雖然能進行數據驗證，但始終不及審計軟件方便和全面。若果需要經常分析數據，而且數據量龐大，還是使用審計軟件為佳。

原文刊於：Education post 2016-06-11

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利福完美示範：掟走問題兒童

利福國際擬專注「SOGO」業務。(資料圖片)

繼2013年9月分拆地產業務後，利福國際(1212)計劃以實物分派形式將其附屬利福中國分拆上市。完成分拆後，利福將續專注本地「SOGO」百貨業務，利福中國完全脫離利福，並集中內地「久光」百貨業務，包括上海、蘇州和大連百貨店及兩項內地投資，分別位於上海並正興建的商用物業及「石家莊北國人百集團」股權投資。

為何要分拆業務？據利福官方解釋，主要為兩項不同發展路徑和風險的業務提供獨立平台，為投資者提供選擇，增加利福中國經營和財務透明度及讓管理團隊專注自身業務等。純粹個人猜測，可能還有一個不便明言的理由，就是與盈利能力不高的中國業務割席。

在芸芸盈利管理伎倆中，有一項叫「掟走問題兒童(Throw out the problem child)」。母公司透過關閉、出售或分拆，將有問題子公司踢走。關閉或出售子公司相對簡單，壞處是容易對損益表造成負面影響。反觀分拆雖複雜，但母公司將子公司股票分派給股東，此舉屬資產分配，不會出現損益影響盈利。再者，會計準則還要求合併財報重列數字，將子公司那部分從經營溢利中剔除，問題兒童可無聲無息地「被消失」。是次利福分拆內地業務，本意是否如此留待讀者自行判斷。但有一點可肯定，就是市場對分拆頗受落，消息公布後利福股價續造好，未公布前收報10.26元，公布後翌日升幅達7%，最近股價更曾收報13.08元，累升逾27%。

需強調一點，問題兒童未必一定是壞，如著名BCG矩陣就以「市佔率低、增長率高」來界定。利福中國是否如此因缺乏資料而無法推斷，但從利福去年業績可看出目前內地業務有何問題。利福收入主要來自百貨店包括貨品銷售、特許專櫃銷售、服務及租金收入。2015年總收入61.71億元，香港與內地佔比分別是79%和21%。有趣的是，兩者盈利能力差距相當大，去年香港的經營溢利21.18億元，與收入相除後得出邊際利潤率達43.5%。反觀內地業務經營溢利僅2.37億元，邊際利潤率僅18.1%。換句話說，在香港每100元收入可賺43.5元，在內地經營相同業務只能賺18.1元。這也解釋為何利福整體邊際利潤率僅38.2%，原來被內地業務稀釋。此外，內地業務增長也較差。如收入去年增長僅1.9%，香港則有3.8%。又如經營溢利，前者增長率僅0.6%，後者則有1.9%。

做生意講回報，兩地業務投資回報也有差別。簡單地將經營溢利除以資產，香港業務資產回報率達25.7%，但內地業務僅2.1%。換言之每投資100元在資產上，香港業務能賺25.7元，內地僅2.1元。若改以權益(即資產減去負債)而非資產計算，香港業務股本回報率29.4%，內地業務僅2.3%。

另外，石家莊北國人百集團是利福聯營公司，去年應佔溢利4.01億元，較2014年增15.4%。簡單地與聯營公司權益相除，投資回報率大約是12.5%，雖高於中國業務的股本回報率，但與香港業務相比仍有一段頗大距離。另一項內地投資是上海九百城市廣場，目前歸類為合資企業，去年應佔溢利3,804萬元，較2014年增43.7%。增長雖不俗，但與權益相除後得出投資回報率僅7.7%，較北國人百集團的投資更低。

綜合而言，目前利福中國雖不至於拖累利福業績，但內地百貨業前景欠佳，趁業務尚未轉壞時進行分拆，對利福百利而無一害。

原文刊於：am730 2016-06-13

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投資騰訊需注意的三個問題

騰訊首季純利創新高。(資料圖片)

多謝《am730》副社長馮振超給予機會，及財經版編輯同事支持，轉眼間這個專欄已寫了3年半，因版面調整，由本周開始本欄改為每周一篇。於瓜瓜而言是好事，因寫作內容涉及數據分析，每篇文章需平均花4至5個小時來準備。趁現在減產，除可減輕寫稿壓力外，更可多花時間探討數字變化原因，以提高文章可讀性。

騰訊控股(700)早前公布年首季業績，表現勝預期，期內收入增43%至319.95億元(人民幣，下同)，純利更創新高至92.68億元。但業績公布後，股價以收市價計仍跌2.5%，據報市場擔心內地經濟增長放緩影響廣告收入。此憂慮不無道理，因網絡廣告收入按季倒退18%，當中品牌展示廣告更跌23%。雖按季比較未必準確反映實況，但2015年首季與2014年第四季相比，網絡廣告收入增6.8%，今年首季卻倒退，反映開局不理想。但有報道指騰訊將與其聯營京東商城(NASDAQ：JD)合作，雙方提供數據作分析，幫助品牌商找出目標客戶群作廣告投放，此舉應能帶動廣告收入。

說到京東商城今年首季收入和毛利分別增47.3%和58.5%，但物流成本和市場開支分別升68.2%和48.4%，令虧損擴闊22.1%至8.67億元。以騰訊間接持18.03%計分佔虧損1.56億元，加上其他聯營及合營錄虧損，騰訊首季分佔虧損增2.5倍至10.89億元。另外，整體毛利率期內跌1.9個百分點至58.1%。即使去年第四季58.4%相比也減0.3個百分點。毛利率下降不一定是壞事，如零售企業不時藉降價促銷，只要收入增加帶來額外毛利，能抵消毛利率下跌影響，計落仍有賺。騰訊正是這樣，整體毛利率下降令毛利少6億元，但收入增加帶來57.55億元毛利，互相抵消最終多賺51.55億元。但毛利率之所以下跌主要是收入成本增49.5%，完全蓋過收入的42.8%升幅。

細看個別業務，佔整體收入約78%增值業務期內收入和成本分別增34%和33.1%，兩者升幅差額不大，結果毛利率升0.2個百分點至65.6%。收入佔比約15%的網絡廣告收入和成本分別漲72.6%和59.4%，因前者高於後者，帶動毛利率升4.7個百分點至43.7%。既然兩項業務毛利率皆有升幅，整體毛利率下跌元兇必是包括電子商貿的其他業務。此業務收入佔比有7%，期內收入急升122.1%，但收入成本升幅較高有155.2%，導致毛利率急跌12.1個百分點至僅得7%。收入成本急升，主要是期內銀行手續費增加。目前微信用戶透過「微信支付」的每一筆轉帳和提現，不論金額大小，銀行均向微信收取手續費。但礙於競爭，微信承擔所有銀行費用，直至早前才向轉帳交易徵收手續費。但由於業務增長迅速，如微信和WeChat合併月活躍帳戶數目增加38.8%至7.62億名，銀行手續費對盈利頓成壓力。

有見及此，騰訊決定調整收費政策，由今年3月1日開始，微信支付不再向用戶徵收轉帳手續費，但提現則收取0.1%提現手續費。據報銀行實際收取費率平均高於0.1%，是次調整只能補貼騰訊部分銀行開支。此外，另一目的相信是要降低用戶提現意欲，寧願把資金留在戶口或用來消費。但新措施或許令用戶增值時變得謹慎，會否因而拉低戶口餘額令騰訊利息收入減少，值得留意往後發展。綜合而言，騰訊網絡廣告季度收入能否重回升軌，電子商貿業務會否拖累盈利能力，京東商城等聯營和合營公司業績何時改善，都是投資者需要注意事項。此外，騰訊有意入股芬蘭遊戲開發商Supercell，若然成事，將進一步壯大遊戲業務，增值業務收入繼而將會增加。

原文刊於：am730 2016-06-03

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Expected salary 寫幾多？

每當搵工跳槽，撰寫CV是首要工作。相信不少朋友遇過相同經驗，就是「執靚」CV不難，最麻煩是如何填寫「Expected salary」。經常收到讀者朋友來函，問的就是這個難題。最典型的提問莫過於問「身價」。例如：「在commercial firm工作了若干年，擁有學士學位以及現正考取專業試，期望薪金應該填多少？」

遇到類似問題，瓜瓜必先反問一句，究竟打算申請的職位是甚麼。其實大家有一個誤解，以為經驗和學歷是薪金的首要考慮因素，實情影響最大是「職位」。在資本市場下的商業社會，企業招聘每一個職位都有一個預算，這個預算主宰著薪金高低。舉個極端例子，如企業聘請一名文員，他們最多只會按當時的行情來釐定薪金，絕不會因申請人擁有博士學歷而額外給予博士級薪水。因此，在填寫期望薪金時，應先估計擬申請職位的薪金是多少，衡量過自己有能力勝任或可以接受才去申請。

問題來了，現實中大多數企業都不會公開薪酬預算，申請人又何從估計？當然，除非是人力資源部和用人部門，否則不會知悉，但還是有跡可尋。香港職場極度自由，若預算低於市場價格太多，請人就會出現困難。因此，我們可以參考該職位的市價來衡量期望薪酬。

了解行情的常用方法包括：

1) 人力資源顧問和招聘網站的薪酬調查：好處是較為全面、及時和準確，但不同顧問和網站的目標市場略有分別，例如某些著重中高層職位，某些則是基層。因此，宜多找幾份來參考。

2) 政府統計處的《工資及薪金總額按季統計報告》：定期公布選定行業及職業的平均每月薪金。雖然較為準確和及時，但涵蓋範圍並不全面。

3) 向行內人查詢：視乎該行內人對行業有幾了解，但最大問題是不一定找到對的人。不少朋友喜歡到網上討論區查詢，但真確性成疑。

了解行情後，接下來就可以定出自己的期望薪酬。一般來說，除非現職薪酬高於市價，否則都是按市價來訂。另外，若應徵比現職較高的職位，期望薪酬不妨可以叫高一些，例如比現職高二至三成屬合理範圍。但切忌獅子開大口，若果期望薪酬與現職薪金相差太遠，可能會給人不自量力的感覺而影響受聘機會。此外，若自己的條件較職位要求差，又或者是轉行，期望薪酬可能需要略低於市價，以求提高獲聘機會。

最後一提，不少朋友喜歡在Expected salary寫一個範圍，例如20K至30K。坦白講，這樣寫等於著僱主給你20K。與其揭示自己的底線，倒不如寫個實數，然後註明「可議」。

原文刊於：Education post 2016-05-27

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雨潤財務狀況有幾差？

圖為雨潤年報。

雨潤食品(1068)於5月初發出「債警」，表示因市場疲軟和生產本上升，加上其全資附屬南京雨潤在去年錄虧損，導致於5月中到期的10億元人民幣中期票據可能無法依時兌付。南京雨潤積極籌集資金，但事與願違，還觸及其他借款交叉違約條款，債權人可要求即時還款，大有火燒連環船味道。

可幸的是，該筆票據於逾期3天後悉數償還。其實未能按時還款已非首次，南京雨潤一批短期融資券於3月中未能如期償還，涉5億元人民幣，最終在3月底分兩次還清。這次再違約，反映雨潤資金嚴重不足，可謂十個茶煲九個蓋。

南京雨潤去年合併營業收入約156.47億元，相當於雨潤該年收入78%。可見南京雨潤是核心業務，若有甚麼冬瓜豆腐，雨潤必受重大影響。究竟雨潤會否再現債務違約還是未知之數，但可肯定就是去年經營情況十分困難，導致業績見紅。

有趣的是，去年收入其實錄5.3%增長，但銷售成本升7.4%，毛利急跌35%至僅6.42億元。此外，去年出現15.33億元非經常性開支包括資產設備減值10.25億元，預付租賃款項減值2.53億元，應收出售附屬款項減值1.86億元及出售預付租賃款項虧損6,940.8萬元，令雨潤由盈轉虧全年虧蝕29.77億元。以為最差？只有更差！雨潤財務報表以港元列帳，但核心業務在國內，在人民幣去年貶值下，境外業務外幣換算差額錄7.1億元虧損，結果年內全面虧損達36.85億元，較2014年的5,891.3萬元高逾60倍。雖說業績受非經常性開支影響，但撇除後仍有14.44億元虧損。因經營環境欠佳，包括經濟增長放緩及人力和運輸等成本升。

更要命的是生豬原料供應不足導致價格上漲，其採購成本平均增約15%。但市場競爭激烈，增加的成本卻不能轉嫁給客戶，導致整體毛利率大減1.9個百分點至僅3.2%。雨潤業務主要分上游冷鮮肉及冷凍肉，和下游深加工肉製品。前者所受影響較大，毛利率減1.8個百分點至1.2%，即每賣出100元豬肉，毛利僅1.2元。儘管相關收入增8.1%至177.45億元，毛利也大跌56.8%至僅2.13億元。下游業務毛利率反升0.9個百分點至18.1%，但收入減11.8%，毛利減7.2%至4.38億元。

雨潤負債情況如何？截至去年12月底，借貸包括銀行貸款，短期融資券和中期票據總額減9.7%至73.2億元。扣除現金後淨債務69億元，與股東權益相除，淨債務對總權益比率56.2%，較2014年升12.2個百分點。債務減少但比率上升，主要是虧損令總權益降22.7%所致，反映資本結構仍側重借貸。

所謂錢搵錢，借錢做生意並無不妥，最重要是有借有還。以去年12月底計，一年內到期債務達65.64億元。但雨潤經營狀況不佳，盈利能力又轉壞，不要說本金，連利息能否應付也成疑。扣除所有非現金和非經常性開支，去年經營溢利僅1.74億元，但財務淨開支高達4.17億元，利息覆蓋率僅0.4倍，遠低於2014年的2.3倍，顯示支付能力急降，賺到的溢利不足以支付利息。

雖經過兩次債務違約，但短期融資券和中期票據已全數還清，餘下來最大關口是55.3億元銀行貸款，當中47.75億元為一年內到期。管理層雖指正積極與銀行商討貸款重續，但經營前景惡劣，一般來說銀行是不願意的。但內地銀行受不良債務困擾，有傳將推出「債轉股」措施以解決問題。若果成事，貸款不單能重續，還變成股份得以永續，於雨潤而言絕對是好事。

原文刊於：am730 2016-05-27

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淺談普拉達業績

PRADA去年純利跌27.4%。 (資料圖片)

普拉達(PRADA)(1913)截至今年1月底年度純利大跌27.4%至3.33億(歐元，下同)後遭多間大行唱淡，加上奢侈品零售市道疲弱，市場憂慮業務前景，股價受壓。業績公布後，股價單日由25.65港元急瀉7.6%至23.7港元。有趣的是其後股價拾級而上，最近曾試過收報27.2港元。相信是該股公布連串經營策略調整，成功挽回投資者信心。除再推平價手袋吸引新客外，還計劃收窄各地產品價格差距，售價將劃一不高於歐洲價格10%。管理層還打算擴大網上銷售業務，關閉部分表現欠佳分店及將意大利全資附屬Prada Stores併入精簡架構。新策略成功與否有待驗證，究竟去年業績如何，本文嘗試剖析。

先說收入，去年微跌0.1%至35.48億元。增長乏力，因貢獻總收入約15%的批發業務倒退16.5%至4.45億元。可幸的是，佔比達85%的零售業務，收入增2.6%至30.6億元，加上特許權費收入急增13.5%至4,342.7萬元，總收入才不至於大幅倒退。

若將零售收入按地區劃分，除亞太區外，其餘所有地區均錄增長，貢獻總收入逾20%的歐洲增3.3%，佔比接近15%的美洲、日本和意大利，增幅分別為5%、10.7%和10.7%。佔比逾35%的亞太區最令人失望，年內收入減4.4%。無他，先有內地打貪及政府提倡節儉，後又現自由行旅客減少，嚴重打擊奢侈品市場。一個有趣發現，去年普拉達直銷店增9.1%至648間，收入與之相除，得出每間店舖平均收入472.2萬元，較2014年減5.9%。換句話說，加開新店並沒有帶來更多收入，難怪新策略包括關閉部分店舖。若按地區劃分，表現最好是日本和意大利，店舖平均收入分增4.7%至545.6萬元和4.6%至727.4萬元。表現最差是歐洲、中東和亞太區，店舖平均收入分別減12.5%至338萬元、9.8%至493萬元和8.6%至590.2萬元。在新策略下，看來這些地區的店舖數量將減少。

接著是盈利能力。由於銷售成本跌幅高於收入，令毛利率升0.6個百分點至72.4%，毛利因而增0.7%至25.68億元。表現看來不錯，但營運開支大升11.7%至20.65億元，令經營溢利大減28.3%至僅5.03億元，經營溢利率也降5.6個百分點至14.2%。扣除利息開支和稅項後，純利減27.4%至3.33億元，純利率跌3.5個百分點至9.4%。換句話說，每100元收入中，普拉達能賺72.4元毛利，扣除58.2元營運開支，4.8元利息和稅項後，純利只餘9.4元。

營運開支增加主要是零售網絡擴張導致租金及工資等成本上升。如租金年內增15.2%至6.6億元，除直營店舖增9.1%外，每間店舖平均租金也增5.6%至101.9萬元。又如僱員薪酬增10%至7.03億元，因僱員人數增3.8%至1.24萬人，及人均年薪升5.9%至5.67萬元所致。

零售生意著重「貨如輪轉」，存貨從買入到賣出時間愈短，資金愈快回籠。去年普拉達存貨增5.8%至6.93億元，存貨周轉期增49天，至251天。若簡單將存貨除以店舖數目，平均每間店舖存貨是106.9萬元，較2014年減3%。反映存貨增加主要是加開分店所致。可幸的是，應收和應付貿易帳周期各減9天，在互相抵消下，現金周轉期只增49天，至143天，但現金周轉期上升加重流動資金需求。但目前普拉達流動比率有2.4倍，速動比率也有1.5倍，短期資金流動不成問題。全球經濟前景仍不明朗，奢侈品消費明顯放緩，普拉達的策略是否奏效，能否挽回去年劣勢，我們將在中期報告公布後再作跟進。

原文刊於：am730 2016-05-25

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為何阿里巴巴逆市也能賺錢?

阿里總收入增33%。(資料圖片)

阿里巴巴(NYSE：BABA)早前公布2016財政年度業績，勝預期，股價造好，業績前後升幅以收市價計近4%。阿里期內總收入增33%至1,011.43億元(人民幣，下同)，為2013年以來連續4年錄雙位數高增長。但若與過去3個財年相比，2013至2015財年增長率分別為72%、52%和45%，目前增長明顯放緩。特別是貢獻總收入逾八成的中國電商業務年內收入達843.21億元，按年雖增34%，但2013至2015財年卻分別有87%、55%和39%。無他，當基數愈來愈大，市佔率愈來愈高，由高增長的「明日之星」轉為低增長的「現金牛」是自然不過的定律。再講，中國經濟放緩已是不爭事實，近期更現L形態之說，市場憂慮業績將受影響，現在收入仍維持雙位數增長，其實已很了不起。

究竟有甚麼過人之處？其執行副主席蔡崇信最近一番話，從中能看出端倪。他提到過去十幾年內地工資增長率達兩位數，令國民累積一定財富。相對美國家庭，內地消費者的財政較穩健，有能力花費，此股力量推動中國經濟從出口投資導向轉至內需拉動，阿里憑藉此勢頭成功。當然，趁勢也需大智慧，他們看準電子商貿商機，不斷優化平台提供更多商品和服務，成功撮合消費者與商家以賺取盈利。相對於商品和服務價格，電商平台分到的收入其實不多。以2016財年為例，通過阿里旗下電商平台交易的商品交易額(GMV)達3.09萬億元，但分到的收入只800.33億元，與GMV相除後得出綜合貨幣化率僅2.59%。即每100元交易，分到的收入僅2.59元，此比率反映電商業務變現能力。2016財年比率之所以升0.15個百分點，主要是移動端貨幣化率急增0.72個百分點至2.51%，及來自移動端的交易佔總GMV大幅提升24.1個百分點至64.8%。另一原因是年內阿里專注高質素商品及向商家提供多元化增值服務。

蔡先生還提到一點，阿里目前業務組合多元而平衡，各業務有不同成長階段、盈利能力和現金流水平。按成長階段可分成「核心現金流」、「新興引擎」和「長期戰略投資」三個類型。目前電商業務是核心現金流型，提供可觀「彈藥」應付未來投資。雖未知該業務創造多少現金流，但於2016財年，整個集團自由現金流增7%，至513億元，相當於總收入的51%。

雲計算和移動互聯網業務屬新興引擎。特別是雲計算，年內付款用戶數量和服務使用量增加，相關收入增138%至30.19億元。2013至2015財年，增幅僅26%、19%和64%，反映業務增長迅速。儘管目前對收入的貢獻僅3%，但增長潛力高，長遠發展空間大。據一網站統計，全球雲計算產業收入於2010年只有43.3億美元，2015年已達82.4億美元，相當於阿里2016財年雲計算業務的18倍，料今年會進一步攀升至90.7億美元。

長期戰略投資包括數娛、本地服務和國際擴張，阿里期望這些業務變成新興引擎，繼而成為核心現金流，但同時表明將影響短期收入。於2016財年，應佔投資虧損增9%至17.3億元，包括生活網站口碑的8.67億元、視頻網站優酷土豆的3.91億元、物流網絡菜鳥的2.95億元及其他投資虧損10.66億元。若不是恒大淘寶足球俱樂部和菜鳥投資分得8.27億元盈利，投資虧損將擴大至27.96億元。阿里的業務組合有著不同階段，有助集團持續發展。但長期戰略投資為期至少5至7年，究竟最後能否成功，未來還需投入多少資金，實在值得投資者關注。

原文刊於：am730 2016-05-20

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新電視風雲

ViuTV於4月啟播。(資料圖片)

電訊盈科(008)旗下免費電視台ViuTV，自4月啟播以來觀眾反應頗正面，節目經常帶來話題。例如《跟住矛盾去旅行》，曾鈺成的調皮，連詩雅的R音，林日曦的黑臉，播出後皆在社交平台洗板。所謂「Content is king」，提供高質素節目是經營電視台的不二法門，將陳年節目翻炒又翻炒定遭觀眾唾棄，亞視就是最佳樣辦。

節目每每是話題之作，究竟收視如何？按ViuTV早前公布啟播後首兩周「綜合收視率」，最高收視為《跟住矛盾去旅行》有10.6%，近期大熱韓劇《太陽的後裔》第1集和第3集緊跟其後分別有9.3%，其他人氣節目也錄4.5%至5.8%，開台不久能有此成績實屬難得。有趣的是，電視廣播(511)似乎被觸動神經，其高層批評ViuTV收視率不應加上網站數據，認為有誤導取巧之嫌。

有別於從前，坐定定在電視機前收看節目的年代早已過去，現在不少觀眾透過手機、電腦和平板電腦收看節目廣播。又如瓜瓜這類早出晚歸的觀眾早已習慣在節目播出後上網點播重溫。雖然此論點沒有統計數據支持，但以《跟住矛盾去旅行》為例，據媒體報道，藉大氣電波收看的收視率平均僅3.85%，若數字正確，與ViuTV公布的綜合收視率相減後，餘下6.75個百分點就是透過網絡收看的收視率。從中反映出ViuTV大部分觀眾習慣以電視機以外方式收看節目。因此，ViuTV以更為全面方法計算收視率，實屬無可厚非。當然，收視率並非由獨立調查機構計算，可信性易受質疑。為避免無謂爭拗，ViuTV可考慮提高透明度如披露具體計算方法，甚至各種收看方法的收視率。無論誰對誰錯，有一點幾可肯定，就是電視廣播害怕。一旦市場產生錯覺，以為ViuTV大幅搶走收視，勢必連帶影響廣告收入。


相較其他地方，香港電視市場細小，但營運成本高昂，經營電視頻道已不易，加上近年零售市道每下愈況，商戶對廣告預算漸見審慎，廣告市場因而十分疲弱。看看電視廣播2015年業績，收入減9.3%至44.55億元，主因廣告收入大減11%所致。雖然去年純利13.18億元，但當中13.36億元是出售台灣業務所得，若撇除此一次過收益，去年將錄1,751.2萬元虧損。但虧損成因還包括幾項非經常開支如6.95億元聯營公司的壞帳撥備，8,795.5萬元物業減值，4,213.6萬元人民幣存款匯兌虧損。即使撇除這些開支，經營溢利仍跌35.9%至10.06億元，反映電視廣播盈利能力正在下降。

既然市場細成本高，為何經營收費電視多年的電盈貿然涉足免費電視？沒有錯，雖然收費和免費電視皆是向觀眾提供節目，但經營策略完全不同。前者推出多元化而獨特的頻道，並按觀眾所需提供頻道組合以賺取訂閱收入。於2015年，nowTV收入增1%至29.38億元，EBITDA增3%至4.91億元，邊際利潤率維持在17%。至於後者，主要推出大眾化免費頻道，目的是建立觀眾群，以吸引廣告商戶在頻道播放廣告，從中賺取廣告收入。ViuTV在2016年才開台，故在2015年沒有收入，但該年花了4,000萬元以建立團隊。

雖然兩者經營策略有別，但某程度可做到資源共享。如ViuTV新聞節目皆由收費電視台nowTV提供。如劇集《太陽的後裔》，nowTV早已買入轉播權並在旗下頻道播放。若推測正確，開辦免費電視台能分擔部分投資外，更能為電盈創造新收入來源。電視廣播雄霸本地免費電視市場多年，製作規模龐大，提供的節目多元，相信ViuTV短期無法動搖其龍頭地位。至於ViuTV能從市場分得多少，財務表現將有何轉變，今年上半年業績相信能反映初步成績，屆時瓜瓜再作跟進。

原文刊於：am730 2016-05-18

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內審通識：唔熟流程，點搵Findings?

每當進行內部審計項目，熟悉被審單位的業務流程非常重要，除了有助發現問題時制定補救措施外，也方便審視流程的效率。不過，內審工作䌓重，若沒有足夠時間深入了解流程，內審人員又如何是好？最快而又最有效的方法就是「風險為本」，即是採用目前主流的Risk-based approach。

不論是一盤生意或一個流程，固有風險必定存在。所謂固有風險，是假設在沒有內控下可能發生的問題。一般來說，業務愈複雜，固有風險就愈高。例如銀行，其業務環境相對零售企業複雜，單是需要遵循的法律法規，銀行在經營上的固有風險就高於零售。又例如採購流程，固有風險不外乎「買錯」，「買貴」和「買遲」，只要我們將被審單位所採取的內控措施與之配對，那些沒有內控或內控不足的風險就是問題。

以製造商的物料採購流程為例，要避免「買錯」，我們期望見到的內控措施包括，採購要求必須由用家部門以書面提出，並清楚和詳細列出物料的規格、標準、要求和數量等；供應商必須事前經過採購部門的認證程序，確保符合最低要求；所有採購必須以書面形式落實，如向供應商出具採購單，清楚列明物料的名稱和數量，有必要時還需註明規格和標準等資料。

要避免「買貴」，最基本的內控就是貨比三家，我們期望見到所有採購皆經過報價程序，確保購入的物料是物有所值，或價錢具競爭力。此外，向供應商出具的採購單，必須清楚列明雙方同意的單價。

要避免「買遲」，用家部門提出採購要求時須列明物料的到貨日期，採購部門按此選擇最佳運輸方法，並在採購單中列明到貨日期，確保物料及時送達。對那些重要物料，或採購期較長的物料，我們期望見到有適當的庫存水平管理，如為這些物料制定出最高、最低和再訂購庫存水平等。

以上例子清楚顯示，只要以風險作切入點，就算不熟悉採購流程也能進行審視。再者，上述列出的風險並不專門，只要略具 Business sense就能寫出來。記得有位內審前輩曾說過，在Risk-based approach 下，沒有內部審核是做不到的。初時半信半疑，接觸多了現在就深信不疑。

下次找不到 Findings，不妨重新檢視一下風險清單，看看能否從中找到方向。

原文刊於：Education post 2016-05-13

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不教無類 香港教育的哀歌

約在2000多年前，有位仁兄見到富人才能接受教育，因此提出「有教無類」的思想，這位仁兄就是孔子。在那年代，窮人不能讀書是理所當然，孔子竟然不問貧富因材施教，思想在當時如何先進可見一斑。有趣的是，2000多年後，人們的思想沒有怎樣進步過，一個號稱國際大城市的香港，居然還有校長連同一些區議員，公開歧視那些需要特殊照顧的學生，說的就是群育學校計劃遷至屯門一事。

帶頭歧視教育工作

其實NIMBY之事，在香港早已是司空見慣。前有麗晶居民反對興建健康中心、梅窩居民反對正生書院遷校，還有將軍澳堆填區、黃大仙大磡村和西九龍六號地盤興建公屋，皆遭遇當區居民反對或要求縮減規模。但今次特別之處在於，竟然有教育工作者帶頭歧視教育工作。

區議員是民意代表，反映區內居民的憂慮尚能理解（但不認同），但身為一校之長，理應以身作則為下一代作個好榜樣，現在卻反過來，帶頭示範如何歧視和標籤學童。這些所謂教育工作者，在夜闌人靜之時，請撫心自問，究竟你們還配從事教育工作嗎？難道當老師的初衷早已忘記得一乾二淨？

雖然涉事校長已公開表示，為「引致公眾對特定學生有錯誤印象或負面認識」深切道歉，但細看聲明，該校根本未有改變反對立場，仍然要求當局充分諮詢。很明顯，所謂道歉只為平息民憤，完全沒有反省的意思。

說沒有反省，原因有二。首先，根據教育局解釋，其實早於今年2月已就遷校一事諮詢該校。該校反指未有充分諮詢，歸根究柢只是不滿當局，未有採納擱置遷校的建議。有趣的是，就連負責此事的教局官員，也表示對該校的反對立場始料不及。

不顧底線抽政府後腳

其次，對於用上極負面的言辭來標籤群育學生，該校長推說是引述教育局的指引內容。雖然公眾對當局已沒有多大好感，但一事還一事，不代表當局在此事上有做錯。不要忘記，該指引主要是給全港學校使用，目的是協助老師識別有特殊需要的學童，再行決定是否有需要作轉介。因此，指引需要詳列所有情況，自然也包括極端行為。可是，該校長卻片面地引用最壞情況，居心如何不問可知吧？

至於那些區議員，他們不單代表民意那麼簡單，當出現與當區有矛盾的公益政策時，是否應盡義務向居民解釋，以協助政府施政？難道為了撈選票，就可以不顧底線抽政府後腳？令人不解的是，屯門區議會早已通過群育遷址計劃，幾位區議員突然跳出來反對，又代表什麼呢？

有朋友跟我說，香港祟尚自由經濟，教育只是一場交易，學校當然是以排名為先。道理很簡單，學校沒排名就沒錢，沒錢學校就不能維持。所以，本地學校為了生存，「不教無類」是先決條件。乍聽以為是調侃之言，但認真咀嚼就嘗出味道來。例如TSA，好些學校為保排名，強迫學生操練試題。又例如那些無法融入主流學校的學生，大多數學校都是勸退了事，而不是循循善誘幫助學生重回正軌。當然，每間學校的學生人數眾多，花資源和時間於個別學生有違公平，而且也擔心影響其他學童，抱着out of sight, out of mind心態去處理，外人也無從置喙。

群育不幸有這樣鄰居

可是，群育的作用就是協助那些有特殊需要的學生。說得白一點，就是為主流學校執手尾。諷刺的是，主流學校不單沒有感恩，而且還擺出一副高高在上的姿態，恥與群育為鄰，實在令人憤慨。事已至此，群育應另行選址。問題不在群育本身，而是不幸有這樣的鄰居。試想想，每天出入都要碰到一個歧視自己的人，與其終日被人在背後指指點點，倒不如避之則吉為佳。

凡事有兩面，雖然群育學生受人歧視，但事件反讓社會加深了解和認識特殊教育，對日後發展起了正面作用。

最後一提，我們不奢望所有校長和老師皆像孔聖先師般，做到因材施教，有教無類。但教育是「以生命影響生命」的事業，至少不要立下壞榜樣，影響學生的價值觀和做人態度。由此等教育工作者來教導下一代，我們還能不悲哀嗎？

原文刊於：《信報》年青有計專欄 2016-05-13

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中國遠洋坎坷何時了

圖為中國遠洋董事長萬敏。

中國遠洋(1919)早前公布今年首季業績，由於收入大減19.6%至146.09億元(人民幣，下同)，虧損擴大344.8%至44.84億元，股價因而受壓，業績公布當日收報3.04港元，較前收市價跌2.88%，認真坎坷。

虧損那麼大，主要是期內出售中散集團和佛羅倫貨箱控股股權，因而產生24.26億元處置損失。不過，即使撇除所有非經常性損益，期內虧損仍增113.8%至21.44億元。究其原因，主要是集裝箱運輸市場需求續疲軟，令集裝箱業務錄13.77億元虧損。此外，雖然乾散貨業務已於今年3月完成出售，但仍需為1至2月的業務入帳。在市場供求失衡下，乾散貨業務錄得7.62億元虧損。其實看看損益表已可知，未計稅金、銷售、管理和財務等費用，期內營業成本已經是148.85億元，但收入只有146.09億元，相減後錄得2.76億元毛虧，毛利率因而跌至負1.9%。換言之，每收取100元收入還要倒貼1.9元，經營有幾困難可想而知。其實航運生意的盈利能力早已大不如前，回看2015年，整體毛利率也只有3.8%，較2014年減少2.2個百分點。

究竟航運市場有幾差？先講講中國遠洋的主要業務「集裝箱運輸」。集裝箱即貨櫃，運輸物品主要是工業下游製成品如紡織製品、衣服、家電和電子產品、罐頭和鮮果食品等。雖然首季收入減少9%至100.1億元，但貨運量一點不差，相反還上升14.8%至302.4萬個標準箱。可是，將航綫收入除以貨運量後，得出的平均單箱收入僅是3,310元，較2015年同期大跌20.7%。換句話說，收入減少主要是「價跌量升」。其實跌勢不是今年才出現，2015年平均單箱收入只有3,995元，較2014年的4,561元減少12.4%。

沒法子，航運業整體運力過剩，最近就有諮詢機構指出，目前全球大約有325艘集裝箱船遭閒置，涉及的運力約佔全球船隊規模的7.4%，難怪運價持續下跌。中國遠洋在季度報告就指出，國際班輪幹線市場運價處於近5年新低，今年首季度中國出口集裝箱運價指數(CCFI)均值僅得739點，較2015年同期下滑30.2%。

至於乾散貨，即工業原料和初級商品如鋼材、鐵礦、煤炭、水泥、紙漿、穀物、木材和原糖等，運輸市場就更淒慘，貨運量全線下跌。若以航線劃分，中國遠洋的國際和國內沿海航線分別跌13.9%和16.8%。若以貨種劃分，除金屬礦石只減少1%外，其他包括煤炭、糧食和其他乾散貨分別減少28.1%、16.5%和25.2%。由於中國遠洋沒有公布乾散貨業務收入，因此無法計算平均運價。不過，按管理層披露，反映乾散貨航運市場價格的波羅的海幹散貨運價指數(BDI)，期內平均值只有358點，按年急跌41.6%。早前拙作《從BDI看經濟前景》就提到，BDI在今年首季屢創新低，自1999年取代「波羅的海貨運指數(BFI)」，BDI從未低於400點，不要說08年5月20日歷史高位11,793點，單以過去5年高位4,209點比較，BDI累瀉逾91.5%。

或許見乾散貨市場前景太差，中國遠洋於去年尾決定出售乾散貨業務，並專注於集裝箱業務發展，此舉實屬明智。即使如此，但管理層已經明言，因全球集裝箱運輸需求增長緩慢，加上運力供應過剩，航運市場長期處於低迷的狀態仍未有明顯改善，因此預測今年上半年的業績可能仍出現虧損。

黎天王說「坎坷過後有艇搭」，此金句一點沒錯，沒經過黑暗哪有黎明？但現在的問題是坎坷還要持續多久。航運股何時有艇搭，相信還要多等幾年吧？

原文刊於：am730 2016-05-13

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淺析IMAX China業績

IMAX China去年總收入增逾41%。 (資料圖片)

第一次進IMAX影院看戲是在2012年，當年那套電影叫《普羅米修斯》。不看尤自可，一看之後就不能自拔，因立體效果實在太好，銀幕夠大座位夠寬，往後但凡看科幻或動作片，IMAX必是首選。此技術發明已久，如香港太空館的天象廳已採用，記得在八十年代曾放映過一套名為《大峽谷》全天域電影，震撼感覺記憶猶新。IMAX技術由IMAX Corporation(NYSE：IMAX)擁有，藉旗下IMAX China(1970)向大中華區電影院提供相關技術。IMAX China收入主要來自四方面，包括向放映商銷售影院系統、票房分成、影院系統維護及將影片轉製成IMAX格式影片業務。按早前公布的2015年業績，總收入增加41.4%至1.11億(美元，下同)。表現最好要數影片業務和票房分成，增幅分別是53.1%和51.6%。

影片業務表現理想，除IMAX影片數目增17%至41部外，相信也與轉製費升有關。將影片業務收入除以IMAX影片數目，每部影片平均收入是69.4萬元，較2014年增30.7%。換句話說，影片業務收入增加皆因「價量齊升」。 至於票房分成，收入上升主要受惠票房增54%至3.12億元。將票房除以IMAX影片數目，得出的761萬元就是每部影片平均票房。票房愈高，分到的收入自然愈多，難怪票房分成收入升幅可觀。究竟IMAX China能從每部影片票房分得多少？將票房分成收入除以IMAX影片數目，每部影片平均分成收入為84.14萬元，相當於每部影片平均票房11.1%。換言之每100元票房收入中，IMAX China能分得11.1元。值得留意，有說內地票房造假嚴重，究竟對分成收入有否影響，看來IMAX China有必要澄清。

總收入增長不俗，整體毛利率一樣理想，2015年升6個百分點至65.4%。即每100元收入中能賺65.4元毛利。在4項收入中，盈利能力最高而升幅最大是影片業務。收入雖只佔總收入約25.7%，但毛利率高達76.3%，比2014年更增12.3個百分點。毛利率大升，按管理層解釋是影片轉製成本固定及可變成本沒有按收入相應增加，令此業務規模效益提高。轉製成本主要是系統折舊，該開支是按固定資產計算，不會隨收入相應變動。如2015年影片業務銷售成本只增0.8%至673.9萬元，但相關收入卻增53.1%，毛利因而大增82.6%至2,173.3萬元。這也解釋為何管理層認為，此業務具有較大拓展空間。

儘管IMAX China盈利能力大幅提升，2015年毛利增55.6%至7,228萬元。但年內出現2.1億元轉換期權公允價值調整，加上一般及行政和其他經營開支勁升，及金融工具攤銷成本增加，埋單計數錄1.82億元巨額虧損。雖則如此，但上述開支只屬一次性，包括916.7萬元IPO成本。另外，轉換期權公允價值調整，股份為基礎的薪酬及金融工具攤銷成本等是非現金項目，並不影響經營活動現金流。若要準確評價IMAX China實際盈利能力和表現，最理想是撇除這些特殊項目，經調整後純利是4,335.3萬元，較2014年的2,597.8萬元增66.9%。將經調整後純利除以收入，得出溢利率是39.2%，即每100元收入能淨賺39.2元，較2014年增6個百分點。經調整後純利之所以增加，主要是毛利率上升及經營利潤率改善。

最後一提，根據控股股東IMAX Corporation公布的2016年第一季度業績，整體收入增48.1%至9,212.8萬元，當中大中華區收入也增40.1%至2,493.9萬元，反映IMAX China新一季度收入續增，除非內地票房造假影響分成，否則的話，相信良好表現將於今年上半年延續。

原文刊於：am730 2016-05-11

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何必將港鐵變成茹素老虎？

港鐵主席馬時亨曾建議政府用股息補貼車費。 (資料圖片)

港鐵(066)宣布接納政府要求，提前一年檢討票價調整機制。身為市民當然額首稱慶，因機制雖說「可加可減」，但結果從來是「只加不減」。此外，港鐵年年錄巨額盈利，仍堅持按機制加價，服務卻未見甚麼改善，市民早已心生怨恨。但港鐵小股東未必開心，因機制對港鐵有利，明年可望續加價以賺巨利，現提早檢討機制，在社會壓力下港鐵難望獲甜頭，意味將來盈利將受壓。

往年每逢港鐵加價，政府總出來解畫。記得時任運房局長鄭汝樺講過，當局要尊重合約精神，不可輕易以大股東身份改變加價決定。所謂此一時，彼一時，在張炳良局長帶領下，看來合約精神早已拋諸腦後，否則不會要求提早檢討機制。說得白一點，其實就是要不讓港鐵繼續賺取巨利。政府急市民所急完全可以理解，特別是新一屆行政長官選舉臨近，此時不急更待何時？但有趣的是，港鐵是上市公司，目的就是為股東賺取最大利潤，提早檢討機制絕對是輸打贏要，而且有損公司利益，如此蝕底為何仍然首肯？

同類事件已非首次，最近港鐵不是為高鐵工程超支埋單嗎？按港鐵與政府當年簽訂原有工程委託合約，港鐵極其量只是項目管理人，無論工程造價如何超支，最多只是向政府賠償已收取的管理費。但港鐵竟「賣大包」，不惜借貸也要向政府支付相當於高鐵超支金額的股息。最令人不解的是港鐵還願意承擔工程再度超支風險。換句話說港鐵完全放棄對自身有利條件，一力承擔高鐵超支責任。更有趣的是，港鐵雖事事退讓，但高鐵日後營運權誰屬仍是未知之數。

港鐵又不是開善堂，為何一次又一次犧牲自身利益？最大可能有二，其一是政府以大股東身份施壓，其二是港鐵管理層出於「良心」自動配合。實情如何留待讀者自行判斷，但不論那一個答案，對香港企業管治皆立下極壞榜樣。前者不用多解釋，在香港上市企業中，最常見是大股東兼任公司管理層，不時聽到大股東罔顧小股東利益而自肥。至於後者，董事由股東委任，目的只有一個，就是把公司妥善管理從而賺錢，董事沒有責任照顧每位股東的其他利益。同理，港鐵董事的責任就是令港鐵賺錢，讓所有股東同時得益，他們不需，也不應照顧政府這個大股東的其他利益。

有說公司也要負社會責任，政府應運用大股東影響力阻止港鐵加價。此論調其實相當危險，我們不應鼓勵民粹蓋過企業管治。再者，社會責任根本沒有具體定義，如在不少企業眼中，優先聘請本地人，準時出糧已是盡了社會責任，有些企業則認為捐錢才算。既然各人對社會責任的解讀都不同，要求上市公司盡責只是緣木求魚。更重要一點，上市公司的目的是賺取最大利潤，從來未見過為了社會責任而犧牲利益的。

在資本主義下，那些肩負社會責任的公司叫「社會企業」、「善堂」或「非牟利機構」。因此，若要港鐵負上社會責任，港鐵當初就不應上市，並以地產項目補貼鐵路營運。既然已不能回頭，最可行的方法就是如港鐵主席馬時亨早前建議，政府利用港鐵每年派發的股息來補貼車費，以紓緩市民車費負擔。此做法既不影響港鐵的盈利能力，又可以照顧小股東和市民利益，政府更獲掌聲，是個四贏方案。可惜的是，當局偏偏不肯聽，認為股息是公帑一部分，須按公共政策優次分配資源而不應用作補貼車費。若此論正確，財爺就不應每年向中產退稅，因薪俸稅也是公帑一部分呀。

老虎天生只能吃肉，養虎卻硬要牠茹素，最終必因營養不良而餓死。同理，既然當初安排港鐵上市，就必須讓她賺錢。既要上市又不能賺錢，其下場只會與茹素老虎一樣。

原文刊於：am730 2016-05-06

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梁繼昌需要道歉嗎？

梁繼昌早前的「紅燈區」言論引發爭議。 (資料圖片)

某君最近在報章撰文，力數會計界立法會議員梁繼昌的不是，認為他倡議設立「紅燈區」不道德，需為此向婦女道歉。瓜瓜對這議題沒有興趣，本來打算吃花生作壁上觀，豈料某君於文末問，梁繼昌的紅燈區建議代表會計師嗎？既然涉及自身專業，而且問題甚為有趣，因此寫下此文說說感受。

在立場先行的今天，有需要事先聲明，瓜瓜並不代表任何人，也不贊成梁議員建議。不贊成與道德無關，純粹出於理性考慮。若看過梁議員的理據，其出發點絕對是好，建議除有助研究如何保障性工作者人身安全外，也希望尋找方法解決對居民影響和滋擾，但執行料面對重重困難，單是選址相信已引起一番極大爭拗。在Not in my backyard當道的今天，連建公屋也遇到地區阻力，更遑論要設紅燈區。雖則如此，但梁議員的建議可做到拋磚引玉，能喚起公眾關注，讓政府開展研究也是好事。無論如何，本文並不打算討論應否設立紅燈區，而是希望探討，究竟梁議員的所有言行是否代表會計師，及他應否就該建議道歉。

的確，梁議員是由一眾會計業界選民，以一人一票方式選舉出來。但他只是代表我們去服務社會，情況如大型屋苑業主立案法團選舉，每座各自推舉業主代表進入法團一樣。再講香港會計界選民有2.5萬人，每人想法不盡相同，梁議員一言一行無法代表每名選民。選民關心的，只會是他在議會內表現，有否兌現競選時許下的承諾。雖則如此，但彼此無約束關係。若選民認為他不稱職，可使用手中一票，在下屆選舉將他踢走。選民揀選他，就是相信他的能力、個別重大議題的取態及政治取向。這種推舉賢能方法，就是代議民主制度。更重要一點，梁議員從來無說過該建議是代表會計業界。瓜瓜是會計界選民，從來不覺得這次被代表了。

有說他所講一切皆代表選他的選民，若此理成立，泛民主派在立法會有逾三分一議席，按理代表全港人口至少三分一，莫非政府應事事言聽計從嗎？若有人簡單認為梁議員在議會內每個建議皆代表會計師，只顯示此人對代議政制無知。

梁議員應否道歉，大前提是在事件上有否做錯。如前文所說，他的出發點旨在關注性工作者人身安全及尋求方法解決對居民影響和滋擾。既然如此，實在看不出要道歉理由。再講性工作者不限男女，不明為何某君要求梁議員只向婦女道歉。究竟誰在歧視女性，誰需向女性道歉，請讀者自行判斷。

說到道歉，不得不提歌星黎明。黎先生最近在中環海濱長廊舉辦演唱會，因帳篷物料未符合消防規定，食環署拒批出牌照，演唱會首場臨時取消。消息一出，公眾矛頭直指食環署「玩嘢」，不少人批評署方在最後一刻才決定不發牌。有見及此，黎先生即出來澄清，表明是己方責任，與政府部門無關。整件事件中，黎先生表現得體，除第一時間向觀眾道歉外，還藉社交平台和其他媒體更新事態發展和消息。將一件大錯化解於無形。看看事後輿論，盛讚黎先生勇於承擔的多，譴責誤用物料而取消演唱會的少。反觀一些從政者，明明有錯也死口不認，結果令事件愈發不可收拾，還賠上香港法治精神。坦承認錯是公關ABC，不明白為何連如此簡單道理也不懂。

最後一提，若梁議員需為設立紅燈區建議而道歉，那麼若有市民反對梁特首聘請「白宮發言人」， 特首就需為此向不滿市民道歉？噢！當然不能，因我們的特首是聖人，從不會犯錯，故不需道歉！寄語某君，會計界選民全是接受過理性分析訓練的會計師，挑撥離間是行不通。只有堂堂正正將論點陳述，方能令人信服和贏得尊重。

原文刊於：am730 2016-05-04

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內審通識：風險三級制

香港電影有三級制，內審也有一個三級制，主要用於風險管理，方便企業管理層及被審單位調配資源，以改善內控問題。未詳細探討前，首先解釋一下何謂風險。於內審和風險管理人眼中，風險高低主要取決於兩個要素，分別是「可能 ( Likelihood )」和「影響 ( Impact )」。

「可能」是指問題發生的機會有幾大。例如拋銀仔，出現「公」和「字」的機會都是50%，這就是機率。可是，現實中不是所有事情都能如此統計出來，不時需要依靠主觀判斷。舉個例子，我們每次開出支票，相信大部份朋友都會將日期、銀碼和抬頭等資料寫在支票簿存根上，方便日後查閱。若然沒有此習慣，就必需依靠記憶。當然，世上有不少人天生記性好，但大部份人卻不然，時間愈久，開出支票的數量愈多，忘記的機會就愈大。因此，我們可以推斷，沒有寫存根習慣的人，忘記已開出支票資料的機率屬於高。

為了將問題的排序，內審慣常將問題所屬的風險分成高、中、低三級

「影響」是指問題一旦發生所造成的影響。有一點需要留意，在判斷影響高低前，我們必先找出受影響的對象。就以上述支票簿為例，若果是私人賬戶，而且賬戶結餘不多，一般只會是已開出支票金額的總和，就算沒有寫下存根，即使忘記支票資料，帶來的麻煩也有個限度。反觀公司賬戶，每月開出的支票數以百張，就算戶口結餘不多，忘記支票資料就不能錄賬，雖然事後可以通過銀行月結單返查金額，也可支付手續費補領支票副本，但若然有支票遲遲未兌現就不成，是個內控漏洞，影響可算是高。

了解過何謂風險後，接下來講解風險三級制。為了將問題的排序，內審慣常將問題所屬的風險分成高、中、低三級。至於屬於那一個級別，就取決於問題的發生可能和影響。具體情況如下：

1. 可能高 及 影響高 = 風險高；

2. 可能高 及 影響中 = 風險高；

3. 可能高 及 影響低 = 風險中；

4. 可能中 及 影響高 = 風險高；

5. 可能中 及 影響中 = 風險中；

6. 可能中 及 影響低 = 風險低；

7. 可能低 及 影響高 = 風險中；

8. 可能低 及 影響中 = 風險低；

9. 可能低 及 影響低 = 風險低。

以上九個情況可以用以下圖表來表示：

如何應用？再拿上述支票簿做例子，假設涉及的是企業賬戶，每天開出幾百張支票，若然出納沒有即時寫存根的習慣，忘記開出支票資料導致不能錄賬的機會和影響斷定為高，所以風級級別定為高。

將所有發現到的問題按上述方法為風險分級，我們就可以建議管理層及被審單位優先解決高風險問題，然後再按資源解決中風險問題。至於低風險，如果管理層及被審單位認為其風險可以接受的話，他們可以考慮不作處理，但需要定期審視將來可能出現的變化，一旦風險變成中級或高級時便需要處理。

最後一提，三級制是最基本的分級方法，內審或風險管理人可按自身情況將風險細分，例如五級制 ( 極高、高、中、低、極低 )。

原文刊於：am730 2016-04-29

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如何衡量財險表現？

圖為財險董事長吳焰。(資料圖片)

早前寫《國壽的隱憂》時提過，人壽保險非常獨特，賠付率和綜合比率等衡量指標全部可以拋開。不過，今日講的中國人民財產保險(2328)，業務主要是財產保險，這些比率就大派用場。

顧名思義，財產保險是為財產如汽車、物業、船隻等買保險。承保範圍不單是財產損失，還可包括相關責任和信用等，汽車第三者保險就是一例。於保險公司而言，保險合約有點像賭博，意外發生後須按條款賠償。相反若相安無事沒有索賠，投保人所付保費才可袋袋平安。故保險公司特別著重防災防損等教育。因保費往往比承保額低，若索賠發生，保險公司隨時輸凸，保單數量須有一定規模，只要非同時索償，拉勻計才有錢賺。但所謂天有不測之風雲，當遇上大規模災害，賠償開支或上億計，為減低風險，保險公司通過再保險安排分攤風險。

與壽險不同，財產保險屬短期合約，確認利潤時相對較簡單。要衡量財產保險公司表現，賠付率(賠款開支除以保費收入)是最基本指標，比率愈低代表賠付開支佔收入比例愈少。於2015年，財險淨賠款開支1,534.19億元(人民幣，下同)，淨保費收入2,445.67億元，兩者相除後得出整體賠付率62.7%，即每100元保費收入中，62.7元用於賠付。與2014年比較，賠付情況改善1.6個百分點。在眾多保險業務中，賠付率最低是貨物運輸險，僅49.1%，與2014年比較更改善0.8個百分點。最高則是意外傷害及健康險達90.1%，與2014年比較升10.1個百分點。管理層解釋，主要是市場競爭持續加劇，費率水平呈下降態勢，加上大病保險責任範圍廣、保障程度較大，因而推高了賠付率。值得一提，因去年天津濱海發生大爆炸，加上其他自然災害，企業財產險的賠款開支急升12.4%至52.43億元，但保費收入卻下跌0.3%至79億元，最後令賠付率增加7.5個百分點至66.4%。

此外，財產保險還有其他開支包括保單獲取成本(如支付經紀和代理佣金)、其他承保費用(如保險保障基金、保險監管費)及行政及管理費用。為衡量費用水平，費用率是另一基本指標。於2015年，上述3項開支總額825.44億元，與保費收入相除後得出整體費用率33.8%，代表每100元保費收入中有33.8元是費用。按業務分類，費用率最高是企業財產險有42.5%，較2014年升3.5個百分點；最低是意外傷害及健康險，僅16.8%，較2014年減2.7個百分點。將賠付率和費用率相加，得出就是綜合比率，主要反映承保業務盈虧情況。若綜合比率少於100%代表有錢賺，高於100%代表虧蝕。於2015年，財險綜合比率下跌0.1個百分點至96.5%，代表每100元保費收入中，96.5元用於賠償和費用支出，餘下3.5元就是盈利。按業務分類，農險的綜合比率最低只有83.2%，反映此險種最賺錢，因利潤率有16.8%(100%-83.2%)。綜合比率最高是企業財產險有108.9%，而且虧損達到負8.9% (100%-108.9%)。

與壽險公司一樣，財產保險公司也依靠投資收益，於2015年增57.2%至216.51億元。收益主要來自利息、股息和租金，及已實現及未實現投資淨收益，佔總投資收益比率分別為65.9%和30.3%。雖然財險沒有公布投資回報率，但按投資資產平均值3,195.77億元(年頭加年尾除以二)及總投資收益216.54億元(包括匯兌收益和應佔聯營公司收益)計，該比率有6.8%，較2014年高1.6個百分點，較中國人壽(2628)同期總投資收益率6.24%略勝。

綜合而言，雖然財險承保業務盈利能力不變，但保費收入增加令承保利潤升18%，加上投資回報理想，純利增加44.5%至218.47億元。

原文刊於：am730 2016-04-29

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香港也是避稅港？

劉鳴煒被揭擁有英籍身份。 (資料圖片)

與香港關係密切的「巴拿馬文件」終燒埋身，3間香港傳媒於上周披露離岸公司資料皆與本地幾位政商名人有關。以事論事，若這批離岸公司不涉逃稅或不法活動，與公職沒有利益衝突，或早已按規定如實申報，這樣公開有侵犯私隱之嫌。如傳媒公開劉鳴煒英籍身份，但他既不是政府主要官員也非立法會議員，毋須按法例放棄外國居留權，為何仍要公開呢？或許你會說好人好姐不會到避稅港成立離岸公司，這樣說就錯了，因離岸公司也可用於正途，廣義來說，香港在某程度也算是避稅港，難道外商來港開設公司就不妥嗎？

未討論香港是否避稅港前，首先解釋離岸公司如何避稅。如股票轉讓，香港公司需徵收印花稅，稅率是代價或價值的0.1%，雖比起其他地方便宜，如新加坡是0.2%，但大部分離岸公司熱門地如英屬處女群島不用繳納印花稅，投資成本自然大減。另一例子是「價格轉移」。原理很簡單，假設一件產品售100元，成本是40元，若香港企業直接向海外買家銷售，全數60元利潤需繳納所得稅。但若企業找一個低稅率國家或地區開設離岸公司，然後先以50元將產品售予離岸公司，再由離岸公司以100元賣給買家，在此安排下，香港企業課稅利潤僅10元(50元減40元)，留在離岸公司的50元(100元減50元)利潤可享當地低稅率，甚至完全不用納稅。不單香港，不少跨國企業都通過類似方法減輕稅務負擔。如蘋果公司(NYSE：AAPL)藉愛爾蘭等地離岸公司，將海外銷售和利潤留在海外。按美國稅制，美國企業的全球盈利皆要課稅，但在蘋果巧妙安排下，只要利潤一天不調回美國，蘋果不用為海外利潤納稅。所以出現一個有趣現象，蘋果雖疊水，但仍要向外發債作股票回購和派息用途。

以離岸公司避稅實際操作有不少限制，如買家未必願與離岸公司做交易，銀行也不會為離岸公司開設帳戶。不少國家和地區稅務機關不容許離岸避稅安排。如香港，若稅局認為整個安排旨在規避繳稅法律責任，可引用《稅務條例》第61A條，假設離岸安排沒有發生過來徵稅。如歐盟最近推打擊避稅新措施，要求營業額逾7.5億歐元的跨國企業無論其總部是否設在歐洲，只要在歐盟成員國有業務，就必須披露稅務資料包括公司業務、員工數目、稅前盈利及向歐盟成員國家和歐盟以外地區，包括避稅港所繳交稅款金額等。新措施最快於2018年生效，料包括蘋果在內的6,500間跨國企業將受影響。

在離岸安排下，香港好像是輸家，但相對於某些高稅率國家和地區而言，香港其實也是避稅港。因香港稅制簡單，稅率又低，沒有資產增值稅和股息稅。因國內所得稅稅率高達25%，反觀香港僅16.5%，不少內地出口企業選擇來港設公司，以上述價格轉移法節省稅款。香港一向是歐美等地「眼中釘」，如G20國集團峯會於09年打算將香港列避稅港黑名單，最後因中國反對才逃過一劫。又例如去年5月歐盟將香港列入「不合作稅務管轄區」黑名單，幾經爭取才於去年10月除名。雖然兩次避得過，但美國國會研究服務局於去年發表報告直指香港是避稅港。

有別於離岸公司熱門地，香港金融交易透明度高，如企業於本地銀行開一個戶口，申請程序基本上與「查家宅」無異，銀行對大額匯款十分敏感，往往要求匯款人出示證明文件以證實交易真確。香港註冊公司的資料容許公眾查閱，加上香港與多個國家和地區簽訂避免雙重課稅協定或稅務資料交換協定，除減少雙重課稅外，更防止納稅人避稅和逃稅。若將香港與熱門避稅港如巴拿馬等地看齊不公平。對避稅港喊打喊殺時，不要忘記在不少人眼中，香港也算是避稅港。

原文刊於：am730 2016-04-27

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政黨開戶難 公司一樣難

香港眾志早前指難以在銀行開設戶口。 (資料圖片)

新政黨「香港眾志」未能成功在銀行開戶，本來暫時以其副秘書長周庭的個人戶口收取公眾捐款，但她早前接獲銀行通知，說戶口已非個人用途，因此取消戶口提款以外的功能。其實不單是周庭，但凡政治敏感人士(Politically exposed person)，想要在銀行開設戶口都十分困難。如會計界立法會議員梁繼昌在電台節目中透露，最近與女兒到相熟銀行開設一個聯名戶口也遇到困難。梁議員更透露連金管局總裁陳德霖也面對類似問題。

近年國際致力打擊洗黑錢和恐怖分子集資活動，按規定香港銀行必須採取「認識你的客戶(Know Your Customer)」措施，以防止銀行帳戶遭犯罪分子或洗錢集團利用，因此在開戶時，銀行會詳細審查開戶人的身份和國籍。銀行嚴格審批政治敏感人士的開戶申請可以理解，如滙豐控股(005)近年屢遭各地監管機構調查客戶洗錢問題，可謂罰錢罰到怕。但目前情況似乎愈來愈糟，如最近幾年，經常聽到會計行家抱怨，說企業客戶在銀行開設帳戶十分困難。初時只限於離岸公司，及後連香港註冊公司也不能幸免，若公司董事中包括非香港居民，除要求一大堆身份證明文件外，還要全體董事親身到銀行辦理開戶手續。事情發展到現在就更糟糕，即使是港人全資擁有的香港註冊公司，若沒有實質營業地址，銀行一律拒絕開戶。已擁有銀行帳戶的企業就不用擔心？錯了！朋友的客戶是香港上市企業，在本地某大型銀行設有往來帳戶。不知何因，銀行要求每半年進行一次盡職審查，不勝其煩下，客戶無奈地將所有帳戶轉到另一間銀行。究其原因，相信是銀行計算過沒有錢賺，所以實行趕客。

最近弄到全球政商名人惶恐不安的「巴拿馬文件」，揭露香港與離岸公司密不可分的關係。按目前已公布資料顯示，香港是涉事律師行最大的中介，而且來自香港的客戶也最多，因此不少評論認為，隨世界各國著力打擊洗錢活動，事件勢必嚴重衝擊本地專業服務業云云。可是，實情並非如此，本地中介如會計師事務所和會計服務公司，早已很少為客戶成立離岸公司。其中一個原因就是如文首所說，離岸公司在港開根本不了銀行戶口。

其實離岸公司這門生意愈見艱難，以「巴拿馬文件」涉事律師行為例，新註冊離岸公司數目續跌，如05年有約1.3萬間，去年僅4,341間，10年跌幅達67%。此外，仍活躍的離岸公司數目也續減，如09年有8.1萬間，是近20年最高，去年只餘下6.6萬間，跌幅有19%。既然離岸公司生意大不如前，但香港中介有另一盤更賺錢的生意——開立香港公司。於專業服務業界而言，為客戶成立香港公司較賺錢，因每年有不少後續服務如會計、核數、報稅、公司秘書和公司地址註冊等，收入加起來甚為可觀。這也解釋為何市面有不少服務公司以低價作招徠，願意收取幾百元甚至1元蝕本價客戶開公司。反觀開設離岸公司，中介收取佣金有限，況且又不需要核數和報稅，所賺到的錢不及開設香港公司多。

然而，香港公司這塊生意愈來愈難做，除業界競爭激烈，銀行開戶難是大問題。如文首所說，若現在成立公司但無實質營業地址，如Home office或無辦公室的網上生意，就休想開設銀行帳戶。即使開香港公司如何快捷方便，政府又如何鼓勵青年創業，把握電子商貿大趨勢以開拓網上業務，沒有銀行帳戶，試問如何營運？特別是電子商貿，實際營運未必需要一個辦公室，莫非為了開設銀行帳戶就無端花錢去租用？目前銀行對帳戶開立有矯枉過正之勢，若情況持續，必定阻礙正常經濟活動。金管局是否應想想辦法解決？

原文刊於：am730 2016-04-22

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聯旺股價平定貴？

聯旺上市後，股價急升。 (資料圖片)

要數近期矚目股份就不得不提剛上市的聯旺集團(8217)，除集團老闆是知名藝人黃翠如的父親外，其股價也是焦點。上市首日收報4元，較配售價0.26元高14倍，其後兩日更厲害，於本月14日股價升至11.6元。聯旺每手是1萬股，買入1手成本高至11.6萬元，將大部分藍籌股比下去。有趣的是，股價造好令市值增至140.77億元，反觀翠如BB所屬的電視廣播(511)只有124億元，這筆帳上富貴足以買起TVB，難怪不少報章大肆報道。

當聯旺股價達到11.6元時，其市值約為144.8億元，若以2014/15年度純利1807.9萬元計算，市盈率達801倍，究竟平定貴？未探討前須強調一點，股價升跌受多項因素影響，街貨流通量就是一例，當貨源歸邊，年年虧損的公司也可以炒上。不過，當公眾持股量增加，市場漸漸回復理性時，投資者就會開始關注企業的基本因素，因此研究上市企業的財務表現是必需。

若衡量聯旺目前股價是平是貴，可比較同類建築股市盈率如震昇工程(2277)同日市盈率17.3倍，三和建築更(3822)僅得2.9倍，聯旺好像太貴。單看市盈率不足夠，因財務表現各異，我們還要比較盈利能力。3間公司中，盈利能力最高是三和，截至去年9月底半年毛利率和溢利率分別有23.4%和19.2%。換言之每100元收入，減直接成本後能賺23.4元毛利，扣除經營開支，財務成本和稅項後淨賺19.2元。震昇排第二，期內毛利率和溢利率分別是13.3%和8.4%。最低是聯旺，於2015/16年度首8個月毛利率和溢利率分別11.2%和4.1%。

不論與震昇還是三和比較，聯旺盈利能力明顯較低，但他們的市盈率連20倍也不到，聯旺享有超高市盈率明顯不合理。再者，聯旺規模不大，去年純利僅1,807.9萬元，但上市開支1,840萬元，勢必影響本年度業績。影響有幾大？按上市文件披露，上市開支將分開在兩個年度扣除，當中960萬元在2015/16年度，其餘880萬元在2016/17年度。假設未扣除上市開支，純利於2015/16年度沒有增長，並維持在1,807.9萬元，扣除上市開支後，純利只餘847.9萬元，較2014/15年度跌53.1%。若純利增長是12.1%，即毛利於2015/16年度首8個月增幅，扣除上市開支後純利約106.67萬元，按年跌41%。上市文件中已指董事預期上市開支將影響2015/16年度財務表現。可推斷聯旺在公布業績前很大可能發盈利警告。

此外，聯旺財務表現有兩點值得留意。首先是利息支付倍數，即經營溢利除以利息開支，2014/15年度首8個月高達49.1倍，反映溢利應付利息開支綽綽有餘，但2015/16年度同期卻降至27.8倍，雖仍充足，但充足度急降。因經營溢利受上市開支影響跌34.2%，但利息開支卻增16.2%。但目前聯旺銀行借貸只有568.8萬元，管理層也表明部分上市所得款將用於償還借貸，預期目前的11.3%淨債務對權益比率將改善，利息開支也將減少，對業績有正面作用。

其次，聯旺是土木工程分包商，不少需要為工程項目墊支，因此流動資金至為重要。截至去年11月底，聯旺流動比率有1.1倍，較去年3月底的0.8倍改善不少。可是應收款項周轉日數急增51.2%，至50.2天，但應付款項周轉日數只增21.9%，至24.5天，兩者相減後的現金周轉日數增96.2%，至25.7天。按上市文件解釋，因幾個主要工程集中在期末，導致應收款急增所致，換句話說屬暫時性。執筆之日，聯旺股價稍回落，但仍處高水平。究竟股價何時回復理性，我們拭目以待。

原文刊於：am730 2016-04-20

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內審通識：內審計劃

最近有朋友不清楚甚麼是內審計劃 ( Audit plan )，而且不知道如何去做，本文嘗試簡單地講解一下。

內審計劃大致可分為兩類，第一類是內審部門計劃，主要為內審部門未來幾年及每年的工作做規劃，如未來幾年的部門人手如何安排、部門開支需要多少預算，審計單元的審核周期和先後次序等。此類計劃包括長期 ( 如5年計劃 )，及短期 ( 如周年計劃 )，並且須經過審計委員會批准才能執行。

要編製部門計劃一點不簡單，第一步是劃分審計單元，如將企業所有業務按營運單元，流程或部門來劃分。第二步是為每個單元進行初步風險評估，然後按風險大小進行排序。第三步是決定每個單元的審核周期，並且預算審計時間。一般來說，單元的風險愈高，審核周期就會較頻密。如高風險單元的審核會每年進行一次，中風險單元每兩年一次，低風險單元每三年一次等。第四步就是按過往經驗，定出審核每個審計單元所需的人手和時間。第五步就是按審核周期、人手和時間編製長期計劃，然後據此編製年度計劃。

第二類是審計項目計劃，即是為每個審計項目開展前做準備，當中包括具體人手安排、審計日程、預計時間以及開支預算等。若然項目需要審計人員出差，食宿和交通安排也要一併寫入計劃內。此外，為使審計人員進行審核前對項目有一定了解，計劃還包括項目的審核目地與範圍、被審單位的背景資料如組織和架構、主要職能、所採用的政策和程序、主管和各級負責人名單等。另外，如時間許可，項目計劃還可加入一些前期工作，例如列出被審單位面對的風險，具體審計方法，跟進過往的審計結果，以至預先編寫審計程序。

綜合而言，編製內審計劃就像寫書，部門計劃就是內容大綱，項目計劃則是每個章節的具體內容。

原文刊於：Education post 2016-04-15

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離岸公司：合法但不道德?

要數近期國際大事，「巴拿馬文件」肯定排在首位。論影響，文件猶如一顆核子彈，將各國政商名人炸得人仰馬翻。有趣的是，儘管文件揭露香港與離岸公司有着密不可分的關係，但直至執筆之日，仍未見港府的財金官員出來為香港辯白半句。他們的想法如何在此不論，此文嘗試探討另一個有趣問題：成立離岸公司完全合法，為何輿論普遍將離岸公司與犯罪活動、洗黑錢、逃稅和避稅畫上等號？

未進一步探討前，究竟這蹚渾水香港趟得有幾深？按目前從巴拿馬文件所做出來的統計，香港是涉事律師樓最大的中介，從1995年至2015年，涉及的香港中介達2212間，佔中介總數的26%。此外，按客戶所在地計算，香港也獨佔鰲頭，與香港相關的離岸公司數目達3.76萬間，約佔總數的19%。

貧者愈貧富者愈富

從好處去想，文件反映香港是全球最成功的財富管理中心，不少政商權貴通過此地去管理財富。可是，從壞處去想，香港是否已淪為「扯皮條」，協助權貴從事見不得光的勾當？

沒有錯，開設離岸公司絕對合法，而且具有正當用途。君不見上市企業也有離岸公司嗎？例如在恒生指數成分股當中，本地知名企業長和（00001）和利豐（00494），以及國內巨擘昆侖能源（00135）和騰訊控股（00700）皆是離岸公司。

作為投資控股用途，離岸公司最大的好處就是手續簡便。資產注入離岸公司後，將來資產要轉手，只要辦理股票轉戶手續就成，不用每件資產做轉名，而且也不需向註冊地繳納印花稅，名副其實「快靚正」。特別是國內企業，若要到海外上市需通過不少申請，利用離岸公司作控股公司，上市時就可免卻很多麻煩。此外，離岸公司不需要每年為賬目進行核數，也不需每年呈交年報，節省不少行政成本。

另外，由於離岸公司的私隱度高，公眾不能查閱股東資料，有些離岸公司註冊地更連董事資料也查不到。害怕遭人綁架勒索的富豪，通過離岸公司就可以把資產收藏起來。不過，以上種種好處只是對投資者而言，對各國政府來說則是另一回事。例如香港，若然公司是本地註冊，股票轉讓需要繳付印花稅，改由離岸公司就變成免繳。雖然此等安排目前是合法，但就損害了公眾利益。這就出現貧者愈貧，富者愈富的現象，沒能力成立離岸公司的人得乖乖繳稅，有能力的卻可以規避，有違社會公平。

又例如早年國內企業到境外上市，若選擇境外直接上市必須向中國證監會申請，目的就是通過監管保證企業質素。可是，由於申請程序繁複，成本高、時間長，不少國內企業選擇境外間接上市。當然，此等上市方法絕對合法，但沒有了中證監的嚴格把關，境外市場就得面對企業質素參差風險。近年有不少在港上市的民企「爆煲」，結果犧牲了股民利益。

歐盟推強制新措施

此外，由於離岸公司私隱度高，犯罪分子可以通過離岸公司把犯罪得益隱藏，恐怖分子更可以透過離岸公司籌募資金。就算不是犯罪分子，若然投資者藉此隱藏資產，各地稅務機關無從得知，或者需要花費額外資源去搜集資料。美國的《外國賬戶稅務合規法案（FATCA）》就是一個好例子，此法案主要是防止美國納稅人利用非美國金融機構及離岸投資工具逃避美國稅項。可是，不論是個人還是企業，只要與美國稍有關連，隨時被香港銀行要求申報FATCA身份。不要以為申報容易，若然見過那些堆FATCA表格，保證不知如何入手。這例子正好說明，全球正為那些避稅的美國納稅人埋單。

另外，不少企業通過離岸公司來避稅。有別於逃稅，避稅雖說合法，但若有一天政府修改法例，又或者監管機構將離岸安排交由法庭判決，避稅也會可能變成逃稅。例如歐盟為打擊避稅活動，最近就推出新措施，強制要求營業額超過7.5億歐羅的跨國大企業，不論其總部設在歐洲與否，只要與歐盟成員國有生意業務，就需要披露其稅務資料，包括公司業務、員工數目、稅前盈利，以及向歐盟成員國家和歐盟以外區，包括避稅港所繳交的稅款金額等。新措施最快於2018年生效，預計將有多達6500間跨國企業受影響。

這就難怪為何輿論將離岸公司當作洪水猛獸，其存在雖是合法，但只是遊走於灰色地帶之間，實際上是有違道德。港府財金官員沒有出來捍衞香港聲譽，究竟是巴拿馬文件如內地般已變成敏感詞說不得，還是他們也認為離岸公司根本不是好東西，香港牽涉其中實在是辯無可辯，因此不願埋沒良心說假話？

原文刊於：《信報》年青有計專欄 2016-04-15

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誰與會計師談戀愛？

會計師談戀愛不易，何況結婚？(資料圖片)

《彭博商業》在情人節前刊登一篇有趣文章，作者根據2014年美國社區調查收集的資料，分析美國人與配偶的職業關係，結果發現有一定關連。如CEO等高收入女性，另一半多數是男性CEO。至於男性CEO，另一半除是女性CEO外，還有女秘書或行政助手(相信不少是CEO自己請回來的吧？太太們可小心了！)。一個有趣問題，究竟誰與會計師談戀愛，而且還能開花結果組織家庭？按彭博的分析，若是女會計師的話，她們的另一半多數是男性同行、男性經理、女律師或女法官。若是男會計師，他們的另一半除了是女性同行外，還包括中小學女教師、女秘書或男性電腦程式員。從中反映出，美國高收入女性找對象時，趨向找相同階層，而高收入男性則較為自由。

此外，不論男女，會計師多數會找同行為伴。為甚麼？相信與工作性質有關。例如做核數，每天須工作至天昏地暗，有時連周休二日也要加班，根本沒有空餘時間拓闊社交圈子，唯有在現有圈子內找對象。再者，做核數的經常一起出job加班，日見夜見，互相照應難免互生情愫。例如瓜瓜與瓜嫂就是昔日的舊同事，一起出差一起工作好不溫馨。不過，礙於當時自己嚴守「好兔不吃窩邊草」的規條，雖然未有發展，但情根早已暗種。身邊不少會計師朋友也一樣，另一半多數是同行。記得一位好友不想公開與女同事的戀情，所以只能發展地下情。有趣的是，一次下班後拍拖，碰巧電視台在附近做採訪，兩人路過時不慎被攝入鏡頭，結果新聞播出後戀情隨即曝光。

會計師要找同行做對象，其實也反映社交圈子窄，社交生活貧乏等問題。特別是近年行業內女多男少愈來愈嚴重，社會風氣又不容女性接受收入比自己低的伴侶，因此出現不少「盛女會計師」，就好像幾年前亮相電視真人Show的Florence。記得節目一出，網民把她批評得體無完膚，瓜瓜看不過眼，所以撰文力撐。其實「眼角高」沒有錯，每人都有權利選擇，有人喜歡寧缺勿濫，也有人喜歡寧濫勿缺，憑甚麼去批評人呢？

其實三高女性(即學歷高、收入高和職位高)並非會計行業獨有，但此行容易出產盛女。究其原因，主要是行業生態問題。要當會計師，花費心神應付專業考試和進修是必須。22歲大學畢業，投身社會後要花3至4年考取會計師資格。成為會計師已經26歲，花樣年華本應拍拍拖談談心，可是行內學歷競賽嚴重，再花2至3年讀個碩士學位，畢業後已經接近30歲。另外，因工時過長問題嚴重，根本沒有時間和機會認識朋友。即使已經有男朋友的，但天天日以繼夜地工作和進修，有男朋友也等於沒有，感情轉淡分手收場並不罕見。

如此生態下，其實男女會計師同樣受苦。可是，在選擇伴侶方面，男性面對的限制比較少，至少不用擔心伴侶收入比自己低，也不用怕對方比自己年輕。反觀女性可慘了，不單自己會被人恥笑為「湊仔」或「姐弟戀」，伴侶更會被人批評「吃軟飯」、「食拖鞋飯」或「無出息」等。有見會計師難覓對象，某大型會計師行已想出辦法，在公司內舉辦活動以撮合單身男女會計師。這樣的德政，希望多些企業能夠仿傚，畢竟人生不只是工作，家庭也同樣重要。與其和工作談戀愛，不如找個伴好好愛一場。不論丘比特已來訪了沒有，在此祝福大家幸福快樂。

原文刊於：am730 2016-04-15

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